券商們的新“印鈔機(jī)”

幾經(jīng)曲折之后，直投業(yè)務(wù)的再次開閘又將成為改變?nèi)绦袠I(yè)利益格局的一場(chǎng)宴席，當(dāng)然，這還牽扯到更多、更復(fù)雜的利益關(guān)系。

曾有分析師預(yù)測(cè)，國(guó)內(nèi)券商直投業(yè)務(wù)的投資收益率將在25％到40％左右。假設(shè)這個(gè)預(yù)測(cè)成立，拿已經(jīng)上市的中信證券(600030，SH)來說，其直投子公司金石公司的投資規(guī)模為64億，取30％的回報(bào)率來算，一旦其項(xiàng)目成功退出，投資收益將達(dá)到19億之多。

聽起來，這像是在談?wù)撘徊坑♀n機(jī)。

恐怕沒有幾家券商能夠抵擋住這樣的誘惑。7月13日，經(jīng)過近20個(gè)月的準(zhǔn)備后，國(guó)元證券(000728.SZ)終于獲得了直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，成為新直投業(yè)務(wù)門檻下首批獲此資格的券商之一。這是在2008年第四季度券商直投資格審批被暫時(shí)“封凍”之后，在創(chuàng)業(yè)板即將推出背景下對(duì)此審批的再度放行。

至此，國(guó)內(nèi)擁有直投業(yè)務(wù)資格的券商達(dá)到12家之多。

今年5月，證監(jiān)會(huì)下發(fā)《證券公司直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引》，相比以前的門檻要求，《指引》中要求的條件顯著降低：最近一次分類評(píng)價(jià)獲得B類B級(jí)以上分類級(jí)別；最近12個(gè)月凈資本不低于15億元；最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度擔(dān)任股票、可轉(zhuǎn)債主承銷的項(xiàng)目在5個(gè)以上，或者股票、可轉(zhuǎn)債主承銷金額在100億元以上等等。

在降低門檻的背景下，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，除國(guó)元證券外，今年還將有不少券商將陸續(xù)獲得這一資格。相關(guān)信息顯示，目前有包括銀河證券、招商證券、中投證券、安信證券、中信建投等在內(nèi)的20多家券商都符合申請(qǐng)條件，占國(guó)內(nèi)總?cè)炭倲?shù)超過兩成。

券商們不再滿足于“靠天吃飯”，紛紛主動(dòng)出擊，他們真能改變過去傳統(tǒng)的盈利模式嗎?直投又能為券商增加多少價(jià)值含金量呢?

創(chuàng)業(yè)板刺激券商直投

分析師們普遍認(rèn)為國(guó)內(nèi)直投業(yè)務(wù)的收益率應(yīng)不低于國(guó)外同業(yè)水平。

直投業(yè)務(wù)巨大的利潤(rùn)空間就像一塊磁石，吸引著眾多券商樂此不疲。

中信證券的直投業(yè)務(wù)截至今年4月已投了6個(gè)項(xiàng)目，其中的昊華能源正在實(shí)施登陸A股計(jì)劃，這意味著該單直投業(yè)務(wù)將進(jìn)入回報(bào)期。同時(shí)，中信投資設(shè)立和參與管理的綿陽(yáng)科技城產(chǎn)業(yè)投資基金規(guī)模較大，預(yù)計(jì)不久也將進(jìn)入實(shí)際投資階段。此外，海通證券(600837.SH)通過旗下中比基金投資的多個(gè)項(xiàng)目中，辰州礦業(yè)(002155.SZ)、云海金屬(002182.SZ)、金風(fēng)科技(002202.SZ)、海利得(002206.SZ)已經(jīng)上市，還有7家準(zhǔn)備上市，成為經(jīng)典案例。

“其他私募投資或者VC參股的大部分是初創(chuàng)期的企業(yè)，且VC還要參與企業(yè)的管理，風(fēng)險(xiǎn)較大。而券商直投Pre-IPO項(xiàng)目一般是參股半年左右就要上市的企業(yè)，一旦成功上市，券商就能在二級(jí)市場(chǎng)上擇機(jī)減持，從而豐富了券商的退出機(jī)制，而且券商投行部門掌握此類項(xiàng)目的能力較強(qiáng)。因此，在直投業(yè)務(wù)上，券商將有很大的獲利空間?！遍L(zhǎng)江證券(000783.SZ)金融業(yè)高級(jí)研究員劉俊分析認(rèn)為。

盡管如此，試點(diǎn)近2年來，國(guó)內(nèi)券商直投業(yè)務(wù)并沒有如業(yè)界原先期望的那樣出現(xiàn)快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)。這樣的局面恐怕會(huì)因創(chuàng)業(yè)板的推出出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)折。

相比在2007年首批獲得直投試點(diǎn)資格的中信證券、中金公司而言，更多券商儲(chǔ)備直投項(xiàng)目是奔著創(chuàng)業(yè)板而去的。公開資料顯示，目前券商們儲(chǔ)備的項(xiàng)目大多與新能源、高科技企業(yè)有關(guān)，不少券商已經(jīng)開始積極準(zhǔn)備和創(chuàng)業(yè)板相關(guān)的申報(bào)材料，只等著創(chuàng)業(yè)板開閘賺取“第一桶金”了。

隨著國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的推出，券商直投項(xiàng)目將因此又獲得一條穩(wěn)定的上市渠道?！氨O(jiān)管層之所以選擇在此時(shí)降低試點(diǎn)門檻，讓更多的券商獲得直投業(yè)務(wù)資格，應(yīng)該與創(chuàng)業(yè)板的即將推出有關(guān)。”劉俊說。

國(guó)外大型私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期投資收益率均高于20％，分析師們普遍認(rèn)為國(guó)內(nèi)直投業(yè)務(wù)的收益率應(yīng)不低于國(guó)外同業(yè)水平。但另一些分析師則認(rèn)為，直投業(yè)務(wù)雖有較高利潤(rùn)，卻受制于項(xiàng)目?jī)?chǔ)備和項(xiàng)目周期，收益只有在中長(zhǎng)期才能體現(xiàn)。

國(guó)泰君安資深研究員梁靜認(rèn)為，今年券商直投收入占營(yíng)業(yè)收入比例可以達(dá)到5％-10％。目前，一共已有12家券商獲直接投資資格，考慮到創(chuàng)業(yè)板公司上市后的鎖定期，第一批拿到直投資格的中信證券直投業(yè)務(wù)產(chǎn)生收益最早也要到2010年下半年，其余公司獲益將更晚。

“分錢”通行證

券商的直投業(yè)務(wù)是表外業(yè)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)不直接體現(xiàn)到券商的報(bào)表上，不到最后崩潰那一刻，一般投資者無從得知券商在直投業(yè)務(wù)中的風(fēng)險(xiǎn)大小。

實(shí)際上，我國(guó)證券公司對(duì)直投業(yè)務(wù)的嘗試由來已久。2007年以來的券商直投試點(diǎn)，不過是將臺(tái)下玩的游戲在桌面上公開，取名“規(guī)范”。

券商直投雖有巨大收益，但在整個(gè)投資行為過程中也充滿了各種不確定的風(fēng)險(xiǎn)，并可能導(dǎo)致直投項(xiàng)目胎死腹中。即便是到了上市輔導(dǎo)期的公司，也會(huì)有不能上市的風(fēng)險(xiǎn)，從而產(chǎn)生資產(chǎn)減值損失。

不過，劉俊并不這么認(rèn)為，“據(jù)我們了解，券商在直投業(yè)務(wù)方面的收益比較穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。倘若企業(yè)不能上市，券商也可以在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)上進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，或者采取其他退出方式，只是相對(duì)于上市套現(xiàn)而言，收益會(huì)減少很多?！?/p>

另外一個(gè)投資者非常關(guān)心的問題是，券商直投、投行、研究業(yè)務(wù)之間，是否會(huì)借此形成利益輸送鏈條。

根據(jù)1996年發(fā)布的《證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)股票承銷業(yè)務(wù)管理辦法》規(guī)定，證券公司如果持有發(fā)行公司7％以上的股份，或是其前五大股東之一，則不得擔(dān)任該企業(yè)主承銷商。盡管2006年9月《證券發(fā)行與承銷管理辦法》施行后上述《辦法》同時(shí)廢止，但是上述規(guī)定實(shí)際上仍在執(zhí)行。因此，如果券商要承銷旗下直投公司的投資項(xiàng)目，將面臨上述規(guī)定限制。

“如果出現(xiàn)這種情況，在權(quán)衡投行與直投兩項(xiàng)業(yè)務(wù)哪個(gè)更有利后，券商會(huì)選擇其一?！庇捎谀壳叭讨蓖稑I(yè)務(wù)尚未面臨這種情況，因此梁靜認(rèn)為，以后監(jiān)管部門有可能會(huì)對(duì)此做出調(diào)整，因?yàn)橹蓖稑I(yè)務(wù)是由相對(duì)獨(dú)立的券商子公司開展。

“成立子公司，與母公司建立防火墻，就真的有防火墻存在嗎?就算不同的公司之間建立防火墻，比如A公司直投，只能由A公司以外的其他公司做投行，難保不出現(xiàn)以下場(chǎng)面：三家公司把酒言歡，其中兩家對(duì)直投的那家說‘哥們兒，這次咱們幫了你，下次你得幫兄弟們一把’一片好說聲中，生意達(dá)成了。在我國(guó)懲罰機(jī)制不嚴(yán)的情況下，繞開城墻是再輕松不過的事?！睂?duì)此，知名財(cái)經(jīng)作者葉檀評(píng)論認(rèn)為。

另外，在葉檀看來，由于券商的直投業(yè)務(wù)是表外業(yè)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)不直接體現(xiàn)到券商的報(bào)表上，不到最后崩潰那刻，一般投資者無從得知券商在直投業(yè)務(wù)中的風(fēng)險(xiǎn)大小。如果券商像以往替公司理財(cái)一樣對(duì)保底收益大包大攬，最后難免會(huì)出現(xiàn)南航巨虧這樣的事故。

“目前券商承銷業(yè)務(wù)從根本上體現(xiàn)為品牌競(jìng)爭(zhēng)，如果券商投行業(yè)務(wù)與直投業(yè)務(wù)存在利益輸送，那么這家券商在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中將難以長(zhǎng)久立足。”在梁靜看來，目前新股發(fā)行制度日益市場(chǎng)化，如果券商通過過度包裝，使其所承銷公司股票定價(jià)過高，那么也將面臨發(fā)行失敗的風(fēng)險(xiǎn)。

投資者可以放心地寄望于券商的自制力嗎?這或許還得經(jīng)歷一個(gè)漫長(zhǎng)的時(shí)間檢驗(yàn)。