股指期貨風險及其防范

［摘 要］ 期貨市場的風險歷來是人們所關注的，而股指期貨的風險更是期貨市場發展中需重點關注的問題。本文在對股指期貨進行簡單介紹的基礎上，重點闡述了股指期貨的風險特征，并提出幾點防范股指期貨風險的建議。

［關鍵詞］ 股指期貨；風險；防范；發展

［中圖分類號］F830.9［文獻標識碼］A［文章編號］1673-0194(2008)05-0086-03

近年來，隨著我國經濟的高速增長，金融市場空前活躍，資本市場和期貨市場發展迅速，在此基礎上適時地推出股指期貨，已成為我國經濟界的共識。然而，作為當今社會期貨市場主體的金融期貨品種的股指期貨，其風險之大也是人所共知的。如何正確地認識股指期貨的風險，進而有效加以防范和化解，是當前面臨的一個重要課題。

一、股指期貨概述

期貨市場包括商品期貨市場和金融期貨市場，從世界范圍來看，金融期貨市場的主要品種有貨幣期貨、利率期貨和股指期貨。

股指期貨是以股票市場的價格指數作為其交易標的物的期貨，是由交易雙方訂立的、約定在未來某一特定時間按成交時的約定的價格進行股指期貨交易的一種標準化合約。1982年2月美國堪薩斯交易所第一份價值線指數期貨合約的推出，標志著股指期貨的誕生。股指期貨的出現比較晚，但其發展勢頭迅猛。在2006年的全球期貨交易中，股指期貨所占的比例高達18%，僅次于利率期貨。由此可見，股指期貨已成為當今國際金融市場上的交易期貨品種中最為活躍的一員，同時也是所有期貨交易品種中最大的品種，股指期貨也無愧為20世紀80年代“最激動人心的金融創新”。

根據我國金融市場的發展情況，選擇適當時機推出股指期貨，首先可以彌補我國在金融期貨市場上的空缺，給廣大投資者提供更多的投資品種，回避股市系統風險，保護廣大投資者的利益；其次，有利于促進市場深化，培育機構投資者，促進股市的規范發展；并且能夠完善我國資本市場的功能與體系，增強國際競爭力。同已經粗具規模的商品期貨市場一樣，股指期貨的風險也是大家所關注的。在一定程度上說，股指期貨風險的防范效果如何，將直接影響股指期貨市場的健康、順利發展。

二、股指期貨風險

股指期貨風險從不同的角度可分為各種類別。從投資者的角度來看，可以出現市場風險、信用風險、操作風險和法制風險等財務風險；從交易環節來看，可以出現代理風險、流動性風險和平倉風險等。另外還有股指期貨所面臨的特殊的風險，如基差風險、標的物風險和交割制度風險等。

1． 投資者面臨的財務風險

一是市場風險。這也是各個品種的期貨市場所面臨的共有的風險。所謂市場風險就是指由于未來市場價格的波動給經濟主體帶來損益的可能性。對于股指期貨來說，這里的市場風險顯然特指的是股指期貨合約價值的變化對合約持有者的收益帶來的影響，通常是指負面影響，即造成的損失。市場風險是期貨交易中最常見、最需要重視的一種風險。期貨交易的目的不同，所面臨的市場風險也不同。以規避風險為目的的套期保值者由于進行股指期貨交易旨在通過衍生產品的價值變動來抵補其在相關市場上資產價值的變動，以達到對現有資產保值的目的，他在達到保值目的的同時既規避了市場價格有可能給其帶來的損失，也放棄了獲取更高收益的機會，所以市場價格的變動對其收益的影響不大。而以獲利為目的的投機者所面臨的市場風險就不一樣了。由于投機者故意承擔了期貨市場的價格風險，在承接套期保值者的風險的同時也獲得了獲取高額利潤的機會，既承受了高風險，也獲得了高利潤。因此，投機者所面臨的市場風險遠遠大于套期保值者。由于股指期貨的杠桿效應，當市場上投機比例過高時，會直接導致期貨市場及現貨市場行情的巨幅波動，整個市場將面臨巨大的價格風險。二是信用風險。信用風險又稱違約風險，一般是指交易雙方不履行合約而造成的風險。這種風險在期貨市場上應該是很小的，因為期貨交易就是一種保證金交易，交易雙方如果有不履行合約的可能，將要承擔保證金方面的損失。所以，在一定程度上期貨市場應該是不存在信用風險或者說其風險是很小的。但在我國的情況有所不同，因為我國目前的整體的信用狀況比較差，個人、企業、銀行普遍存在著信用缺失問題。因此，在市場經濟比較發達的國家和地區不成問題的信用風險，在我國卻不能忽視。三是操作風險。這里的操作風險主要是指進行股指期貨交易時，因為操作過程中出現的問題所帶來的風險，這類風險主要是由于投資者人為因素所致。如計算機系統故障、個人疏忽操作失誤、系統失靈或內部控制失效等。幾乎所有的金融領域都存在操作風險，如果管理不當會使金融機構因此而蒙受損失甚至導致破產倒閉的危機。對于股指期貨交易來說，由于其支付過程價值計算、市場趨勢判斷等在市場操作過程中具有很強的技術性，很容易形成操作風險。四是法制風險。法制風險是指在期貨交易中，由于相關行為與相應的法規發生沖突致使無法獲得當初所期待的經濟效果甚至蒙受損失的風險。如有的機構不具有期貨代理資格，投資者與其簽訂經紀代理合同就不受法律保護，投資者如果通過這些機構進行期貨交易就有法制風險。

2． 交易環節的風險

一是代理風險。所謂代理風險通常是指一些中介機構為客戶代理某些業務時可能出現的風險。期貨經紀公司作為投資者的投資代理機構，也會存在一些制度和經營上的瑕疵，從而給投資者的收益帶來不確定性。二是流動性風險。流動性風險可分為兩種：一種可稱作流通量風險，另一種可稱作資金量風險。流通量風險是指期貨合約無法及時以合理價格建立或了結頭寸的風險，這種風險在市況急劇走向某個極端時，或者因為進行了某種特殊交易想處理資產但不能如愿以償時容易產生。資金量風險是指當投資者的資金無法滿足保證金要求時，其持有的頭寸面臨強制平倉的風險。在股指期貨市場上，資金量風險通常是投機者操縱市場的重要手段。如果空方主力嚴重違規，將會使無數多頭面臨爆倉的危險，人為造成資金流動性風險；對于金融機構而言，如果金融機構沒有足夠的現金來支付到期債務，就會被迫出售資產，并不得不以低于正常的價格出售其資產而造成重大損失；或者金融機構根本無法出售資產，必須依賴對外融資來支付到期債務。如果該機構連對外融資的渠道都喪失了，它將被迫宣布倒閉，這就是資金流動性風險的后果。三是強制平倉風險。強制平倉是期貨交易中的一種制度。它是指交易所按有關規定對會員、投資者持倉實行強行平倉的一種強制性風險控制措施。具體是指在出現特殊情況時交易所對會員、投資者的持倉予以強制性對沖，以了結部分或全部持倉的行為。但是如果投資者不能很好地把握機會，一旦出現利空行情而資金不能及時到位或持倉超限等情況，就可能被強制平倉，其損益由投資者自行承擔。

3． 股指期貨的特殊風險

首先是基差風險。基差風險是股指期貨相對與其他金融衍生品（期權、掉期等）的特殊風險。從本質上看，基差反映著貨幣的時間價值，一般應維持一定區間內的正值（即期貨價格大于現貨價格）。但在巨大的市場波動中，也有可能出現基差倒掛甚至長時間倒掛的異常現象。基差的異常變動，表明股指期貨交易中的價格信息已完全扭曲，這將產生巨大的交易性風險。其次是標的物風險。股指期貨由于標的物的特殊性，使現貨和期貨合約數量上的一致僅具有理論上的意義，而不具有現實操作性。這是因為股票指數設計中的綜合性及設計中權重因素的考慮，使得在股票現貨組合中，只有當股票品種和權數完全與指數一致時，才能真正做到完全鎖定風險，而這在實際操作中的可行性幾乎是零。因此，股指期貨標的物的特殊性，使完全意義上的期貨與現貨間的套期保值成為不可能，因而風險將一直存在。最后是交割制度風險。股指期貨采用現金交割的方式完成清算。相對于其他結合實物交割進行清算的金融衍生品而言，存在更大的交割制度風險，股指期貨則只能是完全以現金交割，而不可能以對應的股票完成清算。

三、我國上市股指期貨特有的風險

我國上市股指期貨不僅具有前面所述的普遍風險，而且在我國現階段的社會經濟環境下，還具有一些其他風險。

1． 監管風險

由于股指期貨市場與現貨市場之間客觀上存在著某種聯動關系，這就使一些機構投資者尤其是一些私募基金組織，有時可能會在交易中以犧牲廣大中小散戶利益為代價，運用股指期貨交易來操縱市場，以牟取暴利，從而加大金融市場的風險。因此，我國在股指期貨上市之初，一定要加強對股指期貨風險的監管，通過立法、三級監管等方法，防范預知的風險。

2. 合約風險

為保證股指期貨合約的功能發揮與不被操縱，必須選擇合適的股指期貨標的指數。如果股指期貨合約設計不當，不僅會發生操縱市場的行為，還會擾亂我國現有的金融秩序。例如每日漲跌幅度的限制主要是為了減緩、抑制一些突發性事件和過度投機行為對期貨價格的沖擊而造成的狂漲暴跌。如果我國在股指期貨上市之初沒有控制好漲跌幅度的限制，就有可能造成會員和客戶的保證金賬戶大面積虧損甚至透支，期貨交易所難以擔保合約的履行，甚至產生巨大的金融風險。

3． 投資主體風險

任何一個市場要順利運行下去，必須具有相應的市場交易投資主體。一個完善的股指期貨市場應當具備3類交易主體：套期保值者、投機者、套利者，以保證股指期貨市場供求的平衡與功能的發揮。在我國股指期貨上市之初，對廣大的散戶投資者來說是不宜貿然進入的，主要是因為廣大的散戶對新興的金融工具的具體運作還不很熟悉，加上股指期貨又具有較高的風險，如果貿然進入，在交易中出現漲跌停板時，很可能會發生穿倉的危險。

四、對防范我國股指期貨風險的幾點看法

由于我國國情的特殊性，在穩妥推出股指期貨后，應注意風險的防范，加大監管力度。按照高標準、穩起步的原則，做好股指期貨風險化解工作，確保順利上市和平穩運行。

1. 加強股指期貨風險控制機制的建設

一是內部風險控制。內部風險控制是指投資機構通過組織結構、制度安排、會計處理、內部稽核等形成風險管理系統控制風險的過程。這一過程通常由風險的識別、度量開始，經有效的風險控制系統、信息系統和內部稽核的檢測，形成一個周而復始的機構風險管理的循環流程，對風險進行管理。股指期貨風險管理的組織機構一般由兩部分組成，一部分是高級風險管理人員，一部分是基礎管理部門。二是外部風險控制。股指期貨的外部風險控制主要是為了避免宏觀風險的發生，我國可以借鑒國際期貨市場風險監管的經驗，成立行使政府監管職能的部門或機構，實行以政府監管為主、行業自律為輔、交易所管理為補充的的三級管理體制。

2. 科學合理地設計股指期貨合約

在設計股指期貨合約時，必須遵循國際慣例，即必須滿足4個條件：一是合約必須滿足套期保值的要求，使市場參與者能夠通過期貨市場回避風險。二是合約必須保證市場的流動性，能夠吸引一部分投機者，否則套期保值無法轉移其風險。三是合約的設計必須使得市場發揮價格發現功能，通過廣泛的市場人士的參與，各種影響價格的信息以最快的速度反映到交易價格上，形成合理的預期價格。四是合約的設計必須防止價格操縱行為的發生，確保期貨市場能夠安全運作。

3. 壯大與完善股指期貨的投資主體

在股指期貨市場發展初期應確定為以機構投資者為主體的市場，可通過要求較高的交易單位和保證金限額來限制個人投資者過分參與市場，以減少市場風險并最大限度地降低其負作用，待運作成熟再逐步向廣大散戶投資者開放。另外，對機構投資者的培育力度也要加大，把大型證券公司、基金管理公司和保險公司發展為套期保值交易的主體，同時積極發展各種套利交易，引導投機者進行理性交易以促進股指期貨功能的發揮。

4． 建立和完善相關的法律法規

只有具備完善的法律，對期貨市場的發展加以規范和指導，才有利于建立公正、公平、公開的市場環境。為保證我國股指期貨交易的安全運作，我國應盡快制定《期貨交易法》。在法規體系上，可根據股指期貨的特征對《期貨市場管理暫行條例》的有關內容進行修改，在此基礎上制訂《股指期貨交易管理辦法》與《股指期貨交易規則》。

5． 加強期貨市場與證券市場的合作

證券市場和期貨市場的關系從本質上講還是比較密切的。兩個市場加強合作可以加強對金融市場的監管，給廣大投資者在證券、期貨市場間進行有效投資組合的機會，降低投資的風險與成本，提高投資的效益，滿足金融業競爭的需要。目前我國證券市場與期貨市場相隔離的狀態不利于機構投資者開展股指期貨交易，也不利于股指期貨的風險監控與運作效率的提高。因此，有必要打破證券市場與期貨市場之間的壁壘，加強兩個市場間頭寸的統一管理，建立風險的聯合管理機構等。

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