公用事業受惠美息見頂科技板塊和臺股顯現投資價值

美聯儲今年8月宣布維持聯邦基金利率5．25％不變，在美息見頂下，環球股市從今年6月的低位迅速回升，很多市場都收回了大部分今年5月急跌時的“失地”。在20個主要市場中，MSCI中國股市指數年初至今上升了28％，表現則次于印尼。與此相反，MSCI臺股指數今年只有0．05％的升幅，是主要股市中表現最差的。

企業盈利增長放緩，公用事業板塊受惠息口見頂

從2003年初開始的環球股市大牛市，已維持超過3年，主要原因是企業盈利跟隨股市上升，支持著股市走勢(圖1)。不過近日企業盈利增長明顯放緩，特別是美國的企業。首先，據美國商務部表示，第二季度公司稅前利潤較去年同期上升了20．5％，環比只增長了3．2％，大大低于第一季度的12.6％以及2005年第四季度的10％，美國企業盈利增長似乎已是強弩之末。其次，美國商務部稱，調整通貨膨脹因素后美國經濟第二季度增速為2．9％，大大低于第一季度的5．6％，而受房屋市場轉弱以及能源價格不穩定等多種因素影響，美聯儲預計美國經濟在可預見的未來增長步伐將比較平緩。此外，單位勞工成本繼首季升9％(2000年以來最快)后，第二季又錄得4.9％的增幅，高于市場預期；在生產增長放緩且其他通貨膨脹壓力仍不斷上升的時期，勞動力成本上升將對公司盈利直接構成威脅。雖然預期企業盈利增長減慢，可是目前環球股市的市盈率維持在14倍左右的合理水平，因此，調整的幅度不會很大。

我們對公用事業類股份比較看好，因它的盈利較少受經濟周期的影響。公用板塊與整體股市的相關性并不大，而與利率走勢相關性較大，在息口見頂和回落時表現最為出色。歷史數據表明，每當美國聯邦基金利率回落期間，香港的三大公用股就有不俗表現(香港實行聯系匯率，港息跟隨美息)，相反加息期間則會反復調整。首先，利率回落期往往代表經濟放緩，利率見頂未必對整體股市有利，但是公用事業經營的是電力、天然氣等民生必需的業務，經濟好壞對其盈利影響不太大。由于盈利穩定，派發股息也容易預計，而當利率趨降時，股東要求的回報隨之降低，運用股息折現模型計算股票估值的話，公用股的估值自然會被調升。

此外，許多環境因素有利于公用事業發展：公用事業以往大多是國營企業，營運效率十分低，但國營企業私營化是大勢所趨，這有助提高營運效率、降低成本及加快發展業務；新興市場經濟增長迅速，公用事業的需求大增，比如中國的電網不斷擴大，每年的增幅相當于英國的規模；政府對公用事業企業的管制逐漸撤銷，這有助減低國家對行業的干預；京都議定書及碳排放證書(Carbon emissioncertificates)的落實會加快公用事業行業的汰弱留強，營運出色企業有機會顯著增加盈利；風車及復循環燃氣渦輪機等技術發展導致公用事業企業的成本下降及產量增加。

科技板塊開始向好，臺股值得長期關注

近年全球投資者的目光集中在資源股身上，科技股備受冷落。不過自今年8月初起，這種現象出現明顯改變。代表科技股的納斯達克指數，從8月至今升達6．89％，遠優于MSCI環球股市指數及MSCI新興市場股市指數。首先，科技股已持續5年弱勢，大部分投資者已把它忽略，這使其估值變得便宜。月前不少機構投資者如新橋、麥格理等對電訊盈科(0008．HK)大感興趣，紛紛加入爭奪戰，主因就是電盈股價未曾充分反映其資產值。其次，經過2000年的沖擊，劣質的科技公司已被淘汰，即使沒有倒閉，投資者也可以輕易地辨別。第三，近年來資源價格不斷攀升，房地產及人力資源成本也上升不少，對企業盈利的提升產生巨大壓力，企業必須大力進行科技等資本投資，才有機會增加競爭力和盈利能力。另一方面，經歷過科技泡沫破裂和亞洲金融風暴以后，目前企業持有現金在較高水平，可供資本性投資使用。第四，新產品、新科技帶動市場需求，如半導體的容量大增，帶動計算機等關聯產品的銷售額上升。第五，大部分的科技公司已持有充裕的現金，可供發展之用及回購公司的股份，即使尚有負債，股債比率也低于10％。第六，由于預期美國經濟軟著陸，美國債券的價格開始回升和息率下跌，除非美國真的需要再加息作為調整經濟之用，否則明年便有可能減息，部分投資者已開始提前買人科技股等增長類股份。第七，受惠于中國和印度的高速增長、日本經濟中興、油價短期不再創新高及受控、美元回軟、美息暫不上升等因素，亞洲整體的經濟向好，亞洲科技股的估值更有吸引力。

中國臺灣的政局很不明朗，影響著投資者的入市意愿。但從基本因素看，臺股是有一定吸引力的。市場預期臺股今明兩年的每股稅后純利增長13．7％及15．4％，較亞太地區(日本市場除外)平均增長率10．7％、9．8％為高，股息收益率也達到4．3％。更重要的是，近期環球科技股有明顯轉強跡象，以科技企業為主的中國臺灣股市，應可受惠這趨勢。在資金流向方面，MSCI在今年8月把臺股權值調高0．2％達到19．17％，這是亞太地區(日本除外)增加最多的單一地區。此外，中國臺灣市場有兩只股票新納入MSCI標準系列指數，為新興市場中增加股票數目最多的地區。因為全球共有2000家資產公司、3兆美元資產以MSCI為資金的分配標準，投入中國臺灣股市資金會進一步增加。因此臺股在資金方面應不成問題。總之，臺股的基本因素不俗，近年主要因為政局問題而令投資者不敢積極入市，特別是中國臺灣的本土投資者，他們往往在外資流入臺股時就趁機沽售，使臺股難以突破高位。如果臺海關系改善，中國臺灣經濟亦可受惠中國內地經濟的強勁增長，臺股自然可以向好。