以用友公司為例談我國上市公司股利政策

[摘要] 股利政策作為公司的核心財務問題之一，是公司籌資、投資活動的延續，是其理財活動的必然結果，一直受到社會各界的關注。本文將通過北京用友軟件股份有限公司的股利分配政策，分析我國上市公司在進行股利分配時應該注意哪些問題。

[關鍵詞] 用友公司 股利分配 特點 啟示

我國股市已經建立了十多年，在此期間上市公司得到了飛速發展。但與國外公司相比，我國上市公司的股利政策十分不規范。盡管近年來，在證監會的監督和市場的引導下，我國上市公司的股利分配政策由不規范逐步走向規范，由不穩定走向穩定，由隨意的行為走向具有一定理性的行為，但是，我國上市公司股利分配中存在的問題還是很嚴重。

據統計，截至4月25日，已披露2006年年報的上市公司中，有698家公司推出分配預案，占比為57.5%。其中，絕大多數公司推出了派現方案，共擬派現1416億元，同比增加了80%，累計向投資者分配的現金紅利占2006年實現凈利潤的38.4%。數據表明不少公司采取了比較積極的利潤分配政策，股東的股息收益率有所提高。但值得注意的是，仍有高達40%多的上市公司未提出利潤分配預案，其中除虧損公司外，尚有部分盈利能力較強的公司，如許繼電氣、陽光股份、鋅業股份等公司連續兩年實現盈利，且可供分配利潤均在2000萬元以上，卻連續兩年未進行任何形式的利潤分配，反映出部分上市公司分配意識淡薄，回報股東的意愿不強。

在我國的上市公司中，北京用友軟件股份有限公司的股利政策可以說具有一定的代表性。因此，本文試圖以北京用友軟件股份有限公司為例，來分析我國上市公司的股利分配。

一、北京用友軟件股份有限公司的股利分配情況

1.公司簡介

北京用友軟件股份有限公司（以下簡稱“用友公司”）自1998年成立以來，一直專注于自主知識產權的企業應用軟件產品(ERP、SCM、CRM、HR、EAM、行業管理軟件)和電子政務管理軟件產品的研發、銷售和服務，并在金融信息化和軟件外包等領域占據市場領先地位。2001年5月，用友公司股票在上海證券交易所掛牌上市（股票簡稱：用友軟件；股票代碼：600588）。

2.用友公司歷年的股利分配方案

表1是用友公司2001年～2006年度的股利分配情況。

表1 用友公司2001年～2006年度的股利分配情況 單位:元

二、用友公司股利政策的特點

1.股利支付率較高

股利支付率是反映公司股利政策和支付能力的重要指標。西方發達國家的這一指標始終保持在50%以上的水平，而我國上市公司的股利支付率普遍偏低，許多上市公司的派現并不充分（表2所示）。2000年底，由于證監會規定現金分紅是上市公司再融資的必要條件，2001年開始，派現的上市公司的數目增多，但推出象征性分紅的上市公司的數目也在增多，如有許多上市公司派息在0.1元以下，扣除紅利稅后，對中小投資者而言，這種派現幾乎毫無意義。2004年12月，中國證監會明確將再融資資格與現金分紅直接掛鉤，但是仍有許多上市公司的股利支付率（每股股利/每股收益）低于10%。

表2 2000年～2005年上市公司的股利支付率

與大部分上市公司不同的是，用友公司連續六年均發放了現金股利，且股利支付率都很高。最低的2003年的股利支付率也達到了60%，六年平均股利支付率則達到了79.68%，這遠遠高于我國上市公司的平均水平。

2.股票股利所占的比重小

我國上市公司在2000年以前，以送股作為主要的股利分配方式，派發現金股利的上市公司的數量很少。2000年以后，派發現金股利的上市公司的數量才逐漸增多，但股票股利仍在股利分配形式中占有重要的地位。而用友公司采取的則是低股票股利的政策，六年中最多一年是2005年的每10股轉增3股。這樣既避免了股權的分散，又能保證每股收益的持續增長，從而保證了其股價的穩定。

3.股利政策具有連續性

由于沒有把投資者的利益置于應有的位置上，我國大多數上市公司沒有明晰的股利政策目標。因而在股利政策的制訂和實施上缺乏長遠打算，帶有很大的盲目性和隨意性。能夠不間斷派現，使股利政策保持連續性的公司很少。1996年～2000年間，連續四年分紅的公司僅為上市公司總數的4.5%。即使一些連續派現的公司，派現比例在各年度間的分配也不均衡，有的年度奇高，有的年度很低。

而用友公司卻連續六年采取了高額的現金股利和較低的股票股利。穩定的股利政策向市場傳遞著公司正常發展的信息，有利于樹立公司良好的形象，增強投資者信心，穩定公司股票價格。

三、啟示

縱觀國際證券市場，幾乎所有的公司都傾向于采取平穩的股利支付政策，而且絕大多數以現金股利為主。一般來說，能夠連續派現并實施穩定股利政策的公司，通常是業績優良且穩步增長的公司，投資者對這類公司抱有良好的投資預期，其股價也相應保持穩定。用友公司可以說是我國上市公司中高額現金股利的典型。通過對用友公司股利政策的分析，我們可以得到下列啟示：

1.一個公司之所以采取高額的現金股利政策主要有以下幾個方面的原因：

(1)財務狀況良好。用友公司的流動比率和速動比率都比較高，遠遠超過一般認為的2或1的標準，資產負債率也比較低，長、短期都沒有償債壓力，財務風險很低。而且公司每年都盈利，經營活動產生的現金凈流量都是正值，說明凈利潤是有真實的現金保證的。

(2)投資項目并不急需資金。一般來說，企業在進行利潤分配時會考慮到它們所處的生命周期。一個企業的生命周期可以分為初創期、成長期、成熟期和衰退期。通常情況為：①初創期階段，企業主要致力于新產品開發和開拓市場，這時需要大量的資金投入，企業往往處于虧損或微利狀態，所以一般不進行現金股利分配；②成長期階段，產品已逐漸走向成熟并開始獲利，但由于急需拓展經營，仍需要大量外界資金的支持，所以這時企業一般不分配現金股利或支付較低現金股利；③成熟期階段，企業的增長速度開始放慢，獲利水平相對穩定。由于企業的擴張潛力有限，會產生多余的現金流，所以企業通常會增加現金股利；④衰退期階段，企業的獲利能力下降，再投資機會已經枯竭，但現金流量依然較多，這時企業也可以采取高額現金股利。當然，還要考慮公司的生產特點和投資項目的實際情況等因素。

(3)其他原因。發放高額現金股利后，降低了公司的凈資產規模，提高了凈資產的收益率，給予投資者積極的信號，促使股票價格上漲。同時有利于保持控制權的穩定。當然，在我國高額分紅也不能排除控股股東為回避風險，盡快收回投資的短期化行為，而且這種行為是在法律和市場規則許可的范圍內進行的。用友公司的董事長王文京雖然并不直接擁有用友的股票，但卻幾乎控制了所有的法人股股東，間接占有用友公司總股本的55.2% ，在2001年的股利分紅中他作為大股東獨自分得了3312萬元的龐大金額，這樣看來，派現的好處基本落在了大股東的身上，所以大股東的利益要求無疑是影響企業股利分配的重要因素。

2.在我國，高額現金股利并不一定得到投資者的認可

與國外成熟證券市場不同的是，在我國證券市場上，高比例送股和轉增股一直受到市場追捧。 2006年年報公布后，很多股票推出高送轉預案后股價隨即大幅上漲，大盤藍籌大唐發電(601991)公布10送10的分配方案，連續漲停，合肥百貨10送5強勢漲停，馳宏鋅鍺10送10強勢拉高，除權后填權漲停…統計顯示，上證指數今年1月份累計漲幅為4.14%，2月份累計漲幅為7.42%。與其相比，推出送轉預案的公司漲勢明顯高于大盤。1月份交易的84只送轉股中，有78只股價上漲，且跑贏大盤的股票就有77只，海南椰島股價翻番，風帆股份、維維股份、錫業股份、贛南果業、興化股份等5公司股價上漲50%以上，另有15只股票漲幅超過30%，還有27只股票漲幅超過20%。2月份以來，可交易的82只送轉股中，有72只股票跑贏大盤，金馬股份、銀基發展漲幅超過50%，包括瑞貝卡、寶新能源、川化股份在內的27只股票累計漲幅超過20%。而連續派現且支付率較高的股票卻表現平平，吸引不了投資者的眼球。這種現象，扭曲了股利政策與股價之間的關系，導致證券市場資源配置的無效，助長了投資者的投機行為。隨著我國證券市場的逐步規范，投資者的逐漸成熟，這一現象會逐步改變。從這一方面看，用友公司采取的長期穩定的現金股利政策會越來越得到市場的肯定。

3.我國上市公司在制定股利政策時應該注意的問題

股利政策是一個綜合決策，需要考慮內外部多方面因素，并且股利政策還要與自身發展相適應。我國公司在股利政策的制定方面，迫切需要以科學、系統和實用的理論及實踐經驗做指導。主要應注意以下問題：首先，應遵循制定股利政策的一般原則，即要保證股東利益最大化，有利于資本結構的調整，還應保持股利政策的連續性和穩定性。再者，在結合公司自身因素的基礎上，選擇適合本公司的長期股利政策。這主要取決于公司的發展階段，初創階段和衰退階段的公司，大都采用剩余股利政策；高速增長階段的公司應采用低正常股利加額外股利政策；穩定增長階段的公司理想的股利政策應是固定或持續增長的股利政策；成熟階段的公司應采用固定股利支付率政策。另外，還要考慮股利分配形式的選擇。這既要考慮國家法律的限制，又要考慮公司不同時期的財務狀況，還有股東的偏好與意見等。最后，還要考慮公司的股本規模。公司股本規模越大，股本擴張空間越小，傾向于以現金股利的形式支付股利，從而派現的比例大，送股的比例小。公司股本規模越小，股本擴張能力越強，可以采取以送股的形式發放股利，少支付現金股利。

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