中國資產證券化問題與對策研究

呂 超 段洪成 劉海燕

摘要：資產證券化20世紀70年代發(fā)源于美國，如今已成為當前全球金融市場最具活力的金融創(chuàng)新產品之一，其核心在于對貸款中的風險與收益要素的分離與重組，使其定價和重新配置更為有效，促使參與各方均可受益，實質是融資者把被證券化的金融資產的未來現金流收益權轉讓給投資者。作為一項金融技術，資產證券化在發(fā)達國家的使用非常普遍，目前美國一半以上的住房抵押貸款、3／4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產支持證券提供的。在中國由于銀行有“短存長貸”的矛盾，資產管理公司也有回收不良資產的壓力，資產證券化因此得到了積極響應。因此，資產證券化在中國的引入具有相當的必要性。

關鍵詞：資產證券化；問題；對策；中國

中圖分類號：F831

文獻標志碼：A

文章編號：1673-291X(2009)33-0060-02

資產證券化就是把缺乏流動性、但有預期未來穩(wěn)定現金流的資產匯集起來，形成一個資產池，通過結構性重組，將其轉變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券。實質是融資者將被證券化的金融資產的未來現金流收益權轉讓給投資者，而金融資產的所有權可以轉讓，也可以不轉讓。

一、中國實行資產證券化的必要性分析

1加速中國金融改革，使金融市場更加完備。中國金融改革目前已經到了攻堅階段，整個金融體制改革已經涉及到了關鍵的內核，也遇到了更大的阻滯。在此階段，由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結構，因此更多地被看做是解決當前金融改革問題的重要催化劑之一。通過證券化引入了更適合投資者風險偏好的新金融資產，提高了投資者得到多樣化收益的可能。因為可以通過自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率，在認為其被低估時可以買人。可見，資產證券化不僅能使金融機構和企業(yè)降低融資成本，從而更好地進行風險管理和控制，而且也為解決金融市場的很多難題提供了快速有效的手段。

2改善商業(yè)銀行的經營狀況。通過資產證券化，銀行將一些缺乏流動性的資產轉化為可以交易流通的證券，使得商業(yè)銀行在不改變負債的情況下，有效改善商業(yè)銀行的資產負債結構。同時，將部分貸款資產轉移到資產負債表外進行證券化，既可以減少風險資產額，又可以盤活不良貸款。這樣，銀行一方面能夠提高資本充足率，另一方面還可以盤活不良資產，大大改善商業(yè)銀行的經營狀況。

3有利于盤活國有企業(yè)存量資產。通過資產證券化的實施，可以將證券化的債權債務相互轉讓、抵減，清理三角債務；可以盤活企業(yè)的存量資產，實現企業(yè)當前現金收入；通過表外融資改善資產負債結構。

4有利于推進資本市場的發(fā)展。中國通過積極實行資產證券化，首先，能夠分流中國龐大的儲蓄資金，壯大中國現有資本市場的規(guī)模；其次，通過資產證券化可以為資本市場提供新的證券投資品種，為投資者提供新的儲蓄替代型投資工具，促進多層次資本市場的形成；再次，資產證券化可以搭建起貨幣市場與資本市場溝通的橋梁。

二、中國資產證券化存在的問題

1由于中國分業(yè)經營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制制約中國的資產證券化。(1)關于資產證券化產品的多樣性問題。在中國，資產證券化產品目前主要有兩種方式：一是以信托結構運作的信貸資產證券化產品，以信托投資公司為受托人；--是以委托結構運作的企業(yè)應收款證券化產品，以證券公司為受托人。信托與證券分業(yè)經營、分業(yè)監(jiān)管體制給中國資產證券化實踐帶來一個弊端，即信托制度未能成為共享的基礎性制度單元。在募集說明書中，證券公司不能明確所推出的資產證券化產品屬于信托類產品，而是將金融機構與客戶之間的關系確定為委托關系。但是，證監(jiān)會用規(guī)章的形式規(guī)定了計劃財產獨立于受托人、托管人等固有財產及其管理的其他財產，類似于信托制度的法律效果。這種“明修棧道，暗渡陳倉”的方法，既不利于資產證券化市場的監(jiān)管，又不利于明晰當事人之間的法律關系。因此，應該從長計議，考慮將信托制度擴大適用到所有資產證券化試點領域，包括企業(yè)資產證券化。(2)關于流通平臺不統(tǒng)一的問題。中國人民銀行主管的以機構投資者為主的銀行間債券市場和證監(jiān)會主管的證券交易所市場，是資產證券化產品的上市交易的兩大平臺。全國銀行間債券市場是以債券為主的證券流通市場，信貸資產證券化產品在銀行間債券市場交易。證券公司發(fā)行的以專項計劃為載體的“受益憑證”均在證券交易所通過大宗交易系統(tǒng)來進行交易。流動性是金融產品的生命力。但是由于銀行間債券市場的交易主體有限，使只限在銀行間市場交易的信貸資產支持證券的流通性很小。在信貸資產支持證券的交易主體受到限制的情況下，真正意義上的證券化并未實現，資產證券化所特有的分散風險功能以及為普通投資者創(chuàng)設投資品種的功能也無法實現。而在證券交易所市場進行交易的投資者種類和數量遠遠多于銀行間債券市場，金融產品的定價機制比較完善，且金融風險能夠比較有效地向社會分散。從長遠來看，信貸資產支持證券如果不能到證券交易所交易，則其證券化的作用將大大降低，因此證券交易所市場應該成為資產證券化產品的流通主渠道。

2會計方面的瓶頸問題。中國關于資產證券化的會計制度還不完善，傳統(tǒng)的會計制度對之還不能完全適應，迫切需要新的會計制度加以規(guī)范，否則會直接影響資產證券化的合法性，成為證券化的桎梏。

3稅收方面的瓶頸問題。信貸資產證券化運作規(guī)模龐大，交易環(huán)節(jié)繁多，減少作為其成本主要支出的稅收支出是關系證券化操作能否順利進行的關鍵。中國稅務總局相關人士亦指出，中國的信貸資產證券化產品的稅收處理問題應結合證券化本身的特點和中國稅制現狀，制定和完善證券化稅收政策應當堅持稅收中性、稅負合理、促進證券化發(fā)展與反避稅統(tǒng)一、與金融稅制改革和資產證券化發(fā)展方向一致的基本原則。

4有效需求不足制約中國資產證券化。資產證券化作為一種融資方式，需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對于資產證券的需求，即證券投資者。而在中國。由于各種政策的限制，目前投資者主要是個人及極少數機構投資者，存在著有效需求不足的問題。

5中國資產證券化中介服務存在問題。信貸資產證券化涉及多方參與主體，各個提供中介服務的主體的專業(yè)化水平的高低和信譽程度影響著證券化產品被投資者認同的程度。《試點辦法》規(guī)定資產支持證券須進行強制評級(私募發(fā)行可以豁免)，但是國內信用評級機構普遍規(guī)模不大，彼此間的評級標準不一，其權威性存在較大質疑，投資者難以依此作為投資依據。《試點辦法》規(guī)定了多種信用增級方式，但中國的信用增級機構還很不成熟，離專業(yè)的金融擔保還有很大一段差距。

6人才短缺問題約束中國的資產證券化。由于資產證券化是一項技術性強、專業(yè)化程度高、程序復雜的融資工具，它涉及到經濟、法律等各個方面，因此，需要大量掌握資產證券化方面知識的復合型人才。但目前中國這方面人才比較少，在某種程度上約束資產證券化的進行。

三、解決中國資產證券化存在問題的對策

1建立適應資產證券化的稅收會計制度。資產證券化成功的關鍵是能否解決資產證券過程涉及會計、稅收問題。因為稅收與會計制度的確立，是關系到各參與者收益與責任確認的問題。稅收方面，制定合理的稅收政策，可以降低資產證券化的成本，提高投資者的積極性。會計方面，目前中國尚未出臺針對資產證券化交易的會計準則，而傳統(tǒng)的會計方法已難以適應資產證券化的復雜操作。

2擴大市場需求。市場需求是資產證券化成功實施并發(fā)揮應有作用的最終動力，而市場需求既取決于供給的有效性，又取決于投資者的類型及其特點。要保證中國順利引進資產證券化的金融創(chuàng)新形式，其供給重點不應放在銀行不良資產上，而應放在銀行基礎設施、期限較長的消費信貸資產上。另外，還有銀行與信托投資公司持有的基礎設施開發(fā)貸款，國有大中型企業(yè)的符合證券化質量要求的資產。

3完善相關法律法規(guī)體系。要推行資產證券化需要提供一系列的法律、法規(guī)及政策保障。首先，修訂《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》，使SPV可以成為債券發(fā)行主體，允許SPV以發(fā)行債券的收入來向發(fā)起人購買基礎資產，從而使得資產轉移能夠實現，真正達到破產隔離的效果。其次，修訂《合同法》以及《民法通則》，將合同權利轉讓由統(tǒng)一主義改為通知主義，降低資產證券化資產轉移的交易成本。

4規(guī)范發(fā)展信用評估體系。對于目前國內現有的一些金融中介機構，政府應該出臺相應的規(guī)章制度，以便能夠規(guī)范這些中介結構的運作。同時，可以考慮設立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務的機構，參與資產證券化業(yè)務服務。以此來建立一個獨立、客觀、公正和透明的信譽評級體系。

5大力規(guī)范發(fā)展國內中介服務機構。中介服務的質量和中介服務在國際上的聲譽，是中國推行資產證券化的一個重要問題，在這其中，資產評估業(yè)和資信評級業(yè)是明顯的薄弱環(huán)節(jié)。在完善資產評估和資信級業(yè)務的政策上，應逐步建立一定的規(guī)范框架，并建立統(tǒng)一的標準體系。要通過培訓等多種方式培養(yǎng)能夠從事規(guī)模化ABS法律服務的律師隊伍，以及其他法律咨詢服務人才。國外經驗表明，律師的專業(yè)服務在ABS成功實施中具有至關重要的作用。

6注重建立專業(yè)人才隊伍。資產證券化涉及金融、證券等諸多專業(yè)，需要大量的既有豐富理論知識，又有實踐操作技術和經驗的專家。政府應加大對資產證券化的研究投入，加大對現有的從業(yè)人員進行培訓力度。如可以考慮從發(fā)達國家戡地區(qū)引進專家，在借鑒外國經驗的基礎上培養(yǎng)出一批專業(yè)人才。

總之，雖然資產證券化是國際上比較成熟的結構融資工具，但在中國起步較晚，與中國的金融體制、法律環(huán)境還不能完全契合，需要在實踐探索中領悟資產證券化過程中的關鍵環(huán)節(jié)和不斷解決遇到的重要問題，才能盡快完善資產證券化制度。

[責任編輯吳迪]