讓境外戰(zhàn)略投資者更“安定”

高明華

作者為北京師范大學(xué)公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任，教授、博士生導(dǎo)師

由于戰(zhàn)略投資者擁有穩(wěn)定的股權(quán)關(guān)系，要避免可能發(fā)生的風(fēng)險，他們就必須關(guān)注和參與所持股公司的治理，參與治理是戰(zhàn)略投資者的基本特點

近些年，中國國有企業(yè)，尤其是具有壟斷性質(zhì)的國有企業(yè)，包括金融類和非金融類國有企業(yè)，在實施IPO時，對于引進(jìn)境外戰(zhàn)略投資者普遍表現(xiàn)出高度的熱情。以銀行業(yè)為例，中國建設(shè)銀行引入美國銀行和淡馬錫(富登金融)，中國銀行引入蘇格蘭皇家銀行牽頭財團(tuán)、瑞銀集團(tuán)、亞洲開發(fā)銀行和淡馬錫(亞洲金融)，中國工商銀行引入高盛集團(tuán)、安聯(lián)集團(tuán)和美國運通公司，交通銀行引入?yún)R豐。

按照這些公司上市當(dāng)初的意圖，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者是為了用股權(quán)換機制、換管理、換技術(shù)，改善公司治理，提高企業(yè)的風(fēng)險控制水平。然而實際情況如何呢?這些引入的所謂戰(zhàn)略投資者在禁售期過后，紛紛拋售手中持有的中國企業(yè)的股票。仍以銀行業(yè)為例，從2006年末到2009年末，境外戰(zhàn)略投資者的持股比重，中國建設(shè)銀行從19.13%減至10.95%，中國銀行從9.38%減至0.2%，中國工商銀行從9.5%減至4.1%。大幅度減持后，一些境外戰(zhàn)略投資者已經(jīng)與散戶類似，從而也就談不上合作，更談不上實現(xiàn)當(dāng)初引入時的意圖了。

有人把這種拋售現(xiàn)象歸結(jié)為全球金融危機，是這些企業(yè)為了度過難關(guān)而不得不采取的對策。果真如此嗎?我們再來看看這幾年美國銀行業(yè)的機構(gòu)投資者持股比重的變化情況。從2007年6月到2010年4月，摩根大通銀行的機構(gòu)投資者持股比重從35.1%增至39.67%，美國銀行從30.39%增至31.86%，富國銀行從43.33%增至45.2%。當(dāng)然，也有減持的，如花旗銀行從34.65%減至15.99%。但其實這些銀行在2008—2009年間都曾減持，此后便又穩(wěn)步回升。而中國銀行業(yè)卻是持續(xù)減持，如2009年6月，建設(shè)銀行、中國銀行和工商銀行的境外戰(zhàn)略投資者持股比重分別為16.6%、1.41%和5.1%，均比2009年末要高，可見減持傾向是非常明顯的。很顯然，全球金融危機并非是境外戰(zhàn)略投資者減持的主要原因。

其實，境外戰(zhàn)略投資者紛紛加入中國壟斷國有企業(yè)，一個不可忽視的重要原因是看中了這些企業(yè)的壟斷性質(zhì)， IPO后的股價大幅上升會帶來相當(dāng)可觀的溢價收入，此時的“戰(zhàn)略投資者”已經(jīng)失去了其作為戰(zhàn)略投資者本來應(yīng)具有的合作性，戰(zhàn)略投資者變成了投機者。

戰(zhàn)略投資者作為重要的機構(gòu)投資者，其與一般機構(gòu)投資者的不同就在于穩(wěn)定的股權(quán)關(guān)系，換言之，戰(zhàn)略投資者屬于安定股東。由于戰(zhàn)略投資者擁有穩(wěn)定的股權(quán)關(guān)系，要避免可能發(fā)生的風(fēng)險，他們就必須關(guān)注和參與所持股公司的治理，參與治理是戰(zhàn)略投資者的基本特點。這種參與包括兩個方面:一是直接參與，如向持股公司派出董事;二是間接參與，如定期或不定期進(jìn)行公司治理評價。營利性組織更多地偏重于直接參與，而非營利性組織則更多地偏重于間接參與，但間接參與呈逐步流行趨勢。如加州公職人員退休基金會(CalPERS)，這是一家美國乃至全球最有影響的機構(gòu)投資者之一。CalPERS每年的公司治理評價項目都要排列出十大最差績效公司，這一排序?qū)@些公司提高治理水平產(chǎn)生了重要影響。

要刺激戰(zhàn)略投資者參與治理，還需要其他條件。例如，持股比例不能太低，太低則只能成為消極投資者;要有一定的持股期間，以保持穩(wěn)定的股權(quán)關(guān)系。對此，在引入戰(zhàn)略投資者時，必須通過契約予以充分的約定。沒有充分約定的境外投資者很可能成為投機者，甚至成為國有資產(chǎn)流失的制造者。