忘記指數(shù)

數(shù)字是否增長(zhǎng)并不是最重要的事情，政府應(yīng)該更關(guān)注如何改善證券市場(chǎng)的規(guī)則和氣氛。

繼2006年狂漲130％，2007年狂漲97％之后，上海證券市場(chǎng)接下來(lái)會(huì)有怎樣的表現(xiàn)?答案是：跌回地面。2008年第一季度，上證綜合指數(shù)較年初下跌34％，較其最高6000點(diǎn)的水平更是下跌43％。世界上表現(xiàn)最好的市場(chǎng)突然變成了最差的，這到底是怎么回亨?政府是否要為此做些什么?

迄今為止，政府的做法就是通過(guò)限制出售以前的法人股，以及降低證券交易印花稅來(lái)努力推動(dòng)股市指數(shù)。于是市場(chǎng)在4月底開(kāi)始出現(xiàn)反彈，但是這樣的做法其實(shí)是一種誤導(dǎo)。實(shí)際上，對(duì)于政府來(lái)說(shuō)最重要的事情就是要忘記股指。證券市場(chǎng)并不是一個(gè)能說(shuō)明經(jīng)濟(jì)活躍程度的指標(biāo)，政府干預(yù)市場(chǎng)，越多推動(dòng)指數(shù)上升或者下降，就會(huì)有越多投資者認(rèn)為價(jià)格下降的時(shí)候政府應(yīng)該“救市”。相反，有關(guān)部門(mén)應(yīng)下大力氣改善市場(chǎng)規(guī)則，讓機(jī)構(gòu)投資者為了企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值而非出于短期投機(jī)目的購(gòu)買(mǎi)股票。

從2001到2006年初的五年里，盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持著世界最快的發(fā)展速度：年均增漲10％左右，然而證券市場(chǎng)一直處于蕭條期，就在剛剛過(guò)去的18個(gè)月里，證券市場(chǎng)猛漲4倍。

這一戲劇性變化的原因幾乎家喻戶曉。直到2006年，還有近2/3的上市公司是非流通法人股，股民擔(dān)心這些股票會(huì)突然解禁，降低股價(jià)，因此他們一直勉強(qiáng)購(gòu)買(mǎi)。之后，在證監(jiān)會(huì)推行的重組計(jì)劃下，上市公司將其非流通股轉(zhuǎn)換為可流通的A股。為使市場(chǎng)打消疑慮，這些公司以現(xiàn)金、權(quán)證或者增發(fā)的方式補(bǔ)償了現(xiàn)有的A股股東，對(duì)于最近轉(zhuǎn)換的法人股，他們或者承諾會(huì)有一個(gè)通常是為期三年的“鎖定期”或者不允許交易。

2006年中期，大多數(shù)以前的法人股得到轉(zhuǎn)換(仍然無(wú)法在市場(chǎng)流通)，IPO則在暫停一年之后再次得到允許。之后，市場(chǎng)的瘋狂就開(kāi)始了：上證所的交易量從2005年12月的300億股猛漲至2007年4月的近3000億股，價(jià)格也一路上漲。2007年5月，財(cái)政部3倍上調(diào)印花稅后隨即發(fā)生轉(zhuǎn)折，僅僅下降了很短時(shí)間后，股票價(jià)格又持續(xù)上漲，但是從4月到11月，交易量卻下降近70％。

這些問(wèn)題的關(guān)鍵是，證券市場(chǎng)實(shí)際上發(fā)生了什么與真正的經(jīng)濟(jì)并無(wú)關(guān)系。證券市場(chǎng)在2006—2007年并沒(méi)有由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)突然好轉(zhuǎn)而上升，市場(chǎng)下跌也不是由于經(jīng)濟(jì)突然放緩，而是政府措施(印花稅上調(diào))使得買(mǎi)賣(mài)股票成本提高。

在未來(lái)的18個(gè)月里，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也許能經(jīng)受住美國(guó)金融危機(jī)的影響，繼續(xù)保持10％左右的增長(zhǎng)，但證券市場(chǎng)可能在去年秋天達(dá)到最高點(diǎn)以后呈現(xiàn)衰退趨勢(shì)。原因很簡(jiǎn)單：首先是以前的法人股鎖定期即將結(jié)束，現(xiàn)在這些股票仍然占整個(gè)市值的至少30％。到所有的鎖定期結(jié)束之前，市場(chǎng)關(guān)于這些股票的活躍交易程度都會(huì)有較大的不確定性，這部分過(guò)剩的股票供應(yīng)很可能會(huì)抑制股票價(jià)格一飛沖天。

其次，價(jià)格仍然處于高位。4月末上海平均市盈率為40左右，相對(duì)于去年10月市盈率達(dá)到70來(lái)說(shuō)已經(jīng)低了不少，盡管經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度很快，但這樣的市盈率還是過(guò)高。另外，有理由相信2008年上市公司的利潤(rùn)不會(huì)像2007年增長(zhǎng)那么快，因?yàn)槿ツ晟鲜泄居泻艽笠徊糠掷麧?rùn)都來(lái)自繁榮的股票市場(chǎng)。

政府是否應(yīng)該對(duì)此做些什么?一些股民認(rèn)為應(yīng)該。不過(guò)，這個(gè)想法并不聰明：在市場(chǎng)上，投資者冒險(xiǎn)碰運(yùn)氣，賠錢(qián)是自己的問(wèn)題。在任何一個(gè)國(guó)家，政府政策的變化肯定會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和股票價(jià)格產(chǎn)生影響，聰明的投資者會(huì)判斷這些措施的影響并盡可能去獲利，但如果判斷錯(cuò)了并因此虧損，政府沒(méi)有義務(wù)補(bǔ)償他們。

問(wèn)題是政府一直努力控制證券市場(chǎng)指數(shù)，使得人們認(rèn)為政府應(yīng)該對(duì)廣大投資者負(fù)責(zé)。從前，政府官員習(xí)慣于對(duì)銀行系統(tǒng)的控制來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)，他們可以通過(guò)告訴銀行貸多少款給企業(yè)來(lái)調(diào)整資金數(shù)量。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，企業(yè)不再需要依賴(lài)銀行來(lái)獲取資金。從2001年到2006年，證券市場(chǎng)募集資金僅為新增銀行貸款的4％，2007年，這一比例激增至21％。幾年前，銀行貸款占企業(yè)外部融資的90％以上，現(xiàn)在這一數(shù)字為73％。

這是中國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變過(guò)程中出現(xiàn)的正常情況。但解決問(wèn)題的途徑不是像政府從前調(diào)節(jié)銀行貸款一樣的方式，而是通過(guò)改進(jìn)證券市場(chǎng)規(guī)則及監(jiān)管措施，將資本提供給那些能夠更好發(fā)揮資本作用的企業(yè)。

不必?fù)?dān)心證券市場(chǎng)指數(shù)增長(zhǎng)是否過(guò)快或者過(guò)慢，政府可以通過(guò)以下三件事情使市場(chǎng)運(yùn)行得更好。首先，政府應(yīng)該清理混亂的IPO定價(jià)體系，在目前的體系下，新股上市會(huì)被人為定一個(gè)低價(jià)，之后允許有關(guān)系的內(nèi)部人士通過(guò)第一天上市交易得到巨額利潤(rùn)，而散戶和長(zhǎng)線投資者就只能兩手空空；其次，政府應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)股市欺詐以及內(nèi)部交易法律的強(qiáng)制執(zhí)行；最后，政府還應(yīng)該鼓勵(lì)更穩(wěn)定的、長(zhǎng)期投資的行為。在中國(guó)，以長(zhǎng)期投資為目標(biāo)的機(jī)構(gòu)投資者不超過(guò)1/3。成熟的證券市場(chǎng)上，2/3甚至更多的股票市值掌握在養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司以及其他機(jī)構(gòu)投資者手中。沒(méi)有這樣的長(zhǎng)期投資者作為基礎(chǔ)，市場(chǎng)是無(wú)法正常運(yùn)作的。

同時(shí)，政府應(yīng)該允許保險(xiǎn)公司擁有比其現(xiàn)有資產(chǎn)10％更高的投資比例。證券監(jiān)管者應(yīng)該停止對(duì)合格境外機(jī)構(gòu)投資者投資額的限制。而且大型國(guó)有企業(yè)應(yīng)該強(qiáng)制建立內(nèi)部養(yǎng)老金以及在證券市場(chǎng)的投資比例。這樣也會(huì)對(duì)中國(guó)建立一個(gè)穩(wěn)定的、長(zhǎng)期的牛市起到更多幫助。

(作者為北京經(jīng)濟(jì)咨詢公司龍洲經(jīng)訊執(zhí)行董事)