融資融券蹣跚起步

目前推出的融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)模式與海外市場(chǎng)的“借資借券”類似，與真正意義上的融資融券尚有差距

醞釀數(shù)年的證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)，在2010年新年伊始獲得國(guó)務(wù)院原則性批準(zhǔn)。這對(duì)于空轉(zhuǎn)數(shù)年的券商融資融券業(yè)務(wù)部門無(wú)疑是“久旱逢甘霖”。

“2006年就著手研究融資融券業(yè)務(wù)，多數(shù)券商把這個(gè)部門放在交易運(yùn)行或衍生品部門下面，這次宣布要開(kāi)展試點(diǎn)，整個(gè)部門都將獨(dú)立運(yùn)轉(zhuǎn)起來(lái)。”一券商融資融券業(yè)務(wù)部門負(fù)責(zé)人向《財(cái)經(jīng)》記者談及此事不無(wú)興奮。

融資融券業(yè)務(wù)是指證券公司向客戶出借資金供其買入證券、出借證券供其賣出的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，分為融資和融券兩類，投資者向證券公司借入資金買入證券，為融資交易;投資者向證券公司借入證券賣出，為融券交易。

融資是借錢買證券，融券是借證券賣出，到期后按合同規(guī)定歸還所借資金或證券，并支付一定的利息費(fèi)用。

1月8日A股市場(chǎng)收盤后，中國(guó)證券期貨監(jiān)督管理委員會(huì)(下稱證監(jiān)會(huì))公布了融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)和推出股指期貨品種獲批的消息，但當(dāng)天下午兩點(diǎn)之后，資本市場(chǎng)上就開(kāi)始有所反應(yīng)，尤其是券商股紛紛強(qiáng)勢(shì)反彈，中信證券(600030.SH)當(dāng)日收漲1.93%，明顯強(qiáng)于上證綜指0.10%的漲幅。

“融資融券業(yè)務(wù)的推出為市場(chǎng)引進(jìn)了杠桿和做空機(jī)制，增加了交易工具，豐富了投資策略，屬于市場(chǎng)基本制度層面的完善，投資者理應(yīng)中性地看待它們，不能盲目聽(tīng)信別人的觀點(diǎn)而放棄最基本的研究。”在看到市場(chǎng)因此消息再起波瀾時(shí)，一位參與交易制度設(shè)計(jì)的人士表示了擔(dān)心。

試點(diǎn)資格懸疑

融資融券交易可以在一定程度上放大證券供求，增加市場(chǎng)交易量，該業(yè)務(wù)的推出無(wú)疑會(huì)給券商業(yè)績(jī)帶來(lái)提升。

長(zhǎng)江證券分析師劉俊基于對(duì)美國(guó)和日本各類券商的研究指出，當(dāng)國(guó)內(nèi)券商融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)入成熟階段，該項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)率能達(dá)到15%至22%。因此，融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格成為國(guó)內(nèi)諸多券商爭(zhēng)奪的目標(biāo)。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)在1月8日公布的新聞通稿中稱，證監(jiān)會(huì)將按照“試點(diǎn)先行、逐步推開(kāi)”的原則，綜合衡量?jī)糍Y本規(guī)模、合規(guī)經(jīng)營(yíng)、凈資本風(fēng)險(xiǎn)控制等指標(biāo)和試點(diǎn)實(shí)施方案準(zhǔn)備情況，選擇優(yōu)質(zhì)證券公司進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)的首批試點(diǎn)，并根據(jù)試點(diǎn)情況和市場(chǎng)狀況，逐步擴(kuò)大試點(diǎn)范圍。

2008年10月8日，證監(jiān)會(huì)在北京香山主持召開(kāi)融資融券座談會(huì)，中信證券、海通證券(600837.SH)等11家券商派出董事長(zhǎng)、總裁及分管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的高管參加。

上述11家券商2007年度凈資本都在50億元以上，并且在2008年底進(jìn)行了兩次融資融券業(yè)務(wù)聯(lián)網(wǎng)測(cè)試。

一家總部在深圳的券商融資融券部門負(fù)責(zé)人向《財(cái)經(jīng)》記者表示，獲得試點(diǎn)資格的券商可能是二至五家，會(huì)在2008年參加過(guò)兩次聯(lián)網(wǎng)測(cè)試的11家券商中產(chǎn)生。估計(jì)中信證券、海通證券獲得試點(diǎn)資格的希望最大。“現(xiàn)在試點(diǎn)的目的不是要看市場(chǎng)的反應(yīng)，而是要對(duì)整個(gè)制度以及業(yè)務(wù)流程做個(gè)檢驗(yàn)。”

中信證券和海通證券的凈資本規(guī)模最為突出。按照2008年底數(shù)據(jù)和2009年的融資額度計(jì)算，中信證券目前凈資本規(guī)模接近400億元，海通證券超過(guò)350億元，遠(yuǎn)高于其他券商。

超過(guò)100億元凈資本的券商還有光大證券(601778.SH)、招商證券(600999.SH)、國(guó)元證券(000728.SZ)三家上市融資的券商。

中投證券融資融券部門負(fù)責(zé)人說(shuō)，由于監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求券商進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)必須用自有資金和自有證券，因此凈資本是最重要的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn);同時(shí)，券商對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管控的水平也是重要的參考因素。

試點(diǎn)資格的有限也決定了券商爭(zhēng)奪客戶的白熱化。為了避免券商之間出現(xiàn)“客戶大搬家”的現(xiàn)象，《試點(diǎn)管理辦法》要求，證券公司不得向在本公司從事證券交易不足半年的客戶融資、融券。在2008年10月舉行的“香山會(huì)議”上，有券商提出開(kāi)戶半年的門檻應(yīng)提高至“18個(gè)月”。

實(shí)為“借資借券”

目前融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)模式，其實(shí)質(zhì)與海外市場(chǎng)的“借資借券”類似，與真正意義上的融資融券尚有差距。

真正意義上的融資融券業(yè)務(wù)是指由中介機(jī)構(gòu)自股票市場(chǎng)或銀行取得資金，再將這些資金提供給需要融資的人，并依規(guī)定將融資擔(dān)保的股票提供給融券的投資人。

目前，國(guó)際市場(chǎng)上通行的融資融券業(yè)務(wù)模式有兩種，一種是證券金融公司主導(dǎo)的專業(yè)化融資融券模式，又稱集中式，即由證券金融公司充當(dāng)中介機(jī)構(gòu)。日本、中國(guó)臺(tái)灣等亞洲國(guó)家和地區(qū)多采取這一模式。

另一種是由券商主導(dǎo)的市場(chǎng)化融資融券模式，又稱分散式，即由券商充當(dāng)中介機(jī)構(gòu)。歐美國(guó)家多采取這一典型的市場(chǎng)化模式。

據(jù)前述參與設(shè)計(jì)融資融券業(yè)務(wù)制度的人士透露，“現(xiàn)在主管機(jī)關(guān)要走設(shè)立證券金融公司的這條路，做真正意義上的融資融券。”

目前證監(jiān)會(huì)推出試點(diǎn)階段的融資融券業(yè)務(wù)就不屬于上述兩種模式，而是由券商用自有資金和自有證券從事融資融券業(yè)務(wù)，券商并不扮演中介機(jī)構(gòu)的角色。

據(jù)東證期貨高級(jí)顧問(wèn)方世圣介紹，以專業(yè)化融資公司模式為例，投資者在按比例交納保證金后，取得證券并賣出，獲得的資金依舊要放在證券金融公司的平臺(tái)內(nèi)，至結(jié)算前證券金融公司應(yīng)支付給投資人賣出證券獲得資金的利息。此為融券。

“我們現(xiàn)在推出的試點(diǎn)其實(shí)類似借券業(yè)務(wù)，券商借出自有證券，客戶賣了自己就不能賣，這就是零和游戲，也是為什么雙方會(huì)形成對(duì)賭。”方世圣解釋道，“成熟資本市場(chǎng)有相應(yīng)的衍生品工具，交易雙方可以利用它們進(jìn)行避險(xiǎn)，所以不存在這種問(wèn)題。”

對(duì)此，上述兩位融資融券部門的負(fù)責(zé)人并不認(rèn)同。他們認(rèn)為，券商提供可供融出的證券屬于資產(chǎn)配置的部分，是自營(yíng)部門打算長(zhǎng)期持有的，也不追求交易性的機(jī)會(huì)，考慮到融出證券的最長(zhǎng)時(shí)間為半年，用這部分證券做增值并不能說(shuō)是跟客戶的對(duì)賭。

“券商應(yīng)該把融資融券業(yè)務(wù)定位為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，自營(yíng)部門可以少量參與。現(xiàn)在的框架下，先由券商跟客戶做交易對(duì)手，隨后推出證券金融公司來(lái)，這個(gè)業(yè)務(wù)能發(fā)揮的作用就很小了。”上交所一位研究人員表示。

他并稱，“如果融資融券定位為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，跟凈資本有什么關(guān)系呢?錢多就能跟客戶做對(duì)手方嗎?券商跟客戶做對(duì)手方就能確保盈利嗎?每次都是券商贏，這個(gè)市場(chǎng)誰(shuí)來(lái)玩?”

嚴(yán)防風(fēng)險(xiǎn)

一般認(rèn)為，融資融券業(yè)務(wù)具有四大基本功能，即價(jià)格發(fā)現(xiàn)、穩(wěn)定市場(chǎng)、增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性及風(fēng)險(xiǎn)管理功能。過(guò)去數(shù)年，管理部門幾次要推出此業(yè)務(wù)都因考慮到二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)而采取了審慎策略。

上述上交所的研究人員表示，融資融券業(yè)務(wù)的推出是對(duì)市場(chǎng)機(jī)制的完善，制度本身是中性的，能否取得預(yù)期效果還要看制度細(xì)節(jié)的設(shè)計(jì)。

上海的一位私募基金經(jīng)理稱，以前的A股市場(chǎng)是殘缺的、單邊的市場(chǎng)，沒(méi)有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，導(dǎo)致了整體的市場(chǎng)是高估的。融資融券和股指期貨的推出完善了制度，對(duì)投資技巧全面的人是有幫助的。

方世圣則認(rèn)為，“融資融券的推出，好比原來(lái)只有汽車行駛的道路，向馬車開(kāi)放，人們出行多了一種選擇而已。”

北京一位不愿具名的公募基金經(jīng)理表示，由于試點(diǎn)券商的自有資金和證券規(guī)模有限，且融券業(yè)務(wù)成本較高，操作難度大，對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)管控的要求很高，這項(xiàng)業(yè)務(wù)在試點(diǎn)初期未必會(huì)十分活躍。

融資融券作為一種信用工具，在放大投資者收益的同時(shí)也會(huì)增加其所承受的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)將它視為“一把雙刃劍”。

“凡是存在杠桿機(jī)制的交易都存在令投資者產(chǎn)生超額虧損的風(fēng)險(xiǎn)，這跟原來(lái)A股市場(chǎng)上的傳統(tǒng)交易不同。”前述券商人士表示，“如果投資者對(duì)此沒(méi)有充分了解，盲目介入將會(huì)造成巨大損失。”

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，試點(diǎn)期間，交易所將在原來(lái)規(guī)定的基礎(chǔ)上，從嚴(yán)挑選融資買入證券標(biāo)的和可融出證券的標(biāo)的，避免由于標(biāo)的物的不合適給投資者造成損失。而各試點(diǎn)券商也會(huì)適當(dāng)提高投資者進(jìn)入門檻。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際顧問(wèn)委員會(huì)委員戴立寧接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，融資融券利用了投資杠桿，因此對(duì)投資者教育非常重要，投資者如果不了解規(guī)則，損失會(huì)很慘重，也可能違約。

目前融資融券的保證金比例規(guī)定在50%，但初期試點(diǎn)為了防范風(fēng)險(xiǎn)，很可能會(huì)采取更高的額度。

深圳一位券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人向《財(cái)經(jīng)》記者表示，融券的保證金率可能會(huì)提高到100%，先不做杠桿，等市場(chǎng)對(duì)這個(gè)業(yè)務(wù)都有了充分了解后再放低保證金比例。■