全年出口增速預計達30%

美國先性指數大幅上升

最近美國報告的制造業IsM指數(供應管理協會制造業指數)一月份大幅度飆升到58.4，比2009年第四季度平均高出7％，這個數字與此前報告的芝加哥PMI指數(制造業采購經理指數)的大幅上升(一月份的61.5，遠高于中國的55.8)十分吻合。如果一月份的ISM指數能夠在本季度持續，一季度的美國GDP增長(環比年化)就可能達到6％，高于上年四季度的5.7％。

目前美國大幅反彈的主要原因來自存貨上升。比如ISM的存貨指數從2009年12月份的43大幅上升到2010年一月份的46.5，但還有很大的上升空間，正常情況下存貨指數應該恢復到50以上。在過去6個月，美國商業銷售按年率上升了13％，但2009年下半年的大部份時間存貨依然在下降，只是下降的速度在變緩。這表明，存貨反彈對經濟的正面影響應該在2010年上半年季度開始變得更為有利。由于在衰退期間存貨下降的時間長達8個季度，其大幅反彈估計至少將持續3～4個季度，所以對2010年美國全年的經濟增長都將提供重要的支持。

另外，ISM的就業指數也在一月份上升了6％，達到53.3，預示失業率下降的明顯趨勢。按照目前的GDP大幅反彈的趨勢和歷史上GDP與就業的相關性，美國2010年的失業率有可能大幅下降兩個百分點，遠遠好于市場平均預期。就業的改善將明顯提升消費者的信心，使得最終消費和存貨反彈共同成為美國經濟強勁回升的動力。

最近的數據表明，我們先前預測美國GDP2010年增長3.6％(已經明顯高于市場平均預測的2.5％)的判斷很可能還過于保守。根據最近領先指數的勢頭，2010年下半年即使出現某種程度的減速，美國全年的經濟增長也很可能達到4％左右。美國的超預期反彈將成為中國2010年出口超預期增長的主要原因。

雖然歐洲一些小國面臨著國債的風險，但風險較大的希臘、葡萄牙、西班牙、愛爾蘭只占中國出口市場的2％。幾個歐洲大國可能受其拖累，但整個歐洲經濟一直處于疲軟狀態，過去12個月內歐洲整體對中國出口增長的貢獻只有5％。所以，歐洲反彈乏力，對中國出口影響并不大。

中國出口增速年均可達30％

如果美國GDP增速達到4％，G3(美國、日本和歐元區)2010年的經濟增長就可能接近3％，超過歷史平均將近一個百分點。由于中國的出口增長與G3的GDP增長的彈性約為7倍(即G3的GDP增長每加速一個百分點，中國的出口增長會加速7個百分點)，所以，中國今年的出口增長將明顯超過過去lO年(1999～2008)平均的25％。我們估計，2010年中國全年的出口增長很可能達到30％，大大高于目前市場平均預測的15％。

根據我們的預測，2010年第二季度中國出口同比增長將達到高點的35％～40％。單月同比增長的最高點可能在五月份或六月份出現。下半年，由于基數效應逐步減弱，同比增長將逐步放緩，年底到20％～25％左右。

反彈對中國經濟的影響

美國正在發生的大幅度超預期經濟反彈，以及中國很可能出現的超預期出口反彈，對中國經濟會產生一系列復雜的影響，所以也應該進一步關注可能出現的問題。

出口大幅度反彈將加大中國經濟過熱的風險。2009年第四季度，中國的GDP同比增速已經達到了10.7％，2010年第一季度將繼續上行，估計接近12％，明顯過熱。雖然由于基數效應，同比增速應該在二季度開始下行，但如果出口大幅度上揚，經濟可能會在過熱區間內持續相當一段時間。歷史數據表明，中國出口增長上行7個百分點，一般會提高GDP增速1個百分點。所以，不能低估經濟過熱狀態在二季度后持續下去的可能性。

制造業產品漲價可能在二月份以后取代食品成為通脹的主要推動力。從2008年年中到2009年年中，由于出口大幅度萎縮，中國出口價格(以人民幣或美元計價)下降了10％左右。到2010年年中，出口量將創歷史新高，出口業的產能利用率也將回升到兩年前的水平，所以出口品的價格將明顯上升，最近我們在企業調查中已經發現了這個趨勢。從理論上來說，如果出口量和產能利用率都全面恢復，價格水平就應該恢復。即使按保守的假設，價格水平也在出口全面恢復的過程中上升5％。因為大部分出口商品同時都在國內市場上銷售，國際的價格上升的同時國內價格也會提高。也就是說，二月份下半個月由于春節過后、氣候變好，食品價格有所回落，制造業產品價格上漲很快可能成為推動通脹上行的另一股力量。最近的PPI(生產者物價指數)和PMI指數中，投人品價格指數的快速上升也表明成本推動型的制造業產品價格上漲趨勢正在形成。

對人民幣匯率問題的國際壓力將增大。隨著中國GDP增速加快到12％，如果出口增速也上行到35％～40％，中國事實上盯住美元的匯率政策將面臨更大的國際政治和輿論的壓力。發展中國家將更多地抱怨中國通過匯率政策獲得更多的市場份額，發達國家將更多地采用貿易制裁等手段對付中國。另外，國際輿論也將重新出現“中國再次制造國際經濟不平衡”的指責。

中國貿易盈余繼續加大，將導致外匯儲備繼續高速增長，加大流動性過剩的壓力和中央銀行對沖的難度和成本。出口大幅上升，將加劇貿易順差，導致外匯儲備繼續高速增長。外匯儲備的高速增長，又將伴隨著基礎貨幣的大幅增長，中央銀行將被迫更加頻繁地使用發行央票和提高存款準備金等緊縮手段。這些手段都是有成本和底線的。另外，儲備的高速增長，將進一步加大由于國際匯率波動帶來的外匯資產貶值風險和儲備管理的難度。

若干政策的含義

應該充分認識到中國出口大幅反彈帶來的一系列問題和挑戰，及時采取適當的緊縮措施，避免加劇過熱、通脹和流動性過剩等問題。

應及時將宏觀政策的基調由“寬松”調整為“中性”。將宏觀政策的基調調整為“中性”或“審慎”，有利于監管部門名正言順地執行宏觀調控措施，減少政策干擾和執行中的阻力，提高調控措施的及時性和有效性。

在CPI(國民消費價格指數)同比增速達到2.25％之前，應該上調利率。在CPI同比增速達到2.25％(即一年期存款基準利率)之前，中央銀行就應該用上調利率的手段對市場和百姓傳遞一個“政府將努力保持實際存款利率為正”的信號，以防止通脹預期的惡化。相反，如果實際利率已經變負，而基準利率仍然不變，就會加劇存款者從銀行提款用于購買可“保值”商品的傾向，從而加大通脹壓力。

及時恢復人民幣匯率的彈性，適當抑制出口增長過猛的勢頭，避免在國際上的被動。在出口大幅反彈，通脹抬頭的情況下，應該盡快改變盯住美元的政策，恢復一定的波幅，允許合理升值，同時加大對熱錢的行政管制。如果一年內實際有效匯率升值5％，估計可以將出口增速減緩5個百分點左右。及時恢復匯率彈性也將有助維護中國在國際上的負責任大國形象，并減少貿易摩擦。

及時取消扶持低端出口的政策。在過去一年多的時間內出臺的一些鼓勵出口的政策，比如提高出口退稅率、降低出口稅等，在當時是必要的。但是，2010年第二季度一旦出口增長恢復到40％，就應該及時取消針對低附加值、高耗能、高污染出口制造業的鼓勵政策。這些政策的調整，一方面可幫助避免經濟過熱，也有助于推動國內的產業結構的優化和可持續發展。

2010年財政赤字應該~2009年下降。國際上，似乎沒有一個國家會在GDP增長超過10％的情況下還繼續實行擴張性的財政政策。由于GDP增長已經很快，出口即將大幅反彈，擴張性的財政政策將加劇過熱和通脹的壓力。2010年，即使政府赤字保持與去年一樣的水平，實際上2010年財政刺激的力度仍然很大。這是因為，在經濟增長較高的年份，財政收入占GDP比重會上升，強制性社保支出占GDP的比重會下降，所以同樣的財政赤字在GDP增長較高的年份對經濟的實際刺激力度比表面上看來更大。