懲治內幕交易之路

在證券監管最有效的美國，對于內幕交易的認定與懲治，奠定于1977年、1987年、1997年的三個經典案例

自從有證券市場開始，內幕交易就相伴而生，但采取何種方式認定，卻經歷了一個長期艱苦的過程。最初，在自由契約原則下，“買者自行當心”，擁有內幕信息交易似乎并無不妥，甚至有人認為是對管理者的補償。

上世紀初，美國一家公司的總經理知道公司簽訂了一個大單，在此信息公開之前，通過經紀人間接地購買了小股東的800股股票。信息公開后，小股東認為總經理有意欺詐，提起“交易無效”之訴。官司打到美國最高法院。最高法院的法官最后認定，該案具有“特殊性”，總經理作為內部人，對股東負有信托義務，簽訂大單是一個重大事項，這一事項在交易前應向對方披露。以“特殊性”為起點，以信托義務為基礎，最高法院創制出了“披露義務”，從而堵上了內部人利用內幕信息進行交易的漏洞。

那么，非內部人獲取內幕信息，是否可用以交易呢？我們來看幾個案例。

第一個是1977年判的Chiarella案。紐約一家印刷廠為客戶印刷收購要約，印刷員Chiarella根據資料，猜出了目標公司，買了股票。檢察官指控Chiarella犯有欺詐罪，地區法院判決罪行成立，第二巡回法院維持原判，當事人上訴至聯邦最高法院。以Powell大法官為首的多數意見認為，Chiarella不是內部人，獲取信息后沒有公開義務，不構成欺詐罪，撤消下級法院的判決。首席大法官Burger發表了相反的意見，他認為，不當獲取非公開信息用以買賣證券，構成欺詐。這一觀點，被稱為“盜用理論”。

第二個是1987年判的Carpenter案。Carpenter從《華爾街日報》的記者Winans處獲取次日登載的證券類文章，傳遞給Fellis；Fellis根據這些文章買賣證券，獲利后三人共享。事發后，Carpenter被第二巡回法院判處有罪，當事人上訴至聯邦最高法院。判決的關鍵，在于是否接受“盜用理論”。由于當時最高法院只有八名法官，表決的結果是四比四，“盜用理論”在此案中懸而未決。

第三個是1997年判的O’Hagan案。O’Hagan是一位律師，在執業中，從別的律師處間接獲知某公司要被收購，信息公開前買入了看漲期權。檢察官以“盜用理論”為基礎，指控O’Hagan有罪，被第八巡回法院否決。應檢控部門要求，聯邦最高法院調審此案。審裁的結果，九名法官全體接受“盜用理論”。“盜用理論”的確立，意味著自此以后，非內部人不當獲取的內幕信息，也不能用于交易。

由是看來，美國聯邦最高法院的法官們對于內幕交易的認識，也是一波三折，經歷了一個漫長的過程。從這一演變歷程中亦可以看到，要解決內幕交易認定難的問題何其艱難。

本刊記者凌華薇整理