券商上市加速

豁免三年盈利要求，財(cái)務(wù)報(bào)表回溯調(diào)整，券商的上市之路在政策引導(dǎo)下洞開，然而證券業(yè)盈利模式的轉(zhuǎn)換，風(fēng)險(xiǎn)控制的提升，并不是單純靠上市就能解決的

雖然還沒(méi)有連續(xù)三年盈利的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但是銀河證券、中國(guó)建銀投資證券（下稱中投證券）、安信證券都已經(jīng)做好了在A股市場(chǎng)IPO（首次公開招股）的準(zhǔn)備。

“對(duì)于經(jīng)過(guò)大規(guī)模財(cái)務(wù)重組的券商，管理層的政策是：不設(shè)三年業(yè)績(jī)要求，新設(shè)公司只要有一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度就可以了，但是需要特批。”中國(guó)證監(jiān)會(huì)一位人士稱，“幾家券商都在申請(qǐng)?zhí)嘏钔砻髂晟习肽陸?yīng)該能上。”

“上市”是去年以來(lái)證券業(yè)的關(guān)鍵詞，監(jiān)管層新近的一系列政策則為這一風(fēng)潮注入了加速度。

今年4月底，證監(jiān)會(huì)取消了關(guān)于新股發(fā)行輔導(dǎo)期需要一年時(shí)間的規(guī)定，同時(shí)，在IPO前12個(gè)月內(nèi)不得增資擴(kuò)股的規(guī)定也被取消。這既方便了券商在IPO前引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，也釋放了鼓勵(lì)券商上市的政策信號(hào)。

今年以來(lái)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的適用，也成就了券商的財(cái)務(wù)報(bào)表——通過(guò)對(duì)公允價(jià)值的回溯調(diào)整，券商原本難以達(dá)到三年盈利業(yè)績(jī)亦非遙不可及。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，除了已然借殼上市的宏源證券、海通證券、東北證券等，目前有十多家證券公司有意通過(guò)IPO上市，包括招商證券、光大證券、東方證券、國(guó)泰君安、華泰證券、上海證券、長(zhǎng)江證券等創(chuàng)新類券商，也包括東吳證券、國(guó)聯(lián)證券、南京證券等規(guī)范類券商。

“現(xiàn)在是資本為王的時(shí)代，上市時(shí)機(jī)極佳，一旦錯(cuò)過(guò)時(shí)機(jī)就會(huì)導(dǎo)致全盤落后。”國(guó)泰君安證券研究所研究員梁靜如是解釋中國(guó)券商的上市風(fēng)潮。

“特批”族

2006年5月18日起施行的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定，“發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)間應(yīng)當(dāng)在三年以上，但經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的除外”；“最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)均為正數(shù)且累計(jì)超過(guò)人民幣3000萬(wàn)元”。

對(duì)于擬發(fā)行上市的多數(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō)，這兩條規(guī)定是不能繞過(guò)的“硬指標(biāo)”。然而以銀河證券為代表的重組類新設(shè)券商，正在輕松地跨過(guò)這一紅線。

銀河證券成立于2007年1月26日，注冊(cè)資本金為60億元人民幣，其實(shí)際控制人是中央?yún)R金公司和財(cái)政部。銀河證券是在承接原中國(guó)銀河證券有限責(zé)任公司的證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)及相關(guān)資產(chǎn)的基礎(chǔ)上新設(shè)的證券公司。

“到今年8月，公司已經(jīng)完成了全部的債務(wù)清理工作，很多債權(quán)以每股5元的價(jià)格入股銀河證券。另外，上市后超過(guò)5元/股的溢價(jià)部分要與銀河金融控股對(duì)半分成。”銀河證券內(nèi)部人士說(shuō)。

此前，健康元(上海交易所代碼：600380)、川化股份(深圳交易所代碼：000155)和上海醫(yī)藥(上海交易所代碼：600849)等公司，分別公告了其在老銀河證券債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的情況。

據(jù)悉，為了加快銀河證券的上市步伐，銀河證券已經(jīng)向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)豁免公司上市前三年盈利的限制。而來(lái)自證監(jiān)會(huì)的消息稱，“只要拿到國(guó)務(wù)院的批文，銀河證券明年就可以上市。”

“另一個(gè)辦法是把剝離給銀河實(shí)業(yè)的不良資產(chǎn)扣除，據(jù)此生成的財(cái)務(wù)報(bào)表還是能夠做到三年盈利的，當(dāng)然這并不符合會(huì)計(jì)原則。”上述銀河證券人士稱，“目前公司已經(jīng)向國(guó)務(wù)院打了報(bào)告要求特批，上市文件也正準(zhǔn)備遞交證監(jiān)會(huì)。”

顯然，無(wú)論從成立時(shí)限上還是三年的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)要求上看，銀河證券都不具備今年或明年上市的資格。但是從銀河證券內(nèi)部傳來(lái)的信息顯示，爭(zhēng)取盡快上市是公司內(nèi)部的頭等大事。

“銀河證券既為中央?yún)R金公司和財(cái)政部所擁有，又是證監(jiān)會(huì)會(huì)管公司，抓緊時(shí)機(jī)上市是幾個(gè)部門共同的愿望，得到國(guó)務(wù)院特批的可能性非常大。”一位分析人士稱。

除了銀河證券，中投證券和安信證券亦在準(zhǔn)備向證監(jiān)會(huì)上報(bào)上市材料。

中投證券成立于2005年9月28日，注冊(cè)資本為人民幣15億元，注冊(cè)地為深圳，是中國(guó)建銀投資有限責(zé)任公司（下稱中建投）通過(guò)競(jìng)拍購(gòu)買原南方證券的相關(guān)證券類資產(chǎn)，并以此為基礎(chǔ)設(shè)立的一家全新證券公司。

安信證券成立于2006年8月，注冊(cè)資本15.1億元，是由中國(guó)證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司聯(lián)合深圳市投資控股有限公司新設(shè)的證券公司，接收了廣東證券、中關(guān)村證券和中國(guó)科技證券的證券類資產(chǎn)。

中投證券已經(jīng)有了兩年多的盈利業(yè)績(jī)，到明年下半年就可以達(dá)標(biāo)，但是為了爭(zhēng)取時(shí)間，申請(qǐng)?zhí)嘏膱?bào)告也已經(jīng)上報(bào)。

“能夠早上市最好，我們一直在準(zhǔn)備上市文件。”中投證券的一位高管稱。中投證券作為中建投重組的第一家券商，在中建投的整體發(fā)展規(guī)劃中有著特殊的意義。“我們希望能夠整合中建投旗下的證券公司。”

“目前證監(jiān)會(huì)的態(tài)度是，對(duì)于像銀河證券這樣的新設(shè)券商，只要有一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度就可以申請(qǐng)IPO，而且這個(gè)會(huì)計(jì)年度并不要求盈利。”一位中國(guó)證監(jiān)會(huì)官員稱，將對(duì)新設(shè)券商網(wǎng)開一面。

“這些被注資的或者重組后新設(shè)的券商，都是資產(chǎn)狀況比較好的證券公司，財(cái)務(wù)清楚，債務(wù)也已經(jīng)剝離，歷史遺留問(wèn)題解決完畢，而且在業(yè)內(nèi)排名靠前。如果要求他們?nèi)陿I(yè)績(jī)，可能就錯(cuò)過(guò)時(shí)機(jī)了。”中國(guó)證監(jiān)會(huì)的一位人士說(shuō)。

“當(dāng)初的注資就是國(guó)務(wù)院特別批準(zhǔn)的，上市也會(huì)要求特批。股份公司的成立時(shí)限并不是問(wèn)題，而且也有過(guò)先例，長(zhǎng)江電力在股份公司成立不到一年時(shí)就上市了。”上述人士說(shuō)。

“追溯調(diào)整”族

作為綜合治理后涌現(xiàn)出來(lái)的新銳券商之一，地處江蘇的華泰證券已與另一家江蘇省內(nèi)國(guó)有券商——信泰證券有限責(zé)任公司達(dá)成并購(gòu)意向。9月15日，江蘇省政府正式批準(zhǔn)了其并購(gòu)計(jì)劃。

并購(gòu)后，華泰也成功地掃除了上市的最大障礙，并且開始加快上市進(jìn)程。華泰與信泰的第一大股東都是江蘇省國(guó)信資產(chǎn)管理集團(tuán)有限公司，兩公司處于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)，業(yè)務(wù)范圍一致，又都注冊(cè)在南京，這會(huì)對(duì)任何一家申請(qǐng)上市形成障礙。

盡管如此，華泰證券的一位高管明確對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，由于不滿足三年盈利的條件，最早也要到2008年初才能提交上市申請(qǐng)。

華泰證券總裁周易預(yù)計(jì)，三年內(nèi)券商兩極分化將非常嚴(yán)重，“因此，我們也要搶時(shí)間。華泰的政策是‘咬緊重點(diǎn)，等待援軍（即上市融資）’。”

除了走特批路線的幾家券商，多數(shù)證券公司都與華泰證券一樣被攔在“三年盈利”的大門外。在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)五年的熊市和三年的券商綜合治理后，這一情形非常普遍。

然而，根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)已披露的部分券商2006年年報(bào)，到2007年年底，仍將有多家券商符合連續(xù)三年盈利3000萬(wàn)元以上這一上市條件，其中包括已經(jīng)宣布上市計(jì)劃的招商證券、光大證券、東方證券、國(guó)泰君安證券等。

實(shí)現(xiàn)三年盈利的秘訣是按新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整會(huì)計(jì)政策，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行追溯調(diào)整。

按照今年年初實(shí)施的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，在首次執(zhí)行日，企業(yè)應(yīng)當(dāng)對(duì)所有資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益重新分類、確認(rèn)和計(jì)量，并編制期初資產(chǎn)負(fù)債表，編制期初資產(chǎn)負(fù)債表時(shí)應(yīng)對(duì)自營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行追溯調(diào)整。追溯調(diào)整法的核心是，將會(huì)計(jì)核算調(diào)整為業(yè)務(wù)發(fā)生時(shí)就采用新會(huì)計(jì)政策。

由于證券公司的資產(chǎn)占用形式以金融資產(chǎn)為主，加之近期股市的大幅攀升，以公允價(jià)值追溯調(diào)整后，其財(cái)務(wù)結(jié)果可能會(huì)大大好于以前，三年盈利并不是一個(gè)不可克服的難題。

今年6月16日，招商證券刊登“接受輔導(dǎo)公告”，正式披露有關(guān)IPO的計(jì)劃。這是第一個(gè)披露IPO方案的公司。與此同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于招商證券的募集資金額的猜測(cè)被不斷調(diào)高，從45億元到50億元，直至60億元。

“從現(xiàn)有的上市條件來(lái)看，招商證券是今年想上市的這些券商中惟一沒(méi)有明顯障礙的，也是最有可能今年上市的。”一位證券公司高管向記者坦言，明年的上市競(jìng)爭(zhēng)更趨激烈。

這直接刺激了光大證券、東方證券、國(guó)泰君安等券商加快上市步伐，上述券商原本計(jì)劃在2008年發(fā)行，目前均已提前至2007年。

2006年底，東方證券已經(jīng)完成了增資擴(kuò)股，通過(guò)向老股東配股（10配5，每股1.36元）的方式，使資本金增至30億元以上。

這一方面解決了公司對(duì)資金的需求，另一方面也是為了上市做準(zhǔn)備。這一計(jì)劃在股東大會(huì)上以高票通過(guò)。

東方證券有關(guān)人士說(shuō)，為了進(jìn)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下的賬目重估，東方證券新聘請(qǐng)了上海立信長(zhǎng)江會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)其2005年重新進(jìn)行了審計(jì)。此前的安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所則因?yàn)榫芙^做出回溯調(diào)整而被解除了合同。據(jù)悉，如果一切順利，東方證券今年10月即有望提交IPO材料。

相比之下，光大證券則從披露上市意向到股東會(huì)決議都高調(diào)進(jìn)行。光大證券已經(jīng)公布將公開發(fā)行5.2億股A股，待報(bào)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。

根據(jù)光大證券最新的報(bào)告，2007年上半年凈利潤(rùn)21億元，凈資本58億元，每股收益0.72元，如果按36元的發(fā)行價(jià)發(fā)行，募集資金將超過(guò)200億元，募集資金用于充實(shí)資本金。

上市成敗

券商們的上市沖動(dòng)，部分地來(lái)源于中信證券2003年上市后迅速崛起的示范作用。中信證券在上市后，已逐漸發(fā)展成為業(yè)內(nèi)航母。

證券公司上市確實(shí)有其顯著優(yōu)點(diǎn)。首先，是能夠通過(guò)市場(chǎng)迅速地募集充足的資本金，使得上市券商迅速擴(kuò)大規(guī)模，解決財(cái)務(wù)瓶頸。其次，還可以通過(guò)外部約束完善金融企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，有效地建立和完善企業(yè)的監(jiān)督機(jī)制。

東方證券副總經(jīng)理桂水發(fā)認(rèn)為，證監(jiān)會(huì)三年綜合治理結(jié)束后，券商業(yè)將來(lái)最大的風(fēng)險(xiǎn)在于自身業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力不足導(dǎo)致的客戶流失、人才流失和成本上升，而規(guī)模大的企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力會(huì)強(qiáng)很多。這也是券商上市上規(guī)模的動(dòng)機(jī)之一。

不過(guò)，桂水發(fā)亦對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，證券業(yè)盈利模式的轉(zhuǎn)換，以及風(fēng)險(xiǎn)控制的提升都不是簡(jiǎn)單依靠上市就能加以解決的。

“上市是未來(lái)做大做強(qiáng)的必由之路，但并不是簡(jiǎn)單地拿到錢就能做強(qiáng)。如果企業(yè)內(nèi)部架構(gòu)、營(yíng)銷能力、創(chuàng)新能力不足，就很容易出錯(cuò)。”華泰證券總裁周易亦表示。

事實(shí)上，當(dāng)前證券公司并未走出 “靠天吃飯”的境地，很多券商的主要盈利都來(lái)自于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。

“如果經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)繼續(xù)比重大的話，靠天吃飯的可能性就會(huì)增大。而經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，隨著網(wǎng)上咨詢的發(fā)展，利潤(rùn)會(huì)越來(lái)越薄，大量頻繁的交易也會(huì)減少，長(zhǎng)期投資理念逐步形成，市場(chǎng)平穩(wěn)后，換手就不再頻繁。”一位證券公司高管直言。

“在這種情況下推動(dòng)券商上市，對(duì)于投資者是不負(fù)責(zé)任的。”這位人士說(shuō)，“這兩年靠市場(chǎng)好，券商才能盈利，如果這時(shí)放松標(biāo)準(zhǔn)，甚至降低上市條件，一旦熊市來(lái)臨，那些靠天吃飯的券商就只有ST和摘牌了。”

這位券商高管表示，當(dāng)前為了應(yīng)對(duì)對(duì)外開放而扶持內(nèi)資券商是可以理解的，但是簡(jiǎn)單的給政策圈錢并不能包治百病，真正應(yīng)該推動(dòng)的是券商間的收購(gòu)兼并以及業(yè)務(wù)的創(chuàng)新。

“市場(chǎng)的繁榮掩蓋了一切黑洞，一旦市場(chǎng)轉(zhuǎn)向，危機(jī)就會(huì)暴露。”這位人士警告說(shuō)。

創(chuàng)新困局

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，監(jiān)管層近日將頒布新的《證券公司子公司設(shè)立規(guī)則》（下稱《規(guī)則》），允許部分符合條件的證券公司將部分業(yè)務(wù)剝離出來(lái)，設(shè)立專業(yè)子公司。

這也是綜合型證券公司走專業(yè)化路線的一個(gè)必然趨勢(shì)。

根據(jù)新的《規(guī)則》征求意見稿，證券公司可以設(shè)立全資證券子公司，也可以與其他符合條件的機(jī)構(gòu)共同出資設(shè)立證券子公司。但原則上，證券子公司與其證券母公司、受同一實(shí)際控制人控制的證券子公司不得從事相同的業(yè)務(wù)。

按照相關(guān)規(guī)定，證券母公司的出資額占證券子公司資本總額的比例或者其持有的股份占證券子公司股本總額的比例，要高于50%。

9月11日，中信證券已公告稱，將出資8.31億元設(shè)立一家全資的專業(yè)子公司，開展對(duì)擬上市公司的股權(quán)投資業(yè)務(wù)。不過(guò)，中信證券此前計(jì)劃與勝達(dá)國(guó)際集團(tuán)（SICO）成立合資公司的計(jì)劃并沒(méi)有得到批準(zhǔn)，原因正是證監(jiān)會(huì)對(duì)于證券公司直投業(yè)務(wù)試點(diǎn)的種種限制。

“試點(diǎn)時(shí)期，證監(jiān)會(huì)對(duì)于直投業(yè)務(wù)的限制非常嚴(yán)格，主要是擔(dān)心出現(xiàn)新的風(fēng)險(xiǎn)。”一位知情人士表示，“最初的設(shè)計(jì)是要有外資入股，從而引入外資管理，但最終因?yàn)槲醋龊瞄_放準(zhǔn)備，取消了設(shè)立合資直投公司的計(jì)劃，轉(zhuǎn)而做成全資子公司模式，同時(shí)還要求只能用自有資本投資。”

“直投業(yè)務(wù)算是創(chuàng)新，但是總體而言，管理層給出的空間非常小。”一位券商高管說(shuō)。

此外，關(guān)于證券公司股權(quán)激勵(lì)問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)給出的答案局限性也很大。

“只有進(jìn)行IPO的券商才有資格進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，上限是5％。目前證監(jiān)會(huì)提出的方案是，由信托機(jī)構(gòu)代持證券公司股權(quán)激勵(lì)的股份，通過(guò)設(shè)立信托憑證的方式持有證券公司股權(quán)，公司員工購(gòu)買信托憑證。”該券商高管表示，“自然人仍然不能持股。”

本刊記者宮靖對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)