金融危機成因及對策

美國金融危機的發生，源于體制機制中六個環節的重弊。治理危機，當前需解決美國2萬億美元的金融壞賬，中期要防止金融危機變成經濟危機，遠期則要建立新的世界貨幣體系

2007年底以來，美國次貸危機爆發，逐步演變為金融危機并向國外擴散。特別是今年9月份以來，國際金融形勢急劇惡化，迅速演變成上世紀“大蕭條”以來最嚴重的國際金融危機。金融危機又迅速影響實體經濟，全球性經濟衰退的風險明顯增大。如何迅速遏止金融危機和它對實體經濟的影響，是當前世界各國的頭等大事和一致行動。

危機的內在原因

美國金融危機的出現有其必然原因。從本質上看，是美國低儲蓄、高消費的發展模式的問題；從體制機制方面看，金融疏于監管，存在六個環節上的重弊。

第一個環節，次級房地產按揭貸款。按照國際慣例，購房按揭貸款是20％-30％的首付，然后按月還本付息。但是，美國為了刺激房地產消費，在過去的十年里購房實行“零首付”，半年內不用還本付息，五年內只付息不還本，甚至允許購房者將房價增值部分再次向銀行抵押貸款。這個世界上最“浪漫”的購房按揭貸款制度，讓美國人超前消費、超能力消費，窮人都住上大房子，造就了美國經濟輝煌的十年。但在這輝煌的背后，就潛伏了巨大的房地產泡沫及關聯的壞賬隱患。

第二個環節，房貸證券化。出于流動性和分散風險的考慮，美國的銀行金融機構將購房按揭貸款包括次級按揭貸款打包證券化，通過投資銀行賣給社會投資者。巨大的房地產泡沫就轉嫁到資本市場，并進一步轉嫁到全體社會投資者——股民、企業以及全球各種銀行和機構投資者。

第三個環節，投資銀行的異化。投資銀行本是金融中介，但美國的投資銀行為房貸證券化交易的巨額利潤所惑而角色異化。在通過承銷債券賺取中介費用的同時，大舉買賣次級債券獲取收益。形象地說，是從賭場的發牌者變為賭徒甚至莊家。角色的異化不僅使中介者失去公正，也將自己拖入泥潭不能自拔。

第四個環節，金融杠桿率過高。金融市場要穩定，金融杠桿率一定要合理。美國金融機構片面追逐利潤過度擴張，用極小比例的自有資金通過大量負債實現規模擴張，杠桿率高達1∶20-1∶30甚至1∶40-1∶50。在過去五年里，美國金融機構以這個過高過大的杠桿率，炮制了一個巨大的市場和虛假的繁榮。比如雷曼兄弟就用40億美元自有資金，形成2000億美元左右的債券投資。

第五個環節，信用違約掉期（CDS）。美國的金融投資杠桿率能達到1∶40-1∶50，是因為CDS制度的存在，信用保險機構為這些風險巨大的融資活動提供擔保。若融資方出現資金問題，由提供保險的機構賠付。但是，在沒有發生違約行為時，保險機構除了得到風險補償，還可將CDS在市場公開出售。由此形成一個巨大規模的市場——超過33萬億美元的CDS市場。CDS的出現，在規避局部風險的同時卻增大了金融整體風險，使分散的可控制的違約風險向信用保險機構集中，變成高度集中的不可控制的風險。

第六個環節，對沖基金缺乏監管。以上五個環節相互作用，已經形成美國金融危機的源頭，而“追漲殺跌”的對沖基金又加速危機的發酵爆發。美國有大量缺乏政府監管的對沖基金，當美國經濟快速發展時，對沖基金大肆做多大宗商品市場，比如把石油推上每桶147美元的“天價”；次貸危機爆發后，對沖基金又瘋狂做空美國股市，加速了整個系統的崩盤。

這六大環節一環扣一環，形成美國金融泡沫的螺旋體和生長鏈。其中一環的破滅，就會產生多米諾骨牌效應，最終演變成今天美國乃至世界的金融危機。

三階段統籌應對

2009年是應對世界金融危機的關鍵一年。遏制危機并早日走出困境，必須標本兼治、遠近結合。當前燃眉之急是解決美國2萬億美元的金融壞賬，中期是防止金融危機變成經濟危機，遠期是建立新的世界貨幣體系。

當前的措施包括三招：一是股權重組，增資擴股；二是壞賬打包，切割剝離；三是注入資金，解決流動性。

首先，政府對陷入危機的金融機構進行重組，增資擴股。比如美國把“兩房”（房地美和房利美）國有化，把私有企業變成了國有控股的企業。其次，把銀行的壞賬剝離，打包放在一邊，銀行復蘇后贖回資金，如果銀行倒閉了，由政府埋單，將壞賬清零。第三，當銀行陷入流動性危機，老百姓擠兌時，注入資金，增加現金流。或者政府出面擔保，增強社會信心；或者政府出面擔保，讓其他銀行拆借。根據測算，美國大約有2萬億美元壞賬，今年通過采取這三招大體解決了1萬億美元壞賬，明年還將解決剩下的1萬億美元壞賬。

應對危機的中期目標是振興實體經濟。如何遏制實體經濟下滑，是全球高度重視和重點解決的問題。解決的辦法，仍然是增加投資、刺激消費、加大出口的三條途徑和寬松的貨幣政策、積極的財政政策。

目前，各國政府都啟動了增加投資和刺激消費的政策，松動銀根、增加貨幣供應量，進入新的降息周期，并且摒棄貿易保護主義而采取共同行動。目前日本幾乎是零利率，英國最近一次的降息幅度達到創記錄的150個基點。降息使緊張的資金鏈松動，企業和居民還本付息壓力降低。減稅和增加出口退稅可幫助困難企業度過“寒冬”。

作為美國政府，在中期除了啟動投資、消費、出口三大需求振興實體經濟，還要亡羊補牢，從體制機制上解決滋生金融六個環節弊端的根本問題，健全金融制度。

危機解決的長期指向，則是重構國際貨幣體系。

1944年形成的布雷頓森林體系，以黃金為基礎，以美元作為最主要的國際儲備貨幣，美元直接與黃金掛鉤，各國貨幣與美元固定匯率掛鉤，并可按35美元一盎司的價格向美國兌換黃金。50年代后期以后，隨著美國國際收支趨向惡化，出現全球性“美元過剩”，美國黃金大量外流，美國的黃金儲備不能支撐美元的泛濫。1971年8月，尼克松政府被迫宣布放棄“美元本位制”，實行黃金與美元比價的自由浮動。歐洲經濟共同體和日本、加拿大等國宣布實行浮動匯率。1973年布雷頓森林體系正式瓦解后，盡管美元不再承擔兌換黃金的義務，歐元、日元實力日強，但美元的核心地位沒有改變。

美國作為國際貨幣的主要發行者，本應該恪守世界金融制度，增強美元的貨幣責任意識，防止濫用貨幣發行權。但是，從這幾十年特別是近十來年的實踐看，美國沒有肩負起職責，利益和責任失衡。

2005年，美國的GDP為12.5萬億美元，貸款余額18萬億美元，超過GDP的50％；股票市值20萬億美元，超過GDP的60％。美國政府欠債超過10萬億美元，人均負債3萬美元。

各項金融指標的狂漲，意味著大量的泡沫，必將帶來金融動蕩。從宏觀上看，這場國際金融危機是現有世界貨幣體系的積弊所致。因此，重構適應國際經濟新秩序的貨幣體系是必然趨勢。

什么樣的世界貨幣體系才是合理的？我認為，未來的世界貨幣體系應該是美元、歐元、亞元（以人民幣和日元為主的亞洲貨幣）三大世界主體貨幣三足鼎立的新體系。三大貨幣之間實行相對穩定的浮動匯率，各國貨幣與三大貨幣掛鉤。三大主體貨幣對應的國家應實行“G本位”——以GDP為本位。即GDP與銀行貸款余額、與股市市值、與房地產市值應該大致相當，虛擬經濟與實體經濟保持合理的比例。

中國彰顯經濟優勢

目前，世界金融危機對中國也產生了影響，股市、房市回調，沿海加工貿易企業訂單減少，部分企業停產破產關閉，中小企業融資難問題更加突出。但是，從總體上看，在世界經濟加速下滑的背景下，中國經濟風景尚好。為什么？中國經濟有六大優勢：

第一，巨額的外匯儲備。中國目前已有1.9萬億美元外匯儲備，足可抗御外來風險的沖擊。

第二，傳統的儲蓄美德和較高的儲蓄率。中國老百姓勤勞節儉，有儲蓄的傳統美德。2007年中國居民儲蓄達到17.2萬億元，儲蓄率達到50％以上。中國政府內債、外債的總和不到GDP的60％，財政負債風險不高。

第三，審慎嚴格而又靈活、既管制又自由的外匯管理政策。資本項下實行管制，外國資本不能隨意進出中國，而在經常項目下的外匯進出又較為自由靈活。

第四，廣闊的發展空間和巨大的內需市場。中國正處于工業化、城鎮化的高速發展期和人民生活水平的快速提升期，到2020年將建成全面小康社會，中國人均GDP十年后會突破1萬美元。廣闊的發展空間和強大的內需，不僅支撐中國經濟持續快速發展，對緩解世界金融危機也將發揮重要作用。

第五，健康的金融體系和嚴格的金融監管。中國的金融體系經過幾十年來的改革發展，已經基本完善，抵御市場風險的能力顯著增強。中國的金融制度健全，管理嚴格，并且嚴格控制金融衍生產品，沒有出現類似于美國金融體系那樣的問題。

第六，強大的制度優勢和政府宏觀調控能力。中國社會穩定、政治穩定，法制逐步健全，發展環境不斷改善。中央政府有高超的領導藝術，見事早、行動快，宏觀調控的預見性、針對性和實效性不斷提高。比如今年，上半年保持經濟平穩較快發展、控制物價過快上漲；9月以后加大宏觀調控力度，實施靈活審慎的宏觀經濟政策；11月以后果斷實施積極財政政策和適度寬松貨幣政策等，促進經濟增長、穩定市場信心。

總體來看，中國經濟增長今年將有所放緩，2009年上半年慣性下滑，下半年開始走出世界經濟衰退的陰影。國際金融危機則到2009年底見底，經濟危機到2010年底左右見底，2011年-2012年開始復蘇。■

作者為中共重慶市委常委、重慶市常務副市長