對我國外匯儲備高位增長的思考與建議

摘要：近幾年來，我國的外匯儲備持續高位快速增長，已遠超過經典理論所設定的適度規模，在有助于規避匯率風險的同時，也有可能成為匯率風險的來源。如何抑制外匯儲備的過快增長勢頭及如何利用好這筆數額巨大的外匯儲備，促進我國經濟的可持續發展和內外部均衡成為當務之急。

關鍵詞：外匯儲備；風險；對策

中圖分類號：F832.6 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031(2008)02-0066-03

外匯儲備作為貨幣當局持有的、用于國際支付、平衡國際收支、維持其貨幣匯率穩定及調節國內貨幣供應量的重要國際儲備資產，在保持國際支付能力、支持本國貨幣匯率、提高本國信用等級等方面具有重要的意義。然而外匯儲備的作用具有兩面性，即在有助于規避匯率風險的同時，也有可能成為匯率風險的來源。2007年6月末，我國外匯儲備資產較上年末增加2663億美元，達到13326億美元。9月末，國家外匯儲備余額為14336億美元，同比增長45.11%，前三季度國家外匯儲備增加3673億美元，同比多增1983億美元。[1]外匯儲備的過快增長會帶來一系列風險，本文對此展開探討。

一、我國外匯儲備規模適度性的標準

(一)絕對指標

國際上通用的確定合理外匯儲備規模的基本指導原則是“合適的外匯儲備應該與一個國家全部外債總額基本相同”。截至到2007年6月末，我國外債余額達到3278.02億美元，比上年末增加48.14億美元，增長1.49%，其中短期外債余額占全部外債余額比例的56.40%(注：數據來源：國家外匯管理局網站.http：//www.safe.gov.cn.)。我國現在擁有的外匯儲備不僅可以償付全部外債，而且有大部分的盈余。如果從進口支付能力和國際債務償還能力的角度看，我國目前的外匯儲備已經相當于一年多的進口需求或是外債余額的兩三倍，已經不存在國際支付能力的風險。但是，外匯儲備并不是多多益善，規模過大也會帶來一系列問題。

(二)相對指標

相對指標有兩個，一是貿易測度法(Trade Related Measures)，即外匯儲備建議量相當于3個月的進口，或者儲備/年進口= 0.3~0.5；[2]二是內耗準則(Internal Drain)，即資本外逃或者貨幣供給的一定比例。外匯儲備建議量M2/儲備小于6或者在5-10之間，M1/匯率=外匯儲備。

表1是根據以上標準對我國外匯儲備適度性的一個測算。

在中國外匯儲備急劇增長的背景下，M2/外匯儲備比率基本在合理區間5-10內，但并不能因此得出我國外匯儲備規模適度的結論。M2/外匯儲備比率的這一形態與現行的制度安排密切相關，實際上并不適合作為判斷我國外匯儲備規模適度性的標準。因為在現行的結售匯制度下，中央銀行為保持匯率穩定，被動入市購匯，外匯占款成了貨幣投放的主要渠道，貨幣供給與外匯儲備規模同時增長，脫離了國民經濟增長的實際要求。因此，我們主要關注外匯儲備/年進口額比率。由表1可見，這一比率在1995年后的所有年份都遠大于0.3-0.5的合理區間，而且在近幾年更有不斷提高的趨勢，2006年末我國的外匯儲備資產達到10663億美元，進口總額為8527.69億美元，FR/IM高達1.25。由此，筆者認為，我國目前龐大的外匯儲備規模已遠超過經典理論所設定的適度規模，必然造成資金的巨大浪費。

二、外匯儲備規模過大可能引發的風險

(一)外匯儲備規模過大會帶來巨大的匯率風險

外匯儲備作為金融資產，其匯率風險是客觀存在的。從2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，人民幣匯率不斷小幅升值。據美國財政部統計，我國持有的美國國債于2005年12月底達到2498億美元，我國在2006年的新增外匯儲備中有41%投資美元資產，到2006年12月持有的美國國庫券占外匯儲備總額的比重為32.8%。匯改以后，截至2007年10月底，美元對人民幣己經貶值8.8%(注：數據來源：國家外匯管理局網站.http：//www.safe.gov.cn.)，近年來美元與歐元的匯價跌幅在30%以上，而且據相關研究，美元將進一步走低，由于我國外匯儲備中約有60%-70%是美元資產，中央銀行因美元對本幣貶值而導致的匯率風險損失是巨大的。

(二)外匯儲備規模過大會造成資源的閑置和浪費

持有一定規模的外匯儲備，就意味著國家對國外資源的一定購買力，同時也意味著將一定的國內資源提供給國外使用，即放棄了使用國外資源來增加國內投資，促進經濟增長的機會，其凈機會成本是國內資本的邊際產出與所購買的有息資產收益率之差。規模如此之大的資源，與我國正值建設時期需要大量資金形成鮮明對比。在國家的層面上，目前平均5%的外匯儲備收益率低于外國在華資本平均20%的收益率，這實質上就是將我國的資源無償或低息借給國際貨幣流通國長期使用。[3]而反過來，我國還要以各種優惠條件吸引外資，進一步加大融資成本。

(三)外匯儲備規模增長過快會使人民幣升值壓力增大

近幾年，隨著國際競爭的日益激烈，中國資本賬戶也漸進開放，由于過多的外匯儲備，增加了外匯市場上對人民幣升值的預期，使得國際熱錢通過各種途徑向國內流動，從而使人民幣升值的壓力進一步增大，形成了一個惡性循環。外匯儲備增加是以增加中央銀行外匯占款形式的基礎貨幣投放為代價，基礎貨幣投放速度加快，將影響和制約中央銀行的金融調控能力，削弱我國貨幣政策的獨立性，進而增加人民幣升值的壓力。根據國際收支平衡原理，我國巨額的貿易順差必然伴隨著其他國家的高額貿易逆差，這樣會使一些國家通過設置貿易壁壘，向人民幣升值施壓，對于我國經濟發展所需的國際經濟環境產生不利影響。

(四)外匯儲備規模過大會加大通貨膨脹的壓力

2001-2006年我國外匯儲備增加了8541.8億美元，基礎貨幣投放增加45867.2億元。由于外匯占款的不斷增加，基礎貨幣投放過多，從貨幣政策角度來看，為避免通貨膨脹，就應該提高利率，實施緊縮政策。但是按照利率平價理論，如果提高利率就會吸引更多的國外資金流入，結匯后又會形成更多的基礎貨幣投放，通貨膨脹壓力會進一步加大。

三、完善我國外匯儲備管理的對策建議

(一)擴大進口需求，促進國際收支的基本平衡

要解決我國外匯儲備非均衡增長問題，關鍵要從國際收支著手。而要實現國際收支均衡，就要從根本上實現經濟增長方式的轉化，實現產業結構調整，減輕經濟增長對出口產業的依賴；擴展國內消費市場，提高國內消費能力，使之消化吸收一部分本來用于出口的產品，同時增加對進口產品的需求，以此來促進國際收支的基本平衡。首先，由于我國的出口產品大多是勞動密集型和資源消耗型產品，處于國際分工價值鏈的低端，附加值低、資源消耗大、環境污染嚴重，因而外匯儲備的迅速膨脹，意味著我國的自然資源與人力資源消耗過快。現在則可以用多年積累的外匯儲備來回購補充資源型產品，更多地換取能源儲備，比如石油資源，以彌補資源稟賦的過度耗用。其次，要走出去參股甚至并購擁有國外資源開發權的重要企業股權。再次，可以考慮使用富余外匯儲備購買國外先進技術及設備。這既可化解高額外匯儲備所帶來的貶值風險，又可促進我國產業的不斷升級，增強產業和國家的競爭力。

(二)轉變外匯管理方式，實施多元化外匯儲備結構

必須進一步做好幣種結構和資產結構的優化組合，特別是要減持美元資產儲備，在官方外匯儲備中增加以其他貨幣計價的資產，如歐元、日元和英鎊等，爭取與借入債務的貨幣結構一致。另外，要選擇適當時機，提高黃金儲備在我國國際儲備中的比重。我國的黃金儲備水平遠遠低于其他國家，截至2006年，我國目前的國際儲備中黃金只占1.6%，而其他國家該比例分別是：美國61.1%、意大利55.8%、法國55.1%、德國51.1%、荷蘭50.5%。[4]而且當前我外匯儲備主要用于金融資產和證券資產投資(基本上投資于美國國債)，尚無實物資產投資，因此應嘗試將部分外匯儲備用于收益高、風險小的實物投資。

(三)借鑒國際管理經驗，創新外匯經營方式

應該積極吸取國外成功的外匯管理經驗，外匯管理思想由“零風險、低收益”向“低風險、中收益”轉變。例如把部分外匯儲備交給國外基金公司代管。事實上，當前不少國家的中央銀行都把部分外匯儲備交給一家或幾家基金公司代管，由專家把外匯儲備按不同比例進行資產組合，并根據市場的變化調整結構，這些基金獲取的收益較高，從而取得良好的經濟效益和社會效益。也可以借鑒新加坡的實踐經驗，通過建立專門的儲備資產管理公司(新加坡政府投資公司、淡馬錫控股)來對外匯儲備進行運作，以提高儲備資產的收益率。同時，進一步加強已成立的中央匯金投資公司的具體投資職能。

(四)調整我國的外匯管理政策

為解決我國高額外匯儲備問題，中國人民銀行提出了三項解決措施：調整“寬進嚴出”的外匯政策取向、變“藏匯于國”為“藏匯于民”、構建完整的“走出去”外匯管理體系。可以進一步改革現行結售匯制度，建立多級式儲備體系，真正實現藏匯于民。在外匯儲備余額激增的情況下，逐步過渡到意愿結匯制，實現持匯主體多元化，允許企業持有一定額度的外匯，放寬居民用匯條件和額度限制。調整和改變現行的超國民待遇的激勵導向政策，諸如出口退稅、貸款貼息、稅收優惠、低地價政策等，調整之前的“寬進嚴出”局面。同時，構建多層次的金融市場，加強相關金融產品的創新。目前的各種理財產品，如銀行推出的代客境外理財業務、QDII外幣基金等都可以在一定程度上擴大外匯投資渠道，這將有助于實現“藏匯于民”。

參考文獻：

[1]國家外匯儲備達1.4萬多億美元[N].人民日報，2007-10 -13.

[2] 傅聯康.外匯儲備超速增長與外源性金融風險防范[J].國際商務研究，2006，(1).

[3] 者貴昌.中國國際儲備的分析與研究[J].國際金融研究，2005，(5).

[4] 孔立明.試論我國外匯儲備的過剩及其運用[J].新疆財經，2006，(1).