房地產價格與宏觀經濟波動的實證研究

洪佳娣 武長河 鄭文敬

摘要:房地產價格和宏觀經濟波動之間存在密切關系,因此,對二者互動關系的實證研究一直是國內外研究的重要問題。目前,相關的研究文獻主要分為兩大類:第一類文獻主要分析房地產價格和宏觀經濟基本面之間的關系;第二類文獻具體分析了房地產價格和宏觀經濟的基本變量(利率、消費、收入、通貨膨脹率、投資等)之間的因果關系,主要采用時間序列數據、面板數據,運用SVAR、協整、Granger檢驗等計量模型進行實證分析。同時,可以進一步探討宏觀經濟政策和開放經濟條件下房地產價格和宏觀經濟波動的關系。

關鍵詞:房地產價格;宏觀經濟;實證研究;文獻綜述

中圖分類號:F293.3文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2009)29-0086-03

一、引言

2008年,隨著雷曼兄弟破產、“兩房”被政府接管等一系列事件的發生,美國次貸危機進一步深化成金融風暴波及全球,宏觀經濟出現劇烈波動。在此國際背景下,國內經濟亦不容樂觀,現在金融危機也已經開始逐漸滲透到實體經濟領域,直接導致了外貿出口下滑,外貿順差減少,與國內房地產周期演變重疊,從而影響工業和投資下降的結果,造成經濟迅速下行趨勢,2008年第三季度GDP增幅回落至9%。為了穩定經濟,我國政府決定采取擴大內需為主和穩定外需相結合的方式,采取更強有力的措施擴大國內需求特別是擴大消費需求,以拉動經濟增長。長期以來,投資、消費、出口是拉動我國經濟增長的“三駕馬車”,在國內消費不振、外貿出口急劇下降的形勢下,政府出臺了旨在擴大內需的四萬億刺激計劃,其中32%與房地產行業直接相關,包括廉租房、保障性住房等措施。

從2008年10月下旬開始,政府連續出臺救市政策,這不僅為購房者提供了更多的利好,最為重要的是從一定程度上改變了購房者的市場預期,這對于促進樓市的回暖具有積極作用。2008年11月份,土地成交量出現回暖跡象,比2007年同期分別增加了8.3%和159%,比上月成交土地面積也增加了37.8%。同時,伴隨著商品房住宅量的成交量、成交面積的增加,經濟適用房、限價性住房等保障性住房成交套數增加了46.2%,成交面積增加了49.3%。目前,市場上房地產開發土地供給依然充足,房地產開發投資增長在穩步回升;房地產供給將出現結構性差異,商業地產出現過剩,保障性住房供給力度不斷加大;房地產價格持續調整;房地產市場體系將逐步完善。

由此可見,宏觀經濟的波動對房地產價格有著重要影響,而房地產投資作為固定資產投資的重要組成部分,房地產價格的變化勢必對宏觀經濟的運行產生重要影響。雖然從理論上,對房地產價格和宏觀經濟波動關系進行分析的文獻很多,但從實證角度具體檢驗房地產價格和宏觀經濟波動關系的文獻還不是很成熟。本文將從國內外兩個方面對研究房地產價格與宏觀經濟波動的文獻進行綜述,以期進一步探討影響房地產和宏觀經濟波動的實際因素,同時對相關文獻所采用的模型進行歸納、整理,期望能對進一步的研究提供有益的視角。

二、房地產價格與宏觀經濟關系的實證研究

房地產價格是指房地產市場上供需雙方所形成的價格。從各國房地產價格的波動情況來看,房地產價格一般具有階段性、城市差異性與協同性、泡沫性三個特點。就階段性而言,房地產價格的階段性或周期性與宏觀經濟波動是密切相關的,有時宏觀經濟波動表現為房地產價格波動,同時又會引起宏觀經濟波動。根據經濟周期理論,房地產價格與宏觀經濟基本變量存在互動關系,主要表現為宏觀經濟的一個或多個經濟變量會引起房地產價格的變動,同時房地產行業的變化也會引起宏觀經濟的波動,在變化過程中兩者形成相互加強的互動機制。從各國相關文獻資料來看,影響房地產價格的宏觀經濟基本變量主要包括收入、消費、利率、就業率、通貨膨脹率、建筑成本、房地產供給等基本變量。

房地產價格與宏觀經濟的關系包括兩個方面,一是宏觀經濟變化對房地產價格波動的影響,宏觀經濟變化對房地產價格的影響主要是通過對房地產供給和需求的影響來實現的;二是房地產價格波動對宏觀經濟的影響,在這方面,已有的研究表明,學者們主要是從房地產價格是否影響總消費和總投資兩個角度進行分析的。

(一)國外的相關研究

房地產業在國外許多國家已是成熟的產業,有關房地產業的地位作用已有了明確的認識。從國外的文獻來看,大部分的經濟學者對于房地產價格與宏觀經濟關系的實證研究,主要側重于從均衡理論的角度出發,在傳統的回歸分析模型的基礎上,更多地運用獨立線性系統、數量經濟模型、技術經濟評估模型等來進行數據分析。

首先,宏觀經濟運行的基本面會影響投資需求,進而通過利率影響房地產的供給,而經濟增長會影響居民收入進而影響對房地產的需求,根據均衡理論,市場競爭機制最終會通過房地產價格出清市場。Clapp和Giaccotto(1994)利用簡單回歸分析,認為宏觀經濟的變化對于房地產價格有著很好的預測能力,不符合有效市場的假說。而Quigley(1999)采用供求平衡確定價格的模型,對美國1986—1994年41個都市區域的年度數據進行研究,認為對住宅價格的解釋能力在12%～30%之間,各變量的顯著水平超過了99%,說明美國經濟基本面可以解釋美國房地產價格的變化。同時,Iacoviello(2002)通過建立SVAR模型研究來6個歐洲國家(法國、德國、意大利、西班牙、瑞典和英國)過去25年的影響房地產價格波動的宏觀經濟因素,研究發現在利率上調之后,各國的房地產價格會出現不同程度的下跌。Miki Seko(2003)通過利用SVAR模型分析出日本各地區的住宅價格和經濟基本面有著比較強的相關性,可以預測房地產市場的發展。同時,房地產價格的變化是影響宏觀經濟運行的重要因素。Chirinko,DeHaant和Sterken(2004)運用SVAR模型對13個國家進行研究,研究了13個發達國家的情況,發現對一國而言,房屋比股票對消費、產出等實際經濟有更大的作用,房價上漲1%之后,消費上漲0.75%,房價上漲1.5%之后,GDP上漲0.4%。

其次,對房地產的需求而言,受經濟增長影響的居民收入是主要影響因素,而根據不同經濟理論對收入度量是此類文獻關注的主要內容,如永久收入假說。Geoffrey Meen(2002)通過對英國、美國住宅價格的時間序列分析發現,無論是暫時性收入還是持久性收入,對房價的彈性都很大,尤其是在美國對于供給彈性欠佳的市場上,長期收入的彈性更高。而GcofKenny(1999)利用協整技術,利用VECM模型,來對愛爾蘭住宅市場供給和需求兩方面建模,他的研究表明,持久收入增加會引起房地產價格的上漲,并對住宅的需求有一定比例的增加。同時,Abrahma和Hendershott(1996)利用了一個考慮滯后過程在內的住宅價格變化模型,該模型提示了住宅價格上漲與住宅建設成本、就業率和收入直接相關,住宅價格上漲幅度和利率上升成負相關。

最后,對房地產的供給方面而言,宏觀經濟的變動通過對利率的影響進一步影響實際的房地產投資。在這一方面,Giulindori(2005)通過建立一系列VAR模型,研究發現利率上調之后,9個歐洲國家(比利時、芬蘭、法國、愛爾蘭、意大利、荷蘭、西班牙、瑞典和英國)的房地產價格會出現不同程度的下降。同時,Case和Robert(2003)驗證了房地產價格與投資回報存在正的自相關。房地產價格和回報的高度自相關會產生正反饋交易行為, 并推動房地產價格向預期的方向發展,在上升過程中可能會形成價格泡沫。

基于上面的分析,我們可以發現國外文獻主要基于均衡理論、收入假說等經濟理論構建模型,如SVAR模型。采用的數據主要采用橫截面數據和時間序列數據,從而具體的計量模型主要集中在傳統的OLS回歸、SVAR模型、協整分析等。

(二)國內的相關研究

我國房地產市場相對國外來說,雖然起步比較晚,但伴隨著我國經濟的迅速發展,房地產行業也呈現出良好的發展態勢。房價問題不僅關系到城市的發展和金融的安全,更關系到普通老百姓的生活成本。房價問題的重要性和房地產價格的敏感性吸引了國內大量學者和公眾的廣泛關注。從國內的文獻來看,國內學者對于房地產價格與宏觀經濟關系,大都從理論上來進行分析,進行實證研究的文章比較少,并主要集中在以下幾個方面。

首先,鑒于宏觀經濟基本面對房地產價格的重要影響,采用合適的數據、模型對二者關系的研究一直以來都是大家關注的重點。沈悅,劉洪玉(2004)利用1995—2002年我國14城市的中房住宅價格指數與宏觀經濟基本面相關變量的平行數據,運用混合樣本回歸以及添加城市、年度啞變量等分析方法,對住宅價格與經濟基本面的關系進行實證研究。研究結果表明,經濟基本面對住宅價格水平的解釋模型存在著顯著的城市影響特征。姜彩樓、徐康寧、李永浮(2007)運用2003年3月至2006年8月的月度數據,通過協整方法、Granger檢驗研究了上海市房地產價格變動的影響因素。結果表明,宏觀經濟發展水平和房地產投資力度是影響上海市房地產價格變動的重要因素。而人均可支配收入、空置面積等反映市場供需關系的指標對房地產價格的影響較小。張益豐(2008)利用協整檢驗與Granger因果檢驗等方法對我國房地產銷售價格和經濟發展、居民人均收入以及上地拍賣價格等變量加以實證分析,指出單純依靠降低土地價格來遏制房價上漲政策是不可行的;提出加大農村投入、縮小城鄉收入差距、減少地域之間的經濟差距等一系列能夠平抑房屋價格快速上漲的政策建議。

其次,在我國,由于房地產開發的資金來源主要是銀行貸款,從而銀行利率的變動對房地產投資有重大影響,因而會影響到房地產供給及其價格變化。例如,梁云芳、高鐵梅、賀書平(2006)利用協整分析和HP濾波,計算了房地產均衡價格水平,以及房地產價格偏離均衡價格的波動狀態,得出結論:我國房地產市場價格的偏離只是受部分地區的影響。通過利率來調控房地產市場,成效不大,但信貸規模的變化對房地產投資有較大的影響。而崔光燦(2009)運用面板數據模型對我國1995—2006 年31個省市的數據進行分析后發現,房地產價格明顯受利率和通貨膨脹率的影響,而且房地產供給、收入等基礎性宏觀經濟變量在中長期也決定房地產價格。房地產價格明顯影響到宏觀經濟穩定,房地產價格上升會增加社會總投資和總消費,房地產投資通過“財富效應”對消費的影響始終明顯,對社會總投資的影響也非常顯著。

最后,隨著我國房價的連續上漲,住房支出成為居民支出的主要組成部分,居民的生活壓力上升,居民消費支出受到重大影響,進而影響到擴大內需的實現,是影響房地產需求的主要因素。姚玲珍、劉旦(2006)在生命周期假說的基礎上,構造了一個城鎮居民資產與城鎮居民人均消費關系的模型,并利用1978—2006年的數據,分階段實證研究了中國城鎮居民住宅資產對城鎮居民人均消費的影響。宋勃(2007)在考慮通貨膨脹的條件下,利用我國1998—2006年的房地產價格和居民消費的季度數據建立誤差修正模型(ECM),使用Granger因果檢驗方法對我國的房地產價格和居民消費的關系進行實證檢驗,得出結論,短期而言,兩者存在Granger因果關系;長期來說,房屋價格上漲是居民消費增加的Granger原因。

由于我國宏觀經濟政策在房地產市場上的重要作用,使得對宏觀經濟政策的研究成為影響房地產價格的重要因素,例如,房地產信貸政策將會直接影響房地產貸款利率,而宏觀財政政策則會影響居民收入,進而影響對房地產的需求。周京奎(2005)利用中國4個直轄市房地產價格數據和宏觀經濟數據,運用單整與協整檢驗方法及誤差修正模型,對住宅價格與貨幣政策之間的互動關系進行實證研究。研究結果表明住宅價格上漲與寬松的貨幣政策有緊密的聯系。

可以看到,國內文獻于國內文獻相比,除橫截面數據、時間序列數據之外,還采用了面板數據,從而可以使用更多的信息,相關的計量方法主要包括:協整方法、Granger檢驗、誤差修正模型(ECM)、面板數據模型,同時對宏觀經濟政策的分析也是國內文獻重點關注的問題。

三、總結

國外在房地產價格和宏觀經濟波動關系的研究上要早于國內,并且重視在經濟理論的基礎上構建結構計量模型進行定量分析,這為國內的相關研究提供了很好的借鑒。近年來,隨著國內房地產市場的迅速發展,對房地產價格和宏觀經濟關系的研究逐漸增多,并且大量采用了相關計量模型進行定量分析。但是,對于以下幾個方面的研究仍顯不足:

(一)宏觀經濟政策在我國經濟運行中起著重要作用,特別是房地產市場的發展也一直是我國宏觀調控的重要目標。但是,現在對宏觀經濟政策的研究更多地集中在理論分析方面,缺乏全面的實證分析。如果能夠對宏觀經濟政策對穩定經濟、促進房地產行業發展的政策效應進行定量分析,那么我們就可以對相應的政策效應和實施效果進行預測、評估。

(二)目前對宏觀經濟波動的分析主要是封閉經濟條件下進行的,但全球金融危機對我國宏觀經濟波動、房地產行業發展產生了重大影響,這表明隨著經濟全球化的深入,我國房地產市場的發展將會更過的受國際經濟發展的影響,因而在開放經濟條件下,討論房地產價格和宏觀經濟波動的關系具有重要意義。

(三)在影響房地產價格的宏觀經濟基本變量中沒有對政府支出進行分析,但根據宏觀經濟理論,政府投資將會促進私人投資,進而影響房地產投資及其價格,基于房地產價格和政府投資(支出)的實證分析,將會對政府在房地產市場發展中的作用進行定量分析,這有助于深入思考政府與市場的關系。