利用財務指標判定企業價值創造能力的研究

［摘 要］ 如何利用財務方法準確分析企業價值創造能力，是投資成功的關鍵。本文在分析傳統評價企業價值創造能力的財務指標局限性的基礎上，提出了合理評價企業價值創造能力的指標，并運用有關案例說明了有關指標的有效性。

［關鍵詞］ 價值增加值（AV）；股權資金成本；股東內部收益率

［中圖分類號］F275.5［文獻標識碼］A［文章編號］1673-0194（2007）04-0063-02

上市公司能否為投資者創造價值的關鍵在于其是否具有良好的價值創造能力。本文從財務分析指標出發，力求總結出簡單易行的判斷方法，希望對于投資者有所幫助。

1 傳統財務指標的特點及局限性

傳統的財務管理理論中的一些財務指標，如銷售利潤率、凈資產收益率等，從不同的角度衡量了企業的盈利能力，一般來說盈利能力越強，價值創造能力也越強，所以這些指標也能在一定程度上衡量企業的價值創造能力。但由于以上指標沒有體現權益資金成本，所以投資者仍然無法直接判斷出上市公司是否為投資者創造了價值。為了克服這一缺陷，更客觀、準確、全面地分析企業價值創造能力，本文提出兩種財務評價指標，分別從短期和長期兩個角度分析企業價值創造能力。

2 當期價值創造能力的判斷：AV

（1）AV的計算方法

AV=凈利潤-凈資產×股權資金成本（公式1）

從公式1可以看出，AV扣減了股權資金成本，所以能夠直接看出本期上市公司是否為投資者創造了價值。

（2）AV的優勢

AV的計算方法沿襲了EVA的思想，但與EVA相比，AV的優勢在于數據更易獲取。從經濟意義上講，兩者所反映的內容是一致的，都是利潤減去全部的資金成本。而EVA數據的計算較為復雜，其公式為：EVA=稅后息前凈利潤-全部資金成本。在計算過程中，這些數據都難以從財務報表中直接獲得，需要一系列的調整，并且調整的難度和主觀性都較高。而AV計算公式中凈利潤和凈資產都能從財務報表中直接獲取，從而大大簡化了計算。

（3）單一使用AV指標的局限性

從財務的角度看，任何單一評價指標難免存在局限性，AV同樣如此。AV計算的是當期公司為股東創造出的價值，對于一些周期性波動較大的企業來說，AV可能出現正負交叉的情況導致難以判斷公司的長期價值創造能力。因此，AV只能作為判斷企業短期價值創造能力的方法。

3 長期價值創造能力的判斷：股東內部收益率與股權資金成本的比較

公司長期價值創造能力的判斷，可以通過比較股東內部收益率與股權資金成本來實現，因為：

股東長期價值=凈資產×（股東內部收益率-股東資金成本）（公式2）

股東內部收益率反映了股東投入資產的增值能力，股權資金成本反映了股東投入資產的成本，兩者相減再乘以凈資產就能看出上市公司實際給股東創造的價值。只有當股東內部收益率大于股權資金成本時，公司創造價值；當股東內部收益率小于股權資金成本時，公司不創造價值。

（1）股東內部收益率的計算

計算股東內部收益率，需要有以下假設：假定一個項目計算期，期初凈資產作為期初投入，以后各年分紅作為定期收益，再融資作為資金再投入，期末凈資產作為終值。

股東內部收益率的計算原理同IRR，可采用下述公式用插值法計算：

（2）股權資金成本的計算

上市公司的股權資金成本采用CAPM模型計算，非上市公司可采用長期貸款利率替代。

（3）優勢

該方法反映了上市公司長期是否創造價值，具有一定穩定性。

4 綜合判斷與案例分析

企業價值創造能力的短期方法和長期方法需要結合使用。長短期都創造價值的公司是最好的；如果短期創造價值長期不創造價值要考慮這種創造是暫時的還是趨勢的改變；如果長期創造價值短期不創造價值一般說明公司處在周期性低點。

貴州茅臺的案例可以說明上述方法的使用效果。通過計算可知貴州茅臺股權資金成本率Kc=3.5%+1.219 209 5×（10%-3.5%）=11.42%。根據上市公司披露的財務數據，可計算出該公司2001-2004年各年的AV，具體數據見表1：

（資料來源：貴州茅臺酒股份有限公司財務報表）

由表1可見，貴州茅臺最近4年每年都在創造價值，且AV呈上升的趨勢。從長期來看，公司2001-2004年創造價值情況如表2。

（資料來源：貴州茅臺酒股份有限公司財務報表）

從上述數據可以算出貴州茅臺酒股份有限公司的股東內部收益率為20.12%，高于股權資金成本（11.42%），說明公司從長期來看創造了較大價值。

以上結果表明，從短期而言茅臺每年都會有AV產生，且呈逐年上升趨勢；從長期而言，公司股東內部收益率遠遠高于股權資金成本，在彌補了其資金成本后股東還有大量超額收益。因此貴州茅臺具有較高的價值創造能力。

5 結 論

通過理論研究和案例分析，本文得出全面評價企業價值創造能力的兩大財務指標：短期靜態指標價值增加值（AV）、長期動態指標股東內部收益率和股權資金成本的比較。單一依靠短期或者長期指標都難以得出全面的結論，需要兩大指標結合使用，才能對上市公司的價值創造能力有一個比較準確的判斷。

主要參考文獻

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