股市仍在“情緒性底部”振蕩

金巖石

盡管利好消息會(huì)刺激A股市場(chǎng)在目前價(jià)位企穩(wěn)、反彈，但是，市場(chǎng)的回暖不會(huì)太快，短期內(nèi)市場(chǎng)仍會(huì)在“情緒性底部”振蕩。

11月27日起，央行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)1年期人民幣存貸款基準(zhǔn)利率1.08個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)11年來最大降幅。同時(shí)，自12月5日起，各存款類金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率將獲得不同程度的下調(diào)。

對(duì)于A股市場(chǎng)，存貸款基準(zhǔn)利率與存款準(zhǔn)備金率的“雙降”表明“政策站到了市場(chǎng)的一邊”，市場(chǎng)預(yù)期將有所改善。中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策有四個(gè)重要內(nèi)容，即“穩(wěn)、緊、松、擴(kuò)”，它們直接對(duì)應(yīng)經(jīng)濟(jì)周期的“春、夏、秋、冬”四個(gè)階段，此番超出市場(chǎng)預(yù)期的降息幅度意味著宏觀政策進(jìn)入“雙擴(kuò)”時(shí)代，包括擴(kuò)張的財(cái)政政策和擴(kuò)張的貨幣政策，這一方面表明我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)正面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，一方面也表明宏觀經(jīng)濟(jì)政策已經(jīng)積極出手應(yīng)對(duì)。在現(xiàn)有的積極的財(cái)政政策和寬松貨幣政策下，再輔以補(bǔ)充性的財(cái)政補(bǔ)貼、退稅等政策，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的下滑期可望縮短，而A股市場(chǎng)的“冬季”也可望隨之提早結(jié)束。

不過，盡管此番利好消息會(huì)刺激A股市場(chǎng)在目前價(jià)位企穩(wěn)、反彈，但是，市場(chǎng)的回暖不會(huì)太快，短期內(nèi)市場(chǎng)仍會(huì)在“情緒性底部”振蕩。目前，投資者已經(jīng)將宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)陷入低迷注入對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期，在此背景下，市場(chǎng)在心理上習(xí)慣性地轉(zhuǎn)入期待“壞消息”的如約而至而非“好消息”的出臺(tái)，因此，只要經(jīng)濟(jì)增速的下滑和企業(yè)的經(jīng)營(yíng)性虧損不會(huì)引致惡性失業(yè)和經(jīng)濟(jì)的大幅動(dòng)蕩，市場(chǎng)就不會(huì)繼續(xù)向下。而此番“雙降”進(jìn)一步表明了管理層保護(hù)中小企業(yè)、穩(wěn)定就業(yè)市場(chǎng)的決心，這也在一定程度上改變了市場(chǎng)的預(yù)期———在企業(yè)層面而言，可關(guān)可不關(guān)，則選擇不關(guān)；在投資者層面而言，可賣可不賣，則選擇不賣。在此背景下，可以預(yù)期，無論是實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是股票市場(chǎng)，都可望在未來半年左右的時(shí)間內(nèi)筑底，并等待樂觀的消息刺激進(jìn)一步的反彈。

考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇所可能需要的時(shí)間，股市的“冬季”應(yīng)該會(huì)在三年內(nèi)結(jié)束，而現(xiàn)在已經(jīng)過去了一年多。如果接下來能夠加快推動(dòng)資金直接入市，例如實(shí)現(xiàn)平準(zhǔn)基金的進(jìn)入，那么市場(chǎng)的回暖應(yīng)該會(huì)更快一些。

在熊市來臨、市場(chǎng)機(jī)制明顯失效的情況下奢談市場(chǎng)化，那是不負(fù)責(zé)任的空談和逃避責(zé)任的借口。以過去三年的印花稅收入總額（近兩千億人民幣）為限組建平準(zhǔn)基金，在法理上也是一種準(zhǔn)市場(chǎng)化的救市，所以本人再次提出盡快設(shè)立平準(zhǔn)基金的建議。

索羅斯先生去年重出江湖，賺了不少錢，又出了一本書。這本書再次豐富了他的投資哲學(xué)，并解讀了全球金融市場(chǎng)產(chǎn)生超級(jí)泡沫的原因。在索羅斯先生看來，投資人對(duì)信息的反應(yīng)首先是認(rèn)知，其次是曲解，因此市場(chǎng)信息在流動(dòng)中必然失真，失真的信息通過群體行為繼續(xù)流動(dòng)，繼續(xù)失真。結(jié)果是，投資人和監(jiān)管者幾乎都是基于錯(cuò)誤的信息做出錯(cuò)誤的決策，錯(cuò)上加錯(cuò)的決策最終導(dǎo)致泡沫不斷放大，直至常識(shí)回歸，泡沫破滅。大師的理論揭開了金融市場(chǎng)周期性危機(jī)形成的內(nèi)在機(jī)制，這種危機(jī)，不是工業(yè)經(jīng)濟(jì)中的周期性的生產(chǎn)過剩，而是信息流動(dòng)中的周期性的錯(cuò)誤積累。

把資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生和破滅的原因歸結(jié)為市場(chǎng)信息與群體行為的互動(dòng)性，這很接近行為金融學(xué)的思維方式。用這種理論范式來解讀當(dāng)前的中國(guó)股市，可以說市場(chǎng)的情緒性底部正在形成，因?yàn)閲?guó)人對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的關(guān)注遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了對(duì)本土經(jīng)濟(jì)下滑的關(guān)注，金融海嘯的沖擊波顯然被夸大了，這是投資人對(duì)股市產(chǎn)生悲觀預(yù)期的原因之一。從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)看，2009年將是中外兩個(gè)經(jīng)濟(jì)循環(huán)的下降趨勢(shì)高度重合的一年，全球性的經(jīng)濟(jì)衰退成為事實(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的下滑還會(huì)加速。但中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度若低于8%，政府刺激經(jīng)濟(jì)的措施就一定會(huì)升級(jí)，因?yàn)橹袊?guó)的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)雖然打破了企業(yè)的“鐵飯碗”，卻不能打破宏觀經(jīng)濟(jì)的“鐵飯碗”，政府必須驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)以化解城鎮(zhèn)的就業(yè)壓力，這就有助于中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2009年觸底，在2010年反彈。

人們都在議論股市瘋狂上漲的時(shí)候，牛市在瘋狂中結(jié)束。同樣，人們都在議論美國(guó)金融危機(jī)的時(shí)候，海嘯在風(fēng)暴中退潮。雖然還沒有跡象說明市場(chǎng)的基本面和情緒面發(fā)生了趨勢(shì)性逆轉(zhuǎn)，但交易性的投資機(jī)會(huì)開始出現(xiàn)。這時(shí)要區(qū)分兩種類型的投資人：浪漫的價(jià)值投資人和冷血的股市“刀客”。前者相信，冬天來了，春天也就不遠(yuǎn)了，在他人恐懼的時(shí)候應(yīng)多一些貪婪；后者相信，再度暴跌的概率已經(jīng)大幅度下降，交易性投資的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)系數(shù)偏向于回報(bào)，在風(fēng)險(xiǎn)有限的時(shí)候應(yīng)多一些交易。如果偏好前者，那就逐步建倉(cāng)買入你所喜愛的股票，再跌再買，長(zhǎng)期持有，直到股市迎來久違的春天，就像農(nóng)夫一樣，今日下種，等待收割，這就是巴菲特式的價(jià)值投資。如果偏好后者，那就“帶刀行走”，如股市“刀客”，嚴(yán)格執(zhí)行預(yù)定止損的交易紀(jì)律，就像電腦的程序化交易一樣，控制賬戶的虧損率，保持投資的流動(dòng)性。

交易性的投資機(jī)會(huì)完全不同于巴菲特的價(jià)值投資，因?yàn)樵诮灰渍呖磥?，任何股票都只是交易的工具，最大風(fēng)險(xiǎn)是流動(dòng)性的突然消失。因此對(duì)于交易者來說，中國(guó)股市的漲跌停板制度是高風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻灰字袛嘁馕吨鴥r(jià)格失去了連續(xù)性，交易失去了流動(dòng)性，再度開盤的不確定性必然放大交易風(fēng)險(xiǎn)。在設(shè)定漲跌停板制度的股市，股價(jià)暴漲暴跌的概率越小，交易的風(fēng)險(xiǎn)就相對(duì)越低，這時(shí)才能啟動(dòng)程序性的交易，撲捉熊市中的交易性機(jī)會(huì)。