誰主糧價沉浮

胡　鋒

時下，國內股市、樓市的大幅上漲，不少人將之歸結于通脹預期。2009年以來，以原油、金屬等為代表的大宗商品的強勁反彈，不少人也將之歸結于全球的通脹預期。之所以說是通脹預期，而不是通脹，是因為全球大多數國家當前的物價仍然是負增長或增長幅度很小，通脹并沒有發生。

何謂通貨膨脹?直觀上解釋，就是流通中的貨幣過多，而過多的貨幣必然導致物價水平的普遍上漲。關于貨幣供給與物價水平的關系，有一個著名的費雪方程式，即MV=PT。其中M代表貨幣的數量，V代表貨幣流通速度，P代表物價水平，T代表各類商品的交易總量。根據這一方程式，P的值取決于這3個變量。費雪認為，V是由制度因素決定的，而制度因素變化緩慢，因而在短期內可視為常數，T與產出水平保持一定的比例，也是大體穩定的。在其他變量保持穩定的情況下，多發貨幣(M上升)必然會導致物價水平(P)普遍上漲。這就是為什么通脹被視作物價上漲的同義語的原因。

那么，當前經濟體中流通的貨幣到底有多少呢?根據央行公布的數據，2009年6月底，經濟體中流通的貨幣(現金加活期存款，亦稱M0)量為193138億元，2008年同期為154820億元，同比增長24.8％。而上半年中國GDP同比增長7.1％，GDP可簡單視作MV=PT中的T，假定v不變，那么當M增長24.8％，T(GDP)增長7.7％的情況下，簡單推導可得出P將同比上漲16.5％。這就是時下通脹預期的邏輯基礎。

為什么物價并沒有立刻上漲?

從MV=PT，可以很直觀地理解為什么錢多了，物價就會上漲。但是真實的經濟世界卻沒那么簡單，這表現在為什么錢多了。物價往往并沒有立刻上漲。

貨幣似水，流到人間就迅速、均勻地流淌開來，對所有人的機會均等。于是貨幣供給增長，物價也立即跟著上漲。但是現實告訴我們，這樣的假設是不對的。上半年國內通貨同比增加24.8％，但是你我手頭的貨幣都同比增加了24.8％嗎?顯然沒有，而且我相信絕大多數人手頭的貨幣增長是少于24.8％的。

于是就有了“貨幣似蜜”說：新增的貨幣投放到經濟中，并不是均勻撒錢的過程，而是首先會聚集在一些部門，然后接著會向其他部門流動。貨幣的流動不像水一樣，可以在非常短的時間內均勻分布開來，而是像具有黏度的液體如蜂蜜一般，在流淌的過程中可能在某一位置鼓起一個包來，然后再慢慢變平。這意味著，過量的貨幣以不同的速度在不同種類的資產或商品之間“漫游”，結果就在一定時間內，改變了不同種類的資產或商品之間的相對價格。

上半年新增投放的7.7萬億銀行貸款，顯然一開始大部分是聚集在企業而不是個人手中，而在流向企業的過程中，又大部分流向了國有企業。全球百年不遇的金融危機曾導致企業現金流普遍緊繃，許多企業在破產邊緣掙扎。以負債水平最高的房地產為例，在金融危機最為水深火熱、房地產價格最為低迷的時候，曾有人預言中國房地產將會有一大批企業死去。然而，在企業流動性最為缺乏的時候，政府雪中送炭，打開貨幣的閘門，那些原本要降價賣房、賣車、賣原料、賣產品以回籠資金增加流動性的企業，發現有大量的廉價資金源源不斷地送上門來，流動性問題不但解決了，而且是過度解決了——企業由流動性不足轉向流動性過剩。

大量的廉價資金在企業手里聚集。錢多了怎么辦?實體經濟領域由于經濟還未全面復蘇，資金吸納能力有限，這個時候過量增發的貨幣必然會有相當一部分從實體經濟領域游離出來。這些不能服務于生產的“游手好閑”的資金基本上類似于那些無所事事、游手好閑的人一樣：游手好閑的人往往喜歡三五成群聚在一起賭博，而這些四處游蕩的資金也投機屬性十足。既然是奔投機而來，肯定要找一個場子大的、進出容易的、交易成本更低的。相較于商品市場，資產市場顯然是一個更理想的場所。資產市場不但在規模上遠遠超過商品市場，而且流動性也遠遠高于商品市場，并且交易成本也比商品市場更低。于是過量增發的貨幣往往首先流動到資產市場，從而推高了股價、房價。由于暫時還未流到或者很少流到商品市場，于是商品特別是終端的消費品的價格大體上仍保持穩定。這就是為什么錢多了，物價沒有立刻上漲的原因。

為什么貨幣潮水難以流淌到糧食?

但是政府如果不及時收回流動性(過量增發的資金)，那么這些資金遲早要在商品市場上興風作浪。如果選擇大宗商品，那么你猜是選擇金屬、能源還是農產品?也許很多人會選擇農產品特別是糧食，理由是糧食直接關系人的生存，需求存在剛性，對生存必需品的炒作更能引起普遍的關注。但事實并非如此。實際上，如果通脹發生時，金屬、能源是更好的做多產品。而非農產品。翻開國際大宗商品價格變化圖我們會發現，本世紀以來在美元持續貶值(也即美元發生通貨膨脹)的情況下，國際原油價格、金屬銅的價格到目前(8月31日)為止均較本世紀初上漲了200％，而同期國際玉米價格僅上漲了56％，小麥、大豆上漲了100％，棉花上漲了17％。也就是說，通貨膨脹、貨幣貶值對金屬、能源價格的影響要大大超過對農產品的影響。實際上，今年以來在美元持續貶值的情況下，國際小麥、玉米價格近期甚至創下下跌以來的新低。

事實證明，在大宗商品上，貨幣之蜜更傾向于流到金屬、能源而非農產品上。也就是說，相較而言，金屬、能源而非農產品是更適合于炒作的大宗商品，為什么?筆者認為農產品特別是糧食雖然也是大宗商品，但是它是一種特殊的商品。糧食價格的穩定直接關系到社會的穩定，這是其他商品價格所不具備的。糧價過度上漲、價格過高有可能導致社會動蕩、政權更迭，因此各國政府對糧價的上漲是有一定的忍耐限度的。當糧價上漲超出政府認可的限度，必然會招致政府的強力調控。也就是說，投機農產品缺乏政策面的最終支持。這是任何一個投機者在進行農產品投機前不得不考慮的因素。金屬、能源價格的大幅上漲雖然也不是政府所樂見到的，但是，一來金屬、能源不是生活必需品，二來工業部門的生產率提高要比農業部門要快，金屬、能源等基礎原材料價格的上漲可以部分為工業生產率的提高所抵消(這可以從長期內雖然原材料價格不斷上漲，但是大多數工業品的實際價格卻不斷下跌中可以看出)，因此工業原材料價格的上漲政府較能容忍。

農產品是可再生的，而金屬、能源等卻不是再生的。投機的最高境界是壟斷市場，形成坐莊，操縱價格。理論上，供給有限的商品都可能被操縱，這也是為什么莊家喜歡在小盤股坐莊的原因，因為小盤股的籌碼少，更容易操縱。但是農產品是再生的，當某一年度價格過高時，必然會激勵下一年度供給的大幅增加(實際上，全球還有很多耕地處于半荒廢或待開墾狀態，并且單產也有很大提高空間。全球糧食供給仍有很大的潛力，

缺乏的僅是價格上的激勵而已)。農產品的再生性是一個天然利空因素，是沒法回避的。然而金屬、能源等卻沒有這樣的天然“缺陷”，它們在地球上的存量是一定的。投機者從而更容易制造概念(比如散布地球原油很快枯竭等論)，引發恐慌。

此外糧食的儲藏運輸比金屬、能源等工業原材料成本高，農產品生產出來儲存期有限，并且儲藏條件要求高，運輸方面也有更多的講究，這也是影響投機資金進入的一個因素。

為什么糧價半年內變數大?

因此，貨幣之蜜很難直接流淌到糧食上，也即在農產品上的投機要明顯少于工業基礎原材料上的投機。貨幣因素對糧食價格當然有影響，但更多的是間接的。過量增發的貨幣首先流到資產市場，比如推高房價，這意味著城市生活成本提高，那么會倒逼工人工資的提高，工人工資的提高一方面可以有能力承受更高的糧價，另一方面產業工資的提高會吸引農業勞動力進入城市，從而間接拉動農業從業人員的工資，結果農業生產成本上升，農民將會為出售的糧食要價更高。同時，過量的貨幣流動到工業原材料，導致農業生產資料比如農藥、化肥、農機價格的上漲，提高糧食生產成本，也會造成糧食價格的上漲。也就是說過量增發的貨幣要經過迂回才能對糧食價格造成影響。這是與資產市場和其他大宗商品市場的顯著不同之處。過量增發貨幣能對資產價格產生立竿見影的效果，但是很難直接作用于糧食。因此，當有人鼓吹說，過量貨幣正從資產市場流出進入糧食市場時，我們應對此觀點抱有必要的警覺。

實際上，農產品供需更多地還是取決于供需狀況，為什么今年在美元不斷貶值的情況下。國際主要糧食價格反而在不斷下跌?一個主要原因是小麥、玉米近年豐產，庫存得到很大的修復。前幾年國際糧價為什么大幅上漲?主要炒作的也是供需概念，當時為糧價上漲尋找的一個首要理由便是國際主要糧食品種庫存消費比創下20幾年來的新低。在中國，糧食價格的漲跌還取決于政府的政策。從純粹的供需觀點看，中國的糧食庫存消費比最高，供給相當充裕，糧價應該是下行才對。然而國家統計局的統計結果是，上半年全國小麥生產價格指數同比上漲8.69％，稻谷生產價格指數同比上漲4.82％。為什么?政府的強力托市政策所致。因此，下半年糧價走勢關鍵還是取決于政府的政策。