中國資本市場發(fā)展中的幾個重要問題

王一萱中國資本市場研究會秘書長

股權(quán)分置改革

2001年10月開始，中國證監(jiān)會開始系統(tǒng)研究國有股減持方案，并通過證監(jiān)會網(wǎng)站向全國征集減持方案，我有幸參與了此間證監(jiān)會減持工作小組的工作。2002年1月26日，證監(jiān)會規(guī)劃委公布國有股減持方案階段性成果，將方案分為“七招十六式”，即配售、股權(quán)調(diào)整、開辟第二市場、預(yù)設(shè)未來流通權(quán)、權(quán)證、基金，其他等七類流通和減持方式。此分類方式就是按照流通和減持方式進(jìn)行的。當(dāng)然，不管以何種方式流通和減持，定價(jià)機(jī)制是最核心的。上述七種方案中國有股退出的定價(jià)從每股凈資產(chǎn)到10倍市盈率到市場價(jià)適當(dāng)折價(jià)再到市場價(jià)，由低到高都有。越接近市場價(jià)的減持方案，流通股股東越反對。至于減持后的資金運(yùn)用模式，在2001－2002年的整體設(shè)計(jì)中考慮并不多，除基金類方案中有成立專門減持機(jī)構(gòu)將減持所得上繳社保基金的特殊安排外，其他類型方案基本上對原國有股東減持國有股后的資金運(yùn)用沒有涉及。應(yīng)該說2001－2002年國有股減持方案的大討論雖然以市場大幅波動而暫緩執(zhí)行告終，但對國有股減持的很多理論和實(shí)際操作問題是越辯越明。比如達(dá)成了國有股流通需要支付流動性溢價(jià)，國有股減持要保護(hù)原有流通股股東的權(quán)益，對價(jià)方案可以由市場來決定，對價(jià)可以以送股，配股，預(yù)設(shè)未來流通權(quán)等方式進(jìn)行等等，這都為后來股權(quán)分置改革的成功實(shí)施積累了寶貴的經(jīng)驗(yàn)。

2005年啟動的股權(quán)分置改革，很好地解決了國有股減持的定價(jià)機(jī)制和減持方式，從而獲得了極大的成功。在定價(jià)機(jī)制方面，主流的方案，即非流通股股東向流通股股東送股，代表了前者向后者贖買流通權(quán)的理論內(nèi)涵，而送股的多少由流通股股東表決通過，彰顯了保護(hù)流通股股東權(quán)利的指導(dǎo)思想。在2006年底完成股改的1125家上市公司中，采取直接送股方式的有954家，包含送股方式的有1086家，占1125家公司的96.5％。另外其他公司還采取了向流通股股東派現(xiàn)，免費(fèi)發(fā)放權(quán)證，回購國有股、預(yù)設(shè)未來流通價(jià)格等方式提供對價(jià)。在流通方式方面，此次股權(quán)分置改革解決了流通和減持分開處理的思路，首先通過對價(jià)支付解決非流通股的流通權(quán)，而實(shí)際的流通采取“鎖一爬二”的限制措施，在公司股權(quán)分置改革完成后的三年后才能全部進(jìn)入流通市場，從而有效地降低了大量國有股流通對市場的沖擊。2007年7月國資委和證監(jiān)會聯(lián)合出臺了《國有股東轉(zhuǎn)讓所持上市公司股份管理暫行辦法》，規(guī)定國有控股股東在3年內(nèi)通過交易所系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓總股本的5％(10億股總股本為3％)以上，要經(jīng)過國資委嚴(yán)格審批，從而進(jìn)一步限制了三年后進(jìn)入流通市場的國有股數(shù)量。

到目前為止，關(guān)于國有股流通和減持的若干重大環(huán)節(jié)中，我認(rèn)為減持后的資金的用途仍不夠明確。自從2001年《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》短暫執(zhí)行并在國內(nèi)廢止后，國有股減持后的資金補(bǔ)充社保的呼聲仍不斷，但到現(xiàn)在為止，國有股減持后的資金到底應(yīng)該干什么，誰來決定國有股的減持這些問題仍不明確。主要原因是我國國資管理體制仍然沒有理順，誰是這些國有上市公司真正的股東，是國資委還是國務(wù)院授權(quán)的國有大型企業(yè)，真正的股東代表的缺位使資金的用途只能停留在公司層面和部門利益上，巨大的社保缺口不能得到及時(shí)考慮。

大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者

近年來，我國基金業(yè)得到迅猛的發(fā)展，一是基金規(guī)模的迅速增長。從2004年到2006年的三年間，基金公司管理的資產(chǎn)凈值的年均復(fù)合增長率超過70％。截至2007年9月底，基金資產(chǎn)凈值已經(jīng)超過了3萬億元，不到兩年時(shí)間增長了5.6倍，占流通市值的40％左右。二是基金投資業(yè)績的大幅提高，為持有人帶來了豐厚的投資收益。在不同統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，股票基金的平均回報(bào)率均超過同期上證指數(shù)。2007年以來截至10月31日，各類股票型基金凈值增長率平均為133.2％，超過同期上證綜合指數(shù)122.57％的漲幅。2006年基金分紅達(dá)652億元，是2005年的19倍，2007年1－10月，分紅更達(dá)到2299億元，同比增長3倍多。三是基金產(chǎn)品呈現(xiàn)多樣化。從封閉式基金為主發(fā)展為開放式基金為主，由單一的股票型基金發(fā)展為債券基金、貨幣市場基金等多元化基金品種，并開始了QDII的試點(diǎn)運(yùn)行工作。

基金為主體的機(jī)構(gòu)投資者的蓬勃發(fā)展與資本市場的發(fā)展形成了良性互動，彰顯了機(jī)構(gòu)投資者在資本市場發(fā)展中的重要性和必要性。基金積極參與股票發(fā)行的估值和詢價(jià)，促進(jìn)了市場定價(jià)功能的形成和完善；基金專業(yè)化的投資管理，推動了價(jià)值投資理念的形成，藍(lán)籌股的價(jià)值得到極大提升：基金廣泛參與，積極支持了股權(quán)分置改革以及公司并購，重組等市場重大制度變革，推動了上市公司治理結(jié)構(gòu)的完善。基金力量的崛起對促進(jìn)整個資本市場平穩(wěn)有序高效運(yùn)行發(fā)揮了重要作用。

在國際化方面，我國基金業(yè)也一直處于證券市場對外開放的前沿。在機(jī)構(gòu)開放方面，截至2007年10月底，國內(nèi)合資基金公司達(dá)到28家，占全部基金管理公司數(shù)量的近一半；QFII制度從2002年實(shí)施以來，額度不斷擴(kuò)大，今年增加到300億美元；基金QDII在今年放行，12家基金管理公司獲得QDII資格，獲195億美元額度，幾年來形成了資金和機(jī)構(gòu)多方位開放的良性格局。

中國的股市還不能成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表

截至2007年10月底，我國股市市值為28萬億元，與GDP的比率為133％。已經(jīng)接近發(fā)達(dá)國家美國和英國的水平。從股市市值與GDP比率這個單一指標(biāo)看，我國股市的經(jīng)濟(jì)晴雨表作用已經(jīng)顯現(xiàn)，但是，上述指標(biāo)是存量指標(biāo)，從流量指標(biāo)看，即上市公司股市融資額與銀行貸款融資額的比率，我國股市在國民經(jīng)濟(jì)中的地位還非常低。境內(nèi)股票籌資與銀行貸款增加額的比率我國長期以來徘徊在10％以下，2006年底也只有8％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國和英國前者是后者的3－4倍的水平。這一指標(biāo)說明，雖然我國掛牌上市公司的名義市值較高，但其利用資本市場進(jìn)行融資的活動卻并不活躍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行貸款的水平。金融部門經(jīng)濟(jì)晴雨表的功能，更多地體現(xiàn)在銀行系統(tǒng)。

從上市公司在國民生產(chǎn)中所占比例來看，我國上市公司的各項(xiàng)經(jīng)營指標(biāo)占比還較低，對整體經(jīng)濟(jì)的代表性還不夠。截至2006年末，我國工業(yè)企業(yè)上市公司的資產(chǎn)總額達(dá)45644億元，占同期全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)總額的15.96％。2006年上市公司繳納所得稅為1455億元，超過當(dāng)年全國企業(yè)所得稅總額7020億元的20％。很難想象，占比不到20％的群體能夠很好地反映整體的情況。

從上市公司在國民經(jīng)濟(jì)各個行業(yè)中所占比例來看，我國上市公

司的行業(yè)分布并不均勻，不能完全代表國民經(jīng)濟(jì)的主要行業(yè)，從目前情況看，我國采掘業(yè)、鋼鐵業(yè)，電力煤氣業(yè)的上市公司較多，上市公司的利潤貢獻(xiàn)達(dá)到整個行業(yè)的25％－60％。但電信業(yè)就缺乏有實(shí)力的上市公司，中國移動，中國電信等行業(yè)巨頭并未在國內(nèi)上市，電信類上市公司的資產(chǎn)，營收、利潤在整個行業(yè)內(nèi)微不足道，不能代表行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r。另外，銀行業(yè)、石化業(yè)的上市公司都是行業(yè)內(nèi)的壟斷寡頭，因此占整個上市公司各項(xiàng)指標(biāo)的比重很高，也造成了股票指數(shù)過多地隨這些壟斷行業(yè)的景氣變化而變化。這也不能完全反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的真實(shí)情況。應(yīng)該學(xué)習(xí)香港恒生指數(shù)的做法，對個別壟斷行業(yè)的巨無霸實(shí)施市值計(jì)算的上限比例。

最后，由于我國投資者行為的不理性、市場監(jiān)管力度不夠，股票指數(shù)走勢并不完全與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展吻合。從兩者的關(guān)系看，我國股市有兩次比較明顯的偏離，分別發(fā)生在1999年至2001年和2002年至2005年。在2002年至2005年期間，我國宏觀經(jīng)濟(jì)向好，GDP年均增速超過10％，但同期上證綜指從2002年初的1645點(diǎn)降至2005年6月初的1013點(diǎn)，降幅為38％。當(dāng)然，最近兩年股指走勢與宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的關(guān)聯(lián)程度開始增強(qiáng)，呈現(xiàn)正相關(guān)效應(yīng)。但并不能保證今后仍然會由于投資者的不夠理性而出現(xiàn)背離情況。

因此，從股票市場融資額的比率，上市公司在國民生產(chǎn)中的比率、上市公司的行業(yè)代表性，以及投資者的成熟度來看，我國資本市場真正發(fā)揮經(jīng)濟(jì)晴雨表的作用還有很長的路要走。

林義相天相投資顧問公司董事長

基金業(yè)的發(fā)展歷程

我國的基金業(yè)起步于1998年，經(jīng)過近十年的發(fā)展，無論從規(guī)模上還是數(shù)量上都取得了驚人的發(fā)展，成績斐然。伴隨著股票市場的快速上揚(yáng)以及基金銷售活動的持續(xù)火熱，基金資產(chǎn)規(guī)模快速膨脹。2007年3季度末，基金的總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到3.05萬億元，相對于2006年底的0.86萬億，增長幅度超過了250％。從基金數(shù)量來看，已經(jīng)從1998年僅有的5支發(fā)展到2007年三季度末的342只。在基金規(guī)模快速擴(kuò)張的同時(shí)，基金持股市值由2006年底的0.48萬億元增加到2007年3季度末的2.32萬億，持股市值占A股市場流通市值比例也由20％進(jìn)一步提升到28％。作為最大的機(jī)構(gòu)投資者群體，基金在證券市場中的地位逐漸提高，市場話語權(quán)逐步加大。

基金投資者的隊(duì)伍不斷擴(kuò)大，持有人結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變化，個人投資者占據(jù)開放式基金的絕對主導(dǎo)地位，截止到2007年g月底，期末基金賬戶數(shù)超過2200萬戶，與2006年底相比增加了7倍。基金的賺錢效應(yīng)和理財(cái)優(yōu)勢促使更多股民轉(zhuǎn)變成基民，基金開戶數(shù)頻創(chuàng)新高，無論是新基金發(fā)行還是老基金的持續(xù)營銷都受到投資者的追捧。如今中國基金業(yè)已經(jīng)成為關(guān)平中國資本市場健康發(fā)展，關(guān)乎廣大百姓福祉的大事。

伴隨中國資本市場的健康發(fā)展，中國基金業(yè)也已然進(jìn)入發(fā)展的黃金階段。究其原因，經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定的高速增長及其帶來的居民財(cái)富積累，證券市場制度的完善以及有利的相關(guān)政策等多方面因素構(gòu)成了基金業(yè)快速發(fā)展的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

加強(qiáng)行業(yè)業(yè)務(wù)監(jiān)管

以基金業(yè)為代表的資產(chǎn)管理行業(yè)，除了法律法規(guī)和監(jiān)管體系之外，產(chǎn)業(yè)理念、公司治理、人才隊(duì)伍、業(yè)務(wù)流程、技術(shù)支持，產(chǎn)品種類等資產(chǎn)管理業(yè)基本元素已經(jīng)具備。可以說，我國的資產(chǎn)管理行業(yè)已經(jīng)初具規(guī)模，并為進(jìn)一步的發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。大家都說金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，我認(rèn)為資產(chǎn)管理可以說是現(xiàn)代金融的核心。資產(chǎn)管理涉及巨大利益的運(yùn)作和分配，直接決定著資源的配置。把幾萬億元的資金交給我們的法律和行政管不到的外國人和外國機(jī)構(gòu)管理，設(shè)想一下，如果有個萬一，將是什么樣的后果?因此，發(fā)展金融是國家的戰(zhàn)略利益，發(fā)展資產(chǎn)管理也是國家利益。

資產(chǎn)管理業(yè)的發(fā)展決不僅僅是現(xiàn)有幾十家基金管理公司的事情，也不是僅靠他們就能夠?qū)崿F(xiàn)的。為了基金業(yè)更好的持續(xù)健康地發(fā)展，基金管理公司必須做對市場和社會負(fù)責(zé)任，有貢獻(xiàn)的企業(yè)，在業(yè)內(nèi)壯大行業(yè)力量，形成可持續(xù)發(fā)展的和諧生態(tài)，在產(chǎn)業(yè)鏈上廣結(jié)盟友，形成合力。為此，必須放松管制，避免管制過度的擠出效應(yīng)和短期化效應(yīng)，逐步增加基金管理公司數(shù)量，鼓勵多樣化(規(guī)模，專業(yè)、優(yōu)勢、客戶，理念，技術(shù)、資金性質(zhì)等)；大力培育和扶持合法合規(guī)的(就像基金管理公司初期)與資產(chǎn)管理相關(guān)的中介服務(wù)商和專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)；還要加強(qiáng)監(jiān)管，規(guī)范基金公司的運(yùn)作，避免監(jiān)管不力形成的劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象。基金管理業(yè)需要營造友好的業(yè)內(nèi)環(huán)境、外部認(rèn)知環(huán)境。輿論環(huán)境，政策環(huán)境和社會環(huán)境。基金業(yè)要成為名副其實(shí)的資產(chǎn)管理業(yè)，并進(jìn)而成為經(jīng)濟(jì)中的戰(zhàn)略性行業(yè)，就必須走出金融人才的專業(yè)，走進(jìn)老百姓的生活，走出資產(chǎn)管理的行業(yè)，走進(jìn)廣闊的社會。

基金業(yè)發(fā)展過程中需要動態(tài)把握和好好處理的一個重要問題就是基金業(yè)的市場化運(yùn)作與行業(yè)管制之間的矛盾。從投資者的角度來看，基金是投資工具，是獲取投資回報(bào)的載體；從基金管理公司的角度來看。它們是市場運(yùn)作的主體，是商業(yè)經(jīng)營機(jī)構(gòu)，需要自主經(jīng)營，自負(fù)盈虧。但是，從整個經(jīng)濟(jì)的資源配置和金融體系來看，基金業(yè)則是社會儲蓄進(jìn)入投資領(lǐng)域的一個渠道。由此我們可以理解，政府部門會根據(jù)證券市場的狀況控制基金發(fā)行的節(jié)奏和規(guī)模。在基金業(yè)仍然是一個壟斷行業(yè)的時(shí)候，如果沒有適度的行政介入和干預(yù)。壟斷者就有可能成為掠奪者，甚至魔鬼。因此，即使在像基金業(yè)這樣的高度市場化運(yùn)作的領(lǐng)域，適度的行政干預(yù)和行業(yè)管制仍然是不可或缺的。即便如此，監(jiān)管者必須注意到管制過度對于行業(yè)發(fā)展和行業(yè)競爭力的負(fù)面影響，應(yīng)當(dāng)根據(jù)宏觀環(huán)境和市場狀況適時(shí)地作出調(diào)整。管制過度會將大量有利于行業(yè)發(fā)展的積極力量排斥在行業(yè)之外甚至轉(zhuǎn)變?yōu)樾袠I(yè)的對立力量，還會把已經(jīng)培養(yǎng)起來的業(yè)內(nèi)有生力量逼出行業(yè)并進(jìn)而成為異己甚至破壞力量。在管制過度的情況下。基金管理公司要做的第一件事情是滿足管制和審批的要求，而不是培育自己的業(yè)務(wù)能力和有差異性的核心競爭力，也不是為市場和投資者提供合適的產(chǎn)品和服務(wù)。事實(shí)上，根據(jù)“適者生存”的原則，在過度管制下，“適”者只能是被動適應(yīng)者，而不是主動創(chuàng)新者，只能模仿先入者，而不能有自己的特色。

我國的基金業(yè)發(fā)展已經(jīng)取得了很大的成就，但是，要將現(xiàn)有的基金管理業(yè)進(jìn)步發(fā)展成與我國現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)的、具有戰(zhàn)略意義的資產(chǎn)管理業(yè)，還有很長的路要走。根據(jù)我對于中國基金業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀的理解和判斷，基金業(yè)發(fā)展的矛盾主要方面是管制過度和監(jiān)管不足，解決問題的切入點(diǎn)在于修改《證券投資基金法》。

基金發(fā)展中的幾個問題

在面臨新的發(fā)展機(jī)遇和挑戰(zhàn)

時(shí)，我認(rèn)為在目前的操作層面上，我國的基金業(yè)應(yīng)該特別關(guān)注以下幾方面的問題：

第一，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重。盡管基金數(shù)量和基金規(guī)模均呈爆炸式增長，單支基金發(fā)行規(guī)模超過百億已經(jīng)成為一種常態(tài)，但不同類型基金的發(fā)展存在著極度不平衡現(xiàn)象。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，當(dāng)前主要品種為偏股型基金，而債券、保本，貨幣等其他各個品種發(fā)展緩慢；

第二，基金公司業(yè)務(wù)發(fā)展模式有待進(jìn)一步完善。主要表現(xiàn)在橫向經(jīng)營范圍趨同，縱向?qū)I(yè)化分工欠缺：目前中國的基金管理公司無論是在設(shè)置上還是經(jīng)營上都大同小異，沒有體現(xiàn)差異性：盡管基金規(guī)模發(fā)展速度較快，但資產(chǎn)管理結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不均衡；各基金管理公司業(yè)務(wù)雷同，業(yè)務(wù)范圍單一；機(jī)構(gòu)理財(cái)市場和特定客戶理財(cái)服務(wù)不夠發(fā)達(dá)，管理資產(chǎn)規(guī)模也不夠大；在資產(chǎn)管理行業(yè)的內(nèi)部產(chǎn)業(yè)鏈方面，基金管理公司傾向于拒絕和排斥專業(yè)化的中間服務(wù)機(jī)構(gòu)，試圖自己完成全部產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、到銷售、資產(chǎn)管理、清算、結(jié)算、甚至注冊登記：各基金管理公司基本上都定位于全國市場，鮮見有特色，有差異化競爭優(yōu)勢的基金管理公司。在成熟市場上較為流行的業(yè)務(wù)外包模式在中國尚不流行，中國的基金管理公司整體上表現(xiàn)一種“小而全“的特點(diǎn)，專業(yè)化分工欠缺；

第三，從業(yè)人員隊(duì)伍建設(shè)任重道遠(yuǎn)，各項(xiàng)激勵機(jī)制有待進(jìn)一步完善。我們從國內(nèi)基金經(jīng)理變更情況、管理單支基金的期限，以及平均任職期限等方面對國內(nèi)基金經(jīng)理的變化特征進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，數(shù)據(jù)顯示，我國基金業(yè)呈現(xiàn)出隊(duì)伍年輕化，流動性過大等問題。伴隨著行業(yè)的快速發(fā)展，人才培養(yǎng)和儲備成為國內(nèi)基金業(yè)普遍存在的一個瓶頸問題。

同時(shí)我們也看到，基金專業(yè)人才隊(duì)伍建設(shè)的問題與基金行業(yè)準(zhǔn)入管制太嚴(yán)以及激勵缺乏有關(guān)。激勵缺乏留不住基金業(yè)需要的人才，準(zhǔn)入管制太嚴(yán)使得基金經(jīng)理們既沒有長遠(yuǎn)職業(yè)發(fā)展的謀劃，也沒有機(jī)會在辭職后繼續(xù)留在基金業(yè)內(nèi)創(chuàng)業(yè)和發(fā)展。很多基金經(jīng)理辭職后離開了證券投資基金行業(yè)，基金業(yè)內(nèi)的有生力量在有些時(shí)候變成了不規(guī)范的投機(jī)或破壞力量，變成了公募基金的異化力量；

第四，投資者教育迫在眉睫。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，可支配收入的不斷增加以及存款的實(shí)際負(fù)利率狀態(tài)使得國內(nèi)居民的理財(cái)需求日益增加，而基金市場的火爆行情進(jìn)一步喚醒了投資者的投資意識，參與基金投資熱情高漲。截止到2007年中期，開放式基金個人持有者比例已經(jīng)接近90％。但國內(nèi)絕大多數(shù)新進(jìn)入投資者對基金市場，基金產(chǎn)品的認(rèn)識水平不足，對市場風(fēng)險(xiǎn)缺乏足夠認(rèn)識，基金投資者把新基金當(dāng)成“新股”炒，“炒短線”基金的現(xiàn)象較為普遍。應(yīng)當(dāng)說，我國基金業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)還是不夠穩(wěn)固的，投資者教育迫在眉睫。

此外，中間服務(wù)商的培育和專業(yè)化程度有待加強(qiáng)。隨著我國基金業(yè)的發(fā)展，也逐漸暴露出基金銷售渠道單一，服務(wù)較簡單，辦理申購和贖回較不方便，過分依賴銀行等許多問題。國內(nèi)尚缺少獨(dú)立的投資理財(cái)咨詢公司這個渠道，基金代銷渠道的類型和數(shù)量都比較有限，在第三方代銷渠道中，國內(nèi)還缺乏保險(xiǎn)公司，折扣經(jīng)紀(jì)商，專業(yè)經(jīng)紀(jì)人等渠道。有朝一日，基金業(yè)擁有百萬以上的從業(yè)人員，那將會是一番怎樣的景象呢?

上市公司股份全流通和股權(quán)分置改革

上市公司股份的全流通和股權(quán)分置改革直是資本市場論壇所密切關(guān)注的課題，并且是近幾年的論壇主題。股權(quán)分置改革的勝利完成，有資本市場論壇的一份貢獻(xiàn)。上個世紀(jì)80年代和90年代，國有企業(yè)面臨迫切的資金需求，不得不改制為股份公司并通過發(fā)行股票籌集資金。但是，由于對股份公司和國有企業(yè)的認(rèn)識局限，為了在籌集資金的同時(shí)避免國有企業(yè)的私有化和國有資產(chǎn)流失，并保證國有經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)地位，因而，政府不允許作為發(fā)起人股的國有股份或者集體股份在二級市場上流通。為此，上市公司的股權(quán)被區(qū)分為可流通的公眾股和不可流通的發(fā)起人股。后來的一些上市公司，雖然其發(fā)起人股不歸國有或者集體所有，但延續(xù)了這樣的股權(quán)設(shè)置，也存在著股權(quán)分置的問題，股權(quán)分置造成了上市公司中發(fā)起人股東和社會公眾股東的利益分裂，甚至對立，既損害了公司的經(jīng)營業(yè)績，又損害了證券市場的規(guī)范發(fā)展。國有企業(yè)改制初期的不徹底性的危害，隨著時(shí)間的推移，表現(xiàn)得越來越明顯，使得股權(quán)分置改革成為證券市場健康發(fā)展過程中無法繞過的障礙。可以說，股權(quán)分置改革的勝利完成是對當(dāng)初國有企業(yè)股份制改革不徹底的補(bǔ)救，消除了我國資本市場正常運(yùn)行的結(jié)構(gòu)性缺陷，同時(shí)也為國有經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步改革提出了新的課題。

“股權(quán)分置”的官方說法最早出現(xiàn)在2003年11月。當(dāng)時(shí)，中國證監(jiān)會主席尚福林公開發(fā)表觀點(diǎn)說：“中國股市存在股權(quán)分置問題”。由此，學(xué)界、市場逐步采用了“股權(quán)分置”這個說法。在此之前，大部分學(xué)者、市場人士以及一些官方說法中用“國有股全流通”來描述上市公司的股本結(jié)構(gòu)問題。在此次股權(quán)分置改革之前的幾次解決非流通股流通性的嘗試中，大家也簡單地稱之為國有股流通。平心而論，股權(quán)分置的說法，既避免了用“國有股的流通性”統(tǒng)稱所有非流通股的流通性的以偏概全的問題，同時(shí)，又把股權(quán)分置改革與此前幾次失敗的全流通嘗試區(qū)分開來，至于有些人特別強(qiáng)調(diào)股權(quán)分置改革不同于國有股的全流通，則帶有一定的為了“避嫌”的實(shí)用主義性質(zhì)。其實(shí)說到底，股權(quán)分置改革，解決的核心問題依然是非流通股的流通性問題。

正如前面所說的，股權(quán)分置問題的產(chǎn)生是國有企業(yè)改革不徹底的結(jié)果。在股權(quán)分置的局面下，國有股權(quán)是無法自由流動的，影響了國有資產(chǎn)的經(jīng)營和管理，也妨礙了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。盡管股權(quán)分置改革并不能解決證券市場和國有企業(yè)的所有問題，但改革對于恢復(fù)資本市場功能，重構(gòu)現(xiàn)代金融體系，推動國有資產(chǎn)的保值增值，深化國有企業(yè)和國有資產(chǎn)管理體制改革都具有重要意義和深遠(yuǎn)影響。股權(quán)分置就像阻礙上市的國有企業(yè)進(jìn)一步改革的大鎖，而股權(quán)分置改革則打碎了這一把大鎖。誠然，股權(quán)分置改革雖然為國有企業(yè)進(jìn)一步改革消除了一大障礙，但國有企業(yè)改革的深化依然任重而道遠(yuǎn)。