宏觀經濟運行與貨幣政策的動態調控

摘要:面對經濟運行態勢的復雜多變，中央銀行的首要任務是要根據經濟形勢的變化，及時適度調整貨幣政策操作，實現貨幣政策的動態調整與優化。本文從理論上探討了貨幣政策的動態調控機制，并對中國貨幣政策的動態調控模式進行了實證分析，最后提出相應的政策建議。

關鍵詞:經濟運行;貨幣政策;動態調控

Abstract:Confronting the complex situation of macroeconomy，the central bank needs to realize the dynamic optimization of monetary policy based on the change of macroeconomy. The paper probes deeply into the mechanism of dynamic optimization，then incorporates the theory with the practice in our country.

Key Words:the macroeconomic situation，monetary policy，the dynamic optimization

中圖分類號:F822.0文獻標識碼:A文章編號:1674-2265(2009)08-0037-05

一、前言

中央銀行貨幣政策的主要職能是要根據經濟運行態勢的變化，運用貨幣政策工具調節貨幣供給、利率等，進而影響宏觀經濟運行并最終實現既定的經濟目標。并且，貨幣政策的特點在于側重短期總量調節，熨平經濟波動。由于經濟活動的波動是一種常態，面對經濟運行態勢的復雜多變，中央銀行的首要任務就是要判明造成波動的原因，根據經濟形勢的變化采取靈活審慎的調控政策，及時適度調整貨幣政策操作，實現貨幣政策的動態調整優化，為經濟運行創造良好的宏觀環境。

上個世紀60、70年代西方國家普遍出現了經濟的“滯脹”局面，貨幣學派的代表人物弗里德曼把它歸因于凱恩斯主義“相機抉擇”的貨幣政策，并據此提出了“單一”規則的貨幣政策。但實際經濟運行總是復雜多變的，經濟波動也并非弗里德曼所言總是輕微的，因此在實踐中如何奉行“規則”是一件令人感到困惑的事情。由于現實世界的復雜性和不確定性，任何規則都不可能為每天具體的貨幣政策操作提供確切的量化指導，它仍需要依賴于貨幣政策決策者們的審時度勢和敏銳判斷。誠如格林斯潘(1997、2003)所強調的:一定程度的相機抉擇對于貨幣政策操作是不可避免的;自從貨幣供應量與最終目標的穩定性關系遭到破壞以后，美聯儲的貨幣政策操作，不可避免地，是變得更加復雜和相機抉擇了;正式的利率規則最好是僅被視作一種輔助的政策參考。

近年來，我國宏觀調控形勢復雜多變，通脹與通縮之間往往僅是“一線天”。隨著我國對外開放程度的提高、內外均衡矛盾的凸現、市場化進程的推進以及貨幣政策傳導機制的變化等等，新情況、新問題不斷出現，經濟活動中的復雜性、不確定性超過以往。在這種背景之下，我國貨幣政策的具體操作也將不可避免會變得更加復雜和相機抉擇。根據經濟運行態勢的變化，適時適度把握調控的方向、力度和節奏，實現貨幣政策的動態調整和優化，是經濟發展對我國貨幣政策所提出的更高要求。本文從理論上探討了貨幣政策的動態調控機制，并對中國貨幣政策的動態調控模式進行實證分析。

二、動態調控機制的理論分析

(一)貨幣政策的動態調控機制

設經濟系統為:

其中 為目標變量，如通貨膨脹水平、產出等系統的內生變量; 為系統的內部狀態變量，如目標變量的滯后變量、前瞻性變量以及消費、投資等其他內生變量; 為貨幣政策的工具變量; 為擾動變量。

設為的目標值，則貨幣政策的任務就是通過工具變量的操作在理想的時間段內實現目標變量的實際值趨近目標值，即:

一般情況下不僅要求實際值趨近目標值，還要求在實現的過程中盡量減小目標變量的起伏與波動，因此貨幣政策的目標函數可表示為:

對于如何通過工具變量 的選擇來實現貨幣政策的目標，一種選擇是只考慮輸入和輸出的關系，而不考慮經濟模型的具體結構，如圖1所示:

最初以弗里德曼為代表的貨幣主義者就認為，試圖搞清楚復雜的經濟運行只會徒勞無功，因此貨幣主義者用一個“黑箱”將貨幣政策的具體傳導掩蓋起來，并提出排除其他一切因素的“單一”規則貨幣政策。但誠如托賓所指出的，市場經濟的特征在于不確定性，如果不顧經濟運行態勢的變化，一意孤行地堅持固定的“單一規則”，只會離目標越來越遠。1979年美聯儲貨幣主義實驗的不成功充分說明，規則型貨幣政策同樣需要反饋機制，需要根據經濟運行態勢的變化而相應調整。

按照現代控制理論，圖1輸入-輸出關系的表達僅是對經濟系統的不完全描述，因為它沒有考慮黑箱即經濟系統內部的具體情況，因此也就難以對經濟系統進行有效的調控。現代控制理論要求深入到系統的內部，對系統的動態變化即狀態變量進行精確刻劃，如圖2所示:

按照現代控制理論的狀態空間描述，經濟系統可簡單表示為:

其中為狀態向量，狀態向量刻劃了經濟系統的內部行為，其組合構成或影響系統的輸出向量即目標向量。

設貨幣政策的最終目標為，并假設經濟系統(4)-(5)是可控的，并且是漸進穩定的，即陣特征根全具有負實部。此時根據經濟控制論①，可以給出一種最簡單的調控方法，即當輸入變量(政策工具變量)等于常向量時， 也將趨于常向量，從而也將最終趨于常向量。即:

，從而

由于，可求得:

只要 滿秩，則對于給定的常向量目標

必可找到輸入向量 ，最終實現政策的調控目標。

但是雖然終將趨于，但在逼近的過程中，不僅所花的時間可能很長，而且起伏也可能很大。如果 陣的特征根在左半復平面并靠近虛軸，那么在逼近 的過程中將會劇烈起伏。按照現代控制理論，優化的調控策略是采用反饋策略，實現政策變量 是狀態變量的線性反饋，即根據系統狀態的變化適時調整政策變量，即:

此時經濟系統(4)-(5)相應成為:

將(7)式代入(6)式，有:

根據(9)式，當陣的特征根均在復平面左半部時，狀態變量 最終將趨于常向量，此時

，可求得:

從而只要 滿秩，就可選擇政策變量: ，使得 時， 逼近最終目標 。

相比于“單一”控制策略 ，反饋調控規則

第一，當陣特征根不全在復平面左半平面時，經濟系統(4)-(5)不是漸進穩定的，此時采用“單一”控制策略將不能實現最終調控目標。而采用反饋調控規則使得系統的特征根成為的特征根，這樣就可以通過調整反饋系數來改變

的特征根值，進而最終實現系統的漸進穩定。

第二，通過調整反饋系數來改變 的特征根值，可以調控在逼近過程中的波動幅度。

第三，采用反饋調控規則可以更好地實現經濟系統的動態均衡。古典經濟學認為市場機制的自動調節可以實現充分就業的均衡，但問題的關鍵在于要花多長時間。在實際經濟運行中，由于宏觀經濟運行態勢復雜多變，貨幣政策調控目標 往往也處于動態變化當中，故而忽略時間因素的靜態均衡一般難以反映經濟現實。因此，根據宏觀經濟運行態勢的變化，適時調整政策變量，注重在時間變化過程中動態均衡狀態的實現過程，可以更好地實現經濟系統的動態優化。

(二)存在干擾變量時貨幣政策的動態調整優化

從貨幣政策傳導機制來看，由于從工具變量到最終目標之間的鏈條較長，面臨的不確定性較大，這使得經濟系統的參數值或難以精確估計，或隨著時間的變遷，系統參數值也處于動態變化之中。從實際經濟運行來看，經濟結構總是處于動態的變化之中，同時，模型當中連接政策工具和狀態變量的參數以及各變量間的影響關系也可能是不穩定的。此時即存在著干擾變量，設干擾變量為，則經濟系統(4)-(5)相應成為:

存在干擾變量時調控的思路在于:一方面考慮系統狀態變量的變化，同時密切關注目標變量的實現情況，即目標變量的實際值與目標值之差( )。設目標變量的實際值與目標值之差為 ，，則

隨時間的累計量為:

此時調控策略在于實現政策變量為系統狀態變量 和目標變量 的線性反饋，即:

如果干擾變量是常向量，或者有明確的變化規律，那么在一定時間之后可以實現經濟系統的魯棒調控(robust control)②。但在實際經濟運行中，由于經濟運行態勢等的復雜多變，對于干擾變量很難預先和明確認定，因此調控策略(12)式一般也沒有顯式解。這樣就更加凸顯了貨幣政策動態調整優化的必要性，即根據狀態變量以及實際調控效果( )的變化情況審時度勢和靈活把握，努力增強貨幣政策調控的預見性、針對性和靈活性。

由于干擾變量的存在，在實際貨幣政策調控中，各國中央銀行一般都不會一次調控到位而是多次漸進調控，實行平滑操作(smoothing)。誠如Sack(1998)、Sack和Wieland(2000)所指出的，由于貨幣政策效應的不確定性、關鍵宏觀經濟變量存在測算誤差以及相關結構性變量的不確定性，中央銀行的貨幣政策決策并不能保證都是正確的。利率平滑操作能夠使中央銀行觀察到每一次政策調整以后宏觀經濟變化的新情況，獲得更多的有關產出和通貨膨脹的新信息，在新的經濟運行信息集內決定政策調整的時機和幅度。

三、中國的實證研究

1996年中國人民銀行正式確定以貨幣供應量為貨幣政策中介目標，但貨幣供應量與價格水平之間的密切關系只是一種長期趨勢，短期內由于各種因素的影響其相關性總會存在一些波動。因此，貨幣供應量中介目標的調控機制是動態的，即需要根據經濟運行的變化及時進行調整。從我國現實來看，每年政府或央行會根據對經濟增長和通貨膨脹率的預測確定一個大致的貨幣供應量增長目標。但由于實際經濟運行是動態變化的，因此中央銀行在實際操作中不可能完全拘泥于最初的目標設定，而是根據經濟運行的具體狀況以及最終目標的實現情況靈活調控。判斷貨幣供應量與最終目標以及其他狀態變量的動態關系，可以通過協整檢驗來驗證。對于狀態變量，可以選擇固定資產投資和工業增加值作為代表變量，最終目標變量為國內生產總值和通貨膨脹率。

(一)貨幣供應量 與相關狀態變量的協整關系檢驗

選取2000年1月—2008年9月期間的貨幣供應量 同比增長率、固定資產投資同比累計增長率和工業增加值同比累計增長率的月度數據③。根據Engle和Granger(1987)的研究，檢驗因變量和解釋變量之間是否存在協整關系等價于檢驗回歸方程的殘差序列是否是一個平穩序列。因此，可以先求出回歸方程，再通過ADF檢驗來分析殘差序列的平穩性，進而判斷因變量和解釋變量之間的協整關系是否存在。

首先對貨幣供應量增長率 和固定資產投資增長率進行回歸分析，回歸結果為:

(21.49)(7.49)

對上式的殘差序列進行單位根檢驗，結果見表1:

檢驗結果顯示，殘差序列在1%顯著性水平下拒絕原假設，接受不存在單位根的結論，因此可以確定殘差序列是平穩序列。檢驗結果表明，貨幣供應量增長率和固定資產投資增長率 之間存在協整關系，即長期存在比較穩定的關系，協整向量為(1，0.17)。

再對貨幣供應量增長率 與工業增加值增長率

進行回歸分析，回歸結果為:

(13.85) (3.37)

對上式的殘差序列 進行單位根檢驗，結果見表2:

檢驗結果顯示，殘差序列在5%顯著性水平下拒絕原假設，接受不存在單位根的結論，因此可以認定殘差序列是平穩序列。檢驗結果表明，貨幣供應量增長率 和工業增加值增長率 之間存在協整關系，協整向量為(1，0.21)。

(二)貨幣供應量與最終目標變量的協整關系

由圖3可見，自1995年以來我國貨幣供應量增長率與通貨膨脹水平(CPI)及經濟增長率(GDPV)之間存在著比較明顯的趨同關系。進一步，可以使用協整方法來檢驗我國貨幣供應量增長率與經濟增長率和通貨膨脹之間是否存在比較穩定的長期關系。ADF檢驗表明，三個序列都是I(1)序列，符合進行協整檢驗的條件。使用Johansen協整檢驗方法進行分析，結果如表3:

根據檢驗結果，跡檢驗認為有兩個協整向量，最大特征值檢驗認為有一個協整向量，這可能是由于協整方程的定義而導致的。但其結果都表明存在協整關系，即我國貨幣供應量增長率與通貨膨脹水平及經濟增長之間存在長期的均衡關系。

四、結論與政策建議

貨幣政策是一門實證性很強的科學，不同條件、不同環境下貨幣政策的性質、特點和作用不盡相同，經驗主義的分析方法對于貨幣政策的制定與實行是遠遠不夠的。所幸的是，理論和實踐的發展已經使貨幣政策的制定和實施越來越具有科學性，從最優貨幣政策的一般性原則，到利用模型對貨幣政策沖擊進行模擬，中央銀行家們對于貨幣政策的理解和把握已有了長足的進步。但同時，我們也應充分認識到，盡管有了這些進步，貨幣政策的制定和實施還遠非機械式的程序化工作。面對經濟運行態勢的復雜多變，中央銀行必須將一般性科學原則與具體決策實踐相結合，根據經濟形勢的變化采取靈活審慎的調控政策，實現貨幣政策的動態調整與優化。

自1984年中國人民銀行正式行使中央銀行意義上的貨幣政策調控職能以來，我國的貨幣政策便一直處于不斷摸索的過程當中。隨著我國貨幣政策的不斷完善，貨幣政策最終目標的理性選擇、貨幣調控方式的間接化、貨幣調控手段的市場化、貨幣政策決策的前瞻化，以及與貨幣政策相關的制度建設和機制完善等等，都為我國貨幣政策決策的科學化打下了堅實的基礎。但同時，我國經濟、金融運行所發生的巨大變革，以及在開放條件下國外經濟、金融形勢的動蕩不定也不斷給我國的貨幣政策提出新的挑戰，諸如如何判斷現實經濟是冷是熱、怎樣才能既防通貨膨脹又不導致通貨緊縮等等，這些實際挑戰都不是一般性科學原則所能夠準確回答的問題，它仍主要依賴于我國政策決策者們的審時度勢和敏銳判斷。在當前復雜的國內外經濟環境之下，增強我國貨幣政策調控的預見性、針對性和靈活性，把握好調控的重點、節奏和力度，應著重以下幾方面的工作:

第一，加強對經濟形勢的分析，準確判斷造成經濟波動的根源。經濟活動的波動是一種經常性狀態，面對這種波動，重要的是要判明造成沖擊的原因，采取相應的政策措施，準確把握貨幣政策的尺度，對于何時降低利率，何時提高利率，何時實行政策的松緊搭配等必須做到心中有數。

第二，加強對經濟發展前景的預測。貨幣政策的效應具有滯后性，如果中央銀行等到已經出現通貨膨脹或通貨緊縮時才采取行動，必然容易使經濟在過熱和衰退的循環中來回波動，加大經濟振幅。所以，央行在制定和執行貨幣政策的過程中，不能采用“走一步看一步”的策略，而是必須要具有前瞻性。

第三，通過提高貨幣政策的透明性，加強與公眾的有效交流與溝通，努力提高貨幣政策的預期引導效應。從近年來我國貨幣政策的實踐來看，由于經濟運行態勢復雜多變，通貨緊縮與通貨膨脹之間往往僅是“一線天”，不僅加大了貨幣政策調控的難度，有時也使得公眾難以形成穩定的預期，而公眾預期的不穩定本身就有可能成為經濟擾動的因素之一。在這種復雜的經濟運行態勢之下，如果中央銀行能夠較好地穩定和引導公眾預期，那么用小的政策變化就有望實現調控經濟運行的宏觀目標，同時也可以降低政策調整本身對市場的沖擊程度，減緩經濟波動，引導經濟運行平滑過渡到中央銀行所期望的狀態。

注:

①此節經濟控制論的內容具體可參閱張金水:《經濟控制論——動態經濟系統分析方法與應用》，清華大學出版社，1999.12.

②參閱張金水:《經濟控制論——動態經濟系統分析方法與應用》，清華大學出版社，1999.12.

③數據取自國家統計局網站、《中國人民銀行統計季報》和《中國經濟景氣月報》相關各期。其中每年一月份的固定資產投資增長率根據工業增加值增長率按比例近似計算而得。

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(責任編輯 耿 欣)