勿因股權(quán)籌劃失算飲恨IPO

不少企業(yè)在競(jìng)逐創(chuàng)業(yè)板的獨(dú)木橋上跌落，假如它們上市前就做好股權(quán)治理功課，結(jié)果或許是另一番景象

對(duì)于“如饑似渴”的中小企業(yè)而言，上市無(wú)疑是緩解資金壓力的最佳途徑。創(chuàng)業(yè)板“第一股”特銳德、這家曾被戲稱(chēng)為“居無(wú)定所”的企業(yè)，成功上市后即計(jì)劃斥資5億元打造“非常氣派”的研發(fā)大樓和生產(chǎn)基地。其董事長(zhǎng)于德翔短短9個(gè)月醞釀上市就成功，隨即順利破解 “買(mǎi)房購(gòu)地”難題的“幸福感”來(lái)得著實(shí)很突然。“夫妻店”樂(lè)普醫(yī)療的店長(zhǎng)——蒲忠杰與張?jiān)露鸱驄D在一夜之間身價(jià)暴漲達(dá)25.51億元(按發(fā)行價(jià)計(jì)算)，致富神話(huà)顯然是非上市的“夫妻店”望塵莫及的。

對(duì)于企業(yè)家而言，成為行業(yè)“老大”比擁有巨額財(cái)富更加具有誘惑力。從事CDN和IDC服務(wù)為主的網(wǎng)宿科技一直深受行業(yè)“老二”之苦，成功登陸創(chuàng)業(yè)板后，董事長(zhǎng)劉成彥和CEO彭清信心十足地踏上了沖擊“老大”之路。

資本盛宴背后的治理慌亂

從財(cái)務(wù)角度來(lái)看，高市盈率著實(shí)讓創(chuàng)業(yè)板“新秀”賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。但從公司治理的角度來(lái)看，上市后的日子并不舒坦。隨著上市鑼聲的敲響，“新秀”從默默無(wú)聞的小公司搖身一變成為聲名顯赫的當(dāng)紅明星，在“刁鉆”記者的頻頻追問(wèn)之下，匆忙上崗的董事會(huì)秘書(shū)和證券事務(wù)代表顯得手足無(wú)措。華測(cè)檢測(cè)盡管已做了兩年的上市籌備，但當(dāng)面對(duì)咄咄逼人的媒體時(shí)，還是一片茫然，“我們的媒介部門(mén)正在組建中，接受不了采訪(fǎng)。”

對(duì)于非上市公司而言，股權(quán)結(jié)構(gòu)是否合理可謂無(wú)人問(wèn)津。但對(duì)于“公眾公司”來(lái)說(shuō)，其股權(quán)結(jié)構(gòu)必須禁得起公眾和媒體的“責(zé)難”。從探路者的招股說(shuō)明書(shū)來(lái)看，有8位自然人股東存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，可謂不折不扣的“家庭企業(yè)”。對(duì)于董事長(zhǎng)盛發(fā)強(qiáng)來(lái)說(shuō)，面對(duì)媒體質(zhì)疑，如何擺脫“夫妻店”的陰影無(wú)疑是件傷透腦筋的事情。

“治理”缺位的教訓(xùn)是無(wú)比慘痛的，天津三英焊業(yè)、上海同濟(jì)同捷、江西恒大高新等公司就因股權(quán)治理存在瑕疵而無(wú)緣品嘗創(chuàng)業(yè)板“資本盛宴”的美味。

資料顯示，三英焊業(yè)的發(fā)起人股東包括天津信托(第一大股東，持股比例為32.5%)、天津科發(fā)、天津風(fēng)投等7家法人和19名自然人。2008年10月，天津信托將所持股份轉(zhuǎn)讓給華澤集團(tuán)。2009年初，華澤集團(tuán)提名的2位董事進(jìn)入三英焊業(yè)董事會(huì)，其后又增選了2名監(jiān)事。在三英焊業(yè)總經(jīng)理陳邦固看來(lái)，大股東、高管的頻繁變動(dòng)是公司上市被拒的癥結(jié)所在。

據(jù)報(bào)道，同濟(jì)同捷IPO被否與其令人“眼花繚亂”的股權(quán)結(jié)構(gòu)難脫干系。同濟(jì)同捷的股東共有51名，其中，11名為境內(nèi)法人股東，2名為外資法人股東，35名為境內(nèi)自然人股東，另外還有3名境外自然人股東。在證監(jiān)會(huì)發(fā)審委看來(lái)，同濟(jì)同捷的股權(quán)布局過(guò)于復(fù)雜。

如果說(shuō)錯(cuò)綜復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司上市的羈絆，那么過(guò)于“家族化”的股權(quán)結(jié)構(gòu)也同樣存在不合理的嫌疑，恒大高新就是因?yàn)楣蓹?quán)的“家族味”太濃而被證監(jiān)會(huì)拒之門(mén)外的。資料顯示，恒大高新實(shí)際控制人朱星河及其家族關(guān)聯(lián)自然人合計(jì)持有公司發(fā)行前100%的股份，過(guò)于集中的控股權(quán)無(wú)疑是恒大高新的一大軟肋。

擬上市公司股權(quán)治理籌劃

與上市被否的公司相比，那些“遙望”創(chuàng)業(yè)板的擬上市公司的股權(quán)治理現(xiàn)狀更加不盡人意。在很多擬上市公司老板看來(lái)，只要財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)，那些“軟規(guī)定”是完全可以借助于券商、律師、會(huì)計(jì)師等中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行“包裝”過(guò)關(guān)的;對(duì)于如何規(guī)劃公司的股本數(shù)量及股權(quán)結(jié)構(gòu)，根本沒(méi)有思路或者說(shuō)缺乏思索這些問(wèn)題的意識(shí);對(duì)股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的議事規(guī)則及董事會(huì)與經(jīng)理層的職責(zé)分工也不甚清晰，甚至有咨詢(xún)客戶(hù)認(rèn)為董事會(huì)秘書(shū)就是董事長(zhǎng)秘書(shū)的“華麗轉(zhuǎn)身”。

不同于“重效率、輕形式”的非上市中小企業(yè)，對(duì)于上市公司或者擬上市公司來(lái)說(shuō)，其股權(quán)結(jié)構(gòu)不能僅僅體現(xiàn)“為老板負(fù)責(zé)”的治理風(fēng)格。作為“公眾公司”，其治理結(jié)構(gòu)必須能夠讓公眾“看得懂”，或者說(shuō)“看著放心”。所以，對(duì)于財(cái)務(wù)成績(jī)達(dá)標(biāo)的擬上市公司來(lái)說(shuō)，治理結(jié)構(gòu)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力遠(yuǎn)比治理效率更受證監(jiān)會(huì)發(fā)審委的青睞。

增強(qiáng)股權(quán)治理的抗“質(zhì)疑”能力，應(yīng)精心籌劃擬上市主體的股權(quán)結(jié)構(gòu)。從大的模塊來(lái)看，一個(gè)合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)包括四大部分。其一為大股東及其家族持股，一般情況下持股比例不低于30%，以確保控制權(quán)的穩(wěn)定性。賽輪股份被否，其中一個(gè)重要原因就是股權(quán)過(guò)于分散(大股東杜玉岱持股比例僅為11.72%)。

其二為戰(zhàn)略投資者持股，持股比例為10%-20%。引入戰(zhàn)略投資者，不僅是為了緩解上市前的資金難題，更為重要的是提升公司的資本運(yùn)作能力。與群星璀璨的豪華陣容相比，華誼兄弟的財(cái)務(wù)成績(jī)單并不“華麗”，卻能夠受到熱捧，除了非理性的追星效應(yīng)以外，一個(gè)不容忽視的關(guān)鍵因素就是公司在籌劃上市時(shí)引入了馬云、江南春等資本運(yùn)作高手。

其三為高管持股，預(yù)留比例為10%。無(wú)論是證監(jiān)會(huì)還是投資機(jī)構(gòu)，都非常看重?cái)M上市公司高管團(tuán)隊(duì)的質(zhì)量和穩(wěn)定性。所以，在提交IPO申請(qǐng)前對(duì)核心員工實(shí)施規(guī)范的股權(quán)激勵(lì)可以大大提升公司的“印象分”。值得一提的是，當(dāng)小股東人數(shù)超過(guò)30人時(shí)，應(yīng)成立員工持股公司統(tǒng)一管理股權(quán)，以降低上市主體股權(quán)的復(fù)雜程度和不穩(wěn)定性。

其四為公眾股，可參照《證券法》的相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

作為“公眾公司”，普通大眾除了關(guān)注其股價(jià)走勢(shì)之外，還對(duì)高管薪酬比較敏感。鑒于此，僅憑引入科學(xué)的崗位價(jià)值評(píng)估體系或人力資本價(jià)值評(píng)估工具是不夠的，還必須從治理結(jié)構(gòu)上保證“專(zhuān)家組”的公正性。上市公司高管薪酬頻遭非議，其中一個(gè)關(guān)鍵因素就是薪酬與考核委員會(huì)的獨(dú)立性不夠。關(guān)于這一點(diǎn)，可以效仿美國(guó)，成立全部由獨(dú)立董事構(gòu)成的薪酬委員會(huì)，以維護(hù)高管薪酬的公信力。對(duì)于擬上市公司來(lái)說(shuō)，要贏得證監(jiān)會(huì)的青睞，應(yīng)盡早籌劃薪酬委員會(huì)的合適人選。此外，為了應(yīng)對(duì)上市后各路媒體的“發(fā)難”，董事會(huì)秘書(shū)和證券事務(wù)代表的選聘也不應(yīng)過(guò)遲。

從企業(yè)生命周期理論來(lái)看，不管愿不愿意承認(rèn)，對(duì)很多創(chuàng)業(yè)板“新秀”來(lái)說(shuō)，上市是其發(fā)展階段的分水嶺。為了打造一份“漂亮”的成績(jī)單，幾乎所有的擬上市公司都將生命中的“黃金三年”獻(xiàn)給了證監(jiān)會(huì)。以創(chuàng)業(yè)板首批28家公司為例，從披露的2009年度三季度報(bào)來(lái)看，多數(shù)公司已經(jīng)走到了生命周期的成長(zhǎng)后期或成熟期。這意味著，在接下來(lái)的日子里，很多“新秀”必須從“飆車(chē)”軌道向“中速”軌道轉(zhuǎn)移。

但另一方面，創(chuàng)業(yè)板“新秀”也背負(fù)著“最低限速”的強(qiáng)大壓力。而要突破成長(zhǎng)瓶頸，“新秀”必須廢棄業(yè)已被尊奉為“圣經(jīng)”的商業(yè)模式，在“正確”路線(xiàn)之外尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)模式的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，僅靠創(chuàng)業(yè)股東顯然是不夠的，開(kāi)拓經(jīng)營(yíng)思路不可或缺，這就很有必要在董事會(huì)下屬的戰(zhàn)略委員會(huì)中引入一定數(shù)量的外部董事。當(dāng)然，要使外部董事能夠承擔(dān)起公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重任，必須在公司籌劃上市時(shí)就進(jìn)行磨合。

上市，不僅是品味資本盛宴的狂歡，更是對(duì)公司治理模式的考驗(yàn)，未雨綢繆方為上策。

作者系上海經(jīng)邦企業(yè)管理咨詢(xún)有限公司資深管理咨詢(xún)師