公司制企業資本結構對財務治理的影響探討

　　[摘要]本文旨在探討公司制企業資本結構與財務治理的關系。財務治理是一種對企業利益相關者財權的動態安排制度，資本結構與財務治理之間存在非常密切的關系，資本結構在很大程度上體現這種制度安排。論文分析研究了資本結構與財務治理的總體關系，以及資本結構中股權、債權兩種融資方式對財務治理的影響。
　　[關鍵詞]資本結構 財務治理 債務融資
　　
　　財務治理的涵義包括財務制度的安排和戰略兩個方面，在財務治理中應重視治理的高度和治理機制的長遠性，以及利益相關者的戰略聯盟關系。財務治理一種對企業利益相關者財權的動態安排制度，通過這種財權安排機制來實現有效的財務激勵與約束，同時是對建立利益相關者共同治理遠景的謀劃。
　　企業的資本結構是指長期債務資本和權益資本的比例，股權資本內部構成比例也是資本結構研究的重要內容。
　　資本結構屬于財務管理的主要內容之一，現有的公司財務理論構建于傳統的企業特征基礎之上，是一種價值管理理論[1]，即資本結構主要是從價值管理的角度反映企業的籌資選擇結果。由于財務治理和財務管理是同屬于企業財務體系中的兩個方面[2]，所以，資本結構與財務治理之間存在非常密切的關系，資本結構在很大程度上體現一種制度安排。主要體現在以下幾個方面：
　　
　　一、資本結構與財務治理的關系分析
　　
　　在既定的制度框架下，資本結構是公司財務治理結構的基礎和依據，公司財務治理結構是資本結構的體現和反映：資本結構的選擇在很大程度上決定著公司財務治理效率的高低。
　　資本結構的確立不單是一個融資契約的選擇問題，更重要的是資金背后產權主體相互依存、相互作用共同構成的某種制衡機制的配置問題。公司不同融資契約的選擇就是公司不同財務治理結構及財務治理機制的選擇。如果公司以普通股融資，則投資者擁有剩余控制權；如果企業發行優先股，因其沒有投票權，則經營者擁有剩余控制權；如果企業以借款或發行債券的方式融資，在能夠按期償還債務的前提下，經營者擁有控制權，否則控制權將由經營者轉移給債權人。由于代理問題的存在，這種潛在的利益沖突并不能由事前的契約來完全消除[3]。公司的融資決策就是通過確定公司適當的資本結構，形成有效的制衡機制，約束代理人行為。控制權隨著融資結構的變化而導致的相機治理是最有效的，融資結構的選擇實際上也就是控制權在不同的證券持有人之間分配的選擇問題。最優的資本結構是能夠在企業破產時將公司的控制權從股東轉移至債權人手中。李維安認為“股權資本和債務資本是現代公司制企業兩種最基本的，也是最主要的資本來源，同時也代表著資金所有者對企業的兩種不同的治理方式”[4]。
　　股權和債權如何在公司治理中發揮作用，是研究資本結構在公司財務治理中作用的關鍵。從這個意義上講，資本結構對公司財務治理結構的形成有著重要影響，并在很大程度上決定了公司財務治理的范圍及效率。
　　
　　二、股權融資對公司財務治理的影響
　　
　　資本結構中的股權結構是公司財務治理模式選擇的最重要、最直接的基礎。股東參加公司治理的積極性與股權結構的集中程度有關，集中程度直接決定了參與公司治理的大股東是否存在，股權的集中程度也直接影響到股東參與公司治理的積極性，從而決定了股東對企業控制的實現方式的不同選擇。當公司股權高度集中時，大股東是以其所擁有的投票權和表決權，通過投票選擇公司董事會，由董事會選擇經營管理者，將企業的日常財務決策委托給經營管理者來實現的。如果經營管理者未有效履行股東的委托責任，或者存在有損于企業價值行為，股東可以通過董事會更換經營管理者，這實際上是一種股東“用手投票”的控制方式。當公司股權高度分散時，中小股東參與公司治理的成本和收益不對稱，股東沒有參與公司治理的積極性，主要借助資本市場上的退出機制和接管來約束經營者。這實際上是一種“用腳投票”的控制方式。在內部利益相關者中，掌握控制權的大股東處于公司代理鏈的最初環節，因此具有最強的推動力。
　　
　　三、債務融資對公司財務治理的影響
　　
　　債務融資對財務治理既有激勵作用，又有約束效應。最優的資本結構是能夠在企業破產時將公司的控制權從股東轉移至債權人手中。主要表現在：
　　1.債務可以作為一種擔保機制，促使經營者努力工作。其理由是經營者的效用依賴于他的經理職位，從而依賴于企業的生存，一旦企業破產，經理將在所有任職好處的風險之間權衡。企業破產的可能性與負債比例正相關，所以，負債融資可被當作一種緩和股東與經理沖突的激勵機制。
　　2.公司的債務融資會降低公司的投資能力，限制其無限的投資沖動，維護投資者利益。當公司有較多經營盈余時，股東一般希望能將盈余資金以紅利的形式返還，而經理人員一般更愿意用來投資。即便在投資機會較少時，經理人員也希望去兼并和收購擴張，以增加自己的控制權收益。但從股東的角度來看，這種支出是低效的。在這種情況下，如果公司有債務負擔，債務支出減少了公司的現金流量，從而降低了經理人員從事無效投資的選擇空間。
　　3.債務契約的強制履行機制。債務契約的強制履行機制主要表現為當債務人發生償債危機時為保護債權人的利益而執行的破產機制。在企業違反債務契約或資不抵債時，債權人可通過處理抵押資產，迫使企業破產等方式來行使權利，這將對經營者構成很大的威脅，為了避免它的發生，經營者只有努力經營，設法提高公司的運營效率。
　　作者單位：重慶郵電大學
　　
　　參考文獻
　　[1]葛全民.財務治理與財務管理之比較[J].財