我國私募股權基金法律問題研究

徐　敏

[摘 要]私募股權基金在國外已經是運作相當成熟的投融資工具，在我國卻剛剛起步。筆者試圖通過分析私募股權基金運作過程中的法律問題，進而探究其法律風險控制方式。

[關鍵詞]私募股權 私募股權基金 法律風險

作者簡介：徐敏，1985年1月出生，女，作者系華東政法大學法律碩士研究生，籍貫山東濰坊，2008年畢業于中國海洋大學獲經濟學學士學位。

一、私募股權基金及其特征

所謂私募股權基金（Private Equity Fund, PEF），是指通過非公開放式，向特定對象募集資金而設立投資基金，形成基金資產，交由基金托管人托管和基金管理人管理，基金管理人以“專家理財”方式，對非上市企業進行的權益性投資。在我國，廣義的私募融資基金為包含企業首次公開發行股票（IPO）前各階段的權益投資基金，即對IPO前，從種子期到成熟期的企業進行的投資。狹義的私募股權投資主要指對已經形成一定規模的，并產生穩定的現金流的成熟企業的私募股權投資部分，主要是指創業投資后期的私募股權投資部分。在實踐中，私募股權投資多指后者。私募股權基金具有如下特點：第一，私募股權基金專注于投資那些成長性企業的股權。其所投資的企業的關鍵不在于規模大小，而在于發展的空間和前景。第二，私募股權基金的整個運作過程都是由專業人員控制的，包括從基金的籌集、投入到參與一定的管理，一直到最后退出的全過程。第三，屬中長期投資，一般可達3-5年或更長，流動性差，沒有現成的市場供非上市公司的股權出讓方與購買方直接達成交易。第四，多采取權益型投資方式，絕少涉及債權投資，投資工具多采用普通股或者可轉讓優先股，以及可轉債的工具形式。第五，投資退出渠道多樣化，有IPO 、售出、兼并收購（M&A）、標的公司管理層回購等。[1]

二、私募股權基金投融資的法律風險

由于我國政策法律環境的不完善，國外的私募股權基金大量涌入中國，而本土的私募股權基金成長速度緩慢，這就使得基金的運作過程法律風險重重。法律環境不完善主要體現在兩個方面：一是缺少相應的法律法規保障。修改后的《公司法》、《合伙企業法》等僅僅是確認了私募股權基金在中國存在形式的合法性，幾乎沒有針對資金的募集與設立、投資、運作、監管和退出機制等方面的專門的法律法規。二是現有的法律法規對私募股權基金有效運作的制約。如現有的《保險法》、《銀行法》、《信托法》等法律法規對金融業實行的“分業經營”，禁止商業保險基金、銀行資金直接從事投資業務。法律缺陷使得私募股權基金存在諸多法律風險。[2]

（一）法律地位風險

《外國投資者并購境內企業規定》正式明確了境外企業可以通過換股方式收購境內企業，這也為被投資企業境外紅籌上市提供了便利，同時大大方便了私募股權投資的境外退出；《公司法》正式取消了公司對外投資額度的限制；新修訂的《合伙企業法》正式確立了有限合伙的企業形式，這也預示了在我國可以設立有限合伙型的私募股權投資基金。但是目前的法規規范依然不足，為了吸引客戶，大多地下私募基金對客戶有私下承諾，如保證本金安全、保證年終收益等，這種既非合伙又非投資的合同本質上類似非法集資，在這種情況下，即使有書面的合同，也很難得到法律的保障。

（二）附隨義務引起的法律風險

私募股權基金與投資者之間簽訂的管理合同往往存在保證本金安全、保證收益等不受法律保護的條款。另外，私募股權基金與目標企業訂立的投資協議也可能存在協議締約不能、締約不當與商業秘密保護的法律風險。

（三）操作風險

雖然我國私募基金的運作與現有的法律并不沖突，但在實施過程中又缺乏具體的法規和規章，導致監管層與投資者缺乏統一的觀點和作法，部分不良私募股權基金或基金經理暗箱操作、對倒操作、過度交易等違背善良管理人義務的行為，這都將嚴重損害投資者的利益。

（四）律師調查不實或法律意見書失誤法律風險

在私募股權投資中，目標企業為非上市公司，信息披露程度非常低，投資者想要掌握目標企業的詳細資料就必須進行法律調查，來平衡雙方在信息掌握程度上的不平等。然而律師調查不實或法律意見書失誤會使投資承擔更大的風險，對投資造成損害。盡職調查不實，中介機構將承擔相應法律責任；投資機構可能蒙受相應損失；而創業企業則可能因其提供資料的不實承擔相應的法律責任。

（五）私募股權基金進入企業后的企業法律風險

主要表現在企業日常經營運作、管理以及資金運用過程中，比如不規范經營風險、壞賬損失風險、決策風險、投資合作風險、借貸風險等。

（六）退出機制的法律風險

企業在進行買殼上市之前，如果沒有對“殼”公司歷史做充分的了解就可能會存在債權人通過法律手段取得上市公司資產或分割買殼方已經取得的股權，企業從而失去控制權的風險。回購不能也是私募股權基金退出的主要風險。另外在破產清算程序中還會存在資產申報、審查不實、優先權、連帶債權債務等法律風險。[3]

三、私募股權基金投融資的法律風險控制方式

（一）投資前的法律調查

1．審查履約能力

履約能力的審查與調查的主要目的是為了保障投資的合法性，防止和避免企業在所有融資文件陳述中存在著重大錯誤或誤導，進而防范經營風險。2．起草、審查投資協議等法律文件。

投資協議一般包括：投資金額和時機、投資形式和條件、股權的出售和購買、記名權、優先購股權和優先取舍權、股票總量、回購權、退出等內容。

（二）合同條款制約

1．投資協議的一般性條款

投資協議的一般性條款包括交易各方的名稱、投資額、投入時間、所占股比、資金使用方向及支付時間、經營管理等內容。

2．被投資企業及原股東的陳述與保證

當被投資企業及原股東或技術出資方對相關問題作出的陳述和保證被證實有虛假時，投資方便有權選擇一些約定的方式，來消除這種風險所產生的負面影響與結果。

3．投資方特殊權利的約定

為了避免爭議，在投資交易之初應當對優先出讓股權、重大事項決策權、優先分取剩余財產等雙方權利義務進行約定。

（三）正確運用擔保

擔保是降低風險常用的方法，在私募股權基金的投資過程中有被投資方擔保和第三方擔保兩種。

（四）聘請法律顧問

私募股權基金進入企業后企業應當聘請法律顧問，有法律顧問負責日常和重大經營活動中的法律事務，這樣可以較好的保證私募股權基金的合法運作。[4]

四、結語

良好的法律環境和自由充分的資本市場能夠為私募股權基金的健康發展提供肥沃的土壤。未來在加快相關法律法規的制定和完善的同時，還應該加強部門協調以實現聯合監管，從而對私募股權的市場操作進行積極引導；另外培育多層次、成熟的資本市場也有利于私募股權基金尋找目標企業以及成功退出，從而更好地實現投資收益。

參考文獻

[1]廖琦：《私募股權基金開辟融資新渠道》，載《商場現代化》，2008年第四期

[2]關景欣編著：《中國私募股權基金法律操實務》，法律出版社，2008年版

[3]劉曼紅主編：《風險投資與中國金融體制改革》，中國金融出版社，2002年版

[4]鄭偉鶴，陳耀華，盛力軍主編：《私募股權基金與金融業資產管理》，機械工業出版社，2004年版