中國僅能獨善其身

美國房價調整可能會持續到明年年底，按照目前年均-3％的步伐，本輪房價下調的總體幅度可能在12％左右。這已遠超之前1977年－1985年和1987年－1995年間的價格調整幅度，因此房價崩潰可能性非常低。

根據花旗綜合金融模型，美國今后12個月出現經濟蕭條的概率在25％左右，依然是個小概率事件。美聯儲不久前給市場注入流動性、降低再貼現率，尤其減息0.5個百分點，對支持投資者信心起了非常積極的作用。預計美聯儲可能在年底前再次減息。我們并不擔心通貨膨脹會成為減息的阻力，因為經濟疲軟本身就會降低通貨膨脹壓力。

當然，減息本身并不能抵消過去在發放次級抵押貸款和資產證券化過程中的一些失誤，但積極的貨幣政策有助于將經濟其他部門與這些問題隔離開來，從而保證總體經濟的穩步增長。預計2008年美國經濟將保持2.3％的增速，比原來的預測值2.5％僅降低0.2個百分點。如果美國保持略低于3％的趨勢水平增長，對中國和亞洲經濟就不會造成明顯影響。

不過，一旦美國經濟蕭條，中國和亞洲經濟就將受到嚴重沖擊。利用牛津經濟預測模型分析，亞洲經濟增長相對于美國增長的彈性系數為1，而中國對美國經濟增長的彈性為1.4，即如果美國GDP增長下降3個百分點，中國GDP增長率就可能從11％暴跌到7％以下。

但這一模型沒有考慮到資本流向和政策反應。如果全球經濟風險上升，中國很可能成為投資避風港，大量資本將流向中國。同時面對出口快速萎縮，中國政府也可能采取更積極的財政政策來支持國內需求。綜合起來，中國應能保持8％－9％的GDP增速。

盡管如此，中國經濟風險將進一步上升，經濟增長對投資的依賴性將繼續增強，利潤空間嚴重擠壓將導致投資回報下降、銀行不良貸款上升，通貨緊縮壓力可能重新抬頭。

而且，中國相對穩定的增長不足以支持亞洲經濟免受美國的沖擊。牛津模型估算亞洲增長相對于中國增長的彈性系數為0.5。因此綜合美、中的影響，亞洲經濟的增長速度可能從目前預計的6.2％下降到4％。

與美國經濟蕭條相伴的可能是美元暴跌，這可能給中國的匯率政策帶來嚴重挑戰。一旦美元暴跌，人民幣升值在所難免，但出口萎縮又可能令央行不得不實施保守的匯率政策。

因此，面對外部風險的最佳對策，在于進一步增強國內經濟與政策的靈活性。中國對凈出口的依賴度必須降低，匯率靈活性必須增加。其實，即使沒有外部風險，這兩方面對于中國經濟持續高速增長都是必要的。

作者為花旗集團亞太區首席經濟學家