解析混合資本債券條款設(shè)計(jì)

作為一種創(chuàng)新債券形式，由于混合資本債券具有股本的某些特征，可以計(jì)入附屬資本，因而可以成為我國商業(yè)銀行補(bǔ)充資本金的一種有效方式。從2005年12月底引入混合資本工具至今，我國混合資本債券僅發(fā)行了123億元。這一是由于資本市場的發(fā)展使得核心資本補(bǔ)充更為便利，二是業(yè)內(nèi)對這一工具的認(rèn)識(shí)仍不夠深入。隨著2007年10月以來中國資本市場進(jìn)入調(diào)整期，債務(wù)資本的補(bǔ)充重新受到商業(yè)銀行的高度關(guān)注，此時(shí)對混合資本債券核心條款的設(shè)計(jì)進(jìn)行更為深入的解析，具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。為此，本文對我國混合資本債券設(shè)計(jì)中最為核心的條款——延期支付利息、暫停索償權(quán)和發(fā)行資質(zhì)條件進(jìn)行解析。

延期支付利息條款

延期支付利息的前提條件

巴塞爾協(xié)議規(guī)定了混合資本工具必須具備的要求之一是“當(dāng)銀行的盈利不敷支付時(shí)，應(yīng)允許推遲支付利息”，但巴塞爾協(xié)議對延期支付利息的條件——“盈利不敷支付”是相對原則性的，并不十分明確。實(shí)踐中，各國監(jiān)管機(jī)關(guān)對此規(guī)定各不同，一般有一級(jí)資本充足率不達(dá)標(biāo)、經(jīng)營虧損或未支付普通股股息等情形。

經(jīng)營虧損。目前我國商業(yè)銀行在執(zhí)行會(huì)計(jì)制度方面可以分為三類：一類是上市銀行，均執(zhí)行了2006年2月財(cái)政部頒布的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》；第二類是大部分非上市銀行，執(zhí)行2001年《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》；第三類是少量較為落后的商業(yè)銀行，仍執(zhí)行1993年分行業(yè)的會(huì)計(jì)制度。基于這一現(xiàn)實(shí)，我國商業(yè)銀行當(dāng)期經(jīng)營是否虧損在相當(dāng)程度上受到會(huì)計(jì)制度和發(fā)行人會(huì)計(jì)政策變更的影響，容易被操縱，比如貸款損失準(zhǔn)備的計(jì)提就可以在很大程度上影響當(dāng)期利潤，僅以當(dāng)期經(jīng)營虧損作為延期支付利息的唯一條件顯然過于容易發(fā)生，不利于維護(hù)債券持有人的利益。因此，作為一種修正，結(jié)合我國商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表的具體科目，以盈余公積與未分配利潤之和（類似于“留存收益”的范疇）為負(fù)，作為延期支付利息的條件之一，顯然比單純地規(guī)定“經(jīng)營虧損”更為具體，比規(guī)定“當(dāng)期經(jīng)營虧損”更切合我國商業(yè)銀行會(huì)計(jì)制度變更期的實(shí)際情況。

未支付普通股股息。就目前而言，我國絕大多數(shù)商業(yè)銀行并沒有形成穩(wěn)定的股利支付政策，基本上是視每一年的具體情況“相機(jī)決策”的。因此，是否支付普通股股息在很大程度上是發(fā)行人的一種主觀行為，以此作為延期支付利息的條件顯然容易被人為操縱。但從另一個(gè)角度看，如果發(fā)行人股東獲得了分紅，而債券持有人利息卻被延期支付，這對債權(quán)人來說顯然是不公平的，也與混合資本債券受償順序先于普通股股東這一原則相違背，因此未支付普通股股息應(yīng)作為延期支付利息的條件之一。進(jìn)一步考慮：普通股股東獲取利潤分配的形式有送股和現(xiàn)金分紅等。送股作為利潤分配方式時(shí)，股東并未從銀行獲取實(shí)際收益，因而不宜作為限制條件。綜合起來看，以“未向普通股股東支付現(xiàn)金股利”作為延期支付利息的條件之一更為具體，也更為妥當(dāng)。

資本充足率不達(dá)標(biāo)。資本充足率監(jiān)管已成為世界銀行業(yè)監(jiān)管的核心內(nèi)容，如果一家銀行資本充足率不能達(dá)到監(jiān)管要求的最低標(biāo)準(zhǔn)，那么可以在相當(dāng)程度上認(rèn)為這家銀行的抵御風(fēng)險(xiǎn)能力出現(xiàn)了問題。銀監(jiān)會(huì)對此類銀行下發(fā)監(jiān)管意見書，要求商業(yè)銀行制定切實(shí)可行的資本補(bǔ)充計(jì)劃，限制其資產(chǎn)增長速度，降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的規(guī)模，嚴(yán)格審批或限制增設(shè)新機(jī)構(gòu)、開辦新業(yè)務(wù)的原因也就在于此。因此在資本充足率不達(dá)標(biāo)時(shí)，允許銀行延期支付利息，以緩解經(jīng)營壓力是可行的。

強(qiáng)制延期支付利息還是給銀行以自主選擇權(quán)

從各國的監(jiān)管規(guī)定看，除個(gè)別國家要求在達(dá)到延期支付利息的前提條件時(shí)，強(qiáng)制銀行延期支付利息外，大多數(shù)國家給予銀行自主選擇的權(quán)利。從混合資本債券的本質(zhì)出發(fā)，其之所以可以列入二級(jí)資本，且資本屬性較長期次級(jí)債務(wù)更強(qiáng)，最關(guān)鍵的特征在于當(dāng)銀行發(fā)生經(jīng)營困難時(shí)，可以借助延期支付利息和暫停索償權(quán)條款幫助銀行緩解臨時(shí)性的困難，以持續(xù)經(jīng)營化解風(fēng)險(xiǎn)，避免過早陷入清算程序。換個(gè)角度看，如果銀行經(jīng)營情況尚可，無需動(dòng)用延期支付利息條款也可正常經(jīng)營，則無需強(qiáng)制銀行延期支付利息。

進(jìn)一步分析，金融市場上，延期支付利息是一家銀行出現(xiàn)經(jīng)營危機(jī)的信號(hào)，將嚴(yán)重地影響銀行的市場形象，很可能導(dǎo)致金融同業(yè)切斷向這家銀行的融資渠道，同時(shí)導(dǎo)致存款人擠兌，進(jìn)而使該銀行陷入支付危機(jī)。從這個(gè)意義上說，采取延期支付利息的措施對銀行來說是“下策”。如果一家銀行的確經(jīng)營狀況很差，那么陷入危機(jī)也有其必然性。但是，如果一家銀行經(jīng)營正常，盈利能力尚可，卻因?yàn)樵谖覈F(xiàn)階段市場條件下一些比較容易觸發(fā)的條件（比如在資本補(bǔ)充渠道饋乏的情況下，一級(jí)資本充足率某些時(shí)點(diǎn)低于4%）而被強(qiáng)制延期支付利息，進(jìn)而陷入支付危機(jī)，那么延期支付利息條款不僅沒有幫助這家銀行渡過臨時(shí)的經(jīng)營困難，反而加劇了其經(jīng)營的惡化，這顯然違背了條款設(shè)計(jì)的初衷。這樣的安排看似保護(hù)了債券持有人利益，實(shí)際將損害銀行的利益，并進(jìn)而損害債券持有人的利益。從這個(gè)意義上看，也不宜輕易強(qiáng)制銀行延期支付利息。

是否要區(qū)分不同情況采取“強(qiáng)制”或“可選擇”延期支付利息

然而，過度賦予銀行決定是否延期支付利息的權(quán)力也可能使銀行做出錯(cuò)誤的決定，從而損害銀行自身和債券持有人的利益。比如在銀行經(jīng)營確已陷入危機(jī)，銀行延期支付利息確實(shí)對其改善經(jīng)營有一定幫助時(shí)，如果銀行不愿行使這一權(quán)利，使得經(jīng)營狀況繼續(xù)惡化，那么此時(shí)強(qiáng)制延期支付利息看起來是十分必要的。對于前文所分析的三個(gè)條件來說，僅以其中一項(xiàng)作為強(qiáng)制延期支付利息的條件可能過于寬泛，相對較容易發(fā)生，可能對銀行的形象和聲譽(yù)造成負(fù)面影響，同時(shí)也不利于保護(hù)債券持有人的利益。但是，如果前提條件很難發(fā)生，則條款形同虛設(shè)，會(huì)影響混合資本債券的資本屬性。因此，區(qū)分不同情況對銀行延期支付利息的選擇權(quán)做出不同的約定也是必要的。

綜上所述，銀監(jiān)會(huì)對延期支付利息的條款這樣規(guī)定是十分準(zhǔn)確、妥當(dāng)和可操作的，且符合中國銀行業(yè)的實(shí)際：當(dāng)核心資本充足率低于4%時(shí)，銀行可以延期支付利息；若同時(shí)盈余公積與未分配利潤之和為負(fù)，且最近12個(gè)月內(nèi)未支付普通股現(xiàn)金股利，銀行必須延期支付利息。在不滿足延期支付利息的條件時(shí)，銀行應(yīng)立即支付欠息及欠息產(chǎn)生的利息。銀行延期支付利息應(yīng)取得銀監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)。

暫停索償權(quán)條款

巴塞爾協(xié)議規(guī)定混合資本工具的四項(xiàng)要求之二是“必須用于分擔(dān)損失，而不必同時(shí)停止交易”，這就是我們所說的“暫停索償權(quán)”。就是指在一定條件下，發(fā)行人有權(quán)延期支付債券本金和利息，這一安排可以為銀行在虧損或出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)時(shí)的持續(xù)營運(yùn)提供支持而無需觸發(fā)違約事件，從而體現(xiàn)了“分擔(dān)損失”的特征。這是混合資本工具資本屬性的重要體現(xiàn)。那么我國在設(shè)計(jì)時(shí)是如何考慮的呢？

暫停債券持有人索償權(quán)的時(shí)間安排

國內(nèi)曾有人提出，暫停索償權(quán)作為分擔(dān)損失的一種形式，其權(quán)利的行使時(shí)間應(yīng)貫穿于整個(gè)債券的存續(xù)期，也就是自債券發(fā)行之日起，只要符合相關(guān)條件，就可以對債券持有人暫停索償權(quán)，這顯然是一種誤解，或者說是不必要的。因?yàn)樵趥狡谇埃窘鹗遣荒芩鲀數(shù)模荒軙和＠⒌乃鲀敊?quán)；而這其實(shí)就體現(xiàn)為“延期支付利息”，因此“暫停索償權(quán)”其實(shí)就是針對債券本金而言的。另外，由于債券到期后仍要支付最后一筆利息以及以前的欠息（如有），因此，“暫停索償權(quán)”可以泛指最后一期所應(yīng)支付的全部資金，即債券本金和全部應(yīng)付利息。

關(guān)于到期時(shí)延期支付本息的前提

從各國的規(guī)定看，關(guān)于延期支付本息的前提條件主要有經(jīng)營虧損（比如部分歐洲國家）；資產(chǎn)小于負(fù)債（比如新加坡和香港地區(qū)）；發(fā)行人無力償付到期債務(wù)（比如韓國等）這三種。我們將這三種前提條件比較如下：

經(jīng)營虧損。盡管在經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的形勢下我國商業(yè)銀行盈利能力有了很大改善，但相當(dāng)部分銀行歷史包袱仍較重，盈利結(jié)構(gòu)仍不合理，在經(jīng)濟(jì)放緩形勢下信用成本可能面臨較大壓力，總體來看盈利能力仍有待提高。同時(shí)，正如前文所說，由于會(huì)計(jì)制度變更等的影響，是否盈利，尤其是當(dāng)期是否盈利在相當(dāng)程度上是可以人為操縱的，比如準(zhǔn)備金的計(jì)提等。因此對于暫停索償權(quán)這樣的重大事項(xiàng)來說，以某段時(shí)期經(jīng)營虧損作為前提條件顯然不夠嚴(yán)謹(jǐn)，不符合我國銀行業(yè)的實(shí)際情況，同時(shí)這樣的安排對債券持有人顯然是不公平的，也不容易為其所接受。

資產(chǎn)小于負(fù)債。在我國當(dāng)時(shí)的現(xiàn)實(shí)狀況下，對于部分歷史包袱較重的商業(yè)銀行來說，資產(chǎn)小于負(fù)債是一種現(xiàn)狀，改制上市前一些大型銀行也是如此。但是，在國家信用的支持下，這些銀行仍然能夠持續(xù)經(jīng)營，從未發(fā)生支付危機(jī)。如果以資產(chǎn)小于負(fù)債作為到期時(shí)延期支付債券本息的前提條件，那么有的銀行在發(fā)行之日就已經(jīng)符合暫停索償權(quán)的條件了。顯然，以“資產(chǎn)小于負(fù)債”作為暫停索償權(quán)的前提不符合我國銀行業(yè)的實(shí)際情況。

無力支付到期債務(wù)。流動(dòng)性是商業(yè)銀行能否持續(xù)經(jīng)營的關(guān)鍵。資產(chǎn)大于負(fù)債的銀行可能因?yàn)榘l(fā)生流動(dòng)性危機(jī)而無力支付一般債務(wù)，而資產(chǎn)小于負(fù)債的銀行仍可能憑借較強(qiáng)的融資能力，或是國家的信用擔(dān)保等而繼續(xù)經(jīng)營。因此，從商業(yè)銀行運(yùn)作的特殊規(guī)律出發(fā)，選擇以流動(dòng)性危機(jī)作為債券到期時(shí)銀行延期支付本息的前提，十分符合商業(yè)銀行的行業(yè)特殊性，也避免了前兩項(xiàng)前提條件共有的不符合我國銀行業(yè)實(shí)際的缺點(diǎn)。

在具體的表現(xiàn)形式上，流動(dòng)性危機(jī)表現(xiàn)為銀行無力支付到期債務(wù)。但是，銀行的債務(wù)有多種類型，不同類型的債務(wù)可能受償順序不同，比如次級(jí)債券受償順序在一般債務(wù)之后、優(yōu)先股之前；而混合資本債券受償順序在次級(jí)債券之后、優(yōu)先股之前，所以籠統(tǒng)地表述為“無力支付到期債務(wù)”不夠準(zhǔn)確。

因此，銀監(jiān)會(huì)對暫停索償權(quán)條款的規(guī)定，即“債券到期時(shí)，若銀行無力支付受償順序在本債券之前的銀行債務(wù)，或支付本債券將導(dǎo)致無力支付受償順序在本債券之前的銀行債務(wù)時(shí)，銀行可以延期支付本金和利息”顯然抓住了商業(yè)銀行持續(xù)經(jīng)營的行業(yè)特性，也符合我國銀行業(yè)的實(shí)際，并且充分體現(xiàn)了設(shè)計(jì)暫停索償權(quán)條款的精神實(shí)質(zhì)。銀監(jiān)會(huì)同時(shí)規(guī)定，“一旦上述條件不再滿足，發(fā)行人應(yīng)立即支付所欠本金和利息”，防止了索償權(quán)的無限期停止，從另一個(gè)角度保護(hù)了債券持有人的利益。

發(fā)行資質(zhì)條件解析

在發(fā)行的資質(zhì)條件中，有一項(xiàng)條件值得注意，那就是“核心資本充足率不低于4%”。在《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》中，銀監(jiān)會(huì)對發(fā)行次級(jí)債券的資質(zhì)條件要求“核心資本充足率不低于5%”。作為一種風(fēng)險(xiǎn)更高，資本屬性更強(qiáng)的資本工具，為什么混合資本債券的發(fā)行條件反而更低呢？這是基于當(dāng)時(shí)我國商業(yè)銀行資本不足和補(bǔ)充渠道匱乏這一現(xiàn)狀而設(shè)計(jì)的，具體原因有以下兩點(diǎn)：

資本普遍不足、補(bǔ)充渠道匱乏是當(dāng)時(shí)我國商業(yè)銀行的客觀現(xiàn)實(shí)。混合資本債券推出當(dāng)時(shí)，國內(nèi)銀行資本仍普遍不足，且融資渠道匱乏。另一方面，國民經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展仍在相當(dāng)程度上依賴于銀行信貸投放的支持，銀行信貸投放能力又直接受制于其資本狀況。因此，開拓混合資本債券這樣的資本補(bǔ)充新渠道，對我國銀行業(yè)的發(fā)展乃至國民經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展有重要意義。因此應(yīng)在不放松資本監(jiān)管要求的前提下，適當(dāng)確定發(fā)行條件。

發(fā)行的資質(zhì)條件定得過高，比如核心資本充足率的最低要求定為5%無法使真正需要補(bǔ)充資本的銀行受益。核心資本充足率為5%的銀行，其發(fā)行長期次級(jí)債務(wù)可使資本充足率達(dá)到7.5%，再加上一般準(zhǔn)備等，一般可以超過8%。也就是說，符合混合資本債券發(fā)行條件的銀行即使不發(fā)行這一創(chuàng)新工具也可以達(dá)到8%的最低監(jiān)管要求，而無法通過其他渠道滿足最低要求的銀行卻因不滿足發(fā)行混合資本債券的資質(zhì)條件而被拒之門外。顯然，這樣的發(fā)行條件可以“錦上添花”，但不能“雪中送炭”，對于滿足國內(nèi)銀行業(yè)迫切的資本補(bǔ)充要求意義有限。

發(fā)展我國混合資本債券市場的建議

培育混合資本債券的投資者隊(duì)伍。目前我國商業(yè)銀行混合資本債券主要由商業(yè)銀行類金融機(jī)構(gòu)持有。但由于持有比例限制20%、100%風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的規(guī)定，以及無助于提升銀行業(yè)整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力這一事實(shí)，商業(yè)銀行互持混合資本債券顯然不是長久之計(jì)。當(dāng)務(wù)之急是要培育混合資本債券的投資者隊(duì)伍，比如保險(xiǎn)公司、社保基金、郵政儲(chǔ)蓄銀行等資金實(shí)力強(qiáng)大、現(xiàn)金流充裕、資金來源穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)投資者。需要提醒的是，目前《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法》對保險(xiǎn)公司可投資的債券品種采取了“逐一列舉”的辦法，其中并未規(guī)定對混合資本債券的投資要求，因此保險(xiǎn)公司購買混合資本債券尚無明確的依據(jù)。作為債券市場的主力投資者，保險(xiǎn)公司的需求尚待開發(fā)。

提高市場的流動(dòng)性。提高混合資本債券市場流動(dòng)性可以擴(kuò)大潛在投資者群體，從而擴(kuò)大市場規(guī)模，也有助于混合資本債券的價(jià)值發(fā)現(xiàn)。同時(shí)，在流動(dòng)性增強(qiáng)的情況下，監(jiān)管當(dāng)局對市場交易的監(jiān)控有助于提前發(fā)現(xiàn)問題。如果混合資本債券能在上海、深圳證券交易所掛牌上市，一方面可以提升債券的流動(dòng)性，另一方面也大大壯大了投資者群體。

加強(qiáng)信息披露的監(jiān)管。比如對于發(fā)行混合資本債券的上市銀行，在交易所進(jìn)行信息披露的同時(shí)，要及時(shí)、完整地將相關(guān)信息在銀行間債券市場進(jìn)行披露，必要時(shí)安排債券持有人大會(huì)進(jìn)行交流；非上市銀行發(fā)行混合資本債券的，要求與上市銀行一樣，實(shí)施新的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》，要比照上市銀行的要求進(jìn)行信息披露，或在上市銀行基礎(chǔ)上適當(dāng)簡化披露內(nèi)容。

加強(qiáng)信用評級(jí)。按照人民銀行的規(guī)定，混合資本債券發(fā)行應(yīng)進(jìn)行信用評級(jí)，并定期和不定期進(jìn)行跟蹤評級(jí)；對影響發(fā)行人履行債務(wù)的重大事件，信用評級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)及時(shí)提供跟蹤評級(jí)報(bào)告；要培育更專業(yè)、更中立的評級(jí)機(jī)構(gòu)，完善評級(jí)方法等。

加強(qiáng)混合資本債券等新的資本補(bǔ)充工具的宣傳引導(dǎo)。引導(dǎo)商業(yè)銀行加深對這些創(chuàng)新資本工具的認(rèn)識(shí)，并從主管機(jī)關(guān)和監(jiān)管者的角度，對商業(yè)銀行在資本補(bǔ)充渠道的選擇上進(jìn)行指導(dǎo)，提供建議，相信會(huì)進(jìn)一步推進(jìn)我國銀行資本充足率的提升和資本結(jié)構(gòu)的改善。作為商業(yè)銀行，也要積極了解、探索各種資本補(bǔ)充渠道，切實(shí)提升自身抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

(作者單位：興業(yè)銀行董事會(huì)辦公室)