結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式研究

　　【摘要】我國現行的兩種經理人股票期權行權價格定價方法存在著很大的不合理性。筆者提出了結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式。
　　
　　經理人股票期權有效解決了委托——代理問題，它通過讓經營者分享企業剩余收益來協調經營者和所有者之間的矛盾，使二者利益趨向一致，從而激勵經營者從公司的長遠發展來考慮問題，進而實現企業價值最大化的目標。因此，經理股票期權迅速成為近年來美國等西方國家最流行的薪酬激勵工具。
　　20世紀90年代后期，經理人股票期權被引入我國，其在我國的實施存在諸多障礙，盡管一些公司和地區已經對此進行了積極的探索，但是并未向西方國家那樣被廣泛應用。隨著我國新《公司法》、《證券法》的實施以及證監會《上市公司股權激勵試行辦法》、國資委《國有控股上市公司（境外）實行股權激勵試行辦法》、《國有控股上市公司（境內）實行股權激勵試行辦法》的出臺，實施股權激勵的條件越來越成熟，我國企業的股權激勵也將由此正式拉開帷幕。截至2007年7月16日，滬深兩市共有52家上市公司推出了規范的股權激勵方案：其中有17家公司已經開始實施，9家公司獲得了股東大會通過，26家公司的股權激勵方案尚處于董事會預案的階段［資料來源：國泰君安證券網站（www.gtjahk.com）《分析師快報》（2007.07.27）］。
　　
　　一、問題的提出
　　
　　經理人股票期權是指企業贈與經理人的一種選擇權利（而非責任或義務），持有這種權利的經理人可以在約定的時期內以事先約定的價格購買約定數量的本公司股票。這個購買股票的過程叫行權（exercise），經理人行權時購買股票的約定價格叫行權價（exercise／strike price）。（謝德仁，經理人激勵與股票期權）在行權以前，股票期權持有人并沒有任何現金收益，一般情況下持有人要按公司規定的期限行權。行權后，個人收益就等于行權價格與行權日股票市場價格之間的差額。因此，行權價格的高低將直接關系到經理人股票期權的激勵效果。如果行權價格過高，經理人員會對計劃失去興趣和信心，很難達到激勵目的；如果行權價格過低，經理人員很容易就能獲得收益，同樣也達不到激勵的目的。
　　從我國目前已經公告或實施的經理人股票期權激勵的情況來看，行權價格的確定方法主要有兩種，一種是以公司股票當前的市場價格作為行權價格的定價基礎，如伊利股份（600887）、用友公司（600588）、福星科技（000926）、凱樂科技（600260）等均以此方法確定行權價格；另一種是以當前凈資產作為行權價格的定價基礎。但是筆者認為，這兩種方法在我國目前的市場條件下均存在很大的不合理性：
　　（一）以股票市場價格作為行權價格，由于其行權價格的固定性，給了公司經理人操縱公司股價、吞噬公司股東財富、謀求個人暴利的空間。
　　（二）我國目前資本市場的有效性很差，許多學者的實證研究證明，僅是一個弱式有效的市場。在這種背景下，市場的投機性較強，莊家操縱股市、信息披露失實現象嚴重，使得股票價格嚴重受到諸多非市場因素的干擾，不能真實地反映公司的經營業績。因此采用股價作為業績衡量標準是顯失公平的。
　　（三）采用以當前凈資產定價，由于我國證券市場股票價格虛高，市凈率（股票市價與凈資產比值）高達幾倍甚至幾十倍，按照凈資產確定經理人股票期權的行權價格明顯偏低，經理人員無需努力便可獲利，期權激勵的作用不大，而且會使股東利益受損。
　　鑒于以上問題，筆者認為，要使經理人股票期權能夠切實發揮有效的長期激勵作用，應該探索一種新的股票期權激勵模式——將經理人股票期權的行權價格與經理人的經營業績相關聯的激勵模式。
　　
　　二、結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式
　　
　　（一）平衡計分卡的引入
　　平衡計分卡（the Balanced Scorecard，BSC）是由美國著名管理會計學家羅伯特·卡普蘭（Robert S. Kaplan）和美國復興方案公司總裁戴維·諾頓（David P. Norton）于1992年首次提出的用于企業戰略經營業績衡量與評價的指標體系。平衡計分卡以組織的愿景和戰略為核心，分別從財務、客戶、內部經營過程、學習和成長四個層面分解組織的愿景和戰略。其中，財務層面是對過去業績的評價，客戶、內部經營過程和學習與成長層面用來驅動未來業績的評價，這四個層面和一個核心構成了平衡計分卡的基本框架。它使我們在通過有關的財務指標來對企業的業績進行反映和評價的同時，更加關注雇員的技術和積極性、客戶的滿意度和忠誠度、完善的內部經營等無形資產，而這些難以用貨幣計量的無形資產，恰恰是企業成功的關鍵因素。Gartner Group調查表明：在《財富》雜志公布的世界前1000位公司中，有70％的公司采用了平衡計分卡系統，《哈佛商業評論》更是將平衡計分卡評為75年來最具影響力的戰略管理工具。
　　平衡計分卡的財務層面指標概括了過去的經濟結果，可以顯示公司的戰略及其實施和執行對凈利潤的提高是否具有價值，典型的財務指標包括：營業收入、凈資產收益率、經濟增加值和現金流量等；平衡計分卡的客戶層面體現了企業對客戶和市場的關注，以產生更好的未來財務收益，典型的客戶層面指標包括客戶滿意度、客戶保持度以及目標范圍內的市場份額等；內部經營過程層面從內部價值鏈分析入手，對企業內部進行考察，典型的內部經營過程層面指標劃分為創新、經營、售后服務三大類；學習和成長層面為前三個層面取得績效突破而提供持續推動力量，企業只有不斷學習，才能不斷創新，從而不斷成長。該層面指標包括員工滿意度、員工保持率、員工培訓和技能等。
　　平衡計分卡理論實現了財務、客戶、內部經營過程、學習和成長這四個方面的有機協調和平衡：短期目標和長期目標的平衡、財務指標和非財務指標的平衡、滯后指標和領先指標的平衡、外部業績視角和內部業績視角的平衡。筆者認為，將平衡計分卡的基本原理充分應用到公司的經理人股票期權計劃中，經理人股票期權會更加系統化，能夠取得更好的激勵效果。
　　
　　平衡計分卡理論實現了對企業戰略業績的全面、系統的評價，不僅考慮了財務層面的指標，而且考慮了客戶、內部經營過程、學習與成長層面的指標；不僅考慮了股東的利益，而且考慮了其他所有利益相關者的利益。因此，將平衡計分卡引入經理股票期權使得經理股票期權建立在一個公正、有效的業績評價體系之上，使得經理股票期權的行權價格有了客觀、全面的標準。
　　基于以上考慮，筆者設計了一種結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式。在該模式中經理人股票期權的行權價格采用變化的方式，行權價格在授予時等于公司每股凈資產或已上市公司的股票價格，授予后每年的行權價格根據公司當年的戰略業績進行調整。
　　
　　（二）結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式設計
　　結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式的設計原理是：各企業根據本身的實際情況確定平衡計分卡的關鍵指標、各指標所占權重以及評分標準，指標盡可能采用定量指標，如果有定性指標要進行量化處理，采用差值法計算出各個指標的得分值，最后加總得出平衡計分卡的評價值，經理人股票期權的行權價格按照平衡計分卡的評價結果進行調整。假定經理人股票期權在授予時的行權價格為P1，公司的平衡計分卡評價值為U，公司所在行業當年的平衡計分卡平均評價值為U′，公司業績在該行業中的業績指數為V＝U／U′，股東大會等權力機構預先確定的業績指數為V′，則：
　　1.當V≥V′時，V／V′=M≥1，公司當期股票期權的行權價格P=P1／M。
　　2.當V＜V′時，V／V′=M＜1，公司當期不允許行權。
　　例：ABC公司為一家上市公司，其平衡計分卡指標評價體系如表1所示。
　　公司授予經理人股票期權時的行權價格為13.33元，根據計算，ABC公司平衡計分卡評價值U＝4.62，公司所在行業當年平衡計分卡評價值的平均水平U′＝4，V＝U／U′
　　＝4.62／4＝115.5％，股東大會預先確定的業績指數V′為105％，由于公司當年的V≥V′，M＝V／V′=115.5%／105%＝1.1，公司當期股票期權行權價格P=P1／M
　　＝13.33／1.1＝12.12元
　　
　　三、模式的評價
　　
　　（一）將平衡計分卡與經理人股票期權的行權價格相聯系，使得公司的戰略業績越好，經理人股票期權的行權價格就越低，經理人獲得的利益就越大，對經理人的激勵就越有效。
　　（二）此模式采用了變動的行權價格，有利于消除經理人不可控市場及行業因素的影響，從而提高了經理人股票期權的激勵效應。
　　（三）當公司經營業績指數低于股東大會等權力機構預先確定的業績指數時，公司當期將不允許行權。由于機會成本的存在，對于經理人實際上是一筆損失，因此，此模式的經理人股票期權既能實現對經理人員的獎勵，也能實現對經理人員的懲罰。
　　（四）盡管該模式有上述諸多優點，但平衡計分卡在衡量和運用方面尚未完善，突出的問題是如何把非財務指標與股東價值最大化目標協調好，非財務指標的設計和衡量，能否達到既定的目標。由于該模式要取得理想的效果在很大程度上依賴于該企業平衡計分卡應用的恰當性，如果該企業平衡計分卡應用得非常到位，那么其經理股票期權也能取得很好的激勵效果，這就對公司應用平衡計分卡提出了很高的要求。
　　總之，實施經理人股票期權是我國企業激勵機制和約束機制建設的重要方向之一，結合平衡計分卡的經理人股票期權激勵模式是值得嘗試的。我國目前應用平衡計分卡的企業還不是很廣泛，這一模式還需要在實踐當中不斷地發展和完善。