自降信用評級后翻身術

維持信用評級穩定是一種實力，恢復往日評級是一種技巧，而面對評級下調卻依然能受益就是一種戰略的藝術了。崎嶇評級路，如何走出戰略步調?

出于制定新戰略的考慮而使公司面臨信用評級降低的風險，似乎是很多董事會的無奈之舉。然而，“這也是一種權衡行為，”標普全球固定收益(SP global fixed-income)研究主管戴安#12539;瓦扎(Diane Vazza)稱。他以公司負債進行戰略性收購為例，解釋說，“一些公司認為，他們位于BBB級比A級更有效”。

自降評級身價成潮流

根據標準普爾的報告顯示，在2009年1至9月信用評級下降的1167家公司中，多數屬于非自愿性降級——其中包括失去AAA級別的通用電氣(GE)。然而，近十年來，公司主動提高債務水平以求降低信用評級的現象層出不窮，尤以AAA級公司為主，致使相應數據下降迅速。20世紀80年代初，尚有60多家非金融類美國公司位居信用評級AAA之列，而到目前為止，成員僅剩4家——埃克森美孚、強生、微軟以及ADP(Automatic Data Processing，著名的咨詢服務公司)。

對此，全球三大知名評級機構之一的穆迪公司(Moody’s Corp.)總經理格雷(Mark Gray)表示，大多數曾經躋身信用評級AAA的公司都有能力恢復其“精英”身份，“這些公司現金流充足，償還能力穩定，只要他們愿意，維持之前的信用評級易如反掌”。“相反，他們選擇提高杠桿率，好利用這樣一個機會。”

然而，公司也要承擔信用評級下降帶來的潛在風險，例如，一旦降級到BB+或更次等級，該公司就屬于所謂的“投機級別或非投資級別”(speculative or non-investment-grade)。瓦扎提供了一組數據:1980年，在美國的非金融類公司中，僅有四分之一屬于這一級別;2001年比例上升到一半。“而目前，已經有約三分之二的美國非金融類公司的信用評級屬于投機級別。”當然，這些公司中不乏“貨真價實”的評級下降者，但更多的是主動降低信用評級以滿足最新戰略定位的幕后操縱者。

意圖融資更加便利

可利用資本范圍的擴大也許是眾多董事接受公司信用評級下降的原因之一。過去，銀行對于AAA級和AA級公司的收貸標準分別為15和30個基點(BP)。現在，這種差異變小的趨勢越來越明顯。一方面，結構性融資的出現，使得很多企業可以通過變賣資產負債表應收款的方式降低貸款成本;另一方面，愿意承擔風險的投資者資源增多了，資產管理者不再受限于“投資級別”，而是向更深挖掘，積極尋找高回報率。

顯然，公司主動降低信用評級與被迫降級不可同一而論。前者雖然冒著被投資者、供應商、貸方以及其他利益相關者質疑的風險，卻可以聲稱這是一項戰略選擇。而被迫降級，如通用電氣，可就百口莫辯了。

降級無論自愿與否，其后果還要取決于下降到哪一個等級。紐約RR Consulting咨詢公司合伙人雷恩斯(Sylvain Raynes)指出，信用評級下降雖然不幸，只要公司仍處于“投資級別”(BBB-及以上等級)的范圍之內，就不至于大難臨頭。但是，如果公司從BBB-跌到“非投資級別”的BB，情況就糟糕得多。盡管越來越多的投資者開始接受這一級別的公司股票，但主流市場依然持排斥態度;再綜合考慮其他因素，公司的資本成本可能會增加500個基點，而非簡單的投資級別下降所致的15-30個基點了。

一般情況下，銀行的貸款條款都與企業的信用評級掛鉤，因此，對于已經被評定為“垃圾級”(junk-grade)的企業而言，任何程度的信用降級都可能是滅頂之災——不僅會牽連到現有債務，貸款更無異于天方夜譚，即使僥幸尋得途徑，償還條件也將非常苛刻。供應商也可能“趁火打劫”，比如，將之前商議好的30天支付期收緊為10天。暫時被列入“負面觀察”(negative watch)名單也不容樂觀，在貸款人和投資者看來，這相當于一只腳邁進了降級的鬼門關。

如何巧妙權衡

那么，公司究竟應該如何維持信用評級水平?一旦出現評級下降，企業要如何重鑄往日輝煌?其實，在某種程度上講，這兩個疑問的答案是一致的:確保公司向相關機構傳達出一種可行的戰略計劃。

依照格雷的說法，“我們會要求分析師與發行人進行溝通與討論，除非對方公司拒絕參與”。公司通常會從財務部門選擇一名主管，向三大評級機構——穆迪(Moody’s)、標普(SP)或者惠譽國際(Fitch)之一進行闡述，重視信用評級的企業甚至會指派CEO或一位獨董，畢竟他們更熟悉公司的資產負債表和戰略構想。“如果我們認為該公司有充裕的流動資金渡過難關，一般不會調低它的信用評級。”格雷表示。

RR Consulting咨詢公司另一位合伙人拉特利奇(Ann Rutledge)補充說，“評級機構雖然掌握最終評定權，但是在此過程中，他們允許企業闡述其戰略計劃，保證流動資金的變動是暫時性行為，并給出相應合理的解釋”。她曾向一家面臨信用評級下降的公司董事會提出如下建議，“把你們陷入商業周期低谷的來龍去脈解釋清楚，闡明有多少種因素將會對現金流的變動產生影響，并公布公司未來逆境重生的計劃。如果降級在所難免，就設法將影響減到最小，機構擬評定你降兩級，你就要努力爭取只降一級”。

俗話說，“上有政策，下有對策”，一旦面臨信用評級下降，或者企業希望能夠上調級別，似乎總有可操作的空間。正如瓦扎所言，“貪吃的企業就少吃點，或者通過資產調整將負債表上的待收款項減少一些”。但他也強調，“關鍵在于，公司必須理順自己的運作思路。除非真正出于重大的戰略考慮，否則我們不希望自己聽到的是改編過后的故事，而非事實”。

案例實錄:柯達倫礦業的評級“涅槃”

柯達倫礦業公司(Coeurd’ Alene Mines Corp.)是世界上最大的白銀生產商。2008年，傳聞標普有意將其信用評級由B-級別下調，于是，柯達倫采納了部分專家的建議，加強了與評級機構的定期溝通。奈何最終，標普仍以白銀價格下跌和該公司在愛荷華州的3個新鉆井計劃為由，將其信用評級下調至CCC。然而，7個月后，公司就恢復了原有評級，并聲稱有意繼續向更高級別攀升。

當時68歲的柯達倫公司董事長兼CEO惠勒(Dennis Wheeler)，在獲悉公司可能面臨信用評級下調之后，立即委派首席財務官克雷布斯(Mitchell J. Krebs)擔任與標普的聯系人。“那個時候，我幾乎一直待在紐約向評級機構闡述我們的戰略構想，解釋每一個降低債務水平的微觀計劃。”克雷布斯回憶道。

接下來是一系列頻繁的電話討論和面談。“我陪同公司的股票分析師和標普派來的分析師，仔細審查各個季度的盈利報告，告訴他們位于玻利維亞、墨西哥和阿拉斯加地區的3個礦井處于怎樣的運行狀態，匯報我們的融資時間，還要向他們解釋此期間投入生產的現金流如何變動。”最重要的是，要了解標普對債務水平的評估指標，“我好把精力花在‘刀刃’上”，他笑稱。

據他介紹，標普認可了柯達倫的戰略方向，但無法確信該戰略能夠付諸實踐。2009年1月，柯達倫的信用評級被下調，打擊接踵而來。“此前，銀行已停止向我們貸款，但緊接著，公司在私募、股票、公司債券及其他結構性融資機構面前均吃了‘閉門羹’。”公司股票價格立即下跌了10-15個百分點，“評級下降無疑打消了股民買進的決心”。

但在8月，三件事又促使標普將柯達倫的信用評級恢復為B-:第一，公司在玻利維亞和墨西哥的新礦投產，收益初現;第二，金屬價格反彈，緩解了資金流緊張局面;第三，柯達倫調整并減少了債務。

東山再起，柯達倫再一次獲得了銀行貸款資格。克雷布斯回憶說，“我們打算為墨西哥礦廠的運營資本建立一個信貸額度，并完成阿拉斯加礦井的建設。同時，公司會繼續保持與標普的溝通，希望能再升一個等級”。一并沐浴新生陽光的還有眾多投資者，去年12月，隨著柯達倫公司股票高達100%的漲幅，人人都在這一輪冒險中淘到了自己的小金礦。