我國(guó)推出股指期貨所面臨風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

股票指數(shù)期貨是二十世紀(jì)80年代發(fā)展起來(lái)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品。股指期貨是專門為市場(chǎng)投資者規(guī)避股票市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)計(jì)的，作為金融衍生工具的一種。其本身又是一柄“雙刃劍”：一方面，股指期貨套期保值、價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能使其具有規(guī)避股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用：另一方面，由于杠桿效應(yīng)等特點(diǎn)，它又可以使市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以乘數(shù)放大而帶來(lái)新的、更大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對(duì)股指期貨帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的管理，才能保證其功能的正常發(fā)揮，尤其是在我國(guó)即將推出股指期貨交易的初始發(fā)展階段，更應(yīng)該重視和研究如何管理股指期貨風(fēng)險(xiǎn)，以便于我國(guó)股指期貨的健康發(fā)展。

一、我國(guó)推出股指期貨特有的風(fēng)險(xiǎn)影響因素分析

(一)缺乏全國(guó)性的統(tǒng)一的、合理的股票指數(shù)

一個(gè)良好的股指期貨標(biāo)的物應(yīng)該是具有較高的套期保值效率和較低的套期保值成本。具有較好行業(yè)代表性，不包含虧損股，不易被操縱，采用流通股作為權(quán)重，樣本股總流通市值和成交金額應(yīng)該達(dá)到一定的比例。美國(guó)影響最大的股指期貨的標(biāo)的物SP500股票指數(shù)所包含的500家上市公司占了紐約股票交易所市值的大約80％。與此類似，英國(guó)最著名的金融時(shí)報(bào)100種指數(shù)的成份股代表了倫敦股票市場(chǎng)市值的大約70％。目前，我國(guó)的股票指數(shù)存在明顯的不合理，不能被直接采用為股指期貨的標(biāo)的物。第一。現(xiàn)有上海、深圳兩個(gè)市場(chǎng)的綜合指數(shù)雖然為市場(chǎng)所認(rèn)同，但其計(jì)算是以總股本(含流通股和非流通股)大小作為權(quán)重，不能合理地反映市場(chǎng)股票運(yùn)行狀況；第二，缺乏全國(guó)性統(tǒng)一的股票指數(shù)，不能全面反映中國(guó)股票市場(chǎng)的運(yùn)行情況；第三，現(xiàn)有的成分股指數(shù)市場(chǎng)認(rèn)同程度較低，因此，必須盡快設(shè)計(jì)出科學(xué)的全國(guó)統(tǒng)一的股價(jià)指數(shù)體系，以作為股指期貨標(biāo)的物。

(二)法規(guī)制約

現(xiàn)行的《期貨交易暫行條例》，沒(méi)有考慮到金融期貨的特點(diǎn)，不利于金融品種的推出。應(yīng)當(dāng)根據(jù)目前市場(chǎng)的實(shí)際情況和今后的發(fā)展趨勢(shì)，對(duì)《期貨交易暫行條例》中的一些條款作出調(diào)整，為股指期貨的推出作好準(zhǔn)備。比如，加強(qiáng)宏觀指導(dǎo)，取消《期貨交易暫行條例》中過(guò)于詳細(xì)、不利于市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的規(guī)定；拓寬期貨經(jīng)紀(jì)公司業(yè)務(wù)范圍；放寬經(jīng)紀(jì)公司股東資格限制，允許金融機(jī)構(gòu)參股；取消對(duì)期貨市場(chǎng)參與者的限制，放寬國(guó)有企業(yè)參與期市的規(guī)定，以及對(duì)有關(guān)入市資金的限制；大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，發(fā)展綜合類期貨經(jīng)紀(jì)公司和期貨投資基金；建立合理、高效的品種創(chuàng)新制度。從長(zhǎng)期看，為完善法規(guī)體系，應(yīng)按照國(guó)際慣例，制定《(金融)期貨法》，對(duì)股指等金融期貨的監(jiān)管、交易、結(jié)算、風(fēng)險(xiǎn)控制等進(jìn)行具體法律規(guī)定。

(三)投資者結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步優(yōu)化

目前，我國(guó)證券市場(chǎng)投資者機(jī)構(gòu)在不斷完善，特別是機(jī)構(gòu)投資者比重不斷提高，但與國(guó)外成熟市場(chǎng)相比較，我國(guó)市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者比重仍然較低。機(jī)構(gòu)投資者比重過(guò)低，一方面會(huì)降低投資者對(duì)股指期貨的需求；另一方面，少數(shù)機(jī)構(gòu)的投機(jī)行為會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)力量的非均衡，容易出現(xiàn)市場(chǎng)操縱行為，導(dǎo)致股指期貨投資風(fēng)險(xiǎn)的增加。

(四)缺乏股票市場(chǎng)做空機(jī)制

股指期貨的一個(gè)非常重要的功能就是套期保值功能，這主要是通過(guò)在股指期貨市場(chǎng)和股票現(xiàn)貨市場(chǎng)之間進(jìn)行反向操作來(lái)實(shí)現(xiàn)的，即買人股票組合同時(shí)賣空股指期貨，或者賣空股票組合同時(shí)買人股指期貨，這樣一個(gè)市場(chǎng)虧損可以用另一個(gè)市場(chǎng)的盈利來(lái)彌補(bǔ)，從而實(shí)現(xiàn)套期保值。由此可見(jiàn)，股票市場(chǎng)做空機(jī)制是實(shí)現(xiàn)股指期貨套期保值功能的一個(gè)重要的條件。雖然在缺乏股票市場(chǎng)做空機(jī)制的情況下可以開(kāi)設(shè)股指期貨并進(jìn)行交易，但要充分發(fā)揮股指期貨套期保值功能，提高股指期貨市場(chǎng)的效率，則必須有股票市場(chǎng)的做空機(jī)制。

二、幾點(diǎn)建議

(一)建立嚴(yán)密的法規(guī)與監(jiān)管體系

為保證股指期貨交易安全運(yùn)作。必須建立嚴(yán)密的法規(guī)與監(jiān)管體系。國(guó)外股指期貨均有嚴(yán)密的法規(guī)與監(jiān)管體系，以美國(guó)為例，股指期貨交易是在國(guó)家統(tǒng)一的立法《期貨交易法》制約下，形成商品期貨委員會(huì)(CFTC)、期貨行業(yè)協(xié)會(huì)與期貨交易所三級(jí)監(jiān)管模式。中國(guó)期貨交易已形成統(tǒng)一監(jiān)管體系，并形成了證監(jiān)會(huì)——期貨交易所兩級(jí)監(jiān)管模式，股指期貨可沿用兩級(jí)監(jiān)管模式，以方便風(fēng)險(xiǎn)管理。在法規(guī)體系上，可根據(jù)股指期貨的特征對(duì)《期貨市場(chǎng)管理暫行條例》的有關(guān)內(nèi)容進(jìn)行修改，在此基礎(chǔ)上制訂《股指期貨交易管理辦法》與《股指期貨交易規(guī)則》；從長(zhǎng)期考慮應(yīng)盡快制訂《期貨法》，使股指期貨交易有法可依、規(guī)范發(fā)展。

(二)采用循序漸進(jìn)安排市場(chǎng)進(jìn)入制度

我國(guó)股票市場(chǎng)目前仍是以散戶為主，這些投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)差、投機(jī)性強(qiáng)。為了防止股指推出初期這些人參與帶來(lái)的負(fù)面影響，建議對(duì)股指期貨交易者的進(jìn)入采取循序漸進(jìn)的制度安排。一是初期設(shè)定較高的合約乘數(shù)，將來(lái)根據(jù)情況再下調(diào)。二是在股指期貨設(shè)立初期，采用較高的保證金制度，進(jìn)行逐日清算，隨著市場(chǎng)的不斷成熟，再逐步降低保證金比率。

(三)尊重金融期貨交易的特殊規(guī)律

交易所要建立包括會(huì)員制組織體制、保證金制度、每日無(wú)負(fù)債清算制度、實(shí)時(shí)的交易監(jiān)督管理、交易風(fēng)險(xiǎn)基金和緊急情況處理制度等一整套行之有效的期貨交易監(jiān)管方式。市場(chǎng)交易參與者方面，要根據(jù)交易規(guī)則建立合理的內(nèi)控制度，以防止類似巴林銀行事件風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能，并且可以形成外部監(jiān)管與內(nèi)部監(jiān)控的雙重風(fēng)險(xiǎn)管理辦法，相應(yīng)降低風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的機(jī)會(huì)。

(四)政府適時(shí)適度干預(yù)

在市場(chǎng)自身面臨無(wú)法抵御的重大風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，政府適時(shí)適度干預(yù)也是必要的。政府的適度干預(yù)主要包括政策指導(dǎo)、修改法規(guī)、人市交易和出資救市等，這方面可以借鑒香港1987年股災(zāi)及1998年8月金融保衛(wèi)戰(zhàn)中政府干預(yù)股指期貨市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)。

1987年10月19日香港股指期貨受全球股市爆跌的影響，出現(xiàn)大幅下跌，香港期交所在停市四天后開(kāi)市又下跌33％，許多會(huì)員無(wú)法履約，出現(xiàn)大面積違約現(xiàn)象，香港期貨結(jié)算公司的2250萬(wàn)港元已無(wú)濟(jì)于事，交易所幾乎破產(chǎn)。為保證金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，香港政府進(jìn)行救市，由銀行、經(jīng)紀(jì)公司及政府集資40億港元進(jìn)行救市，才使市場(chǎng)幸存下來(lái)。

1997－1998年的亞洲金融危機(jī)中香港聯(lián)系匯率制度受到強(qiáng)大壓力。一些外資基金沖擊港元和香港股市與期市，意圖是佯攻聯(lián)匯，實(shí)質(zhì)是通過(guò)拋空股指期貨來(lái)獲取暴利。香港政府在股市出現(xiàn)單邊下挫并可能引起股災(zāi)的時(shí)候，果斷入市干預(yù)并擊退了國(guó)際炒家的進(jìn)攻，其操作手法是在股指期貨市場(chǎng)阻擊國(guó)際炒家的同時(shí)在現(xiàn)貨市場(chǎng)購(gòu)入藍(lán)籌股，并采取多項(xiàng)措施加強(qiáng)金融市場(chǎng)的秩序，使國(guó)際炒家牟取暴利計(jì)劃落空。

(五)加強(qiáng)股指期貨宣傳，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與投資技巧的培養(yǎng)

股指期貨在國(guó)內(nèi)還是新生事物，廣大投資者對(duì)其并不十分了解，特別是股市投資者數(shù)量巨大，而對(duì)股指期貨風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與投資技巧較為缺乏，股指期貨是高風(fēng)險(xiǎn)投資工具，無(wú)論是投資者還是管理者都需要一定的專業(yè)知識(shí)。因此，在股指期貨推出前，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)股指期貨知識(shí)的宣傳與普及，提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與操作技巧。

(編輯 劉西順)