國資委思路的重大轉變

國資委對國有上市公司做的這些補充規定，既是部門思維方式的轉變，也是市場的一個利好。因為他們已經開始看到沒有資本市場就沒有國有企業的新生，只有資本市場的繁榮，才有國有資產的不斷壯大

國務院國資委最近公布了《關于規范上市公司國有股東行為的若干意見》、《關于規范國有股東與上市公司進行資產重組有關事項的通知》、《關于規范上市公司國有股東發行可交換公司債券及國有控股上市公司發行證券有關事項的通知》等三個文件，對國有股東如何依法履行股東職責，維護好各類投資者合法權益等提出了原則要求，并作出了相關規定。

四個重要背景

對國務院國資委三個文件的理解，應首先注意其出臺的四個背景。

——中國的國資改革和資本市場之間的關系越來越密切，在某種意義上，資本市場是我們未來國資改革的生命線和主戰場

黨的十六大之后，中央提出了國有資產的戰略重組，進一步建立現代企業制度，從而成立了新的國資委(1986年曾有過一個國資局，成立十年以后取消了)，這是在中國奔向市場經濟發展中的一個戰略性創舉。在這個背景下，新的國資體制如何發展?從2002年以來的發展實踐看，我們必須依托資本市場來完善新國資體系，這一點也已經越來越被理論界和中國改革的決策監管部門看重。

資本市場是中國國資體制在市場經濟條件下探索新型法人公有形態的主戰場，正是這個主戰場使得傳統的國有企業在最近五六年的發展中煥發青春。從融資體制上看，這幾年資本市場為國有企業注入新的資金，為國企脫困成長壯大創造了條件。同時，現代股份公司的治理結構也在資本市場上得到了完善。資本市場為國資在改革發展中的創新和壯大，提供了一條國際生命線。沒有資本市場，就沒有新的國資體系形態的產生。

這五六年的歷史已經充分表明，資本市場是未來國資改革的生命線和主戰場，而這個大背景已經越來越被國資委以及各行業的國有企業領導干部所看到。

——我國的國有控股上市公司眾多，國有資本是資本市場發展的最大受益者

我國上市公司的一個特點是，1600家上市公司中有880家左右是國有控股的上市公司，其中國務院國資委管轄的上市公司有240家左右。如果再包括財政部管轄的各類金融企業，其數量接近900家。從數量上看，國有控股的上市公司在中國資本市場占了60%以上;從股本總數上看，在18000多億股中，國有股占到80%以上，接近85%。所以，探討中國資本市場的結構和特色，必須要根據國情來研究一系列在轉軌時期遇到的有中國特色的問題。

股權分置改革后，中國股市發展迅速，扭轉了被推倒重來的格局，國有資本是最大的受益者。股市漲到4000點、5000點以上，國有資本在融資上受益匪淺，幾大金融機構包括建行、工行都紛紛從海外回歸國內。這與股市面臨被推倒的時候，作為國有資產支柱的金融企業背水一戰、被迫出走海外形成鮮明對比。因此，只有股市發展了，我們才能把這些關乎中國經濟命脈的金融企業迎接回來。

股市處在健康良好狀態的時候，不僅實現了增量資金向國有企業的注入，而且存量的國有資產隨著股權分置改革也得到盤活。國有資產不僅實現保值增值，且實現了轉機轉值，所以整個市場格局在走活，中國的國有體制在走向新生。

證監會管上市公司，國資委不能直接作用于上市公司，但是國資委卻可以直接作用于上市公司的大股東。而要解決股權分置中“大小非”、“大小限”這些壓抑中國資本市場的問題，恰恰是要通過加強對中國股市“一股獨大”背景下大股東的約束實現。所以面對全流通后的壓力，早在2007年7月，國資委就出臺了對市場產生重大影響的19號令，規范國有股東的減持行為，這跟證監會是呼應的。

——當前我們面臨國際金融危機的沖擊，中央啟動了擴大內需政策

中國政府向全世界宣布要爭取成為第一個走出危機的國家，中國擴大內需的政策能不能成功，60年大慶時能不能有一個健康向上的股市來迎接國慶，都決定了資本市場的發展。所以中央一系列的政策都是合乎資本市場健康向上發展的要求，國資委也不例外。也正是在這種背景下，面臨大小非的減持壓力，國資委從過去簡單強調國有資產保值增值，到現在提出要維護資本市場的穩定健康發展，要履行央企的社會責任，保值增值國有資產的同時還要保護全體股東的利益。

——國資委文件是在證監會已有具體股改政策的情況下出臺的，不能與證監會股改政策相沖突

直觀來看國資委的三個文件，規定并不具體，比如再鎖幾年，再控制多少比例都沒有明確。但這是在證監會已經規定了明確的股改政策這一大背景下考慮的，國資委不能再搞一次股權分置，而只能盡量從市場、從股東的角度出臺一系列文件，筆者認為他們已經非常盡力，做的非常好了。因為如果再限制，就會跟證監會現行的一些股改政策相沖突，比如這三個文件可能想做出進一步限制性的規定，但是不能夠跟證監會鎖一爬二，送股模式的股改相沖突。

在這種背景下，國資委出臺的三個文件還是做出了不少實質性規定，比如《若干意見》的第7條規定，國資委今后將對重要的或有必要的國有上市公司重新做出持股比例的規定。也就是在不考慮大小非、大小限的情況下，仍然要對一些重要行業和上市公司企業國有股的持股比例做出規定。同時，第9條提到要加強對國有上市公司大股東股票賬戶的管理，強化對國有上市公司股票標識的管理。今后在證券登記公司和交易所里，凡是國有上市公司都有特殊的標志，一看就知道是國有股。這樣國有股東股票買賣可以實行動態跟蹤，甚至對開戶都要做規定。因此，三個文件雖然在“鎖多少年，多少比例”上不能再跟證監會的規定沖突，但是可以在具體的信息披露、賬號監管，以及對一些重要上市公司的國有股東的持股比例做出新的規定。這也體現了國資委在處理其他股東和國有大股東利益時，是能夠站在承擔社會責任的角度上考慮問題的。

維護全體股東利益強調國企社會責任

三個文件的出臺是國務院國資委以出資人的身份對所轄的上市公司進行約束，體現了國資委思路的重大轉變，即從片面地強調國有資產的保值增值，轉變為維護資本市場穩定，保護全體股東利益，強調國企的社會責任。

中國資本市場發展的一大特色是，中國對資本市場的維穩措施，既有來自于裁判員，像證監會的政策規定，也有來自于教練員，像國資委維護賽場公平的規則，并且還有為賽場秩序健康穩定而進行的文件規定。國資委能夠和證監會一起發一個文件，也就是教練員和裁判員發了一個文件，這是中國的特色。但是在股權分置改革之前，我們的教練員往往強調本隊的利益很多，也就是強調國家隊的利益，比如當時有些海外顧問提出用市價減持國家股，擠壓股市泡沫，以保證國有資產增值，籌集社保基金。盡管這是海外人提的，但恰恰忽視了資本市場是一個公平比賽的場所，我們所關注的不僅要保護國有股東的利益，而且要保護全體股東的利益，這樣比賽才能公正進行。

十年以前，我們曾把資本市場當成國企脫困的場所，大家應該都記得當時的上市指標叫“捆綁上市”，就是一個好國企要搭配一個差的，一幫一、一對紅，就是為國企脫困服務。到了2001年，國企又要為保障職工利益服務。所以資本市場始終就沒有被擺正位置，在這個過程中我們的股民承擔了幫國企脫困的社會責任。他們在承擔股票的風險，他們在英勇犧牲，他們用自己的錢為國企的脫困服務。而他們還要不斷地被進行投資者教育，他們還成了被教育者，這是理論上的一個顛倒。

因此國務院國資委從維護資本市場穩定的角度出發提出這三個文件，是國資委思路的重大轉變。實際上從2007年7月的19號令開始，他們的思路就在轉變，不再片面地強調國有資產的保值增值，而為國有職工下崗籌集社保資金服務。2007年7月的19號令規定:“總股本不超過10億股的上市公司，國有控股股東在連續三個會計年度內累計凈轉讓股份的比例達到上市公司總股本的5%及以上;總股本超過10億股的上市公司，國有控股股東在連續三個會計年度內累計凈轉讓股份的數量達到5000萬股或累計凈轉讓股份的比例達到上市公司總股本的3%;應將轉讓方案逐級報國務院國有資產監督管理機構審核批準后實施。”

今天到了真正要解禁的年份，國務院國資委再次站出來要細化這個文件。在一股獨大特點的中國資本市場中，國資委作為大股東，有能力在這次出臺的文件中，再次對大小非、大小限做出限制性規定。同時，財政部也參照國資委頒布的文件，規定所有國有控股的金融類上市公司減一股也要事先批準;對參股企業，一個會計年度內，如果想賣出超過5%的股份也要由財政部把關。這對解決大小非、大小限的問題很有幫助，使我們股改的不完善之處得到了完善。所以，今天國資委和財政部對中國特有的國有上市公司做的這些補充規定，既是部門思維方式的轉變，也是市場的一個利好。因為他們已經開始看到沒有資本市場就沒有國有企業的新生。只有資本市場的繁榮，才有國有資產的不斷壯大。在這種情況下讓全體股東的利益得到保護，讓央企承擔社會責任，是黨中央、國務院擴大內需背景下的考慮，同時也是他們自身發展的需要。所以他們開始從維護資本市場穩定，保護全體股東利益，強調國企的社會責任出發來出臺三個文件，約束上市公司大股東轉讓國有股。

對

重組預批制度的規定意義重大

大小非、大小限解禁之后，在全流通背景下，并購重組將是下半年資本市場色彩紛呈的亮點。國資委在這種背景下，提出這樣一個資產重組的通知性文件意義非常重大，優化了戰略性重組的審批環節。這個文件里最大的特點，就是提出國資委要進行預審、預批的制度。

以前的重組審批制度是董事會通過資產重組方案后，報到國資委，但是在報送國資委的時候，股東大會已經開始審議，市場也已基本知道，因此國資委很被動。比如作為國有股東代表的董事長領導的董事會同意上報了資產重組文件，國有資產審批部門卻發現戰略布局規劃有問題，告訴董事長不能通過，于是到了股東會，董事長又得帶頭投反對票。而且市場上一有重組傳言股價就上漲，這就使得國資委面臨窘境，甚至不能不批。

而《關于規范國有股東與上市公司進行資產重組有關事項的通知》提出國資委預批的制度，即并購重組在上董事會之前，大股東就應該先報國資委，作為股東的國資委同意了，再上董事會。為了規避國資委提前得到重組消息，進行內部交易的風險，文件規定:只要文件往國資委一報，就要求相關企業停牌。如果國資委沒批準，股價不會有大起大落;如果國資委批準了，一批準就對外公開披露，然后再上董事會、上股東會。

國務院國資委出臺這三個文件，已經向證券監管部門提出了嚴峻的話題:民營企業的一股獨大誰來解決?大股東利用一股獨大進行高拋低吸的資本運作是繼大小非、大小限之后中國資本市場的第三道難題。民營企業利用一股獨大進行家族統治，管理團隊、董事會都是大股東指派，什么時候出消息，如何處理利潤，都由大股東決定，大股東可以利用這種信息不對稱進行高拋低吸的資本運作。而這個過程中又沒有像國企那樣的國資委約束、黨委約束、外派董事約束。比如1毛錢1股的紫金礦業，在今年如此緊張，各部門都貫徹黨中央維穩政策的背景下，能套現30億元。1毛錢的股票跟1塊錢的股票在一起就是披著羊皮的狼，現在有一支股票套現了30億元，如果再有幾十只、幾百只套現，將會對我們的資本市場造成怎樣的傷害?因此，中國證監會也應從這個文件里吸收合理的部分，解決現在民營企業一股獨大的問題，從上市環節到監管環節都給予重視。

劉紀鵬為中國政法大學資本研究中心主任、教授，何旭單位為財政部財政科學研究所

編輯|吳杰wujie@semg.com.cn