我國主權財富基金的國際發展戰略研究

摘要：2007年9月成立的中國投資責任有限公司標志著我國主權財富基金的成立，但成立之初公司定位尚不明確，同時面臨著全球范圍內的投資策略選擇及西方國家的“主權基金威脅論”等諸多挑戰。本文從國際經濟和國際政治的雙重角度討論了我國主權財富基金在當前國際關系格局中面臨的若干挑戰，并提出了發展對策。

關鍵詞：主權財富基金；中投公司；國際關系；政治障礙

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：1674－2265(2008)12－0029－04

迄今為止，國際社會對主權財富基金并沒有一致的定義。一般而言，主權財富基金(Sovereign WealthFunds，簡稱SWFS)是由一個國家或地區政府設立的官方投資基金，它是對過多的財政盈余與外匯儲備盈余來進行管理和運作的金融機構。主權財富基金的特點決定了其資金均來源于財政盈余或國家外匯儲備，因而主權財富基金帶有色彩濃厚的政府背景和國際政治色彩。同時，與主權財富基金的國家屬性密切相關的是。由于缺乏國際監管準則和實踐，主權財富基金缺乏足夠的透明性，發達國家政府擔心他國主權財富基金對本國戰略性行業實施并購會危害國家安全，特別是當俄羅斯、中國等發展中大國成立主權財富基金涉足該領域時，主權財富基金成為國際關系研究人員炙手可熱的話題。

一、我國主權財富基金的成立

2007年9月29日，中國投資有限責任公司(China Investment Corooration，CIC，以下簡稱“中投公司”)正式掛牌成立，這標志著我國第一只真正意義上的主權財富基金正式成立。中投公司是依據《公司法》設立的國有獨資公司，公司注冊資本金為2000億美元，資金來源于2007年6月底財政部發行的1.55萬億元特別國債購買的2000億美元外匯儲備。中投公司董事會成員共11人，公司實行政企分開、自主經營、商業化運作，在可接受的風險范圍內實現長期投資收益最大化。

應該說，成立中投公司是我國政府開展外匯儲備積極管理邁出的重要一步。截止2008年6月底，我國外匯儲備已達1.81萬億美元，穩居世界首位。持有大規模外匯儲備意味著巨大的資金效率損失、匯率風險及國內貨幣政策獨立性的喪失。因此，我國政府參照國際通行的模式，在保持傳統外匯儲備流動性和安全性的前提下，成立一家專門從事外匯資金投資業務的外匯投資公司，將部分富余儲備剝離出來進行積極管理，以提高外匯儲備的整體收益率是必然的選擇。

二、當前我國主權財富基金面臨的挑戰

因成立時間不長，當前中投公司面臨著公司內部管理及國際政治干預等諸多方面的挑戰。

(一)法律制度的瑕疵

嚴謹規范的法律支持和約束，是多數國家主權財富基金所必需的，但當前中投公司的成立和運作缺乏法律的充分支持和依據，這必將影響到未來中投公司規范化管理和運作，制約其發揮出的正面效應。中投公司作為我國一家按現行《公司法》為依據成立的國有獨資公司，理應符合公司法的相關規定，然而在公司的設立和運作過程中，卻存在著諸多與《公司法》相悖之處，公司從成立到運作管理缺乏充分的法律依據。

按我國現行法律規定，外匯儲備經營管理職責由中央銀行及國家外匯管理局承擔，在現行法律條文中，找不到明確授權中央銀行及國家外匯管理局以外的其他任何機構有權從事外匯儲備資產的經營管理活動的規定，這意味著中投公司并沒有充足的法律依據獲得國家外匯資產的經營權。中投公司的資本形成方式，也不符合我國《公司法》關于國有獨資公司的規定。按照我國《公司法》，國有獨資公司是指國家單獨出資，由國務院或者地方人民政府委托本級人民政府國有資產監管管理機構履行出資人職責的有限責任公司。中投公司的資金來源于2007年6月底財政部發行的1.55萬億元特別國債購買的2000億美元外匯儲備。但因中投公司將承擔向1.55萬億人民幣特別國債償還利息的義務，從這個角度講。2000億美元的注資應被界定為是公司的負債而非資本金，財政部并非公司的股東。單從上述注資過程，中投公司的資本金究竟是多少、股東究竟是誰無從得知。因而，中投公司的資本形成方式模糊，無法界定為國家單獨出資，不符合《公司法》關于國有獨資公司出資設立的相關規定。

(二)國際政治經濟大環境中自身目標定位的挑戰

與各國主權財富基金的運作模式相比，中投公司的目標和制度設計過于復雜，定位模糊。中投公司在公司掛牌儀式上曾表示，“中投公司將以境外的金融組合產品投資為主，實現外匯資產的長期收益最大化。同時繼續向國內金融機構注資，依法履行出資人代表職責”：“中投公司的宗旨有兩點：一是在可接受的風險范圍之內獲得合理的長期收益：二是改善所控股金融機構的公司治理”。因而中投公司將執行混合型的投資策略，其中，“境外金融組合產品投資”屬于組合投資策略，而“對國內金融機構注資”和“改善所控股金融機構的公司治理”則屬于戰略投資策略。

中投公司同時肩負著國內政策性投資和海外市場投資兩種角色，既有經濟任務也有政治任務。如何有效平衡自己有限的資源，是中投公司面臨的一大挑戰，也是公司需要解決的基本問題。在當前的國際經濟政治環境下，這筆特殊資金的投資目標和投資策略，遠比我們設想的要錯綜復雜。

(三)投資策略選擇的挑戰

對于境內戰略投資，中投公司明顯延續和吸收了匯金公司的職能，因而其成立后新的戰略價值主要體現在海外投資部分，這里的投資策略挑戰即體現為公司在海外投資中面臨的挑戰。中投公司成立的初衷在于通過分離出部分外匯儲備進行海外投資，達到分散風險、外匯儲備收益最大化的目的。而我國原有外匯儲備投資的主要對象為流動性較強，安全性較高的美國國債，主權財富基金的管理目標為追求風險調整后的長期收益，該目標決定了其海外投資品種的選擇應與傳統外匯儲備投資追求安全性、流動性兼顧收益性的投資策略體現出明顯差異，這對公司投資品種的選擇提出了新的要求。

從實踐上看，中投公司對境外金融組合產品的投資，在公司成立之前就已開始運行，2007年5月公司完成第一筆投資，斥資30億美元購買了美國黑石集團約9.9％的無投票權普通股權。公司成立后2個月，參與了中國中鐵股份有限公司在香港的IPO，購買了價值1億美元的股份。2007年11月，中投公司投資1億美元購買中國中鐵股份有限公司的H股股票。2007年12月，中投公司與美國摩根士丹利公司達成交易協議，購買約50億美元摩根士丹利公司發行的可轉換股權單位，股權單位全部轉換后中投公司持有摩根士丹利的股份將不超過9.9％。但中投公司的上述投資，業績并不理想。特別是在當前美國次級債危機爆發引致全球金融動蕩的宏觀背景下，中投公司作為一只新生的主權基金，尚缺乏一套完善的投資策略與投資管理機制，當前的全球金融市場形勢無疑增加了其海外投資管理的難度，使公司的海外投資面臨更大的不確定性風險。在投資收益的不確定性增強同時，中投公司面臨著1.55萬億元特別國債債務利息及時償付的剛性財務壓力。特別國債的年利率約4.5％，同時若將人民幣相對美元資產5％左右的年升值幅度作為匯兌損益計人中投公司的海外投資成本，中投公司每年至少需要獲得10％以上的回報率才可能平衡收支，因而中投公司面臨著相當大的盈利壓力。

(四)國際經濟政治專業人才匱乏的挑戰

對海外投資與對國內投資的差異很大。作為一家定位于海外投資的公司，必須擁有一支既了解中國，又熟悉國際市場，對國際經濟政治擁有敏銳判斷力和豐富國際投資經驗的優秀管理團隊，而這正是當前中投公司所缺乏的。目前公司的主要決策機構七人管理委員會均為正副部級的高官，國際經濟和國際政治方面的專業人士嚴重不足。如果公司不能及時引進專業人才并制定出有效的投資戰略，其未來的收益預期令人擔憂，因而專業人才的匱乏已成為中投公司當前發展中的一大瓶頸。

尤其要指出一點，主權財富基金對海外投資不僅是重大的經濟問題，也是重大的政治問題。在這個管理團隊中，只會分析經濟收益不會分析政治收益的人，不能稱為人才；只會進行財務分析不會進行國際關系分析的人，也不是人才。我們需要的是既熟悉國際經濟事務又熟悉國際政治事務的綜合型管理團隊。過去三十年，我國培養了一大批熟悉國際金融的專門人才，但是這些人才長期在經濟部門工作，習慣以經濟思維去考量一切問題；而主權財富基金卻超越了經濟問題的范疇，直接涉及到了復雜的國際政治問題。我國要想在海外投資過程中實現經濟利益和政治利益的最大化，必須培養一批國際經濟政治方面的復合型人才。

(五)源于國際政治障礙的挑戰

由于濃厚的政府背景以及各國的產業保護政策，主權財富基金在海外投資運作過程中必然會遭遇到很多政治性的障礙。美國等西方國家對主權財富基金的指責集中于政治意圖和透明度兩個方面。對政治意圖的指責體現為，主權財富基金可通過以投資控股為目的的戰略性投資體現本國的政治、戰略和經濟等綜合目的，其投資可能危害到東道國的國家利益甚至是國家安全。對透明度的指責體現為，目前全球沒有超國家管理主權財富基金的規則，因而不存在要求其披露基金規模、投資戰略和當前投資數額等信息的約束，不透明的運作會給外界的判斷和決策造成困難，無法評估系統風險或無法確定主權財富基金是在尋求經濟利益還是戰略利益或政治利益。按照Lyons(2007)對各國主權財富基金的分類，中投公司被界定為透明度低、實施戰略性投資的主權基金。

三、我國主權財富基金的發展對策

作為外匯儲備第一大國，我國推行外匯儲備多元化，并將一部分外匯資產轉化為主權財富基金，選擇高收益的長期資產組合，應該說是理性的選擇。面對西方發達國家的質疑，及上述多方面的挑戰，我國主權財富基金應借鑒他國經驗，并結合中國實際在法制監督、投資程序、風險控制、人才管理等方面進行完善。

(一)健全相關法律，加強法治化監督

市場經濟是法治經濟，加強法律制度建設是主權財富基金健康發展的基礎。有了完善的制度保障，才可能明確其職責，規范其運作。鑒于當前我國主權財富基金運作管理中存在的諸多法律瑕疵，及中投公司管理主權財富基金的特殊性，國家有必要為此專門制定法規。如可以考慮制定《外匯資產管理法》、《國家外匯投資公司法》等，通過單行立法模式對中投公司有權管理國家外資資產的法律地位加以確認。在確認其法律地位的基礎上，規范中投公司在法定職責、投資管理、公司治理等方面不同于一般公司的特殊規定：如在投資管理方面，應規定公司需建立完備的決策機制和風險控制機制，對投資產品的比例、可投資行業的選擇等做出較為嚴格的界定。在完善公司治理方面，應通過法律法規進一步明確中投公司董事任命，董事會成員的任職條件、職責，董事會秩序等，使公司建立起更為有效的公司治理機制。

有效的監督機制是保證資金安全和運作效率的關鍵。為此，應通過專門的法律法規建立有效的監督機制，在明確中投公司監管方與管理方基礎上，要求其定期向監管機構提交投資報告、風險報告、績效報告等，依法加強公司的內、外部監督，促進公司的健康運行，從而保證國家外匯資產的保值增值。

(二)明確定位，支持商業化、市場化運作

中投公司要想在國際金融市場成功運作，必須明確自身定位，即要以商業模式運作，自主決策，并堅守市場化、專業化、獨立化運行原則，強調收益性。

目前，中投公司的投資戰略是混合型的：一方面表現為代表國家進行對內戰略投資，另一方面則是進行商業化的海外組合投資。但兩類投資在投資目標，投資策略選擇，績效評價等方面均存在重大差異，因而難以同時兼顧。中投公司要實現商業化、市場化運作，實施單一投資策略是必然的選擇。而要實施單一策略，中投公司就必須與匯金公司分立，兩者應該不具有任何意義上的股權關系及其他實質性關聯。新加坡政府同時成立兩大國家主權財富基金的做法值得我們借鑒，我國同樣可考慮建立兩只獨立的各有投資側重的主權財富基金。如由中投公司(類似于新加坡政府投資公司GIC)負責海外組合投資，由匯金公司(類似于新加坡淡馬錫投資公司Temasek)負責國內戰略性投資。中投公司與匯金公司分立為兩個平行的實體，由匯金負責國內戰略性投資，由中投公司專司海外組合型投資，中投公司堅持市場化、獨立性原則自主決策和運營。這種架構，將有利于降低中投公司在海外投資中面臨的政治阻力。

(三)執行積極有效的多元化投資策略

投資是主權財富基金的核心工作，因而有效投資策略的選擇至關重要。當前中投公司迫切需要確定完善的投資戰略與明確的投資方向。明確合理的投資策略是主權財富基金實現穩健理性投資的基礎。投資策略包括對基金的投資目的、投資范圍、資產組合、目標收益率等進行系統規劃。從投資目的上看，中投公司應追求的是風險調整后的長期投資回報，以價值投資平抑短期價格波動的風險。從投資范圍和資產組合方面，公司需要結合相關法律規定，對可投資資產的范圍及對投資產品的比例做出界定，特別是應對高風險類別資產的比例進行最高限制。公司投資策略還應包括對目標收益率的設定。目標收益率過高，會使管理者為追求高收益而過多地投資在高風險資產上，從而承擔過高的風險：目標收益率過低，則可能產生激勵不足問題，導致管理者消極管理，因而目標收益率的設定需要綜合考慮資金成本、管理成本及外在市場投資環境等多種因素，使其切實可行。在投資策略指導下，公司應確立規范的投資過程，以實現對投資組合的動態管理，規避投資風險，保證投資的連續性、有效性。

中投公司應堅持審慎原則，建立一套嚴格的風險管理體系，在基金內部設立專門的風險控制部門，負責制定內部風險管理政策與嚴格的風險評估程序并實施投資過程的風險監控。應以“分散風險，資產增值”為主要目的，積極構建全球化多元化的資產組合，以規避風險，并獲得較為平穩的投資回報。

(四)在投資收益上堅持經濟收益和政治收益的統一

對歐美日等發達國家，我們的海外直接投資必須以高科技行業為主，堅持不懈地大力學習引進他們的先進科技，力爭使我國的科技水平早日趕上世界先進水平。對非洲拉美中東等發展中國家，以獲取戰略性原材料為主，同時兼顧文化教育交流等方面的投資。對東南亞國家的投資應有利于發展中國東盟自由貿易區，為實現東亞經濟一體化提供資金支持。對上海合作組織成員國的投資，要綜合考慮我國與這些國家的特殊政治經濟關系和歷史文化聯系，實現經濟收益和政治收益的雙贏。

(五)廣募賢才與投資外包并施

當前公司必須在全球范圍內招募國際一流的專業基金經理人，負責市場研究、風險控制等投資管理，加強國際政治專業知識的培訓，以提高基金投資管理的專業性；同時政府官員在管理人員中比重的逐步降低，沖淡當前行政主導的局面，有利于減輕國際市場對中投公司的疑慮。而專業人才順利引入的前提是中投公司必須實施真正市場化有競爭力的薪酬制度。

由于人才團隊難以在短時間內建立起來，經營初期，在專業人才匱乏的瓶頸約束之下，中投公司可考慮將部分資金委托給外部基金管理者(External FundManager.EFM)進行管理。這樣做既可以充分利用外部基金管理者的專業優勢，提高投資的期望回報，還可得到外部專業機構提供的研究報告、市場資訊與管理經驗等，以彌補機構自身的不足；而且，委托國際知名專業投資機構進行管理，同樣有利于減輕中投公司資金的政治色彩，減少被投資國政府的敵視。

(六)多拳出擊，打消國際政治阻力

中投公司在進人發達國家戰略性行業謀求股權投資時，同樣應進行商業模式運作，以資本回報率最大化為目標，不一定要追求直接或間接控股，以緩解東道國“金融保護主義”的抵觸情緒。中投公司的執行原則是在不損害商業利益的前提下，適當提高公司投資行為的透明度。具體實施時，對于信息披露應區別對待，例如。關于公司治理結構及一級市場投資，沒有必要也不可能保守秘密，因此可考慮完全透明化：而對于公司在二級市場上的資產組合，對外披露風險很大，按照行業慣例在投資過程中應當保密，可在交易已產生確定的結果時進行事后披露。

中投公司應明晰透明度問題不應是單邊要求，我們不應被動接受他國家提出的透明度要求。為保證我們的平等權利，中投公司應積極參與到當前主權財富基金國際行為準則的制訂過程中去，與其他主權財富基金加強溝通合作，加強與國際貨幣基金組織、世界銀行、ODCD、歐盟等國際性或區域性組織的緊密協調，共同建立良好的國際投資秩序，為自己爭取到平等的投資環境。

(編輯 劉西順)