公司債的新舉措與我國資本市場的健康發展

一、債券融資與我國目前的基本情況

依據美國科學家邁爾斯和麥基勒斯的研究，認為債券融資是一個高質量的積極的市場信號，相對股權融資而言，債券融資不會稀釋股東的控制權，與貸款相比也能使企業本身的控制權最大化，因此，增大債券融資是很重要的，也是最優的籌資決策。從發達國家相對成熟的資本市場來看，債券融資占到整個融資渠道的大部分，美國資本市場中，債券的發行規模和當年未償還的債券額度都分別占到總量的50％以上，其中，公司債券的籌資額度為同期股票籌資的3倍，成為美國公司主要的籌資渠道，因為這種籌資渠道不僅僅能吸取大額資金，而且能夠傳達一個積極的市場信號，顯示公司的經營能力的市場信心。

目前我國資本市場主要以股票融資為主，債券市場規模相對較小，不能承擔企業融資的主渠道，主要原因是在沒有健全的破產還債的市場退出機制下，企業不能真正承擔起一個債權人的責任和義務，因此提高了市場準入的門檻，這使得真正的公司債券融資受到限制。另外，在發行制度上的行政審批效率低下，使得債券的發行周期長；由于設置多重擔保制度，使得信用債券失去了他本來應該具有的風險收益性質，造成信用等級趨同，沒有層次感；我國信用評級機構的技術水平和公信力亦亟待提高，降低了公司債券的信息含量，也降低了從債券投資獲取預期收益的信心。在這種情況下，我國與今年的8月14日正式頒布了公司債試點辦法，該辦法主要針對于上市公司，正式啟動公司債券的發行。該辦法首先規定了一系列市場化的制度安排，債券的發行采用核準制，同時在債券融資的擔保以及籌取資金的用途等方面進行了市場化的改革舉措。這些對于建立我國的公司債發行和促進資本市場的健康平衡發展起到關鍵性的作用。

二、公司債、企業債及股票的區別

1．公司債和企業債的區別

(1)發行的主體不同。公司債券是由股份有限公司或有限責任公司發行的債券。企業債券是由中央政府部門所屬機構、國有獨資企業或國有控股企業發行的債券，它對發債主體的限制比公司債窄。

(2)發債資金用途差別。發行公司債券主要用途包括固定資產投資、技術更新改造、改善公司資金來源結構、調整公司資產結構、降低公司財務成本、支持公司并購和資產重組等。因此，只要不違反有關制度規定，發債資金如何使用幾乎完全是發債公司自己的事務，無需政府部門關心和審批。而企業債券主要限制在固定資產投資和技術革新改造方面，并與政府部門的審批項目直接相關。

(3)信用來源差別。公司債的信用來源是發債公司的資產質量、經營狀況、盈利水平和持續盈利能力等自身的資產情況和經營情況，就是靠自己本身的打造的聲譽來籌集資金。由于各家公司的具體情況不盡相同，所以，公司債券的信用級別也相差甚多而企業債券不僅通過“國有”(即國有企業和國有控股企業等)機制貫徹了政府信用，而且通過行政強制落實擔保機制，實際信用級別與其他政府債券大同小異。

(4)發債額度差別。公司債券的發行最低限大致為1200萬元和2400萬元，而企業債券的發債數額不低于10億元。

(5)管制程序差別。在市場經濟中，公司債券的發行通常實行登記注冊制，即只要發債公司的登記材料符合法律等制度規定，監管機關無權限制其發債行為。在這種背景下，債券市場監管機關的主要工作集中在審核發債登記材料的合法性、嚴格債券的信用評級、監管發債主體的信息披露和債券市場的活動等方面。但我國企業債券的發行中，發債需經國家發改委報國務院審批，由于擔心國有企業發債引致相關兌付風險和社會問題，所以，在申請發債的相關資料中，不僅要求發債企業的債券余額不得超過凈資產的40％，而且要求有銀行予以擔保，以做到防控風險的萬無一失，一旦債券發行，審批部門就不再對發債主體的信用等級、信息披露和市場行為進行監管了。

(6)市場功能差別。在發達國家中，公司債券是各類公司獲得中長期債務性資金的一個主要方式，在上世紀80年代后，又成為推進利率市場化的一只重要力量。在我國，由于企業債券實際上屬政府債券，它的發行受到行政機制的嚴格控制，不僅每年的發行數額遠低于國債、央行票據和金融債券，也明顯低于股票的融資額，為此，不論在眾多的企業融資中還是在金融市場和金融體系中，它的作用都微乎其微。

2．公司債券和股票的區別。

(1)發行主體不同。作為籌資手段，無論是國家、地方公共團體還是企業，都可以發行債券，而股票則只能是股份制企業才可以發行。

(2)收益穩定性不同。從收益方面看，債券在購買之前，利率已定，到期就可以獲得固定利息，而不管發行債券的公司經營獲利與否。股票一般在購買之前不定股息率，股息收入隨股份公司的盈利情況變動而變動。

(3)保本能力不同。從本金方面看，債券到期可回收本金，也就是說，連本帶利都能得到。股票則無到期之說。股票本金一旦交給公司，就不能再收回，只要公司存在，就永遠歸公司支配。公司一旦破產，還要看公司剩余資產清盤狀況。

(4)經濟利益關系不同。債券和股票反映著不同的經濟利益關系。債券所表示的只是對公司的一種債權，而股票所表示的則是對公司的所有權。權屬關系不同，就決定了債券持有者無權過問公司的經營管理，而股票持有者，則有權直接或間接地參與公司的經營管理。

(5)風險性不同。債券只是一般的投資對象，其交易轉讓的周轉率比股票較低，風險性低。股票不僅是投資對象，更是金融市場上的主要投資對象，其交易轉讓的周轉率高，市場價格變動幅度大，安全性低，風險大。

三、發行公司債對我國資本市場的影響

1．有利于穩定資本市場，降低金融風險

在近年國際收支失衡和投資渠道集中的情況下，流動性風險愈演愈烈，導致資本市場波動幅度加大，金融風險增加，在股票市場擴容有限的情況下，及時推出公司債券融資，有利于穩定資本市場，降低金融風險。

2．提高資源配置效率，降低政府信用風險

放寬公司債券融資的限制，拓寬公司的融資渠道，取消對債券資金的限制性使用約束，激發了企業通過債券融資的積極性。債券是要定期還本付息的，這就決定了企業資金的使用必須是高效率短周期的。從而改善國有企業的資本結構，提高經營效率。此外，全面開放債券市場，國有企業利用自己的信用大規模債券融資成為可能，從而降低了政府為國有企業發行債券而過度使用的信用擔保風險，降低了政府的財政壓力，同時也能帶動企業本身價值創造能力。

3．打開企業低成本融資渠道，切實保護債權人的利益

試點辦法提出公司債發行實行核準制，發行公司債可以無擔保，發行價格通過市場詢價確定，打開了企業低成本融資渠道；同時要強制披露發行企業的信息，要求發行公司及時，準確，持續的披露有關信息；引進債券受托管理人制度，要求債券受托管理人應當為債券持有人的最大利益行事，并不得與債券持有人存在利益沖突；建立債券持有人會議制度，通過規定債券持有人會議的權利和會議召開程序等內容，讓債券持有人真正發揮投資者自我保護的作用。

(作者單位：1、3．河北金融學院；2．華北電力大學)