亞泰集團：業績或迎來爆發式增長

陳　平

亞泰集團是東北地區最大的水泥企業，擁有雙陽、明城、哈爾濱三大熟料基地和“長春大區、吉林大區、龍江大區”三大主要目標市場，在長春和哈爾濱的市場占有率超過70％和40％，具備明顯競爭優勢，同時公司是國家重點支持的全國12家水泥企業之一，在項目審批、信貸等方面享受政策扶持。二級市場上股價除權后一直保持橫盤整理，上周放量突破，填權欲望強烈，在水泥行業強勁回暖與金融股強勢上攻的雙重題材推動下，該股后市有望成為二線藍籌的領漲旗幟，值得投資者重點關注。

區域水泥龍頭優勢明顯

公司擁有東北地區近三成石灰石資源，礦山與生產線的一體化，是不可復制的競爭力。公司目前控制的“羊圈頂”、“楊木頂”和“新明”三大高品位石灰石礦山，是東北地區最大的三座礦山；遠景儲量17.9億噸，占東北三省已探明儲量的32％，儲量大而且品位好；按照公司2010年水泥產業3000萬噸年生產能力的戰略規劃，現有石灰石儲量可供60年之需。其中，亞泰集團在吉林省擁有的石灰石資源，按可開采儲量計算占吉林省總量的58％；在哈爾濱阿城區現有的礦山，是黑龍江省最大的石灰石礦山，占黑龍江省可開采儲量的23％。

豐富的石灰石資源為公司提供了充足的資源保障；同時生產線距礦山較近，降低了公司原料的運輸成本。稀缺資源的排他性占有為公司長期發展提供了保障。

品牌效應提供產品溢價與投標實力。公司擁有的“鼎鹿”牌商標為中國馳名商標、“天鵝”、“龍潭山”為吉黑兩省著名商標。在長期客戶營銷的情況下，公司品牌得到廣泛認可，并使得公司水泥產品享受一定的溢價。據了解，公司的平均水泥售價較市場均價約高15元／噸。在重點工程項目的投標中，具有較強的競爭實力；以哈大鐵路為例，哈沈段600多公里，亞泰水泥中標份額在70％左右。公司目前的投標受產能制約，如果產能有效放大，公司可以放手去投標，而無需顧慮產品的供應。

東北振興拉動水泥需求

在國家發改委目前正在研究的東北老工業基地振興新政策中，很大一部分是支持老工業基地優勢產業集聚區建設。主要包括推動遼寧沿海經濟帶、沈陽經濟區、哈大齊工業走廊、長吉圖開發開放先導區等的加快發展。亞泰集團是東北水泥龍頭，占據了吉黑兩省的“長吉經濟帶”、“哈大齊經濟帶”的主要市場和遼寧省的部分市場，是東北振興受益最大的水泥企業。

東北地區固定資產投資增速和房地產投資增速表現亮麗，2009年以來東北三省上述兩項投資增速表現優于全國平均水平。隨著東北振興新政策的陸續推出和落實，投資增速有望持續保持強勢增長。

公司水泥主要市場P.042.5水泥售價從2008年9月高點下滑以來一直保持堅挺，長春和哈爾濱最大跌幅分別為4.93％和5.71％，小于8.20％的全國平均最大跌幅。目前兩地水泥售價已恢復至2008年最高水平，水泥業務盈利能力將得到提升。

參股券商提升投資收益

近年來通過參控股的方式，公司持有多家金融公司股權，金融控股集團戰略架構已初步形成。(1)公司是上市券商東北證券的第一大股東，持股比例30.71％；而東北證券又控股東方基金和渤海期貨，參股銀華基金；(2)公司持有江海證券增資擴股后注冊資本的30.076％，為江海證券第二大股東；(3)2009年5月6日，吉林銀行收到中國銀監會吉林監管局關于公司參股吉林銀行事宜的批復。公司受讓長春市融興經濟發展有限公司、長春長泰熱力經營有限公司、長春吉盛投資有限責任公司合計持有吉林銀行3.21億股權以及公司認購吉林銀行增資擴股的2億股股權事宜已獲得批準。公司合計持有吉林銀行5.21億股股份，此次公司獲批持有吉林銀行股權占吉林銀行總股本的8.01％。目前公司受讓吉林亞泰生物藥業股份有限公司持有的吉林銀行1.21億股股權事宜仍在審批之中。一旦獲得批復，持股比例將提升至9.86％。

股市回暖將帶動券商交易性金融資產增值，從而提升券商利潤。在股市上漲的過程中，倉位重且權益類投資較多的券商將受益較多。2008年末，東北證券交易性金融資產中，全部為股票投資。2009年一季度，東北證券每股權益類投資水平明顯大于其它券商，在股票市場上漲相同幅度的情況下，收益更多。

股市成交活躍帶動券商經紀業務利潤率增加。券商經紀業務成本主要為固定成本，交易傭金覆蓋成本后都轉化為稅前利潤。東北證券凈手續費率高于上市券商均值，在市場份額變動不大的情況下，受益較高。東北證券每股稅前經紀業務毛利在上市券商中最高，顯示了經紀業務的高杠桿。

二季度股市成交額較一季度繼續提高，券商經紀業務收入或將再創新高。同時，隨著股市上漲，券商自營業務收入也有望增加。創業板即將推出以及IPO即將重啟，都對券商承銷業務收入提高有利。做為持股券商概念股，公司投資收益有望提升。

在金融股權投資戰略的穩步推進下，未來公司將實現對券商、銀行、基金、期貨的參控股格局；隨著創業板推出，融資融券業務和股指期貨業務等金融創新業務的陸續推出，這一戰略布局有望促成公司業績實現爆發式增長。

投資評級

公司持有東北證券30.71％股權，按當前總市值計算每股貢獻價值2.87元。天相投顧預計江海證券2009年貢獻每股收益0.048元，參照上市券商30倍的動態PE水平，給予20倍PE計算貢獻每股價值0.96元。

吉林銀行2008年底凈資產為68.99億元，假設2009年凈資產增長率為15％，參照上市城商行2.63倍PB水平，給予1.8倍PB估值計算貢獻每股價值0.60元。預計亞泰集團地產業務2009年貢獻每股收益0.020元，參照上市房地產公司25倍的動態PE水平，給予20倍PE計算貢獻每股價值0.50元。預計公司水泥業務2009年貢獻每股收益0.143元，按照天相水泥行業重點跟蹤公司平均20倍PE計算貢獻每股價值2.86元。預計公司其他業務(主要包括醫藥、商貿)2009年貢獻每股收益0.047元，按照25倍PE計算貢獻每股價值1.18元。綜合判斷公司價值為8.97元，維持“增持”評級。