加快發展私募股權投資 創新中小企業融資渠道

摘 要：文章分析了我國發展私募股權投資基金面臨的障礙和問題，指出私募股權投資，作為一種新型投融資方式，不僅可以為中小企業提供大量的成長需要的資金，而且能對改善企業治理結構和管理水平提供幫助，是中小企業融資的非常好的選擇。同時提出了相關對策和建議。

關鍵詞：私募股權投資 中小企業 融資創新

中圖分類號：F276.3 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2008）08-017-02

目前，全國中小企業數量已達4000多萬戶，占全國企業總數的99.8%。無論在解決城鄉就業還是創造財稅方面，中小企業都發揮著重要作用，具有不可替代的地位。但是由于各種制度性安排，中小企業經常遭遇資金瓶頸。在間接融資方面，中小企業獲得銀行貸款的難度，遠甚于國有企業；就直接融資而言，無論是發債還是上市，也都是有利于大企業而不是中小企業。長期以來，融資難問題經常困擾著中小企業的發展，迫切需要拓展新的融資渠道。

上世紀80年代在歐美發展起來的私募股權投資，作為一種新型投融資方式，不僅可以為中小企業提供大量的成長需要的資金，而且對改善企業治理結構和管理水平提供幫助，是中小企業融資的一個非常好的選擇。因此，發展私募股權基金對緩解我國中小企業融資難問題，具有特殊的重要意義。

一、私募股權投資是中小企業融資創新

所謂“私募”股權，即是相對于證券市場的“公眾”股權而言的，其銷售與贖回都是私募股權基金管理人私下與投資者協商進行的。這種基金主要是通過非公開的方式集合少數投資者的資金而設立起來的，并以股權或準股權方式投資于被認為有投資價值的非上市公司，管理和控制該公司，然后通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利，也使得該公司增值。同時，因為這一過程中充滿一些不確定因素，投資者也可能面臨投資損失，有一定風險。

與借用信貸、發行債券、企業上市(IPO)等融資方式相比，私募股權投資有自己的特點和優勢。

首先，借用貸款、發行債券雖不涉及企業股權、控制權轉移，但企業也難從中得到專業服務，對治理結構改善沒有幫助；而私募股權投資既能為企業贏得資金支持，同時又能給企業帶來管理、技術、市場和其他企業所急需的專業技能和經驗，改善企業治理結構，提升企業價值。

其次，上市雖然能為企業帶來專業服務，有利于企業改善治理結構，但“門檻”太高，一般企業可望不可及。私募股權投資不僅“門檻”比上市融資低很多，而且相對于波動大、難以預測的公開市場，私募股權資本市場是更穩定的融資來源，具有投資期長、補充資本金等好處。

第三，私募股權投資在退出過程中，能與主板、中小企業板、創業板、產權交易市場等不同層次金融資本市場發生有機聯系。如果私募股權投資者是大型知名企業或著名金融機構，他們的名望和資源在資本市場上對公眾投資人具有明顯的號召力，有利于企業未來上市時提高上市股價、改善二級市場表現。

第四，中小企業在引進私募股權投資的過程中，可以對競爭者保密，因為信息披露僅限于投資者而不必像上市那樣公之于眾，這對中小企業的成長非常重要。

總之，私募股權基金通過對未上市企業的投資，為企業提供了新的股權融資渠道，可以降低企業融資成本、提高融資效率并提升企業整體形象。正因為如此，在歐美發達國家，私募股權基金是資本市場的重要組成部分。當一個企業“出生”之后，到它能夠公開上市之前的這一段時間，它的股本來源主要是靠場外的私募方式來獲得。因而，場外市場和私募股權市場是企業“出生”到企業成長過程當中不可缺少的一種融資方式。據統計，私募股權基金每年投資額已占到這些國家GDP的4%至5%，成為僅次于銀行貸款和企業上市（IPO）的重要融資手段。

二、我國發展私募股權投資基金面臨的障礙和問題

當前，國內資本市場存在的軟肋之一，就是私募股權市場發展滯后。私募股權基金投資只占中國GDP份額的1%，與西方比相去甚遠，而且，活躍于我國資本市場上的私募股權基金90%以上都是外資背景，真正本土的私募股權基金少之又少，這表明我國私募股權市場發展潛力巨大。可以預測，隨著國內發展私募股權投資的需求和條件逐步形成，今后將進入快速發展階段。特別是隨著新《合伙企業法》對于私募股權投資采取有限合伙方式的認定，使私募基金的股權制度完全與國際接軌，更是為國內私募股權基金發展打下了堅實基礎。但是，由于我國私募股權投資總體上還處于起步階段，仍面臨著諸多障礙和瓶頸。

1.監管體制有待理順。由于私募股權投資基金在中國的發展屬于新生事物，國家尚未有針對性的統一的法律法規，而市場又有大量需求，各監管機構為了促進本部門所管轄的機構進入私募基金市場，根據各自特點和需要，紛紛出臺了自己的規章制度，如證券公司的集合理財計劃、信托公司的資金信托計劃等，這使得理財市場、QDII監管上的不統一現象延伸到私募股權投資基金領域。為此，今后需要統一監管機構，統一監管標準。

2.設立審批有待簡化。目前我國私募股權基金審批手續繁瑣，門檻較高，私募股權基金的設立要經過國家發改委等部門批準，需要符合一系列的相關規定，設立過程相對復雜。而在投融資方面，根據有關規定，私募股權基金只能投資于未上市企業，其中投資于基金名稱所體現的投資領域的比例不低于基金資產總值的60%，投資過程中的閑散資金只能存于銀行或用于購買國債金融債券等有價證券，這些規定影響了私募股權投資基金的投資活動。

3.機構投資者限制過緊。在國外，銀行、證券公司、保險公司、養老基金作為合格的機構投資人占私募股權基金的較大比例。以歐洲為例，保險公司、公共養老基金，銀行和金融機構以及私人養老基金這四類投資者在所有投資者中所占比例已達到69%。而我國，目前銀行、證券公司、保險公司、養老金等機構投資者投資私募股權基金的限制尚未完全放開，造成國內外資私募基金獨大的扭曲現象。等到上述投資機構也被完全允許成為合格的機構投資人的時候，中國私募股權投資時代就真的來臨了。

4.退出渠道有待暢通。私募股權基金運作的基本特性是“以退為進，為賣而買”，資產的流動性對基金運營至關重要。在國外經過多年發展，已經形成了企業上市（IPO）、柜臺交易、產權交易、并購市場、資產證券化和內部市場等多層次無縫鏈接的資本市場，為私募股權基金發展提供了發達健全的退出渠道，營造了良好的市場環境。而國內目前的多層次資本市場發育不夠，企業上市門檻高、通道狹窄，產權交易不活躍，其他退出渠道還在起步階段，從而制約著國內私募股權基金的發展。

5.基金管理水平需要提升。私募股權基金屬于高風險、高收益領域，是專業化程度很高的行業，基金的管理運營水平十分重要。目前，我國本土私募股權投資尚處于起步階段，基金管理人才較少，具有國際水準的專業管理機構和優秀的基金管理團隊則更少。國內私募股權基金由于大多數脫胎于國有投資公司，管理經驗缺乏，激勵機制和約束機制不到位，誠信建設、消除內部人控制方面都亟待提高。社會上經常出現一些私人工作室非法集資的情況，損害了投資者利益。

三、相關對策和建議

1.統一基金監管體制。在發展私募股權投資基金的過程中，要改變當前政出多門的混亂局面，盡快出臺統一的相關法律法規。考慮到私募股權基金的發起、設立、運轉和退出都與證監會的職能密切相關，應借鑒美國經驗，建立以證監會為主要負責機關，以發改委、商務部為輔的監管模式，涉及其他部委的，可以由證監會通過協商解決或征求意見。

2.簡化基金審批手續。私募股權基金的發展應堅持市場化方向，力圖避免成為政府審批和主導下的機構投資者。對于一般的私募股權基金，可更多采用在私募發行后向監管機構備案的方式；對社保基金、商業銀行、保險公司或有國資成分的機構參與投資的私募基金，則可設定必要的投資人資格審批程序。在對私募股權投資基金的投資方面，可以限制投資者的數量和范圍，但對其投資范圍、投資對象、運作模式不做過多干預。

3.放寬對機構投資者的限制。私募股權基金的資金來源應該更加多元化。考慮到銀行、保險公司等這些機構投資者本身是經營風險的企業，而且，國內有限合伙制的引入又為這些機構介入私募股權投資創造了條件，建議有關部門順應形勢，按照西方國家的慣例，修訂相關法規，放寬限制，積極鼓勵商業銀行、保險公司、養老金等作為合格的機構投資人投資進入私募股權基金，令這個行業有更廣闊的集資途徑。

4.疏通私募投資退出渠道。加快發展多層次資本市場，讓私募股權基金有更多的市場退出渠道。一方面，應加快建立多層次的場內交易市場。抓住目前資本市場向好發展的趨勢，鼓勵企業境內主板上市，并在現有中小企業板運作成功的基礎上，加快推出創業板，以降低未上市股權交易成本。另一方面，發展境內的場外交易市場，完善做市商。在區域性柜臺市場建設、發展的基礎上，對目前資本市場較低層次的代辦轉讓系統進行改造升級，使之相互銜接，建立統一互聯、分散做市的現代場外交易市場，為非上市公眾公司的股權轉讓和私募股權基金的股權轉讓退出提供好的平臺。

5.培育高素質的基金管理團隊。應加強培養和培訓本土管理人才，建設一批具有國際水準的優秀專業基金管理團隊，逐步形成職業基金管理人市場。注重私募基金的內部管理，學習借鑒境外管理機構的運作模式和操作規程，建立有效的激勵和約束機制，確保專業投資人在獲取較大收益的同時，承擔無限責任，以全面提高我國私募基金的管理水平。建立行業自律組織，提倡誠信和依法經營，特別是對基金管理人的主體資格要嚴格限制，將一些不具有法人資格的工作室以及資信不高的基金管理人擋在門外，最大限度地保護投資者利益。

(作者單位：華東師范大學金融與統計學院 上海 200241）

（責編：若佳）