對大股東違規(guī)占用上市公司資金的實(shí)證分析

摘要：文章通過實(shí)證分析了大股東違規(guī)占用上市公司資金的影響因素，得出上市公司股權(quán)分置是影響大股東違規(guī)占用上市公司資金主要因素的結(jié)論，從而也在這方面證實(shí)了股權(quán)分置改革的必要性。

關(guān)鍵詞：大股東；占用；資金；股權(quán)分置

一、 樣本的選取和數(shù)據(jù)來源

選取2002年~2005年各年大股東違規(guī)占用上市公司資金額排在前40位共122家上市公司（扣除重復(fù)出現(xiàn)38家上市公司）為樣本。主要原因在于：（1）2002年~2005年大股東違規(guī)占用上市公司情況最嚴(yán)重，上市公司家數(shù)占比最多；（2）在所有大股東違規(guī)占用資金的上市公司中，占用金額排在前位的上市公司累計(jì)占用金額較為集中。

根據(jù)研究的需要，選取了如下數(shù)據(jù)：2002年~2005年上市公司的占款比率、市凈率、流通股比率、第一大股東比率、總股本、每股收益六個(gè)指標(biāo)來研究大股東違規(guī)占用上市公司資金的影響因素，所有數(shù)據(jù)來源于2005年版中國國泰安股票數(shù)據(jù)庫CSMAR，并且所有數(shù)據(jù)與證券之星網(wǎng)站數(shù)據(jù)庫進(jìn)行了核對和更正。分析軟件采用EXCEL和專業(yè)統(tǒng)計(jì)分析軟件SPSS11.0。

二、 變量選擇和研究假設(shè)

1． 因變量的選擇。以占款比率作為大股東違規(guī)占用上市公司資金的替代變量，是因?yàn)檎伎畋嚷适谴蠊蓶|違規(guī)占用資金與上市公司凈資產(chǎn)額的比率，是個(gè)相對數(shù)，能反映大股東占款金額的相對大小，占款比率越大，說明大股東違規(guī)占用上市公司資金越大。

2． 解釋變量的選擇和研究假設(shè)。選擇了兩個(gè)反映股權(quán)分置的解釋變量，其中一個(gè)是流通股比率，它能反映股權(quán)分置在量上的變化；流通股比率越高，說明上市公司股權(quán)分置的程度越低，對股市的影響也就越小，大股東違規(guī)占用資金比率也就會越低；從另外一個(gè)角度理解，流通股比率同時(shí)能反映流通股股東在公司股權(quán)中所占比率，流通股比率越高，流通股股東在公司治理中越能發(fā)揮更大作用，因此有利于減少大股東違規(guī)占用上市公司的資金。為此，根據(jù)研究文獻(xiàn)和中國實(shí)際，提出假設(shè)1。

H1：流通股比率與占款比率負(fù)相關(guān)，即流通股比率越高，占款比率會越低。

另一個(gè)反映股權(quán)分置的解釋變量是市凈率，它能反映股權(quán)分置在質(zhì)上的變化，也就是反映非流通股與流通股在價(jià)格上的差異。市凈率越高，流通股與非流通股在價(jià)格上的差異越大，股權(quán)分置的程度也越大，大股東占用上市公司的資金的動(dòng)力越強(qiáng)。為此，根據(jù)研究文獻(xiàn)和中國實(shí)際，提出假設(shè)2。

H2：市凈率與占款比率正相關(guān)，即市凈率越高，占款比率會越高。

3． 控制變量的選擇和研究假設(shè)。選擇了以下幾個(gè)指標(biāo)作為控制變量：

第一，選擇上市公司的總股本作為反映公司規(guī)模大小的指標(biāo)，總股本越大，說明公司規(guī)模越大，公司在社會的影響越大，社會對公司的關(guān)注力越大，對大股東形成的制約會越大，因此，大股東違規(guī)占用資金比率會越低；所以，根據(jù)研究文獻(xiàn)和中國實(shí)際，提出假設(shè)3。

H3：總股本與占款比率成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即總股本越高，占款比率會越低。

第二，選擇第一股東持股比率作為反映公司治理狀況的指標(biāo)。第一股東持股比率越大，大股東對公司控制力越強(qiáng)，當(dāng)大股東持股比率較低時(shí)，大股東侵占中小股東利益的動(dòng)機(jī)隨其持股比率提高而增加，產(chǎn)生壕溝防御效應(yīng)，大股東占款比率會越高，但當(dāng)持股比率達(dá)到一定程度后，大股東侵占中小股東利益的動(dòng)機(jī)降低，產(chǎn)生利益協(xié)同效應(yīng)，隨著持股比率的提高，大股東占款比率會越小。根據(jù)研究文獻(xiàn)和中國實(shí)際，提出假設(shè)4。

H4a：第一股東持股比率低于50％時(shí)，第一股東持股比率與占款比率正相關(guān)，即第一股東持股比率越高，占款比率會越高。

H4b：第一股東持股比率高于50％時(shí)，第一股東持股比率與占款比率負(fù)相關(guān)，即第一股東持股比率越高，占款比率會越低。

第三，選擇每股收益作為反映公司業(yè)績狀況的指標(biāo)。上市公司的每股收益越高，大股東從上市公司得到的回報(bào)也越高，從上市公司占用資金的成本也越高，因此，其占用上市公司的資金動(dòng)力會越小，占款比率也會越低。為此，根據(jù)研究文獻(xiàn)和中國實(shí)際，提出假設(shè)5。

H5：每股收益與占款比率負(fù)相關(guān)，即每股收益越高，占款比率會越低。

三、 實(shí)證結(jié)果與簡單分析

1． 各變量描述性統(tǒng)計(jì)及分析。從122家公司大股東占款額看，平均每家占款4.36億元，從表1中可以看出，占款比率最小值為2.18%，最大為365.84%，平均值為46.21%，也就是說平均每家公司被占資金接近凈資產(chǎn)的50%，大股東占款比較嚴(yán)重，影響到了公司經(jīng)營。

從表1可以看出，反映股權(quán)分置的指標(biāo)之一流通股比率平均值為34.72%，與市場整體水平相當(dāng)，另一指標(biāo)市凈率平均值為4.99，分布不太均勻。總體而言，樣本公司的股權(quán)分置程度還比較嚴(yán)重。總股本數(shù)據(jù)內(nèi)部差異較大，平均值為10.13億股，第一大股東持股比率均值為52.3%，大部分大股東屬于絕對控股，每股收益平均為負(fù)收益，說明樣本公司整體業(yè)績較差。

2． 變量的相關(guān)性分析。為了進(jìn)一步考慮到檢驗(yàn)多重共線性問題，我們對自變量之間分別作了相關(guān)性分析。從各自變量之間的相關(guān)性檢驗(yàn)看，大部分變量之間相關(guān)系數(shù)不大，但每股收益與市凈率之間有統(tǒng)計(jì)意義上的顯著負(fù)相關(guān)，但從經(jīng)濟(jì)意義上理解，他們應(yīng)該是有一定的正相關(guān)關(guān)系，顯然統(tǒng)計(jì)上的顯著與經(jīng)濟(jì)意義矛盾。所以總體上判斷，五個(gè)自變量基本上可以應(yīng)用最小二乘法進(jìn)行多元回歸。

3． 回歸分析。多元回歸結(jié)果表明，判定系數(shù)為0.993，在95%置信度下通過了F檢驗(yàn)，模型整體回歸效果較好；從各自變量的回歸情況看，市凈率指標(biāo)通過了T檢驗(yàn)，回歸系數(shù)的符號與假設(shè)一致，假設(shè)2是成立的，也說明股權(quán)分置中的利益分置對大股東占款的影響較大，流通股比率等其他指標(biāo)未能通過T檢驗(yàn)，其中流通股比率和每股收益的回歸符號與假設(shè)不同，說明這些指標(biāo)對大股東占款的影響較小。得出的多元回歸模型如下：

U=-1.921+1.664V₁+0.813V₂-0.0784V₃+1.698V₄+1.008V₅

T值（-0.370）（0.818）（28.376）（-0.313）（1.163）（1.232）

R=0.993，調(diào)整的R²=0.985，F(xiàn)=459.273，P值=0.000

（U為占款比率；V₁，V₂，V₃，V₄，V₅分別為流通股比率、市凈率、總股本、第一股東比率和每股收益）

多元回歸結(jié)果表明，市凈率、總股本的回歸系數(shù)符號與假設(shè)相符，其中市凈率對大股東占款的影響通過了T檢驗(yàn)，流通股比率、第一股東比率和每股收益的回歸系數(shù)的符號與假設(shè)不符，但沒有通過T檢驗(yàn)，總體而言，說明兩類股東的利益分置是影響大股東占款的主要因素。

四、 結(jié)論

根據(jù)前文的分析和實(shí)證檢驗(yàn)，可以總結(jié)出以下結(jié)論：

1．最近幾年大股東占用上市公司資金的現(xiàn)象比較嚴(yán)重，被占用上市公司業(yè)績普遍較差，嚴(yán)重影響到上市公司持續(xù)經(jīng)營。

2．股權(quán)分置是影響大股東占用上市公司資金的主要因素，市凈率與占款比率高度正相關(guān)，并通過了統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，流通股比率與占款比率的相關(guān)程度較弱，沒通過統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，這說明利益分置對大股東占用上市公司資金影響更大，而股權(quán)結(jié)構(gòu)對大股東占用上市公司資金的影響相對較弱。

3．公司第一大股東為絕對控股和相對控股時(shí)對大股東占用上市公司資金的影響不同，第一大股東為絕對控股時(shí)大股東占用上市公司資金明顯比第一大股東為相對控股時(shí)要少，但當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|為絕對控股時(shí)并沒有隨著持股比例的增加占款比率減少，反過來當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|為相對控股時(shí)也沒有隨著持股比例的增加占款比率增加，總體而言，存在一定程度的壕溝防御效應(yīng)和利益協(xié)同效應(yīng)。

4．總股本與占款比率為負(fù)相關(guān)，通過了置信度為90%的假設(shè)檢驗(yàn)，說明公司規(guī)模對大股東占款有一定影響作用，公司規(guī)模越大，大股東占款比率越小。

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作者簡介：廖旗平，廣東農(nóng)工商職業(yè)技術(shù)學(xué)院副教授，中山大學(xué)企業(yè)管理博士。

收稿日期：2007-05-11。