金融發展與經濟增長之間相互關系的文獻綜述

李 蕓 譚中明 楊慧文 張 晗

一、金融促進經濟增長論

從外生金融理論和內生金融理論的不同思想上,金融發展促進經濟增長的途徑各不相同。內生金融理論強調的是金融自身的功能對于經濟增長的微觀機制研究;而外生金融理論則是從政府的金融制度以及金融調控等宏觀方面研究金融促進經濟增長的機制。

(一)金融發展通過金融功能作用于經濟的增長

20世紀90年代起興起的內生金融理論,可以追溯到Pagano(1993)建立的簡易內生金融發展框架。Levine (1997)在此基礎上進一步從交易成本角度將金融體系的核心功能分為:配置資源;管理風險;監督公司治理;聚集儲蓄;便利交易。金融通過金融體系的功能最終促進“資本積累”和“技術創新”的途徑, 實現對經濟增長的推動作用。(如下圖所示)

1、配置資源功能與經濟增長

Walter Baghot(1873)指出“良好的金融系統能夠把資金從地效率的投資導向高效率的投資”,優化資源配置,促進經濟增長。金融發展能夠產生供給引致的效應,通過促使存量資本所有權及其構成的變化以及資本向高生產用途的轉移來提高經濟效率,推動經濟增長(Hugh T.Patrick ,1966)。Goldsmith(1969)則認為,通過提升資本積累效率可以依次提高資本的邊際生產率。Greenwood和Jovanovic(1990)將金融中介信息收集角色對提高資金分配效率的作用納入模型。在模型中,資金被投資到安全但低產出的項目或高風險、高產出的項目。對高風險項目的回報存在著兩種隨機風險:總體和具體項目。但金融中介可以通過投資組合規避總體風險,因此資金通過金融中介分配更有效率,資金的高回報將導致高增長。

2、管理風險功能與經濟增長

從股票市場形成的角度,Diamond和Dybvig(1983)建立了流動性模型,他們研究分析認為:當投資者在選擇了是投資流動但低回報項目還是非流動高回報項目后,一小部分投資者會遇到不確定性沖擊,這種風險刺激了投資者向流動性強、回報低的項目投資。除了股票市場,金融中介也能提高流動性,減少流動性風險。通過提供流動儲蓄和選擇適當的流動和非流動投資組合,銀行也能減少流動性風險,向高回報項目投資,促進經濟增長(Bencivenga and B.Smith,l991)。同時值得提出的是,由于金融系統與經濟的耦合,金融風險被放大,并有可能導致宏觀經濟全局性風險,進一步引發經濟危機。

3、監督公司治理功能與經濟增長

對于此方面的研究主要可以分為兩種模式:基于銀行的治理模式和基于市場治理模式。

支持基于銀行的治理模式的學者認為,富有遠見的銀行能使企業集中于長期的投資決策(Aoki和Patrick,1994;Porter,1992),同時銀行能提供足夠的資本幫助企業應付流動性需要,避免陷入流動性危機(Hoshi等,1991)。總之,他們認為當管理層經營不善時,銀行干涉可以代替昂貴的、富有爭議的接管行為。

而支持基于市場治理模式的學者則有不同的看法。Kang和Stulz (1997)認為,銀行并不是有效投資的推動者,日本銀行的預算軟約束使過多的貸款流向那些需要重組的企業。Weinstein、Yafeh(1998)、Morck和Nakamura (2000)認為,日本銀行并沒有推動公司治理,而是竄通企業經理層阻止有威脅的外部控制并且從銀行貸款中收受租金。對于德國銀行,Edwards、Fischer (1994)和Hellwig(1999)同樣證明了它們并不是有效公司治理的提供者。

在我國,這方面的研究主要集中于金融結構對于國有企業的幫助。

有意思的是Rajan,Zingales(1998)通過實證研究發現,金融發展更加有利于企業數目的增加而非平均規模的擴大,這意味著金融發展影響經濟增長的渠道之一是促進企業家精神。同時,金融發展使得對小企業的資金約束減輕,從而促進了大量技術創新型小企業的發展(Thorsten Beck等,2004)。

4、聚集儲蓄功能與經濟增長

Gurley和Shaw(1955)指出金融中介創造的貨幣供給額和借貸總額能夠加速借貸雙方的交易,從而促進實體經濟迅速增長。

黃達(1984)從貨幣的交易媒介性質和貸款創造存款的信用擴張過程指出,讓銀行參與企業全額流動資金和固定資產投資貸款,對于加速經濟增長是必要可行的。趙俊和,孔慶鴻(2001)通過討論內外源融資以及經濟貨幣化研究表明,增強經濟單位內源融資能力是經濟健康發展的基本條件;外源融資作為內源融資的補充,其作用不只是限于解決資本不足問題,也是增強經濟單位的手段之一。在依據效率原則的前提下,擴大外援融資對擴大社會產出具有積極的作用。

(二)金融制度和調控機制對于經濟的影響

金融制度與調控機制對于經濟的影響,主要存在于金融抑制與金融深化。

Walter Baghot(1873)指出金融與經濟在成熟的資本主義國家是相互促進的,但對于大多數發展中國家,存在著金融體制和經濟發展之間的惡性循環。兩者相互抑制。McKinnon(1973)和Shaw(1973)根據發展中國家的實際情況提出了金融抑制。金融抑制是指政府通過對金融活動和金融體系的過多干預抑制了金融體系的發展,而金融體系的發展滯后又阻礙了經濟的發展,從而造成了金融抑制和經濟落后的惡性循環。這些手段包括政府所采取的使金融價格發生扭曲的利率、匯率等在內的金融政策和金融工具。

McKinnon(1973)和Shaw(1973)的理論核心是每個發展中國家的國內資本市場以及貨幣政策和財政政策是如何影響該市場運作的,把實際貨幣余額和物質資本的關系視作是互補的,即實際貨幣余額的增加將導致投資和總產出的增加。有學者通過對我國金融發展狀況研究,提出金融抑制指金融活動過于受計劃手段控制,不能按照市場競爭原則發揮資金配置功能,實現企業之間、行業之間、地區之間的優勝劣汰。并指出主要表現在管理體制制約、市場結構制約和資本市場主體制約。

二、金融從屬于經濟增長論

有學者認為金融對實體經濟發展所起的作用十分有限,金融發展只是經濟增長的一個結果,即經濟增長帶動了金融的發展。事實證明,經濟發展水平越高, 實際支配的金融資源越豐富,隨著實際支配的金融資源的豐富, 經濟發展速度變快, 從而促進實際支配的金融資源增長更快。據此Patrick(1966)提出了金融發展“追從”經濟增長的需求引致性觀點。該種觀點認為,實體經濟的擴張增加了對金融服務的需求,從而導致金融產業的發展。

依據這一觀點,不少學者作出了理論證明。Robinson (1952) 指出,“企業引導金融”,經濟增長創造了對特定金融的需求,金融體系僅僅是自動反映這些需求,事實總是表明經濟增長引致的對金融服務的需求才是促進金融發展的驅動力。Stern(1989)也得出了相同的觀點:實物經濟的發展帶動了市場規模的擴張和金融資產的膨脹,而資產規模的擴張就要求風險的分散和交易成本的控制進而推動金融發展水平的提高,所以經濟增長帶來了金融系統的發展,金融發展只是被動適應經濟發展的需要。

國內方面,王林輝(2008) 認為:金融增長率和經濟增長率各類成分關系存在非對稱性,金融發展更多表現為經濟增長的結果而不是原因。相對經濟增長而言,金融發展的“跟隨效應”顯著。楊林等(2008)從兩方面論述了經濟對于金融發展的作用:經濟的增長增加了對金融服務的需求,進而拉動金融發展;同時,金融功能的發揮是需要付出成本的,經濟的增長為金融發展提供強有力的經濟后盾支持。

三、金融發展抑制經濟增長論

大多數學者對于金融發展與經濟的增長之間的正向相關關系持肯定態度,但是,仍有一部分學者對此提出異議,他們認為,金融的發展將對經濟增長產生負面影響。

Van Wijnbergen ( 1983 ) 和Buffie(1984) 等人認為出現這種情形的可能是因為金融體系的發展反而減少了國內廠商可能得到的信貸額度,也就是說,金融中介存在與國內廠商競爭的局面,導致社會出現信用萎縮,降低社會投資和生產率。

也有一些學者提出,金融市場的發展加強了其風險分擔功能,減少了用于預防風險的儲蓄,在內生增長模型中這將降低儲蓄率而延遲經濟增長。Bencivenga和Smith(1991)認為銀行的一個主要作用就是風險分擔,將減少儲蓄率,這會部分抵消投資帶來的經濟增長,但最終的效果還要看金融中介提高經濟增長的作用是否大于降低儲蓄率帶來的負面影響。M.Obstfeld (1994)的流動性與風險模型說明了通過股票市場分散分先機制可以是資金由低風險、低收益的投資轉向高收益的投資進而促進生產率頸部的同時,也意味著儲蓄水平將因此而下降對經濟增長產生不利的影響。

四、小結

本文綜述了最近幾年來國內外關于金融發展與經濟增長的研究成果,基本上反映出了這一領域的研究現狀。從現有文獻成果來看,國內外在該領域取得了一定的學術成果。但縱觀現有文獻,筆者認為國內現有研究還存在一些不足:

1、理論分析有局限性。國內對于這方面的研究既沒有系統的理論體系,也沒有創新性的理論提出。現有文獻的理論貢獻主要體現在放寬新古典經濟學的兩個基本假設上,但仍局限在新古典框架內。而且我國雖然有一些學者通過研究,提出自己的觀點,但是仍是建立在Financial Structure and Development等經典著作的基礎上,而且研究方向、方法均沒有系統性,條理性。

2、分析方法使用不夠規范。盡管有大量的數據、先進的統計分析方法和計算軟件工具,但不同的實證研究所取得的結果是有很大差別的,隨著研究的角度、方法或者研究的區域的不同會得到金融發展與經濟增長因果關系截然不同的結果,可能是正相關、也可能負相關,甚至兩者毫無相關關系。由于分析方法運用的不規范使得出的結論存在著很多爭議。

3、目的不夠明確。盡管我們研究的主題是金融發展和經濟增長,但最終目標應該是經濟增長。促進經濟增長有很多種途徑,金融發展只不過是促進經濟增長的一種手段。從現有的文獻看, 多數研究成果從方法上是屬于“供給主導”的,很少有人從經濟增長需要什么樣的金融系統去研究這個問題。雖然現有的文獻中也有不少是利用內生增長理論的形式,但它由于受其自身的限制,對增長理論本身的貢獻并不大。因此, 這個問題應該值得我們去認真思考。或許,以后的研究重點會轉到這一領域上來。

4、現有理論過于強調金融體系有利的一面,而對于金融發展的危害性認識不夠。例如對金融動蕩和金融危機的形成機理、傳導途徑和預警機制研究不夠。現實世界中,東南亞金融危機及其對其他國家的波及效應,以及起因于美國的次貸危機而造成的全球金融海嘯或許應當是經歷慘痛教訓之后理論界研究的熱點和重點。這些都需要有新的理論進行解釋。

5、不同金融中介體制(市場中介體制、全能銀行體制、專業銀行體制)對經濟增長的比較效應,以及經濟增長對與之相適應的金融機構的影響尚不充分。因此,需要在這方面的進行更深人的研究。

總之,無論是理論研究還是實證研究都還有很長的道路要走,金融發展與經濟增長之間的關系研究亦是永無止境的。只有不斷拾遺補缺,完善理論體系,從而指導實踐,從實踐中發現問題,再解決問題,形成良性循環,才能使理論、實踐共同進步。

(作者單位:江蘇大學財經學院)