我國管理層收購(MBO)的案例分析

鄢 波

近年來,MBO在我國興起,特別是在國有經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。不同國家,有其特殊的國情和經(jīng)濟(jì)條件,我國的MBO也必定有其中國特色,其成果有利也有弊。大量管理層收購現(xiàn)象暴露出我國在收購目標(biāo)的選擇、收購主體的設(shè)置、融資渠道、定價機(jī)制、法律法規(guī)建設(shè)、信息披露制度方面存在著問題,針對這些問題,本文以深圳方大集團(tuán)股份有限公司為例進(jìn)行詳細(xì)具體地分析。

一、深圳方大集團(tuán)股份有限公司的基本情況

1.公司簡介。深方大(深圳證券交易所A股代碼000055、B股代碼200055)前身是1991年12月成立的,名叫“深圳方大新材料有限公司”,公司法人代表熊建明。方大集團(tuán)股份有限公司是我國目前規(guī)模最大的新材料高新技術(shù)企業(yè),連續(xù)多年創(chuàng)下了同行業(yè)的許多第一,榮獲“中國工業(yè)行業(yè)狀元”和“中華之最”稱號,被評為亞太地區(qū)100家最佳管理公司之一,兩次榮獲國際質(zhì)量與技術(shù)大獎——白金獎。目前,方大集團(tuán)已形成新型建材產(chǎn)業(yè)、機(jī)電一體化工程產(chǎn)業(yè)、半導(dǎo)體照明及光電子產(chǎn)業(yè)等三大產(chǎn)業(yè)體系。

2.MBO之前的主要的法人股情況。方大集團(tuán)MBO之前,公司1995年5月4日發(fā)行外資股,比例為40.49%,公司1996年4月發(fā)行人民幣普通股14.17%,公司的法人股比例為45.34%,其中:(股東一)方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司,持股比例36.14%;(股東二)深圳市邦林科技發(fā)展有限公司,持股比例0.64%;(股東三)香港集康國際有限公司,熊建明轉(zhuǎn)讓其18.87%,使獲持股8.56%(此資料來源于該公司截至2000年12月31日的公開信息或報道,經(jīng)整理而成的)。

二、深圳方大集團(tuán)有限公司MBO方案的實(shí)施過程

2000年11月,熊建明正式代表深方大向大股東提出管理層收購的意見。原因是從1999年度開始,利潤不斷呈下降趨勢,如下表:

主要業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)

(數(shù)據(jù)來源:證券之星網(wǎng))

從上表數(shù)據(jù)中1999年度的主營業(yè)務(wù)收入明顯低于1998年9.34個百分點(diǎn),凈利潤更是以55.25%的速度下降。2000年的主營業(yè)務(wù)收入也持續(xù)下降,雖然,凈利潤有所上升,但仍彌補(bǔ)不了1999年的巨大凈利潤下滑的創(chuàng)傷。對于一個企業(yè)的凈利潤的獲得,主要靠的是公司的主營業(yè)務(wù)收入,主營業(yè)務(wù)關(guān)系到企業(yè)的主要銷售產(chǎn)品,主產(chǎn)品的質(zhì)量好壞,決定著市場的占有率。當(dāng)然,也包括了許多主觀與客觀的因素,如企業(yè)內(nèi)部的管理、技術(shù)、價格、供求關(guān)系、國家的宏觀調(diào)控等。

方大集團(tuán)主業(yè)是在建材方面的,需要的是高技術(shù)的大量投入,開發(fā)新產(chǎn)品,生產(chǎn)出有市場的產(chǎn)品。1999年公司業(yè)績滑坡的形式以及當(dāng)時MBO在我國剛剛起步,引起了方大集團(tuán)高管的關(guān)注,經(jīng)過長時間的磨合,終于在2000年11月,高管提出管理層收購的方略,決心要為方大注入更有潛力的生長點(diǎn)并全力開拓新產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。

2001年5月底的深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司股東大會上,股東們一致選擇了退出、套現(xiàn),但在具體的實(shí)際運(yùn)作的過程中,并不是一帆風(fēng)順的。在2001年6月18日,一項協(xié)議是關(guān)于深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展有限公司將其7500萬的法人股轉(zhuǎn)讓給深圳市邦林科技發(fā)展有限公司,3211.23萬股法人股轉(zhuǎn)讓給深圳市時利和投資有限公司簽下了。2001年6月20日卻作廢了18日簽下的協(xié)議,而將有的4890萬法人股(占公司股份總額的16.489%)轉(zhuǎn)讓給邦林公司,每股轉(zhuǎn)讓價3.28元,轉(zhuǎn)讓總金額為16,039.2萬元人民幣,也就是說,方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司占有股份19.640%,居為第一大法人股股東。方大集團(tuán)MBO方案完全是深方大核心管理者自己設(shè)計、操作、運(yùn)行的,沒有借助任何中介。

三、MBO完成后主要概況

方大集團(tuán)MBO完成后,主要的法人股比例為:(股東一)方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司,持股5821.2(萬股),持股比例19.64%;(股東二)深圳市邦林科技發(fā)展有限公司,持股4890(萬股),持股比例16.489%;(股東三)香港集康國際有限公司,持股2536.8(萬股),持股比例8.560%;(股東四)深圳市蛇口漁二實(shí)業(yè)股份有限公司,持股192(萬股),持股比例0.640%(資料來源于上市公司公告,經(jīng)整理而成的)。轉(zhuǎn)讓完成后,管理層取得公司的控股權(quán),董事長熊建明也因此直接和間接持有深圳方大大部分的法人股,成為公司最大的股東。

根據(jù)證券之星網(wǎng)的每股收益年報點(diǎn)線顯示,每股收益=凈收益-優(yōu)先股股利/流通在外的普通股加權(quán)平均股數(shù),每股收益從1999年開始逐年下降,在2001年完成管理層收購后,以每股收益0.12下降到負(fù)數(shù)以下的0.45,2003年逐漸回升,一直到2006年現(xiàn)在的每股收益都還是超越不了收購前所獲的收益,這樣會受到投資者和潛在投資者及其他利益相關(guān)者的極大重視,從而影響企業(yè)的經(jīng)營。

四、深圳方大集團(tuán)實(shí)施管理層收購的動機(jī)分析

1.方大管理層收購的實(shí)施是勢在必行的,是我國社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的必然選擇。它是由集體法人合股組成的,隨著我國經(jīng)濟(jì)高速的發(fā)展以及我國企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度的改革思路先進(jìn),政府對企業(yè)規(guī)范化經(jīng)營要求提高,以及企業(yè)接受來自各方面的競爭而形成對本身生存之道的理解,管理層收購是深方大改革可選擇的一條路徑。

2.方大在決定實(shí)施管理層收購前,并未收取到來自他方的敵意收購意向,有的是來自同行產(chǎn)品的激烈競爭。每股收益年報點(diǎn)線圖中1993到1997年的每股收益是逐年上升的,1997年達(dá)到一個高峰,然后開始滑落?？梢?是需要分析原因并對企業(yè)未來的發(fā)展方向進(jìn)行思考。1999年業(yè)績大不如人意,卻未引起法人股中非管理層的關(guān)注,當(dāng)然,這也包括管理層的閉口不談,公司的真正發(fā)展?jié)摿χ挥泄芾韺涌芍?顯然,信息是不對稱的。這樣,也為管理層收購創(chuàng)造了可能性的機(jī)會。

3.管理層收購可以摘掉深圳方大所戴的一頂紅帽子。隨著全球化經(jīng)濟(jì)的加深,各種新穎的企業(yè)資本組成形式、企業(yè)管理模式出現(xiàn),如果企業(yè)還停留在上世紀(jì)的經(jīng)營理念,這無疑給企業(yè)鎖上了無形的腳鏈。況且管理層收購可減少深方大許多的代理成本并可換取公司治理能力的加強(qiáng)。

4.方大具備了實(shí)施管理層收購人力資源條件。熊建明作為法人股股東以及公司管理者,從企業(yè)成立起,便開始為之獻(xiàn)身,可以說有豐富的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)了。在2000年4月,方大集團(tuán)聘請了三位高級顧問,分別是:潘際鑒、鄭厚植、牛憨笨,他們是資深的兩院院士以及在國內(nèi)外享有聲譽(yù)的專家。

五、深圳方大集團(tuán)實(shí)施管理層收購的困境與解決策略分析

1.目標(biāo)企業(yè)是上市非國有企業(yè)。深圳方大的前身由集體企業(yè)法人發(fā)起的,是集體企業(yè)合股企業(yè),發(fā)起人當(dāng)中沒有國家股股東。顯然,相對于大型的國有企業(yè)與中小型的企業(yè),深圳方大更具有彈性的空間,使方大所有者回歸容易取得股東們的支持,何況當(dāng)時的環(huán)境是管理層收購已實(shí)施的企業(yè)不多,目標(biāo)企業(yè)的受政府的監(jiān)管與限制也不多。另一方面容易導(dǎo)致在沒有科學(xué)和周詳?shù)乜紤]當(dāng)時環(huán)境的情況下,決策的錯誤性會大大提高,以至于資金的浪費(fèi)以及企業(yè)戰(zhàn)略的落空,給方大經(jīng)營發(fā)展帶來了負(fù)效應(yīng)。再有,54.66%的流通股可能會因?yàn)檫@方案的實(shí)施而遭遇不公平的待遇,顯然,也應(yīng)合理地考慮。

2.收購主體是殼公司。深方大的收購主體是通過其高管在收購前成立的邦林公司殼公司。邦林公司成立于2001年6月7日,收購協(xié)議是在6月20日簽定的,邦林公司的成立帶有明顯的目的性。深方大的推動者是熊建明及公司的管理層,他們都為企業(yè)作出了貢獻(xiàn),但因個人資金有限,所以以殼公司為跳板進(jìn)行收購也就提上了議程。雖然殼公司的合法性在我國受到置疑,但大部分實(shí)施MBO的上市公司都是通過這種方式進(jìn)行的,如大眾科創(chuàng)、杉杉股份、宇通客車、TCL通訊、洞庭水殖等。

3.個人資金與借貸融資結(jié)合。對于需要支付的巨額資金,即便是有大股東身份的熊建明也是無法支付的,與其他高層加和起來能夠支付的只有一小部分,而更多的還是靠借貸來補(bǔ)充。該所有的法人股的購買都是現(xiàn)金支付,正當(dāng)那時熊建明控股的集康國際有限公司所持有的深方大非上市外資股獲證監(jiān)會批準(zhǔn)轉(zhuǎn)為上市流通外資股,可以上市流通獲得資金,那么余下的收購資金可以在殼公司的幌子下獲得銀行的貸款。也正是這樣的融資方式,輕而易舉的融資使得管理層無視收購后的嚴(yán)格管理,如果企業(yè)有過高的資產(chǎn)負(fù)債率,或許能夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)亟?jīng)營公司,取得好的業(yè)績來過渡好管理層收購的后續(xù)發(fā)展。

4.以協(xié)議方式定價。邦林公司以每股3.28元收購法人股,與方大集團(tuán)的每股凈資產(chǎn)的比是89.28%,低于每股凈資產(chǎn)。由于企業(yè)是法人股而非國有股,沒有聘請財務(wù)顧問來對企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評估,可見收購價格應(yīng)該是通過協(xié)議方式形成的,兼顧了熊建明等高管的歷史貢獻(xiàn),給予一定的折讓。

5.信息公開不完全。方大的MBO收購方案的信息缺乏公開性。自己設(shè)計、操作、運(yùn)行,沒有借助中介機(jī)構(gòu),雖可以減少一定經(jīng)費(fèi)支出,使節(jié)省下來的資金更好地為企業(yè)服務(wù)。但由于信息的不對稱,會引起員工以及社會機(jī)構(gòu)的猜測與懷疑,深方大在收購?fù)瓿珊髽I(yè)績的下降更加深了懷疑的程度;再者,潛在投資者的望而卻步;還有我國現(xiàn)行的法律體系,特別是相關(guān)MBO的法律條文的模糊,更具有一定的風(fēng)險;現(xiàn)代社會經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展更需要體現(xiàn)公開、公平、公正的原則。

深圳方大完成MBO后,雖普通股的每股收益是下降而且沒有很大的起色,但總的來說,其MBO收購過程是成功的,成功的背后或許隱藏著許多或是當(dāng)前的體制、企業(yè)內(nèi)部等常見的問題,亟待實(shí)事求是地面對并耐心地解決,以求企業(yè)健康地成長、國家更加繁榮。管理層收購并不是一件簡單容易操作的項目,不能一朝一夕就能解決所有相關(guān)的問題,它需要全面的部署,企業(yè)應(yīng)考慮自身的內(nèi)外因素,具有強(qiáng)的應(yīng)變能力,以應(yīng)付管理層收購前后的突發(fā)事件,以便穩(wěn)定效率地經(jīng)營企業(yè)。政府也應(yīng)為管理層收購創(chuàng)造更良好的實(shí)施環(huán)境。

總之,只要我們堅持“完善法制、統(tǒng)籌規(guī)劃、搞好試點(diǎn)、規(guī)范運(yùn)作、謹(jǐn)慎推廣”的原則,進(jìn)一步解放思想,實(shí)事求是,趨利避害,管理層收購就一定能為我國企業(yè)改革作出一定的貢獻(xiàn)。

(作者單位:廣東海洋大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院)