人民幣名義匯率與上證綜合指數關系的實證研究

　　摘要：本文利用單根檢驗和協整檢驗的計量方法，對匯率制度改革后至今的中國股市與匯市的關系進行了實證分析，從購買力評價角度、貨幣供給、利率和資本流動四個方面對實證結果進行了解釋，并指出了匯率的變動帶動股市變動，最終取決于各種影響因素決定的市場的力量，我國股市與匯市不再存在簡單的長期穩定的關系。
　　關鍵詞：匯率；股價；單根檢驗；協整檢驗
　　
　　近三年來，中國匯市持續上揚，但在此期間，中國上證綜合股指的走勢卻分為方向截然不同的兩段：從1020.63點（2005年7月21日）一路飆升至6092.06點（2007年10月16日）后，鋒頭調轉向下，在這樣復雜的現實背景下，本文對匯改后中國股市與匯市的關系進行的深入研究，不僅有助于深刻認識當前的資本市場，對于防范金融風險也有重要的理論和實踐意義。
　　
　　一、文獻回顧
　　
　　Franck和Young（1972）利用兩個變量的簡單回歸開創了股價和匯率關系研究的先河，得出它們之間無關的結論。Bahmani-Oskooee 和Sohrabian（1992）第一次將協整分析用于對股價和匯率關系的檢驗，用標準普爾500指數和美國實際有效匯率分析，得出兩個變量至少在短期內存在因果關系。
　　Granger，Huang and Yang(2008)在研究2007年亞洲金融危機中究竟是貨幣貶值導致股市下跌還是股市下跌導致貨幣貶值的因果關系時發現，股市與匯市存在著很強的聯系，但不同的國家結果并不一樣，部分國家的股市與匯市存在單向（unidirectional）因果關系，部分國家存在雙向（bidirectional）因果關系。
　　　陳雁云、何維達（20 0 6）通過人民幣匯率與股價的ARCH效應檢驗及模型建立，得出人民幣對美元名義匯率與股價為顯著的正向關系，即人民幣幣值與股價為顯著的反向關系；而人民幣對日元名義匯率與股價為微弱的正向關系，即幣值與股價為微弱的反向關系。
　　陳亮、夏亮（2007）研究發現人民幣對美元匯率與滬市及深市的地產指數存在協整關系，與其他行業指數和深滬市A、B 股指數間不存在協整關系。
　　鄧燊、楊朝軍（2008）利用協整檢驗和G r a n g e r因果檢驗，對2005年7月至2007年3月人民幣名義匯率與上證綜指的關系進行了實證研究。結果表明，匯改后人民幣升值使中國股市上揚的單向Granger原因。
　　上述這些文獻從不同的角度分析了不同國家在不同時間中股市和匯市的關系，并給出了不同的闡釋。我國自2005年匯率改革以來，匯率波動幅度不斷加大，人民幣不斷升值，加上近幾年股市波動加大，那么，股價與匯率之間的關系應該更為明顯。因此本文利用寫作前的最新數據，運用金融計量分析方法對股價與匯價變動之間的關系進行實證分析。
　　
　　二、匯改后我國股市與匯市關系的實證研究
　　
　　(1)本文實證研究思路。下圖左側坐標表示人民幣名義匯率，右側坐標表示上證綜合指數，從圖中可以看出匯改后，兩個市場的走勢緊密相關。為了進一步研究匯改后中國股市與匯市之間的關系，我們利用E v i e w s3.1對上證綜合指數（S Z I N DE X）和人民幣名義匯率（E X）兩個變量進行單位根檢驗（unit root test）、協整檢驗（cointegrationtest）、格蘭杰因果檢驗（Granger causality test）。為了克服時間序列的異方差問題，在本文的研究中對匯率和上證指數均取自然對數，這樣可以克服數據數量級不同的影 響。
　　本文首先對總樣本數據（2005年7月21日至2008年6月12日數據）用E v i ew s 3.1進行了簡單的實證分析，用以證明本文上述的觀點：對匯改后至今的中國股市與匯市不存在長期的穩定的關系。
　?。?）單位根檢驗。總樣本單位根檢驗（u n i t r o o ttest）結論見表1。
　　
　　從表1可以看出，LEX和LSZINDEX原序列的ADF值均大于1%臨界值，單位根檢驗顯示在1%的顯著水平下都是非平穩過程，但他們的一階差分的A D F值都小于1%臨界值，拒絕原假設。因此，上證指數和人民幣匯率的一階差分都是平穩過程，即時間序列L SZ I N DE X和L E X都是一階單整過程。
　?。?）協整檢驗（coi ntegrat ion te st）。本文根據研究需要，采用EG兩步法對LEX和LSZINDEX進行協整分析。具體建立模型步驟如下：