淺議國際金融危機成因及其對中國經濟的影響

摘要：2007年以次貸危機為發端的華爾街金融海嘯，在2008年擴及全球，爆發了上世紀30年代以來最嚴重的一次國際金融危機。危機沖擊各國實體經濟，使主要發達國家陷入經濟衰退，世界經濟增長速度急劇下滑。在中國經濟和世界經濟相互融合、相互依賴的格局中，中國經濟與世界經濟“一榮俱榮，一損俱損”。在本輪金融危機中，中國經濟難于“獨善其身”。本文從發掘危機成因入手，深刻分析評價其對我國經濟的影響。

關鍵詞：國際金融危機；中國經濟：影響

中圖分類號：F115

文獻標示碼：A

文章編號：1672－0407(2010)02－001－05

收稿日期：2009－12－09

2007年，美國發生次貸危機，到2008年次貸危機激化為華爾街金融海嘯，并迅猛沖擊國際金融市場，形成國際金融危機。美國前聯儲主席格林斯潘說，這次危機是二戰以來最嚴重的金融危機。

這次國際金融危機的中心在華爾街，被稱為華爾街金融海嘯，其殺傷力極為猛烈，擊垮美國多家頂級大商業銀行、投資銀行、信貸金融機構，導致股市、房市暴跌，沖擊全球金融市場，打擊實體經濟，使發達國家陷入經濟衰退、世界經濟滑坡，對中國經濟也造成一定的影響。

一、華爾街金融海嘯與國際金融危機

由于發端于華爾街金融海嘯的本次國際金融危機之震源在于次貸危機，我們必須先了解次貸危機及其發生背景。

1、次貸危機成因

次貸危機是美國房地產市場次級抵押貸款危機的簡稱。在美國，房地產抵押貸款按照借款人的收入和信用記錄等信用因素，分成優質、類優和次級三類。次級抵押貸款就是對信用記錄不全或比較差、收入未達到申請標準的客戶發放的貸款。由于信用要求不高，貸款人可以在沒有資金的情況下購房，僅需申明其收人情況，無需提供任何有關償還能力的證明。因其風險比較高，貸款利率也比較高，其貸款利率通常比一般抵押貸款高出2％至3％。在巨大的利潤誘惑下，次級貸款機構為獲得高收益而大量地為信用評級低或收入過低的客戶提供貸款，導致美次貸總量超過8000億。

住房抵押貸款機構為了盡快回收發放了的巨額貸款，就把這筆款作為支撐、打包，發行住房抵押貸款債券(一種金融衍生產品)進行融資，賣給美國國內外的銀行、個人、基金、政府機構等投資者。2006、2007年，美國房地產價格泡沫破裂，經濟景氣惡化，失業增加，收入下降，那些次貸借款買房人違約，還不起或不愿還款，不但住房抵押貸款機構損失嚴重，而且廣大住房抵押貸款證券的投資者，如銀行等金融機構也遭受嚴重虧損。住房抵押債券價格急劇下跌，帶動其他證券價格下跌，使美國金融市場動蕩，這就是次貸危機。

2、次貸危機產生背景

這些信用比較差的人，為什么能夠拿到住房抵押貸款?同時，既然貸款拿到手了，又為什么會還不起呢?回答這二個問題，我們必須先了解一下美國宏觀經濟的基本面變化。換句話說，我們必須了解一下次貸危機發生的背景。

A.防衰退，美聯儲放松銀根

20世紀90年代美國發動了一場信息技術革命，即互聯網高速公路建設推動了美國經濟較長時間的繁榮。人們稱之為“新經濟”。但進入21世紀后，這架發動機開始乏力，對美國經濟的推動力開始減退。同時，2001年9·11事件后，美國聯邦儲備體系，簡稱美聯儲(美國央行)，為了防止經濟衰退，采用了較為寬松的貨幣政策，在2001到2003年間連續13次降息，聯邦基金利率從6.5％降到近半個世紀以來的最低點1％。為銀行體系和金融市場注入了大量流動資金，造成金融資產和房地產價格泡沫。

B.房價飆升，買房有利可圖

美國房價自2002年急速攀升，出現了價格泡沫，平均每年的漲幅超過了10％。在2003到2006這4年間平均房價漲幅超過了50％。經濟形勢一片大好，買房投資便成為美國公民投資個人的首選。對投資者個人而言，一方面反正房價會一路漲上去，沖進去以后肯定能賺錢，另一方面銀行借錢又方便又便宜，何樂而不為。

c.房貸機構高息放貸，高管一味斂財

那么，銀行又為什么愿意把錢放給這些信用等級較差的人呢。這里，有二個原因。其中之一，正因為這些住房抵押貸款的借款人信用等級低.，銀行可以向他們要求較高的利息回報。另一方面，這些經營住房抵押貸款業務的銀行在發放了住房抵押貸款后，為了盡快回籠資金，同時分散風險，將這些貸款打包，發行貸款抵押支持債券放到市場上去銷售。這就是一種金融創新。在當時，這一舉動被認為是一個創舉，因為它幫助大多數低收入者實現了“居者有其屋”的夢想。住房抵押貸款支持債券，就是一種金融衍生工具。但是，經過這個轉換，發行住房抵押貸款銀行的收益就只跟他發放的住房抵押貸款數量有關，而與其質量無關，也就是住房抵押貸款借款人的還款能力無關。因此，也就是發放住房抵押貸款的銀行為了賺錢，拼命鼓動信用等級較次的也參與進來。就這樣，造成了次級住房抵押貸款數量的急劇膨脹。因此，就有人將次貸危機的原因歸咎于大金融企業高管的貪婪。正如在這次危機中發生的“大得不能倒”(Toohigtofail)現象，這些高管相信，自己企業足夠的大，即使企業發生困難，瀕臨破產倒閉，政府也不會聽之任之。于是，不顧風險，一味斂財，“道德風險”泛濫。

D.伊戰軍費誘發通脹，美聯儲緊縮銀根

要保證所有參與住房抵押貸款的投資人，包括次貸的發放、托管和信用擔保，以及次貸抵押債券打包、擔保、承銷、投資各環都能夠賺錢，有一個必需的前提條件，即房價必須持續上漲，而不能跌。但是，到了2004年，一方面房產價格泡沫愈演愈烈，另一方面伊拉克戰爭的爆發(2003年)導致美國軍費開支驟增，從而誘發了國內的通貨膨脹。美聯儲在意識到這一情況后，采取了反向操作，從2004年6月起連續17次提高聯邦基金利率，到2006年6月這個數字升到5.25％。這樣一來，直接導致住房抵押貸款借款人的還款壓力劇增。那些信用等級較低的人，本來還款能力就比較勉強，現在更是雪上加霜。同時在市場上，利率的上升導致住房需求下降，房價出現拐點，轉頭向下跌了。這樣一來，那些在高位的住房投資者就套牢了。高價賣不掉，即使割肉吧，所得的款項也不足以償還貸款，因此還不如索性賴賬，錢不還了，房子我也不要了，你要就拿去吧。這樣，斷供和違約發生，直接導致發行住房抵押貸款的銀行大規模的貸款資金流失。

一般來說，在資產泡沫形成后，降低資金融通的條件，或者提供了便利融通資金的金融工具，會導致泡沫急劇膨脹，一旦泡沫破裂，金融危機便指日可待了。

二、從次貸危機到金融危機

1.國民經濟負債運行，高度依賴金融市場融資

我們知道，美國是全世紀最大的負債國，居民儲蓄率很低，一般不到5％，有時近于零，政府連年發生巨額財政赤字。美國家庭也好，企業、政府也罷，都靠負債來營運的。美國國民經濟長期存在著國民儲蓄與投資之間的高額缺口，這個缺口等于政府財政赤字和私人投資超過私人儲蓄的差額。國民儲蓄(政府儲蓄加私人儲蓄)就不足以支持國民投資，因此，美國必須利用金融市場，向國內外投資者融資，來彌補國民儲蓄與投資之間的缺口。為此，一方面，美各級政府要向各國政府和央行、社會公眾發行數額龐大的政府債券，企業要發行債券、股票，商業票據；另一方面，則要依靠其雄踞世界金融核心的華爾街金融市場，開展投資銀行和資產管理業務，為美國企業、金融機構、政府機構發行股票、債券、國債籌措資金，為資產管理公司籌措數以萬億美元的投資基金。

2.金融衍生商品規模膨脹，政府金融監管缺失

但是，在金融證券發行、交易和金融市場運轉過程中，由于美國政府金融監管的缺失，金融組織毫無節制的金融創新導致全球衍生品市場的規模急劇膨脹。金融衍生品帶給人們的一個最大的幻覺是，財富可以通過其持續獲得，實體經濟已經不再重要!前幾年全球經濟的高速增長，在很大程度上得益于資產價格的自我循環上漲，財富效應帶來了巨大的資產升值空間。金融創新在分散風險的同時，也放大并擴散了風險。金融衍生工具的泛濫直接導致了次貸危機風險的擴大化.

3.次貸危機沖擊各個子市場，爆發華爾街金融海嘯

由于信用低的借錢買房人不能償還住房抵押貸款機構，這樣住房抵押貸款機構也沒有資金償還住房抵押貸款證券的投資者，結果，參與這些金融投資的美國國內外的金融機構、個人、政府機構都受到嚴重虧損。同時次貸危機影響慢慢擴散到優貸、工商信貸，消費信貸違約風險蔓延，引起嚴重的流動性緊縮，造成房產抵押貸款市場、銀行同業拆借市場、商業票據’市場的資金短缺，使其基本處于冰封狀態。還引起外匯市場、股票市場、商品期貨市場、能源期貨市場的劇烈波動，終于釀成了華爾街金融海嘯。

2007年9月后，較大的商業銀行和投資銀行深陷其中，難以自拔，2008年初貝爾斯登(BearStem)被JP摩根銀行收購、美林被美國銀行收購，次債影響仍在蔓延。

2008年9月，金融危機集中爆發，美國的兩房公司，即房地美和房利美被政府接管，9月15日雷曼正式申請破產保護，9月20日僅存的兩家大投行高盛和摩根宣布轉型為銀行持股公司，9月25日華盛頓互助銀行被接管，9月28日美聯銀行被花旗銀行收購。

根據美國聯邦存款保險公司統計，自2007年9月至少2008年末，共有28家商業銀行破產，而自2000年10月至2007年2月期間才有28家商業銀行破產倒閉。到了今年，美國最大的五家商業銀行、投資銀行都出了虧損，有的破產或被收購、改組，金融市場大動蕩。

三、美國金融危機的全球擴散

次債危機的影響超越了美國國界，沖擊全球金融市場。2008年年中之后，銀行虧損、不良貸款增加，銀行被收購與破產，金融市場動蕩等金融危機現象，急劇在主要發達國家出現，形成了國際金融危機。全球銀行業損失如滾雪球般不斷擴大，至2008年8月資產減記與信貸損失已經一舉突破5000億美元大關。金融危機沖擊實體經濟，美國和發達國家陷入經濟衰退。現在，國際金融危機和經濟衰退還在全球蔓延。

1.歐盟受金融危機影響，歐洲銀行業呈現危機，歐元區最大10家銀行前幾年大量投資于美國住房抵押及相關衍生商品，次貸危機發生后，歐洲銀行受到重大損失。在2008年8月次貸危機加劇時，歐洲銀行共提取次貸相關減計和損失2273億美元，約占全球金融機構減計總額的一半。英國、西班牙、愛爾蘭、法國經歷了10年房地產繁榮后，房價開始大跌，導致相關金融機構盈利下降，壞帳上升。為保持資本充足和流動性，銀行被迫低價出售自有資產進行融資。歐洲金融市場動蕩，歐洲中央銀行降低利率，提供流動性資本，以穩定市場。

2.日本的地方銀行持有美國次貸相關產品占自有資本的比重比較高，隨著這類金融產品的貶值，地方銀行經營狀況惡化。一些由美國雷曼兄弟公司投資的日本企業因雷曼兄弟公司破產而破產。金融危機導致日本股市資金外流，股價暴跌。日本的銀行一般持有企業的股份，將其作為自有資本的一部分，而股價下跌意味著銀行自有資本的減少，很多銀行便收回貸款，并拒絕發放貸款。結果，很多企業，特別是中小企業從銀行得不到貸款，資金周轉發生困難。此外，美歐發生衰退，市場需求萎縮，導致日本對歐美的出口疲軟。依靠貿易立國、長期擁有外貿順差的日本，現在出現外貿逆差，日本實體經濟受金融危機的打擊可見一斑。

3.世界經濟在經濟全球化和金融自由化的背景下，華爾街金融海嘯沖擊全球金融市場。歐洲、日本和其他一些地區，銀行出了問題，金融機構流動性萎縮，金融市場動蕩。國際投資、國際貿易下降，市場需求下降，失業率上升，主要發達國家發生經濟衰退，世界經濟增長率明顯滑坡。各國政府和一些國際機構紛紛出臺救助措施，進行財政、金融調控，國際金融、經濟組織聯手救助。受國際金融危機的影響，世界經濟增長率明顯滑坡，據估計，今年世界經濟僅有1％的增長率。

總的說來，這次國際金融危機的震源是次貸危機，美國是重災區，金融市場和實體經濟受到嚴重打擊。歐洲發達國家銀行業受重創，金融市場動蕩。日本銀行業受影響程度輕于歐洲，但是，實體經濟和外貿出口嚴重受挫。金融危機暴露出來的國際金融體系、金融自由化、金融監管、國際經濟關系與協調等問題，即使走出了金融危機，也不是短期里可以解決的。

四、國際金融危機對中國經濟影響分析

在國際金融危機的沖擊下，美、日、歐洲主要發達國家經濟已出現衰退，亞洲和世界經濟也明顯滑坡。中國經濟也因國際金融危機的沖擊，受到一定的影響。

改革開放30年，特別是加入WTO之后，中國已成為經濟大國，綜合國力明顯加強，是世界第三大貿易國，第四大經濟體。與此同時，中國經濟已深深地融入世界經濟，成為世界經濟的重要組成部分。近年來，中國每年吸收約六七百億美元外國直接投資，中國外貿額約占GDP的六成，同時外貿出口額的70％是由外資企業創造的。中國經濟發展對世界經濟的依存度很高。在中國經濟和世界經濟相互融合、相互依賴的格局中，國際金融、世界經濟出了問題，中國經濟與世界經濟“一榮俱榮，一損俱損”。在國際金融危機中，中國經濟難于“獨善其身”。

1.出口滑坡，不少外貿企業虧損倒閉。

依賴出口，依賴外部需求拉動是我國經濟增長的重要支柱。我國經濟對出口的依存度高達60％。我國對美、歐、日出口占我國出口總額的47％，這三大經濟體出口分別占我國出口總額的18％、21％、8％。發達國家經濟衰退，市場需求萎縮，使我外貿出口下滑。據有關統計資料顯示，美國經濟增長下降1個百分點，我國出口增長就下降5.2個百分點。

2008年下半年以來，我國出口呈現滑坡態勢。2008年中國全年實現外貿出口14285.5億美元，增長17.2％，增速回落8.5個百分點。

2008年前10個月，外貿增長總體平穩，但隨著國際金融危機地蔓延，11月份形勢發生了逆轉，進出口額同比下降9％，其中出口下降2.2％，是2001年7月以來首次發生月份出口下降。12月份，出口下降幅度又擴大為11.1％。外國外貿出口滑坡進一步明顯。見下圖1。

2009年第一季度出口2455億美元，同比下降約20％。

當我國的貿易伙伴國(美國、歐盟、日本等)因發生金融危機和經濟衰退，市場需求下降，對我國出口企業，特別是勞動密集型中小出口企業的影響是嚴重的，使其銷售收入銳減，然而他們的工資、房租、水電等費用卻又具剛性特征，不免發生虧損，資金鏈斷裂。由于出口下滑，珠三角、長三角等沿海地區許多出口企業，特別是中小企業、依賴國內采購原材料加工出口產品的企業，陷入困境和倒閉，大量工人失業。

2.引進外國直接投資滑坡

前些年，引進外國直接投資一般每年約7百億美元，金融危機后外國投資者金融資產縮水，市場不景氣，對經濟前景缺乏信心，我國引進外國直接投資數量滑坡。

商務部新聞辦公室資料顯示：

2008年11月，中國利用外國直接投資同比下降36.52％；

2008年12月，中國利用外國直接投資同比下降5.73％；

2009年1－5月，新批準設立外商投資企業7890家，同比下降33.78％。實際利用外資340.48億美元，同比下降20.41％。同期內，美國來華直接投資同比下降23.49％，歐盟15國同比下降8.87％。

吸引外國直接投資有相當部分轉化為我國國內投資，而引進外資金數量下降，制約了我國投資拉動經濟發展的作用，引進外資的大幅波動，不利于我國經濟的穩定發展。

3.海外金融資產受損失

金融海嘯爆發使金融產品價格泡沫破裂，美國金融市場上住房抵押貸款證券、公司債券、政府債券等證券價格暴跌，使我國一些金融機構投資的美國金融資產價值縮水。我國外匯儲備約2萬億美元，還管理2000－3000億美元其他外匯資產，其中2／3是美元資產。

我國是美國國債的最大買主，持有7600多億美元美國國債，中國工商銀行、中國建設銀行和中國銀行共投資美國次級房貸支持債券共112.56億美元，因市場價格下跌蒙受損失，再加上美元貶值，還有匯率損失。2008年，中國上市銀行工行、中行、建行有400億美元外匯資產處于風險敞口狀態，估計由于人民幣升值，外匯資產的損失超過200億元人民幣。

國際金融危機發生后，在我國的一些外國公司，由于本國母公司出了資金問題，抽出部分直接回流母公司，這此舉不但加劇在華外企經營困難，而且使我國銀行流失一些流動性資金。

4.股市動蕩，人民幣受升值壓力。

我國股市在2006－2007年一路飆升，存在嚴重泡沫，華爾街金融海嘯爆發后，紐約股市暴跌加劇全球股市下挫，我國股市也受到一些沖擊，出現暴跌和動蕩。2007年11月，我國股市市值約34萬億元，到2008年11月僅存約10萬億元。

國際金融危機和經濟危機發生后，為刺激出口。壓抑進口，減少外貿赤字，美國放任美元貶值。在國際外匯市場上，美元持續貶值，對人民幣帶來升值壓力。同時，外國市場需求下降，貿易保護主義抬頭，美國和一些發達國家施加政治壓力，搞貿易摩擦，也使人民幣面臨升值壓力。2005年7月1日匯改以來，3年中人民幣升值21％。

人民幣升值，雖然有助于降低進口能源、原材料成本。但是，與此同時也抑制了出口和引進外資。同時，人民幣出現單邊升值預期，誘發境外熱錢流入，而熱錢頻繁流動，不利我國金融穩定。

五、如何估計國際金融危機對我國經濟的影響?

對此問題，有的看法認為影響嚴重，有的認為影響輕微。我的看法是不能一概而論，從金融危機對我國影響的傳導過程來看，需要從直接影響和間接影響來做具體分析。

1.從間接影響來看

我把上面的出口外貿和引進外資所受的影響，看作國際金融危機擴及美、歐、日實體經濟，再進一步沖擊我國經濟，對我國經濟產生間接影響。

由于我國經濟本身存在著對外依賴度過高，對內過度依賴投資和房地產，經濟安全受制于外部因素的制約，容易在外圍經濟、金融局勢的影響下，出現經濟動蕩，引發經濟增長速度滑坡。國際金融危機發生后，我國經濟增長速度明顯下滑，如2008年前三個季度增長率為9.9％，為6年來第一次外部需求減少對我國產生影響。2008年，我國經濟增長率僅為9％，是幾年來首次滑到二位數之下。受到對出口和引進外商直接投資的影響，最終將增大國內的就業壓力。失業率增加，大量民工返鄉，安置不好不利于社會安定，對當前我國經濟發展動力向內需轉變是不利的。一方面高失業率意味著低消費能力；另一方面，對于就業前景的悲觀預期，也不利于消費信心的恢復，消費這個內需源頭就難于有力啟動。

對于中國的經濟發展，考驗雖然嚴峻，但相對來講，中國存在四大有利因素：一，龐大的外匯儲備；二，資本管制，為中國筑起了一道“防火墻”；三，前些年，由于財政政策穩健過去4年都實現了財政盈余；四，連續6年取得糧食豐收。所以，溫家寶總理有這樣的底氣說：我們的計劃是循序漸進的，我們還有充足的“子彈”。

從外貿出口、引進外資等間接影響來看，國際金融危機對我國經濟的影響是比較嚴重的，但是，這種影響仍在可控可防的限度之內。

2.從直接影響來看

我把金融資產受損、股市動蕩和人民幣升值壓力，看作國際金融危機對我國經濟的直接影響。這是因為國際金融危機對直接沖擊全球股市和金融市場。盡管是直接影響，但是由于我國金融機構購買美國金融資產數量與外國投資者對比，數量不多，我國財政部持有的美國國債資信好，有損失也不大。我國銀行經過改革，實力有了提升，流動性寬裕，再加上人民幣資本項目還沒有完全自由兌換，我國金融管理部門對境內外資金流動，對人民幣匯率生成機制都有管理主動權。

所以說，國際金融危機對我國金融體系的影響是有限的、輕微的。

我國黨和政府面對國際金融危機，及時采取正確的宏觀調控政策，開展國際合作，共度時艱，使我國經濟出現積極回暖跡象，經濟運行正在步人回升軌道。國際金融危機的影響不會改變我國經濟改革和發展的戰略。我相信，今年我國經濟能夠實現8％的增長率。