破解電盈僵局

前記

顯然只是巧合，有關(guān)李澤楷與香港電訊的關(guān)鍵性事件，在時(shí)日上都與“9”相關(guān)。

2000年3月29日。香港電訊（當(dāng)時(shí)香港交易所代碼：0008）召開獨(dú)立董事會(huì)，同意由李澤楷主掌的盈科數(shù)碼動(dòng)力（當(dāng)時(shí)香港交易所代碼：1186）收購(gòu)。這是在盈科數(shù)碼動(dòng)力與新加坡電訊收購(gòu)爭(zhēng)奪激戰(zhàn)一月之后，香港電訊董事會(huì)對(duì)李澤楷發(fā)出的正式通行證。四個(gè)月后，盈科數(shù)碼動(dòng)力與香港電訊完成合并，電訊盈科（香港交易所代碼：0008）出世。

2006年6月19日。李澤楷執(zhí)掌的電訊盈科正式公告，稱有外部投資者意欲收購(gòu)旗下大部分電信及傳媒資產(chǎn)。事后的消息表明，此外部投資者系指澳大利亞財(cái)團(tuán)，收購(gòu)價(jià)可能高達(dá)73億美元。

2006年7月9日。當(dāng)晚8點(diǎn)40分，香港花旗銀行大廈前，李澤楷以91.6億港元出讓電盈股權(quán)，從此宣布他與香港電訊——港島最大固話運(yùn)營(yíng)商之間的遇合將到盡頭。

當(dāng)年收購(gòu)香港電訊時(shí)年僅33歲的李澤楷，如今已年屆不惑。時(shí)隔六年余，此亦一是非，彼亦一是非。

最終交易安排，多少有些出乎意料。李澤楷的接盤人是梁伯韜——香港最著名的投資銀行家之一。7月7日，周五，這位花旗集團(tuán)亞太區(qū)主席正式離任，兩天后便購(gòu)下李澤楷所持22.66％電訊盈科股權(quán)，成為第一大股東。電訊盈科正是香港電訊的所有者。

20天來攪動(dòng)香港市場(chǎng)的一場(chǎng)風(fēng)暴暫告平息。

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“如果事情從頭來過，各方面，包括我自己，都可以做得更好一點(diǎn)。對(duì)各方面的利益可以照顧得更好一些。”7月20日晚，遠(yuǎn)在歐洲的李澤楷通過電話對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者如是說。

而7月18日在北京，梁伯韜在他下榻的東方君悅酒店通過電話告訴《財(cái)經(jīng)》記者：“我是以PE（私人股權(quán)投資基金）的身份介入這項(xiàng)交易的。”據(jù)悉，53歲的梁伯韜今年初便已有意向離開花旗，從事私人股權(quán)投資基金業(yè)，但原計(jì)劃離職時(shí)間是7月底。此番提前離職，當(dāng)屬事出有因。

李澤楷在交易宣布后不久即離開香港。此前，他已正式宣布，將出售電盈股權(quán)交易獲得的約13.8億港元現(xiàn)金溢價(jià)（高出6月16日電訊盈科股票收盤價(jià)部分），作為特別股息全部派發(fā)給小股東，相當(dāng)于每股電盈股份可獲0.33－0.38港元。

“這不是最好的選擇，但是我目前惟一能做到的。”李澤楷對(duì)媒體有此公開交代。

從6月19日宣布要將電盈旗下電訊資產(chǎn)售予外資，直至20天后與梁伯韜達(dá)成電盈控股權(quán)交易，李澤楷掀動(dòng)的“電盈風(fēng)暴”引致種種議論、猜測(cè)、指責(zé)與譏諷，卻也再次觸動(dòng)了中國(guó)在港經(jīng)濟(jì)政策中一條操之有年的底線——

如果不愿讓外資控股、又不允內(nèi)地電信企業(yè)接手，惟以港人執(zhí)掌的香港電訊如何在時(shí)勢(shì)與行業(yè)巨變中求生？如果昔日的政策可能也應(yīng)當(dāng)做出某些調(diào)整，未來的調(diào)整策略該指向何方？

李澤楷已經(jīng)離開了進(jìn)退維谷的困局。然而，對(duì)于電訊盈科來說，梁伯韜的現(xiàn)身帶來的仍不是答案，更多的只是尋找解決方案的時(shí)間。

上篇：僵局

“如果中資也不讓進(jìn)，外資也不讓進(jìn)，只有港資能進(jìn)，行不行？香港的事，到底怎么樣做才是最好？”一位深諳個(gè)中關(guān)節(jié)的香港畢馬威會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人嘆道

成敗蕭何

電訊盈科產(chǎn)生于2000年。當(dāng)年3月，李澤楷旗下的盈科數(shù)碼動(dòng)力有限公司，以285億美元，從英國(guó)大東電報(bào)局手中收購(gòu)固網(wǎng)壟斷者香港電訊54％控股權(quán)，并合并而為電訊盈科。

這是李澤楷迄今最大的成就。

他迎擊實(shí)力強(qiáng)大的新加坡電信（Singapore Telecommunications）與新聞集團(tuán)的聯(lián)盟，獲得香港以及中國(guó)內(nèi)地政經(jīng)界的強(qiáng)力支持，得到包括中國(guó)銀行在內(nèi)的銀團(tuán)130億美元充裕資金。一家年輕的互聯(lián)網(wǎng)公司史無前例地藉收購(gòu)進(jìn)入了上游產(chǎn)業(yè)電信業(yè)，成為亞洲僅次于軟銀（Softbank）的第二大網(wǎng)絡(luò)公司，而且在香港上市公司中躍居市值第三位。在互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期估值奇高之時(shí)，被港人以“八號(hào)仔”（電盈交易代碼為0008）相稱的電訊盈科，股價(jià)最高攀至120港元。

這也是李澤楷迄今最慘痛的滑鐵盧。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫隨后破滅。李澤楷未能實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)電信業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)對(duì)接的輝煌，相反，在重債之下出現(xiàn)連年虧損。李澤楷入主未久，電訊盈科股價(jià)便開始了漫長(zhǎng)而兇險(xiǎn)的跌勢(shì)。至2002年10月，一度跌到0.92港元。2003年1月，電訊盈科宣布每5股合并成1股，也沒有挽回其頹勢(shì)，股價(jià)此后在四五港元一線波動(dòng)，與巔峰時(shí)期相比，損失的市值超過97％。

香港本地固網(wǎng)服務(wù)市場(chǎng)由2003年1月1日起全面開放，到2006年3月，香港電話有限公司、新世界電訊有限公司、九倉(cāng)電訊有限公司、和記環(huán)球電訊有限公司、香港寬頻網(wǎng)絡(luò)有限公司、名氣通電訊固網(wǎng)有限公司、潤(rùn)迅電話（香港）有限公司、TraxComm Limited、中港網(wǎng)絡(luò)有限公司及香港有線電視有限公司十家公司分別獲發(fā)牌照。

在激烈達(dá)至白熱化的競(jìng)爭(zhēng)中，李澤楷及其團(tuán)隊(duì)執(zhí)掌的電盈并無優(yōu)勢(shì)，李本人甚至被認(rèn)為不長(zhǎng)于經(jīng)營(yíng)。至2005年，電盈在香港固網(wǎng)市場(chǎng)的份額已從李澤楷收購(gòu)時(shí)的94％跌至67％。無論如何，固守香港一隅，不是長(zhǎng)久之計(jì)。

進(jìn)不得

幾乎從一開始，李澤楷就意識(shí)到，北望神州，將是電訊盈科未來命脈所系。然而，電訊盈科的尷尬，首先正在于欲進(jìn)無門。中國(guó)加入WTO承諾開放部分電信增值業(yè)務(wù)領(lǐng)域，但外資電信公司不得進(jìn)入內(nèi)地的基礎(chǔ)電信業(yè)。雖然李澤楷在收購(gòu)香港電訊時(shí)獲得肯定和支持，確保了港人治港之政策實(shí)現(xiàn)；但是，內(nèi)地電信市場(chǎng)的開放畢竟具有一致性原則，相關(guān)各主政府主管部門很難向電訊盈科獨(dú)亮綠燈。

數(shù)年間，備受市場(chǎng)壓力的李澤楷竭盡解數(shù)，努力多方：

——李曾希望通過電訊盈科建立粵港信息網(wǎng)，打通香港與內(nèi)地的電信網(wǎng)絡(luò)，未有結(jié)果；

——李曾竭力推動(dòng)將香港電信業(yè)納入CEPA（內(nèi)地與香港關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排）框架，未能成功；

——李曾積極運(yùn)作，由電訊盈科與中國(guó)電信擬在寬帶領(lǐng)域合作，未獲批準(zhǔn)。

連番奔走之后，電訊盈科在內(nèi)地電信市場(chǎng)也略有斬獲，這就是2002年與中國(guó)電信合資成立系統(tǒng)集成公司。然而，這個(gè)項(xiàng)目“只是增值業(yè)務(wù)里的增值業(yè)務(wù)”，與市場(chǎng)期待相差實(shí)在太遠(yuǎn)。

在突進(jìn)內(nèi)地市場(chǎng)的努力之外，2000年，電訊盈科收購(gòu)了日本的娛樂軟件制造商Jaleco Ltd，成立電盈日本；2003年，李澤楷打算讓電訊盈科收購(gòu)虧損的日本電訊，但因不能配合電訊盈科發(fā)展計(jì)劃而被董事會(huì)婉拒，遂以盈科拓展的名義加入收購(gòu)財(cái)團(tuán)；2003年初，當(dāng)時(shí)還負(fù)債350億港元的電訊盈科，亦曾打算全面收購(gòu)原香港電信的大股東英國(guó)大東；未竟后又很快競(jìng)投了英國(guó)15個(gè)地區(qū)之無線寬頻網(wǎng)絡(luò)經(jīng)營(yíng)牌照，以期拓展英國(guó)市場(chǎng)。

不過，這些海外市場(chǎng)舉措都鞭長(zhǎng)莫及，對(duì)扭轉(zhuǎn)整個(gè)電訊盈科的運(yùn)營(yíng)困局更屬杯水車薪。

內(nèi)地市場(chǎng)可望而不可及，電訊盈科業(yè)績(jī)難有起色，股價(jià)沉疴不起。如果說在2001年5月電盈合并后的第一次股東大會(huì)上，李澤楷尚能面對(duì)股東指責(zé)安撫許愿。但此后數(shù)年，他已很少在股東大會(huì)上露面。

退不得

然而，電訊盈科之尷尬，還在于進(jìn)固不可得，退也不易。

2004年初，中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)進(jìn)入了李澤楷的視野。北上計(jì)劃在中央政府各部門屢屢碰壁后，擺在李面前最可行的方案，變成引國(guó)內(nèi)電信企業(yè)南下：如中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)收購(gòu)電訊盈科主要股權(quán)，電訊盈科可借此由恒生藍(lán)籌股公司化身為“紅籌”公司。

“只要中資持有51％的股份，信息產(chǎn)業(yè)部就有可能放行電盈進(jìn)軍內(nèi)地。”一位接近當(dāng)時(shí)交易談判的投資銀行家說。

此時(shí)，當(dāng)年曾持有香港電訊近13％的中國(guó)移動(dòng)早已退出。李澤楷在考慮中資合作伙伴時(shí)，審時(shí)度勢(shì)相中了中國(guó)網(wǎng)通。

這里包含著特殊的機(jī)緣巧合。2001年，原中國(guó)電信南北拆分重組后，原來的網(wǎng)通控股（俗稱“小網(wǎng)通”）、吉通與中國(guó)電信北方十省的資產(chǎn)，被整合為新的中國(guó)網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)公司（即網(wǎng)通集團(tuán)），小網(wǎng)通總經(jīng)理田溯寧成為網(wǎng)通集團(tuán)的副總經(jīng)理。

新成立的網(wǎng)通集團(tuán)陷入了一場(chǎng)艱苦的整合，而始終抱有打造一個(gè)國(guó)際化電信運(yùn)營(yíng)商理想的田溯寧，對(duì)香港市場(chǎng)表現(xiàn)出強(qiáng)烈的興趣。2003年，田與香港和記電訊、香港有線（i-cable）都有過接觸，商討收購(gòu)及合作事宜。

盡管兩樁交易最終均未能成事，但急于“北上”的電訊盈科與網(wǎng)通集團(tuán)的“南下”訴求卻是一拍即合。依靠資本市場(chǎng)幾位活躍的投資銀行家穿針引線，田溯寧和李澤楷漸次聯(lián)手，成為推動(dòng)網(wǎng)通收購(gòu)電訊盈科的主導(dǎo)者。

2004年春節(jié)前夕的1月，網(wǎng)通股份有限公司剛剛啟動(dòng)在香港市場(chǎng)的IPO進(jìn)程之后幾天，網(wǎng)通集團(tuán)總經(jīng)理張春江和田溯寧親赴上海，與李秘密會(huì)談。

當(dāng)年2月，正式談判開始，張、田和李，先后在深圳和東京進(jìn)行商談，涉及了包括由網(wǎng)通持股、控股，甚至全面收購(gòu)乃至全面合并的種種可能性。對(duì)于網(wǎng)通而言，電訊盈科是最好的對(duì)外擴(kuò)張的平臺(tái)，可以實(shí)質(zhì)性地在東南亞等地區(qū)建立一個(gè)網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)“走出去”的國(guó)際化戰(zhàn)略。

這是個(gè)令人興奮的時(shí)刻，于網(wǎng)通，于電盈，似乎均顯出曙光在即。網(wǎng)通與李澤楷也就此事分別與一些主管部門進(jìn)行了溝通。很快，主要的談判方案便轉(zhuǎn)到了收購(gòu)電訊盈科的股份上。至4月，雙方已經(jīng)正式達(dá)成了共識(shí)，即由網(wǎng)通收購(gòu)電盈股份，也可以控股。4月下旬，該方案被上報(bào)至各有關(guān)部門。

為了網(wǎng)通入股電訊盈科一事，“李澤楷進(jìn)京無數(shù)次”，一位接近李澤楷的香港投資銀行家告訴《財(cái)經(jīng)》記者。彼時(shí)，網(wǎng)通集團(tuán)對(duì)于與電盈結(jié)盟而產(chǎn)生的各種潛在機(jī)會(huì)也充滿期待。網(wǎng)通集團(tuán)總經(jīng)理張春江曾經(jīng)設(shè)想，“電盈的頭與網(wǎng)通的身子相結(jié)合”，以電盈的管理與技術(shù)改造網(wǎng)通的主業(yè)，合并上市。這是一個(gè)極富激情的愿景。

這一愿景在2004年秋戛然而止，因?yàn)榻灰妆旧碓诙喾秸遄煤螅罱K未獲批準(zhǔn)。

北上抑或南下，跨過羅湖橋同樣艱難。

退不得（續(xù)）

隨著網(wǎng)通股份有限公司上市路演將近，收購(gòu)事宜不得不暫時(shí)擱置。直到2004年10月下旬，網(wǎng)通非控股收購(gòu)電訊盈科股份的方案方獲中央批復(fù)；2005年1月，網(wǎng)通斥資近80億港元現(xiàn)金，購(gòu)入電訊盈科20％股權(quán)，成為第二大股東。網(wǎng)通以每股5.9港元價(jià)格購(gòu)入增發(fā)新股，溢價(jià)約25％。

這是一次有爭(zhēng)議的交易。之于網(wǎng)通和電盈，在尋求可能合作的同時(shí)，仍然在期待著開放之門敞開的一天。然而，其局限性也是顯著的：其一是電訊盈科未能成為網(wǎng)通的子公司，無法實(shí)現(xiàn)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的計(jì)劃；其二，網(wǎng)通持股比例有限，無法實(shí)現(xiàn)兩家公司管理層的融合，亦介入不了香港的業(yè)務(wù)——網(wǎng)通在電訊盈科僅獲得三個(gè)董事席位。當(dāng)時(shí)，網(wǎng)通的財(cái)務(wù)顧問美國(guó)高盛亞洲即就此做出了分析。

這些分析預(yù)測(cè)一一應(yīng)驗(yàn)。

一年多以后，電訊盈科發(fā)布2005年報(bào)，其間盡陳與網(wǎng)通集團(tuán)合作亦不過四項(xiàng)：第一項(xiàng)為在北京合作建設(shè)電話機(jī)樓，第二項(xiàng)為合作開展電話黃頁服務(wù)，第三項(xiàng)為尚待批準(zhǔn)的購(gòu)入網(wǎng)通在寧波與杭州的寬帶業(yè)務(wù)50％權(quán)益，第四項(xiàng)為雙方合作尋求在廣東及長(zhǎng)江三角洲開展移動(dòng)通信服務(wù)的可能性。

在網(wǎng)通入資后，電訊盈科對(duì)于切入南中國(guó)移動(dòng)通信市場(chǎng)一度寄望甚殷，為此于2005年6月斥資11.6億港元，收購(gòu)香港移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商Sunday，獲得一張WCDMA的3G牌照，重回移動(dòng)通信市場(chǎng)。然而，國(guó)內(nèi)3G發(fā)牌一拖再拖，網(wǎng)通拿到WCDMA牌照更是勝望不彰。

近月來，市場(chǎng)傳言網(wǎng)通極有可能拿到“第三張牌”，亦即在原有的CDMA2000與WCDMA之外，由中國(guó)國(guó)企大唐電信與德國(guó)西門子公司聯(lián)合研制的TD-SCDMA。“如果真是這樣，到時(shí)候，電訊盈科的股價(jià)還會(huì)向下走。”分析家說。

李澤楷對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者坦言：“電盈所有的股東都寄望于與網(wǎng)通聯(lián)手后，在國(guó)內(nèi)有更大發(fā)展。但最后沒有任何的結(jié)果，我們非常失望。”

對(duì)于網(wǎng)通與電訊盈科的“半截子交易”，市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)出了不看好的信號(hào)。以每股5.9港元購(gòu)入電訊盈科股權(quán)的網(wǎng)通，在過去一年內(nèi)對(duì)此有切膚之痛。在2006年6月16日收市時(shí)，電訊盈科的股價(jià)僅為4.8港元，相當(dāng)于網(wǎng)通所持相應(yīng)股權(quán)資產(chǎn)減值約20％。

經(jīng)過一場(chǎng)轟轟烈烈的“求婚”，雙方最終走到一起，卻已索然無味。

“如果中資也不讓進(jìn)，外資也不讓進(jìn)，只有港資能進(jìn)，行不行？香港的事，到底怎么樣做才是最好？”一位深諳個(gè)中關(guān)節(jié)的香港畢馬威會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人嘆道。

電訊盈科的風(fēng)險(xiǎn)仍在積聚：雖然股價(jià)較最高點(diǎn)已跌去90％以上，但其EBITDA、市盈率等指標(biāo)在可比公司中依然偏高，如果業(yè)務(wù)不得實(shí)際發(fā)展，連維持當(dāng)前股價(jià)也將成為難題。

例外屬于誰

比起進(jìn)退兩難的電盈/網(wǎng)通收購(gòu)案，中國(guó)移動(dòng)和另一家香港公司華潤(rùn)萬眾的結(jié)合，要顯得幸運(yùn)得多。

2000年之初，李澤楷在出手之前，曾向中移動(dòng)探尋后者對(duì)于香港電訊的興趣，當(dāng)時(shí)任中移動(dòng)總裁的王曉初曾表示，中移動(dòng)還是決定集中精力做好內(nèi)地市場(chǎng)。

不過五年之后，2005年10月，中移動(dòng)終于穩(wěn)妥地向進(jìn)入香港跨出了關(guān)鍵性一步，其目標(biāo)是香港六家電信商中位居第五的華潤(rùn)萬眾（PEOPLE）。

整個(gè)交易進(jìn)行了半年，至今年3月完成。在這項(xiàng)交易中，中國(guó)移動(dòng)首先從萬眾大股東華潤(rùn)集團(tuán)手中購(gòu)得48％的控股權(quán)，然后啟動(dòng)全面收購(gòu)要約，最終成功將萬眾公司私有化下市，并將其完全并入中國(guó)移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)。

由于萬眾本就屬于中資背景的華潤(rùn)集團(tuán)，此宗交易可視做國(guó)資體系內(nèi)的騰挪。這是中資在香港基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)中順利完成收購(gòu)的僅見案例。

下篇：破局

“回過頭來看，如果再做一次的話，整個(gè)事情可以做得好一些。”李澤楷告訴《財(cái)經(jīng)》

“金蟬脫殼”計(jì)

2006年6月16日，星期五，新加坡上市公司盈科拓展發(fā)布公告，推遲原訂下周一召開股東大會(huì)表決將該公司私有化的協(xié)議安排（Scheme of Arrangement）。

這是一個(gè)狂潮將至的信號(hào)。因?yàn)槔顫煽止?5％的新加坡盈拓，正是香港電訊盈科的控股股東，持有電訊盈科22.66％股權(quán)。有關(guān)盈拓的私有化暫停意義重大。果然，6月19日，周一，電訊盈科與盈科拓展同時(shí)停牌。當(dāng)晚，電訊盈科復(fù)牌公告稱，“一獨(dú)立第三方”向其發(fā)出了“無約束力的意向”，計(jì)劃收購(gòu)其擁有的大部分電訊和媒體資產(chǎn)”。電訊盈科則反應(yīng)積極，聘請(qǐng)投資銀行美國(guó)雷曼兄弟亞洲有限公司為財(cái)務(wù)顧問，與收購(gòu)方繼續(xù)磋商可能的交易。

隨后披露的信息證實(shí)：收購(gòu)者是澳大利亞首屈一指的投資銀行麥格理銀行領(lǐng)導(dǎo)的財(cái)團(tuán)。一般相信，其出價(jià)約73億美元。其時(shí)，整個(gè)電訊盈科的市值亦不過40多億美元。

市場(chǎng)嘩然。電訊盈科主要資產(chǎn)有三：固網(wǎng)、移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商SUNDAY79.4％的權(quán)益、盈科地產(chǎn)62％的權(quán)益。電信和媒體資產(chǎn)一旦出售，意味著電盈將化身而為地產(chǎn)公司。

第二大股東的意志

從一開始，李澤楷的這一計(jì)劃便遭到電訊盈科第二大股東網(wǎng)通的強(qiáng)烈反對(duì)。

6月16日星期五晚，電盈向網(wǎng)通的三名電盈董事發(fā)出通知，稱已收到麥格理銀行資產(chǎn)收購(gòu)要約，決定于6月19日周一早上8點(diǎn)召開董事會(huì)。由于時(shí)間僅余一個(gè)周末，而網(wǎng)通需在北京進(jìn)行多方溝通，時(shí)間甚緊。為此，三董事曾向電訊盈科發(fā)出律師函件，希望董事會(huì)稍押后召開，但未獲同意。

可以想知，在此之后的19日，電盈董事會(huì)在網(wǎng)通董事的反對(duì)聲中不歡而散。

一旦電訊盈科向收購(gòu)方出售資產(chǎn)，相比一年前的投入，網(wǎng)通可獲得不低于4億美元的溢價(jià)。但這家由中國(guó)國(guó)資委最終持有的國(guó)有電信運(yùn)營(yíng)商，顯然并沒有預(yù)期在一年后成為一家香港地產(chǎn)公司的股東。

6月20日，中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)在北京發(fā)表措辭嚴(yán)厲的聲明，稱“不愿看到電盈股權(quán)或其主要資產(chǎn)發(fā)生任何變化”。

6月21日，電訊盈科發(fā)出針鋒相對(duì)的公告，稱此為資產(chǎn)交易，不涉收購(gòu)附屬公司權(quán)益，“只需咨詢網(wǎng)通而毋需其同意”！

6月22日，電訊盈科再度公告，有意競(jìng)購(gòu)電信資產(chǎn)的買家又多了一個(gè)TPG-新橋——美國(guó)最大的私人股權(quán)投資基金之一。而此TPG-新橋，正是當(dāng)初有意在新加坡對(duì)電盈大股東盈拓私有化的買家。

按其今年1月26日發(fā)出的要約，TPG－新橋?qū)⒁悦抗?.27新加坡元價(jià)格，收購(gòu)盈拓公眾股東所持的25％股權(quán)；此后隨市況變遷，報(bào)價(jià)提升至每股0.305新元。這一計(jì)劃本當(dāng)在6月16日進(jìn)行表決。孰料局勢(shì)突變，本來一意充當(dāng)電盈間接股東的TPG－新橋，索性躍至前臺(tái)。“這對(duì)我們來說是完全意外的。”TPG-新橋執(zhí)行合伙人單偉建告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

對(duì)于正在私有化盈科拓展中途的TPG－新橋來說，這是一個(gè)顛覆性的轉(zhuǎn)折。倘資產(chǎn)出售交易成功，私有化盈科拓展將毫無意義。TPG－新橋隨即亦對(duì)電訊盈科的核心電信和媒體資產(chǎn)提出收購(gòu)意向，其報(bào)價(jià)據(jù)了解約為75億美元（關(guān)于麥格理銀行與TPG-新橋收購(gòu)的資金背景，參看本期文章“巨型基金游戲”）。

“霸王硬上弓”

完全可以想知李澤楷此時(shí)固執(zhí)己見所招致的反對(duì)。“李澤楷瘋了！”不少市場(chǎng)人士有此感嘆。

“回過頭來看，如果再做一次的話，整個(gè)事情可以做得好一些。”事后，李澤楷在接受《財(cái)經(jīng)》記者電話采訪時(shí)反復(fù)這樣強(qiáng)調(diào)。他還表示，香港也是一個(gè)自由市場(chǎng)，電盈是公眾公司，有很多小股東，他是想顧全所有股東的利益。

由于手頭沒有日歷，李澤楷稱，無法準(zhǔn)確說出最早與麥格理接觸的時(shí)間。“報(bào)價(jià)是在公告停牌前一兩個(gè)月吧。”據(jù)稱，他最初已接受了由TPG－新橋?qū)﹄娪蓶|新加坡盈拓私有化的方案，至于此后是否進(jìn)一步對(duì)于電訊盈科私有化等，還差得很遠(yuǎn)，未及細(xì)想。而正在此時(shí)，澳大利亞麥格理銀行上門提出要收購(gòu)電盈的資產(chǎn)。

“麥格理在電信業(yè)投資不多，我對(duì)他們也不熟悉。這回是他們先來找我們。我們開始也沒有很認(rèn)真地談。后來他們透露了初步的報(bào)價(jià)，我們對(duì)其實(shí)力進(jìn)行了初步的研究，然后才開始談。”李澤楷對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說。

他還說，在此次麥格理提出收購(gòu)案之前，他本人并未考慮一定要離開電信業(yè)。但看到麥格理的報(bào)價(jià)，確實(shí)感到動(dòng)心。因?yàn)樽约涸诙虝r(shí)間內(nèi)，不可能為股東爭(zhēng)得如此之高的回報(bào)。“所以才決定有所行動(dòng)。”

接近李澤楷的一位香港投資銀行家向《財(cái)經(jīng)》記者透露，李澤楷此次售資產(chǎn)之前，曾在京港兩地試圖與內(nèi)地有關(guān)主管官員溝通求得支持，但最終未能遂愿。李澤楷本人以不能談太多細(xì)節(jié)為由，拒絕就此向《財(cái)經(jīng)》確認(rèn)。

“李澤楷看見了商業(yè)機(jī)會(huì)，于是就霸王硬上弓了！”這位投資銀行家說。

Not Executable（不可操作）

從一開始，香港不少投資銀行界和法律界人士就認(rèn)為，麥格里/新橋提出的資產(chǎn)收購(gòu)計(jì)劃根本不可操作（not executable）。他們指出——

外資基金買股權(quán)之路不通，改為買資產(chǎn)，但沒有電信牌照怎么辦？

盡管網(wǎng)通入股時(shí)雙方所簽合約，明文約定出售限制僅限公司權(quán)益，但多位律師認(rèn)為，香港實(shí)行判例法，其精神是保護(hù)股東利益；“如果網(wǎng)通打官司，70％能贏。既然可以否決賣股，資產(chǎn)也賣不掉。”

一位直接參加交易的投資銀行家還告訴《財(cái)經(jīng)》記者，麥格理和新橋所給出的不是正式收購(gòu)函，充其量只能算是表達(dá)一種意向（indicational interests）。這些收購(gòu)意向帶有大量附加條款，其中包括說明收購(gòu)須通過銀行貸款完成，而銀行發(fā)放貸款的前提之一，就是網(wǎng)通必須支持這宗交易。

然而，正是這一未獲董事會(huì)一致通過、未能正式競(jìng)價(jià)的收購(gòu)意向，已經(jīng)在香港市場(chǎng)掀起狂飆，使香港核心電信網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)的敏感性上升為整個(gè)事件的核心。

熟悉交易內(nèi)幕的知情人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說，香港是開放度最高的市場(chǎng)之一，未設(shè)任何司法障礙來阻止外資購(gòu)入電信資產(chǎn)。香港政經(jīng)高層人士對(duì)此事基本持兩種意見，一種意見認(rèn)為外資收購(gòu)電盈旗下電信資產(chǎn)未嘗不可；另一種則認(rèn)為在經(jīng)歷了1998年金融風(fēng)暴之后，香港應(yīng)該注意對(duì)自身經(jīng)濟(jì)體系的保護(hù)，不應(yīng)輕易將承載了全港所有政府和金融機(jī)構(gòu)信息的基礎(chǔ)電信網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)賣給外資。特別是此次收購(gòu)方為兩家投資基金，更使得未來資產(chǎn)去向無從把握。

麥格理銀行與TPG－新橋雖然資金充盈且急于尋找項(xiàng)目，但在收購(gòu)電訊盈科資產(chǎn)一事上卻并不冒進(jìn)。記者采訪獲知，李澤楷曾向?qū)Ψ奖ＷC可獲得北京的認(rèn)可。“李對(duì)我們表示，他將負(fù)責(zé)解決來自政府的反對(duì)聲音。”來自麥格理銀行的一位知情人士說。

TPG-新橋執(zhí)行合伙人單偉建也反復(fù)向《財(cái)經(jīng)》記者強(qiáng)調(diào)，TPG-新橋早已關(guān)注電訊盈科資產(chǎn)，如機(jī)會(huì)出現(xiàn)，TPG-新橋不會(huì)放過，但是收購(gòu)行動(dòng)完全要在得到網(wǎng)通和北京的支持下才會(huì)展開。

收購(gòu)大有可能陷入僵局。消息人士稱，其間，逐漸冷靜下來的李澤楷還曾提出新的建言：如果網(wǎng)通能控股電盈最佳，如果不能，則可以考慮讓中移動(dòng)來破局。但此想法也遭否決。

李澤楷獨(dú)舞

身為香港首富李嘉誠(chéng)的次子，李澤楷個(gè)性獨(dú)立、倔強(qiáng)，有叛逆色彩，在香港富豪第二代中并不多見。

多位熟悉李澤楷的人相信，他真誠(chéng)地希望，在實(shí)現(xiàn)從電信業(yè)退出的同時(shí)，透過出售資產(chǎn)帶來的收益，給過去六年間因?yàn)殡娪嵱乒蓛r(jià)暴跌損失慘重的小股東適當(dāng)補(bǔ)償，挽回自己的聲譽(yù)。

7月9日，在宣布將電訊盈科股權(quán)出售給梁伯韜的同時(shí)，李澤楷宣布，將把此次交易所獲收入中的13.8億港元分配給小股東，相當(dāng)于每股0.33至0.38港元。以此大手筆，李澤楷證明自己所說并非空言。

李澤楷此番試圖決絕破局，幾乎找不到支持者。

由于預(yù)期到網(wǎng)通以及其背后的政府部門的反應(yīng)，李的管理團(tuán)隊(duì)并不樂意促成此事。2006年5月，在2000年助其成功收購(gòu)香港電訊的原電訊盈科副主席袁天凡離開電訊盈科。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，包括現(xiàn)任電訊盈科副主席兼集團(tuán)董事總經(jīng)理蘇澤光，以及負(fù)責(zé)集團(tuán)并購(gòu)事務(wù)的執(zhí)行董事鐘楚義，對(duì)此計(jì)劃都是勉為其難。

李嘉誠(chéng)對(duì)兒子的舉動(dòng)亦感到不安。在麥格理提交收購(gòu)要約后，李嘉誠(chéng)試圖通過折衷方案，讓李澤楷在脫身的同時(shí)，免于結(jié)怨太深。

消息人士稱，李嘉誠(chéng)提出的方案，是在不動(dòng)用其名下上市公司和李嘉誠(chéng)基金會(huì)的資金的前提下，另行拿出個(gè)人資金，收購(gòu)李澤楷手中的電訊盈科股份。相關(guān)權(quán)益及收入可支持一個(gè)新的基金會(huì)，用于香港和內(nèi)地的醫(yī)療、教育和扶貧等公益事業(yè)。

據(jù)說，李澤楷以“不說話，不來往，不見面”的“三不政策”，回避面對(duì)父親的提議。但當(dāng)《財(cái)經(jīng)》記者向李澤楷求證此事時(shí)，他表示：“作為上市公司主席，如果任何人提出更高價(jià)的書面文件，我們是一定要考慮的。但我們沒有收過任何書面文件。”

麻煩解決者梁伯韜

李澤楷決意而行，沒有逼出變局，卻逼出了梁伯韜。

從6月16日之后，來自投資界和政界的人士亦積極參與斡旋，提出多個(gè)方案。極而言之，每一家有分量的投資銀行，每一位在業(yè)界有影響的大佬，都涉身其中。

7月3日電訊盈科再開董事會(huì)之時(shí)，僵局依然。李去意已決，而網(wǎng)通則重申立場(chǎng)。“遍尋香港，無人能談”的局面持續(xù)，直至7月9日梁伯韜與李澤楷簽下協(xié)議。

“梁伯韜的出現(xiàn)完全符合預(yù)期。這個(gè)方案是能讓參與各方接受的，尤其是網(wǎng)通可以接受的，我們也表示支持。”TPG-新橋一位高級(jí)主管說，“現(xiàn)在的狀態(tài)是大家都松了一口氣。”

李澤楷則表示。“梁先生代表香港其它財(cái)團(tuán)，對(duì)電盈有興趣。他一向也熟悉我，跟電盈也做過不少的交易。他參與此事也不出奇。”

無論如何，梁伯韜所簽署的確實(shí)是一份不同尋常的協(xié)議。按照雙方約定，梁伯韜透過私人公司Fiorlatte Limited從盈科拓展手中受讓22.66％的電訊盈科股份，每股定價(jià)6港元，總金額為91.6億港元，遠(yuǎn)低于此前傳聞中麥格理和TPG-新橋的意向性出價(jià)。

根據(jù)協(xié)議，梁在7月10日支付5億港元作為訂金；待交易確認(rèn)后，首期會(huì)先付總收購(gòu)金額的30％金額。首期付款后的18個(gè)月繳清余數(shù)。這相當(dāng)于盈科拓展為梁提供了所需融資的70％。

梁伯韜的資金從何而來？有市場(chǎng)分析懷疑，李澤楷的父親李嘉誠(chéng)可能是梁伯韜背后的真正出資人。梁本人則對(duì)媒體表示，在首期支付后，會(huì)公布提供資金的財(cái)團(tuán)名單，而目前，已經(jīng)有大量的直接投資者和杠桿收購(gòu)基金表示愿意合作。

然而，事實(shí)上，至本文截稿之時(shí)，電訊盈科股價(jià)跌至5港元，梁伯韜這宗交易賬面虧損已達(dá)15.3億港元。

當(dāng)《財(cái)經(jīng)》記者就此設(shè)問李澤楷時(shí)，他透露說，交易之前他曾專門詢問梁氏資金是否來自其父李嘉誠(chéng)。

李嘉誠(chéng)旗下?lián)碛邢愀壑饕碾娦殴竞陀涬娪崌?guó)際有限公司（和記電訊）。根據(jù)香港現(xiàn)行的電信法例禁止有利益沖突的財(cái)團(tuán)，取得持牌電訊或廣播機(jī)構(gòu)的控制性股權(quán)。一旦李嘉誠(chéng)涉入交易，有可能實(shí)質(zhì)性地降低香港電訊市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，而引發(fā)香港電訊局對(duì)交易的否決。

“他發(fā)誓說沒有。至于他身后是不是有很多投資者，他（指李嘉誠(chéng)）是不是其中一個(gè)，這個(gè)我很難說。我也不能去進(jìn)行強(qiáng)制性調(diào)查。”李澤楷說。

中國(guó)網(wǎng)通顯然不是那么關(guān)心梁伯韜的資金來源。中金公司董事總經(jīng)理、網(wǎng)通項(xiàng)目負(fù)責(zé)人陳十游告訴記者，“網(wǎng)通不會(huì)增持，亦不會(huì)減持，電訊盈科的大股東只要是港人持股就可以。至于梁后面的資金來源，那不關(guān)網(wǎng)通的事。”

根據(jù)協(xié)議，李澤楷與梁伯韜的交易需首先獲得盈拓股東大會(huì)的通過。另外，因?yàn)橛仆卣怪靶剂松婕癟PG-新橋的私有化計(jì)劃，故需待私有化計(jì)劃的最終結(jié)果出來，才能考慮出手股份事宜。而審批交易的盈科拓展股東大會(huì)需要兩個(gè)月的時(shí)間才會(huì)召開。

不過，交易安排的不同尋常，已經(jīng)引起市場(chǎng)和香港監(jiān)管層的高度關(guān)注。

7月19日，盈科拓展發(fā)出澄清公告，表明公司并未向梁伯韜提供任何“賣方融資”，協(xié)助他購(gòu)入電訊盈科股權(quán)。

但在香港，證監(jiān)會(huì)發(fā)言人已經(jīng)證實(shí)，這項(xiàng)交易將根據(jù)香港《收購(gòu)守則》接受例行審查。而證監(jiān)會(huì)還可能檢查梁伯韜此次收購(gòu)的“其它方面”。

而由于梁伯韜這次出手真正動(dòng)機(jī)尚未明，其背后的共同投資者身份亦未曝光，香港立法會(huì)事務(wù)委員會(huì)也決定介入調(diào)查，了解梁伯韜資金會(huì)否來自其它電信商。

一位熟悉交易的投資銀行家告訴記者，短期內(nèi)，電訊盈科的董事會(huì)和管理層不會(huì)有變動(dòng)。目前最重要的是先穩(wěn)定局面，而不是電訊盈科最終架構(gòu)的形成。

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梁伯韜進(jìn)入之后，電訊盈科將呈現(xiàn)什么樣的未來？

7月18日在北京，梁氏本人向《財(cái)經(jīng)》表達(dá)了信心，且寄望于中國(guó)市場(chǎng)。他稱，如果將來網(wǎng)通和電盈合作，打開中國(guó)市場(chǎng)，開拓新的產(chǎn)品，將來的股價(jià)定然比現(xiàn)在出讓資產(chǎn)要好。“所以最重要的是看長(zhǎng)遠(yuǎn)，看市場(chǎng)是不是已經(jīng)發(fā)揮了潛力。”

他還表示，中國(guó)電信市場(chǎng)在今年年底以后也會(huì)慢慢開放。“如果有某些方面的障礙，可能要等一等，但中國(guó)的市場(chǎng)還是能夠開放的。”

梁伯韜堅(jiān)稱，他是以私人股權(quán)投資基金的身份介入此項(xiàng)投資，因此“不是被動(dòng)投資，也會(huì)積極參與”。

一位深諳此次電盈收購(gòu)案人情的資深業(yè)內(nèi)專家還向《財(cái)經(jīng)》記者概述了電盈未來的結(jié)構(gòu)性安排：梁伯韜進(jìn)入后，將與網(wǎng)通形成一致行動(dòng)人，從而奠定大局，穩(wěn)住電盈。在這之后，引入外資基金，重啟私有化新加坡盈拓抑或私有化電訊盈科等計(jì)劃，都在可以接受的范圍之內(nèi)。最終，期待這家香港最大電信運(yùn)營(yíng)商能夠在中國(guó)電信業(yè)發(fā)展的大舞臺(tái)上，扮演特殊的推動(dòng)性角色。

這個(gè)圖景之能否實(shí)現(xiàn)，已與李澤楷無關(guān)。即使最終將13.8億港元散給電訊盈科小股東，李澤楷仍將從這宗交易中套現(xiàn)55.2億港元，這還未計(jì)入他以個(gè)人名義繼續(xù)持有的3％股權(quán)。李澤楷在電訊盈科經(jīng)歷六年輪回，最終也許不是以贏家姿態(tài)謝幕，但絕對(duì)不是輸家。

眼下，他與入局的梁伯韜必須共同面對(duì)的，是香港監(jiān)管層為此次不同尋常的交易所即將展開的調(diào)查。

香港立法會(huì)已決定，在8月4日舉行資訊科技及廣播事務(wù)委員會(huì)與財(cái)經(jīng)事務(wù)委員會(huì)聯(lián)席會(huì)議，并邀請(qǐng)立法會(huì)所有其它議員參與討論“與電訊盈科有限公司股份變動(dòng)有關(guān)的事宜”。在李澤楷離場(chǎng)時(shí)的巨震之后，電訊盈科的新一幕正在展開。其變局也許仍然緩慢，但是必然會(huì)到來的。■

本刊記者張繼偉對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)