價值投資

理性投資系列之七

“決定一只股票漲或跌的因素是什么？”

投資是一門學問，和其他學問一樣，需要嚴格的方法。最好的投資者都遵循這種嚴格的方法進行投資，如果只是隨意投資，那簡直就像擲骰子一樣，完全是憑運氣。

傳統的投資方法就是價值投資。簡單說，就是選擇你認為最有價值和最有潛力產生價值的股票。價值投資說起來容易，做起來難。如同選美，不同的人對價值的理解往往不同。是否價值投資，完全取決于你能否正確解讀市場趨勢。

關于如何投資的學問，中國的國學其實提供了非常有用的建議。比如儒家經典《禮記中庸》十九章有云：“博學之，審問之，慎思之，明辨之，篤行之。”其原意是講為學的幾個層次，如果用來指導金融市場上的投資，也是相當貼切的。

要做到價值投資，你就必須知道所投資的金融產品的特性，而這就需要研究；同樣，你也需要研究和判斷一家上市公司的運營狀況，知道它是正在盈利還是走向虧損，了解它面臨的競爭環境和市場潛力。今天，你已可以通過互聯網獲得一個公司的海量信息，證券交易所的網站有許多上市公司的基本信息，一些博客上也有關于這些公司的大量市場評論。問題不在于你是否有足夠的信息，而在于你面對太多的信息，不知道如何辨別和取舍。

股票真實價值和實際價格之間的差異，其實很難清楚界定。號稱索羅斯“右膀”的一流交易員斯坦利德魯肯米勒（Stanley Druckenmiller）曾經提出一個基本問題：“決定一只股票漲或跌的因素是什么？”他發現，“直到今天，許多股票分析師仍然不明白其中的奧妙”。

他的答案也很簡單，是兩大基本要素：一是公司的盈利水平，一是市場上的技術分析因素。公司的盈利能力決定了其股價的基本水平，但技術分析因素也是有用的，因為許多市場人士使用這種方法，這就意味著市場行為也受此驅動。這也是為什么當大家都認為一只股票會上漲，它就會真的漲上去。但它不可能永遠漲上去，畢竟，盈利能力決定它的基本價值，如果股價下跌到一定水平，價值投資者就會買入。

價值投資取決于投資者認為一只股票是被低估或高估，或者整個市場是被低估或高估。最簡單的方法就是將一家公司的P/E比率、分紅和收益率指標與同行業競爭者以及整個市場的平均水平進行比較。如果一家公司的技術指標低于市場表現，你就要問問自己為什么。通常，有些因素是你不了解的，比如潛在的損失、不好的管理、市場份額下滑、雇員問題等。市場（反映了所有投資者的觀點）對這些負面因素的反映，就是對股價給予一定的折扣。

最著名的價值投資者是本杰明格雷厄姆，他是沃倫巴菲特的老師。1950年，他寫了《聰明投資者》（The Intelligent Investor），被巴菲特譽為“有史以來最偉大的投資著作”。格雷厄姆投資理念的核心，就是注重價格和價值的比較。在他看來，投資者應該選擇一些實際價格相對其真實價值具有一定安全邊際的股票進行投資。比如“一個東西值1美元，但是我能夠以40美分買到它”，那么這就是一個價值投資。

當然，價值是相對的。對投資者來說，好消息就是現在全球市場走向一體化，不僅可以在一國之內對公司的績效和盈利水平進行比較，而且也可以在全球范圍內進行比較。為什么在同一行業中，有些跨國公司的P/E比率只有國內企業的一半？我不是說國內企業的股價相對外國公司是貴或便宜，但如果市場套利是可能的，那么只要兩個公司的市場表現是一樣的，股價也會大致相同。

如果你進一步深入看這個問題，你就會意識到股價不同的宏觀或微觀層面的原因。可能有交易控制的原因；可能有市場潛力的原因；也可能有政策不同的原因，比方一個公司相對其他公司有些特別的市場優勢。不論最終的原因是哪些，你都必須分析和找出原因，自己確信為什么有些公司能夠提供比別的公司更好的價值。其他人可能會勸告你，但這是你自己的錢投資，根據“買者自負”的原則，你將自己決定投資或不投資，自己承擔全部的責任——如果選擇正確，將獲得所有收益；如果選擇錯誤，將承擔所有損失。

沃倫巴菲特曾在給格雷厄姆的書作的序言中寫道：“要實現一生的投資成功，不需要你具備極高的智商，深刻的商業洞察力，或者是內幕消息。真正需要的只是一個理性的知識框架來進行決策，并且具備防止自己的情緒侵蝕這個框架的能力。”

他的意思是說，市場中所有投資者都會受到自己情緒的驅使。如果投資是一門學問，第一課就是要學會控制你自己的情緒，不要過分貪婪或恐懼。正如孫子所說的，要知己知彼。

作者為《財經》特約經濟學家，香港證監會前主席