淺論企業資本結構的優化

田瑞雪

摘 要:企業的資本結構是由于采取不同的籌資方式形成的,是指企業各種資金來源組成的比例關系。在我國,資本結構是指企業全部資金來源中權益資本與債務資本之間的比例關系,是企業籌資決策的核心問題。文章通過分析我國企業資本結構的影響因素及不合理現象,提出優化國有企業資本結構的對策。

關鍵詞:資本結構 影響因素 現狀 結構優化

中圖分類號:F270.7 文獻標識碼:A

文章編號:1004-4914(2009)09-226-02

一、影響企業資本結構的因素

影響資本結構的因素是時時刻刻變化的。為此,在確定企業的資本結構時,應根據實際情況,充分重視和分析影響企業資本結構的各種因素,并根據諸因素的變化作出調整,使其盡量維持在最優資本結構附近,即確定最優資本結構。

1.資本成本。通常情況下,我們所講的資本成本就是企業為籌集和使用資金而付出的代價。資本結構優化決策的根本目的是使企業綜合資本成本最低,進而實現企業價值最大化。

2.貸款人的態度。貸款人的態度主要體現在對企業信用等級的認識上,而企業信用等級的高低,在很大程度上影響著企業籌資的容易程度,進而影響籌資成本。

3.償債能力的信譽。如果企業的長期償債能力一貫很好,在短期償債方面出現困難時,可以以較低的資本成本很快地通過發行債券或借款的方式獲得資金,這樣企業所表現出的財務完善形象能增加社會和債權人對企業的信心,進而提升企業的價值。

4.企業的成長性。在其他因素相同的情況下,發展速度較慢的企業可能會通過內部積累補充資本,而發展較快的企業若只憑借企業本身的積累,不可能滿足企業的資金需求,必須依靠外部資本,特別是負債資本。

5.財務人員的水平。影響企業資本成本的各因素是不斷變化的,而財務人員對掌握其變化信息具有相對的滯后性,這就要求財務人員在確定企業資本結構時,要能比較準確地對各因素進行合理、超前的預測。

二、我國企業資本結構現狀

當前,我國企業普遍存在資本結構不合理的現象,在企業長期資本中,債務資本和權益資本比例嚴重失調,企業普遍負債程度較高,有些企業為了獲得更多的資金,往往忽視了籌資效益和資本成本,不注意籌資結構的優化配置,歸結起來主要表現在以下幾個方面。

1.國有企業負債結構不合理。根據國家經貿委等有關部門統計,我國國有企業的平均負債率高達80%,而發達國家的企業平均負債率一般在40%～60%之間。在發達國家效益好、成長率高的大型企業負債率可達70%以上,但我國恰好相反,經營效益差、行業發展前景有限的企業負債率很高,而那些效益好、成長率高的企業負債率就較低。同時,國有企業的負債結構極不合理,主要表現為短期負債過度,負債多為銀行借款和應付賬款,短期負債屬于企業風險最大的融資方式。短期負債到期日近,容易出現不能按時償還本金的風險,短期負債的利率不穩定,導致其在利息成本方面也有較大的不確定性,從而產生較大的財務風險。

2.企業權益結構不合理。隨著現代企業制度的改革,國有企業通過改制成為有限責任公司和股份有限公司。除了國有獨資公司之外,其他組織形式的公司制企業中,國有股權比重也相當高。過高的國有股持股比例使得公司股權代表不明晰,國家作為國有企業最大股東對國有企業約束不力。因此,上市公司在實踐中形成了嚴重的“內部人控制”現象,難以形成有效的公司治理結構。股權過度集中,使中小股東參與權利有限,損害中小股東利益,助長了大股東操縱股票市場的投機行為。

3.改革導致企業自由資本嚴重不足。縱觀我國國有企業改革的過程可以看出,我國國有企業的所有改革都是在沒有建立新的資本生成機制的前提下,政府不再為企業的生產經營和發展擴張配置資金。這樣,企業在資本未增加時進行經營擴張必然擴充負債,加之企業經營者缺乏必要的企業負債約束,加速了資本結構的扭曲。

4.股權融資的過度偏好。國有企業一旦獲得股份制改造獲得上市,便把股權融資作為獲得資金的首選途徑。不但極力擴大資本的發行額度,而且分配方案也很少用現金支付,而是以配股為主,把股票市場作為一塊免費的蛋糕,都試圖切得更大的一塊。但股權比例過高會嚴重影響企業的經營效益。這是因為債權對于企業來說是一種硬約束,而股權約束相對偏弱,股權比例過高的資本結構只會造成對企業經營監督不力,企業經理努力工作的壓力不足,最終損害的還是股東和債權人的利益。適度的負債經營可降低企業的資本成本,帶來稅負結構利益和財務杠桿效應。

三、企業資本結構優化的對策

綜上所述,由于多種因素共同作用使得我國企業資本結構是不盡合理的,這一現象具有普遍性。因此優化我國企業資本結構是一項復雜而系統的工程,應從以下幾方面入手,積極構建企業最優資本結構。

1.合理負債可降低企業負債利率。從企業負債率界定的國際經驗看,并沒有一個統一的標準和要求,不同國家、行業、企業在不同時期的負債率水平是不同的,所以應適當結合企業經營環境的變化和自身的生產經營特點,在充分認識負債是一把“雙刃劍”的前提下優化資本結構,以取得最佳經濟效益為原則去安排本企業的合理負債。首先,借入資本的預期利潤率應大于或等于借款利息率;其次,考慮到企業資金的暫時周轉困難或企業的長遠發展,企業借款的預期利潤率可以小于企業借款利息率,但必須大于企業的加權平均資本成本率,或者說企業借款利息率必須小于總資產收益率,這才能保證企業借入這筆款項后總體資本仍保持盈利或至少持平;再次,企業舉債的最低臨界點是借入資本的預期利潤率大于零。這是考慮到某些處于上升階段的企業,為了迅速形成生產規模,占領市場或開發新產品而提出的,前提是企業借入資本可以獲得一定收益,且呈上升趨勢,在將來借入資本的利潤率就會大于借款利息率。企業負債利率與財務杠桿利益成反方向變動關系,降低負債利率能增加財務杠桿利益。企業應通過比較各金融機構的信貸條件,選擇適合企業生產經營所必須且利息成本較低的負債資金。另外,企業還可通過選擇合理的還本付息方式,最大限度地降低借款實際利率,在不增加籌資風險的情況下,最大限度地利用短期貸款。

2.大力發展我國企業債券市場。為解決國有企業的資本結構缺乏彈性,必須大力發展我國企業債券市場。相對于股票市場而言,我國企業債券不論在市場規模還是在品種結構方面,與國內股票市場和國際債券市場相比都存在較大差距。股票市場與債券市場發展的失衡,一個重要原因就是政府對企業債券的管制,國家把發行企業債券作為計劃內的建設項目籌集資金,對企業債券進行統一管理,給債券融資帶來一系列問題。因此建議采取以下幾方面的措施,積極推進企業債券市場的發展:一要改變企業債券發行的審核方式,變行政審批制為核準制;二要建立和完善利率形成機制,逐步實現債券定價市場化;三要建立和健全信用評級制度,大力發展信用評級機構;四要建立多層次債券交易市場體系,提高企業債券的流動性。同時,我國國內公司進入債市已有了良好的基礎。1982年1月中國國際信托投資公司在日本東京外債市場發行了100億日元私募債券;中國財政部從1987年開始發行主權債,僅1994年就推出10億美元十年期的全球債;在1996年一年中,財政部就有四次進入美元債券市場,發債總額達14億美元。在這幾年中,中國財政部通過一次次發債,已經在國際資本市場建立了良好的聲譽,使投資者對中國經濟有了較為全面的了解。此前已率先亮相國際債券市場的中石化、中航國際、中信、中銀、中國農業銀行等大企業,正是使今后更多國內公司進入債市的基本鋪墊。

3.解決股權分置完善資本市場。改善股權結構應考慮適當降低國有股比例,減少非流通股比例,減少國家股比重,實現股權所有者多元化。作為歷史遺留的制度性缺陷,股權分置在諸多方面制約中國資本市場的規范發展和國有資產管理體制的根本性變革。這一問題隨著新股發行上市不斷積累,對資本市場改革開放和穩定發展的不利影響也日益突出。首先,股權分置扭曲了證券市場定價機制。非流通股票客觀上導致單一上市公司流通股本規模相對較小,股市投機性強,股價波動較大。其次,股權分置導致公司治理缺乏共同利益基礎。非流通股東與流通股東、大股東與小股東的利益沖突相交織,客觀上形成了非流通股東與流通股東的“利益分置”。再次,不利于深化國有資產管理體制改革。國有股權不能實現市場化的動態股值,不能形成對企業強化內部管理和增強資產增值能力的激勵機制。總之,要使我國資本市場盡快與國際接軌,必須逐步解決股權分置問題。

4.鼓勵適當股份回購。近年來,隨著我國證券市場的穩步發展,股份回購作為一種金融創新,開始在我國上市公司資產重組中頻頻出現。股份回購是指上市公司從股票市場上購回本公司發行在外的一定數額股票。作為調整資本結構與財務結構的一種手段,上市公司可用負債或現金回購股份。通過增加負債,減少權益資本,能夠達到提高財務杠桿的效果,從而提高每股收益,提升股票內在價值。無論是用現金回購還是負債回購股份,都會改變公司的資本結構,提高財務杠桿率。我國上市公司目前普遍存在著盲目投資和一味擴張資產規模的不良影響,這種非理性的行為將可能損害公司的長期發展潛力,而股份回購就是對這種行為的有力反擊。如銀基發展股份回購,即沈陽銀基發展股份有限公司的前身為沈陽市物資回收公司,1988年改制為股份有限公司,更名為沈陽物資開發股份有限公司。1993年5月18日在深交所上市,期間經過漲跌的波動,股價于2005年3月22日跌破公司每股凈資產值,同年7月15日股價跌至歷史低位3.04元/股,公司面臨股價被低估導致損害全體股東利益的局面,于9月實施股票回購。之后提升了股價,保護了長期投資者的利益。另外回購有利于活躍二級市場,增強公司股票的流動性,有利于吸引更多外圍資金的進入,對股價形成一定的支撐,具有穩定二級市場股票價格的作用。因此,回購有利于維護中小投資者在內的公司全體股東,尤其是長期投資者的利益。

我國企業對資本結構的選擇尚處于摸索和主觀確定階段,資本結構經常出現巨大變動。比如,我國有些企業在融資后不講信譽、任意拖欠利息、本金、股息等,投資者的利益得不到保障;股票融資尚未被視為最昂貴的融資方式看待,重股票融資輕債券融資還較普遍;過度依賴外部融資,融資偏好不良,融資機制不靈等。因此,我國企業資本結構的優化,是我們面臨的一項長期任務。

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(作者單位:天津市東麗區萬新街社區衛生服務中心 天津 300161)(責編:若佳)