新準則下投資性房地產公允價值計量研究

［摘 要］ 本文指出可以采用收入法、DCF法、重置成本法對投資性房地產的公允價值進行計量，并通過有關案例說明上述方法應如何運用。

［關鍵詞］ 收入法；DCF法；投資型物業

［中圖分類號］F230［文獻標識碼］A［文章編號］1673-0194（2008）01-0044-02

2006年2月財政部出臺了新的企業會計準則，新準則強調在計量投資性房地產時可以運用公允價值計量模式，但是新準則并未明確指出投資性房地產的公允價值如何確定。本文旨在提出投資性房地產公允價值的確定方法，從而方便新準則的使用者。

一、投資性房地產公允價值的確定方法

投資性房地產，是指為賺取租金或資本增值，或兩者兼有而持有的房地產。新準則規定，投資性房地產包括：已出租的土地使用權；長期持有并準備增值后轉讓的土地使用權；企業擁有并已出租的建筑物。

投資性房地產的確定方法包括收入法、DCF法和重置成本法3種。

1. 收入法

如果投資性房地產屬于已出租的土地使用權或者擁有并已出租的建筑物，有明確的出租收入，那么可采用收入法或者DCF法計量其公允價值。收入法是以租賃收入作為房地產估值依據的一種方法，在該方法下，投資性房地產價值計算公式如下：

投資性房地產價值= NOI / R（公式1）

式中，NOI為凈營業收入，即租賃收入扣除維修費、管理費、保險費和出租需要繳納的稅金，R為資本化率（％）。

資本化率一般可以采用兩種方法進行計算。首先是市場提取法，即搜集市場上3宗以上類似房地產的價格、NOI等資料，采用公式1計算出各宗物業的資本化率，然后取算術平均值得出。

如果缺乏類似的房地產，那么可以考慮采用購房成本法計算資本化率。購房成本法是將購買房地產的貸款資金成本與自有資金成本的加權平均數作為資本化率。計算公式為：

R＝M·RM＋（1－M）·RE（公式2）

式中，M：貸款額占房地產總價的比率；RM：貸款利率；RE：一年期銀行存款利率。

2. DCF法簡介

自由現金流量折現模型（DCF）是將資產帶來的未來自由現金流折現計算出資產價值的一種估值方法。對于投資性房地產來說，每年所創造的自由現金流可用如下公式計算：

投資性房地產各年自由現金流=NOI-所得稅（公式3）

3. 重置成本法

如果投資性房地產屬于長期持有并準備增值后轉讓的土地使用權，由于還沒有出租收入，比較適合的計量方法是重置成本法。重置成本法的使用方法：選擇和評估地塊類似的有交易的土地地塊，考慮容積率計算出土地的樓面地價，乘以評估地塊的建筑面積便可得出被評估土地的公允價值。

4. 有關方法比較

收入法和DCF法的主要區別體現在以下兩個方面：

（1）NOI和自由現金流的對比分析

根據公式3，NOI一般大于自由現金流量，差額部分為所得稅。

（2）資本化率與折現率的對比分析

資本化率等于折現率扣減NOI增長率，所以一般低于折現率。如當前購房貸款利率為5.58%，存款利率為2.25%，貸款比例為80%，當前的資本化率就是4.9%，這個水平和當前很多物業的資本化率情況類似。當前上市公司一般的折現率在8%左右，資本化率低于折現率，相差的3.1%就是市場預期的NOI增長率。

綜上，對于投資性房地產來說，如果不考慮所得稅，同時考慮NOI的增長，那么兩種方法計算結果相同，否則收入法計算的公允價值會高于DCF法計算的公允價值。

重置成本法和以上兩種方法相比精確性較差，首先是因為完全相同的投資性房地產幾乎不存在，其次物業管理能力的差異會導致收入和費用的差異，所以對于出租的投資性房地產而言不適用。對于持有的土地使用權，由于不涉及收入和成本費用問題，適用性相對較強。

二、投資性房地產公允價值計量舉例

1. 收入法和DCF法舉例

小商品城是國內規模和影響力最大的小商品市場，其商業地產因在當地供不應求而可在出租時預收租金，清晰的現金流使得公司可以采用收入法和DCF法計算公司投資性房地產的價值，進而計算出公司價值。

按照收入法：小商品城2006年的市場租金收入8.1億元，扣減有關費用以后的NOI為5.67億元，資本化率采用4.9%，根據公式1計算出其房產公允價值為115億元，公司凈有息負債為零，總股本為1.25億股，折合每股價值92元。

按照DCF法，自由現金流為4.52億元，如果假定自由現金流不增長，折現率采用8%，計算出公司價值為56.5億元，總股本為1.25億股，折合每股價值45.2元；如果假定每年自由現金流永續增長率為3.1%，可以計算出公司價值為92億元，總股本為1.25億股，折合每股價值73.6元。在假定NOI永續增長率為3.1%的情況下，DCF法和收入法的差異來源于所得稅。

2. 重置成本法舉例

投資性房地產當中持有的土地使用權適于采用重置成本法計算公允價值，上市公司當中最適合于采用重置成本法估值的是陸家嘴。陸家嘴采用重置成本法計算的公允價值如下：

2005年公司轉讓給和記黃埔的地塊每平方米樓面地價1.2萬元，2006年上海市寫字樓租金價格大幅度上升，因此每平方米1.2萬元的價格是比較保守的重置價格。公司在陸家嘴地區該類土地的建筑面積共250萬平方米，按照每平方米重置價格1.2萬元計算，土地的公允價值為300億元，公司還有54億元賬面現金以及向和記黃埔轉讓土地20億元的應收現金，且沒有有息負債，因而公司公允價值為374億元，公司總股本18.7億股，每股價值20元。

3. 主要投資性房地產公司的公允價值

投資性房地產主要存在于投資性房地產公司中。在我國上市公司中，投資性房地產公司主要包括陸家嘴、中國國貿、浦東金橋、小商品城等。中國國貿和浦東金橋的公允價值計算如下：

中國國貿NOI為15.98億元，使用4.9%的資本化率，根據公式1可計算出房地產公允價值為326.12億元，凈有息負債和需要的投資為70億元，總股本10億股，每股公允價值25.61元。

浦東金橋NOI為3.6億元，使用4.9%的資本化率，根據公式1可計算出房地產公允價值為73.47億元；公司還有60萬平方米的土地，每平方米重置成本為1萬元，土地公允價值為60億元；二者合計公允價值為133.47億元，扣除凈有息負債10億元，公司公允價值為123.47億元，總股本為8.44億股，每股公允價值14.63元。

三、結 論

本文通過有關案例分析指出如何采用收入法、DCF法、重置成本法確定不同類型的投資性房地產的公允價值，從而方便新準則的使用者評估投資性房地產的公允價值。

主要參考文獻

［１］ 財政部. 企業會計準則第3號——投資性房地產［S］. 2006.

［2］ 朱南軍. 三種現金流量折現模型估價差異和適用性分析［J］. 經濟評論，2004，（3）.