世界儲備貨幣變化趨勢及其控制

摘要：世界儲備貨幣規模過度增長和歐元逐漸替換美元、英鎊趕超日元的結構變化是1999－2007期間世界儲備貨幣變化的兩大特征。世界經濟一體化程度和國際經濟交易規模的不斷上升導致國際儲備貨幣規模的上升，儲備貨幣發行國的經濟增長、貨幣政策和匯率水平決定其在世界儲備貨幣中的結構變化。世界儲備貨幣過度增長帶來諸多負面后果，短期內控制儲備貨幣發行國經常項目逆差和貨幣發行規模、非儲備貨幣國家適度持有和合理利用儲備貨幣，長期內構建與經濟實力結構相適應的國際貨幣體系可以有效控制儲備貨幣的過度增長。

關鍵詞：世界儲備貨幣；過度增長；國際貨幣體系

中圖分類號：F820.3 文獻標識碼：Ａ 文章編號：１００３－９０３１（２００8）11－００46－０4

一、引言

世界儲備貨幣是指政府持有的可直接用于國際支付的國際通用的貨幣資金，是一個國家用以穩定其匯率、干預外匯市場和彌補國際收支逆差的國際清償力，通過經常項目或資本項目流向需要國際儲備貨幣的國家和地區。從國際貨幣體系的發展歷史來看，金本位制時期的英鎊、布雷頓森林體系早中期的美元、布雷頓森林體系后期及牙買加體系時期的美元、英鎊、日元，及1999正式流通的歐元都是典型的國際儲備貨幣，目前的國際儲備貨幣主要是美元、歐元、英鎊、日元、瑞士法郎等貨幣，呈現出儲備貨幣多元化的局面。

由于持有儲備貨幣會產生機會成本，因此，一國持有的國際儲備貨幣應該結合其國際收支狀況，既保證本國最低限度進口貿易總量所必需的經常儲備量，又能滿足在國民經濟發展最快時可能出現的外貿需要量與其他國際支付所需要的保險儲備量。為了減少機會成本，一國往往會以主權財富基金形式對其國際儲備貨幣進行動態管理。從世界范圍來看，國際儲備貨幣的總和類似于一國的貨幣供給，必須與經濟發展的需要相適應，過多的國際儲備貨幣會帶來諸多問題。對全球國際儲備貨幣規模變化的趨勢和原因進行分析，有利于構筑相對穩定和公平的國際金融新秩序。

二、世界儲備貨幣過度增長的趨勢分析

美元、歐元、英鎊和日元是四大國際儲備貨幣，占全球外匯儲備總和的95％以上。從儲備貨幣的規模來看，全球儲備貨幣從1999年的1.782萬億美元上升到2008年一季度的6.874萬億美元，年均增速達到8.5％。而同期全球GDP增長率在2％-4％，儲備貨幣的增長速度是同期GDP增長速度的2－4倍，說明世界儲備貨幣的發行超出了全球經濟增長的需要，也就是儲備貨幣過度發行。從儲備貨幣的結構來看，美元儲備和英鎊儲備的占比逐漸下降，歐元和日元占比逐漸上升，四大儲備額貨幣占比排序是美元、歐元、英鎊和日元。美元儲備從1999年的1.2654萬億美元上升到2008年一季度的4.3306萬億美元，占比從71.01％下降到63.00％，2005年出現短暫反彈上沖到66.91％，但隨即回復下跌趨勢。歐元儲備從1999年的0.3190萬億美元上升到2008年一季度的1.8422萬億美元，占比從17.90％上升到26.8％，2002年出現較為強勁的上升（占比增加4.61個百分點），其他時期上升較為平穩。英鎊儲備從1999年的0.0515萬億美元上升到2008年一季度的0.3231萬億美元，占比從2.89％上升到4.70％，從2004年開始進入較快的增長期。日元儲備從1999年的0.1137萬億美元下降到2008年一季度的0.2138萬億美元，占比從6.37％下降到3.11％，基本呈穩定的下降態勢（參見表1）。

三、世界儲備貨幣過度增長的成因分析

1．美國經濟增長乏力與世界儲備貨幣的過度增長。經濟增長強勁通常有利于該國或地區貨幣提高其在全球官方儲備資產中所占比重，儲備貨幣國家在全球GDP中所占比重每提高一個百分點，其貨幣在全球外匯儲備中所占比重相應提高0.8個百分點。盡管同期歐元區經濟沒有出現顯著的增長，但是相對美國經濟還是顯現出優良的態勢。英國經濟自1999年以來穩步增長，通貨膨脹率一直保持在可控范圍之內。美國經濟在經歷過新經濟繁榮后即進入持續的疲軟期，加之“9#8226;11”恐怖事件和軍事打擊伊拉克的負面影響，使世界重新認識美國“安全港”地位，不僅對美國的投資銳減，而且大量已在美國投資的企業開始撤資，經濟基礎的疲軟決定了美元的強勢地位的衰減。美國為刺激經濟增長和利用美元國際主導貨幣的優勢地位一定程度認可美元貶值事實，沒有采取緊縮性貨幣政策。

2．美國寬松的貨幣政策與世界儲備貨幣的過度增長。根據美聯儲公布的數據，60%的美元如今在美國境外流通，維持強勢美元的貨幣政策操作空間較小。面對強勢美元政策日益加劇的負面影響和持續疲軟的經濟，美國暫時放棄了其長期堅持的強勢美元的貨幣政策。美國從2002年開始實行較為寬松的貨幣政策，美元的過度發行和低利率政策一定程度上導致了世界儲備貨幣的過度增長。美國自2001年以來一直開始執行低利率的政策，日本自2000年以來一直實行零利率政策，歐元區的利率基本穩定，英鎊的存款利率穩中有升，現在執行5%的利率，相對高于其他儲備貨幣的存款利率。在美元過度發行和低利率的同時，英鎊和歐元的升值導致其占比和國際儲備總規模的上升。[1]

3．美元霸權與世界儲備貨幣過度增長。布雷頓森林體系瓦解后的所謂牙買加體系至今沒能動搖美元的霸主地位，美元霸權并非單一的經濟問題，它是美國政治、軍事利益的體現，是和美國整個國家的利益聯系在一起的，發達國家經濟利益的沖突可能屈從于政治和軍事利益。美元霸權下的國際貨幣金融秩序是一種不對稱不公平的制度安排，這種國際貨幣體系更多的體現了美國的意志和利益，而忽視甚至損害了其他國家的利益。既有的國際貨幣秩序只能是發達國家國家利益均衡的結果，發展中國家的利益往往只是象征和表面性的。在這種體系下，美元的不合時宜的過度發行和低利率政策不會受到實質性約束，除非這種政策已經影響到美國的國家利益。從理論上講，一個國家持續大規模的國際收支逆差會導致國民收入下降，失業增加，國際儲備減少，國家信用降低，影響本國經濟的長期發展。然而，龐大的經常項目逆差和外債余額并沒有給美國經濟造成多大的沖擊，因為美元是世界貨幣，美國可以用美元來直接支付國際收支逆差，而只需要維持較少的外匯儲備，其經濟政策可以保持獨立性。美國資本的流出與國際收支赤字并不必然代表美國權力的縮小，實際上它為美國國內外以美元為基礎的信用擴張以及金融創新打下了基礎。[2]

四、世界儲備貨幣規模過度增長的經濟影響

1.世界儲備貨幣過度增長對發行國的影響。儲備貨幣儲備的增長能給儲備貨幣發行國帶來諸多利益。首先是鑄幣稅收入，發行國通過發行世界貨幣無償獲得取了大量的鑄幣稅。有研究表明美國每年的鑄幣稅收入相當于其GDP的10％。其次是低息融資的乘數收入，儲備貨幣發行國發行的貨幣通過種種途徑成為其他國家的外匯儲備，對于發行國來講實際上是一種低息的融資手段。發行國以其貨幣發行基礎為信用擔保，以較低的成本融得儲備持有國的相關經濟資源進行生產和消費，可以促進國內經濟的發展和社會福利的改進。

但是儲備貨幣的過度增長也會給儲備貨幣發行國帶來很多不利的影響。首先是“特里芬難題”所指的儲備貨幣的“信心和清償力兩難”所決定的儲備貨幣地位的弱化甚至喪失。儲備貨幣發行是以儲備貨幣發行國強大的經濟實力為基礎的，一旦經濟實力的相對優勢減弱或貨幣發行過多，儲備貨幣的地位就會弱化甚至喪失，特別是存在多元化選擇的背景下。其次是儲備貨幣過度發行將加劇全球的流動性過剩現象，儲備貨幣發行國最終可能因為通貨膨脹輸入而出現通貨膨脹。可見儲備貨幣的超經濟發行必須權衡作為世界貨幣帶來的收益和過度發行帶來的成本。

2．世界儲備貨幣過度增長對流入國的影響。儲備貨幣是一種國際清償力，持有儲備貨幣可以用來干預外匯市場運行、清算國際收支余額等，但是過多地持有世界儲備貨幣會產生許多負面效果。首先是資源的低效率使用，儲備貨幣是一種債權憑證，說明持有國以很低的利息收入為補償向儲備貨幣發行國提供巨大的資金。各個國家應該根據自己國家的貿易和經濟發展的需要來控制該國儲備貨幣的過度增長。其次是面臨較大的匯率風險，如果該儲備貨幣的過度發行使得該種貨幣貶值，那么對于高額儲備的國家來講他們會有很大的外匯儲備縮水。最后是儲備貨幣持有國為維護既有的固定匯率制度必須進行沖銷式干預，沖銷式干預導致出口行業的貨幣供給擠占非出口行業的貨幣供給，最終倒逼央行導致貨幣供給擴張，引發通貨膨脹。對于浮動匯率制的國家來說儲備貨幣太多會造成本幣升值，本國出口下降，進口增加。發展中國家的貨幣升值加上發達國家的技術和設備出口限制將一定程度封閉該國經濟，內需的增長和自主創新推動國內經濟結構提升的壓力較大。[3]

3.世界儲備貨幣過度增長對國際金融市場的影響。世界儲備貨幣的過度增長導致全球的流動性過剩，加大國際資金流動的規模。國際資金流動雖然可以實現金融資產的價值回歸，但更多的價值回歸是在過度炒作中實現的，矯枉過正，導致國際金融市場波動加劇。固定匯率制度下主權貨幣的高估或低估將面臨極大的貶值或升值壓力，對尚未做好相關準備的國家將是巨大的考驗。自2003年以來歐洲股市上漲160%，美國股市上漲70.5%，中國股市上漲200％，俄羅斯RTS指數上漲440%。歐元對美元升值26%，據湯姆遜金融集團統計，歐洲股票市場總市值升至15.72萬億美元，超過了美國的15.64萬億美元（截至2008年3月30日）。股票市場的漲幅之大與國際資金流動不無關系。

五、控制世界儲備貨幣過度增長的措施

1.構建與經濟實力結構相適應的國際貨幣體系。國際貨幣體系是建立在貨幣主權國或地區經濟實力基礎上主權貨幣國際地位的均衡關系，主權國家經濟實力的變化必然導致國際貨幣關系的變化。布雷頓森林體系瓦解后美元作為世界貨幣的中心地位依然具備一定的基礎，只是更多的具有經濟實力的國家的貨幣也充當起國際儲備貨幣的角色。但由于國際貨幣體系伴隨國家經濟實力的結構關系的變化而發生變化的滯后性，實力增長國家的貨幣權力不能同步增長，國際儲備貨幣發行國的發行在現有的國際貨幣制度下缺乏嚴格的約束。如果要改變這種局面，就要構建一種非國家貨幣主導的國際貨幣體系。可以考慮將特別提款權（SDR）改造為世界儲備貨幣的唯一形式，根據一定時期各國的經濟總量確定SDR的總規模、各國SDR的份額、各國主權貨幣發行規模和各國主權貨幣與SDR的兌換比例，將IMF和WB聯合改組為新的世界銀行。在這種框架下，儲備貨幣的價值基礎不再是一國的信用，而是世界所有國家的信用，主權貨幣的超額發行成本與收益基本鎖定在一國內部，從根本上消除了現有儲備貨幣發行國以鄰為壑的操作的可能性，也適應了各國經濟實力結構的需要，應當是一種公平的國際貨幣體系。但是，該體系的建立需要漫長的過程。

2.控制儲備貨幣發行國經常項目逆差和貨幣發行規模。儲備貨幣發行國盡管經常項目長期存在大規模的逆差，但是容易通過資本項目的大規模順差而實現國際收支平衡，即使國際收支的經常項目和資本項目長期逆差，也可以通過發行儲備貨幣實現國際收支的融通調節。儲備貨幣發行國國際收支的這種特殊的平衡方式對世界經濟的負面影響要求世界各國聯合起來限制其貨幣發行規模、要求其控制經常項目逆差的規模。貨幣主要儲備貨幣的貶值導致發展中國家主權貨幣的升值，在這些國家出口受到較大影響的情況下，減少對發展中國家進口先進的技術和設備的限制，不僅有利于改善出口國的國際收支狀況，而且有利于進口國的經濟結構優化和出口競爭能力的提升（這是一個緩慢的過程，短期內不會對出口國形成壓力）。對發展中國家的出口限制不僅不利于出口國的國際收支，無助于控制世界儲備貨幣的增長，還有可能引發發展中國家對發達國家戰略資源和礦產出口的限制。[4]

3.非儲備貨幣國家適度持有和合理利用儲備貨幣。非儲備貨幣國家應根據自己國家經濟發展的狀況、應對風險的能力及其對外貿易依存度等確定外匯儲備的適度規模和結構，采取相應的措施合理利用超額儲備貨幣。對于儲備貨幣大國來說，可以把外匯儲備用于支持戰略產業的發展和戰略物資的儲備。這樣既可以減少自己高額儲備貨幣貶值的損失，又可以用這些實體資源來增加自己國家的發展潛力，避免儲備貨幣發行國的國內經濟發展目標對世界貨幣發行目標的干擾。[5]■

參考文獻：

[1]劉昌明.論美元弱勢及其對世界經濟的影響[J].經濟評論，2003，（4）.

[2]湛柏明，莊宗明.美國經濟波動對中國經濟的影響[J].世界經濟，2003，（2）.

[3]施建淮.全球經濟失衡的調整及其對中國經濟的影響[J]. CCER，2006 ，（3）.

[4]John Williamson. “Surveys in Applied Economics: International Liquidity” Journal of Western international financial， Volume 2， Issue 2，April 2000.

[5] Bosco， E.D. “Central Banks' Management of Foreign Exchange Reserves ”，Open Economies Review， Volume 9， Issue 4，1998.

World Reserve Monetary Change Trend and Control

XIE Chao-hua， ZHEN Wen-zhen

（Post-doctor station for applied economics， Hunan University， Changsha 410082，China）

Abstract: The two obvious characteristics of the world reserve currency are the increasing excessively of the world reserve currency and the structure changing of Euro replacing U. S. dollar gradually and the pound sterling catches up with and surpass the yen from 1999 to 2007. The expanding of the world economy integration degree and international economy business scale lead to the rising of international reserve currency scale， at the same time， the economic growth ， monetary policy and exchange rate of the country issuing reserve currency decide its structure changes among the world reserve currency. The increasing excessively of the world reserve currency brings about a lot of negative consequence， but there are two measures which can control effetely the increasing of reserve currency， in a short time， controlling the current account adverse balance of trade and the scale of issuing currency from the country issuing currency; in a long time， the country having no reserve currency holding appropriately reserve currency， making use of reserve currency rationally.

Key Words: The world reserve currency；Excessive growth；The international monetary system