所得稅稅率影響企業固定資產投資的DID實證分析——基于中國制造業上市公司的經驗證據

宋雷娟,儲敏偉

(1.上海財經大學公共經濟與管理學院,上海 200433;2.上海金融學院,上海 201209)

新企業所得稅法 (簡稱新稅法)的實施使得所得稅稅率的具體執行大致可分為三種情況:一是由原來享受低于法定稅率33%的優惠稅率上升至18%或25%;二是原來享受優惠稅率的繼續享受優惠稅率;三是由原來執行33%稅率的降為執行25%。本文旨在控制影響固定資產投資其他因素的情況下,考察自2008年1月1日起開始實施的新稅法,對原執行稅率33%后執行25%的制造業上市公司 (簡稱稅率降低公司)稅改前后的固定資產投資有何影響,與其他繼續實施優惠稅率的上市公司 (簡稱稅率優惠公司)相比有何不同效應,國有上市公司和民營上市公司對此的反應是否相同,以便我們探詢所得稅改革的主要部分對企業固定資產投資的即期影響效應。DID計量方法是目前評估政策效應的一種主流實證研究方法[1],本文借鑒該方法對上述問題進行研究。

一、文獻回顧

縱觀國外研究企業所得稅制改革影響固定資產投資的文獻,最早可追溯到Robert E.Hall與Dale W.Jorgenson(1963),他們對1954年國內收入法典規定的加速折舊法、1962年縮短機器設備的折舊年限及投資稅收抵免政策改變投資行為的有效性進行了研究[2]。Feldastein(1978a)使用實際稅率模型研究了課稅對企業投資行為的影響。Lawrence H.Summers,Barry P.Bosworth,James Tobin&Philip M.White(1981)基于托賓的q投資理論對美國七十年代企業資本的形成變化進行了分析,探索稅收政策對資本形成的影響,從此有利于企業資本形成的一些稅收政策得到認同。Salinger,Michael A.&Lawrence H.Summers(1984)對稅收改革與公司投資之間的關系進行了微觀計量模擬研究[3]。Kazumasa Iwata&Atsushi Yoshida(1990)分別在封閉經濟體和開放經濟體假設下,估計稅收改革對日本和美國資本成本及邊際有效稅率的影響[4]。Jason G.Cummins,Kevin A.Hassett&R.Glenn Hubbard(1995)注視大的稅收改革1962、1971、1981和1986,發現稅收政策的改變對企業設備投資有重要影響[5]。為反映加拿大上個世紀八十年代的所得稅制改革效果,Jack Jung研究了非金融企業1987年稅改前后各省邊際有效稅率的變化情況[6]。

總之,考察和分析所得稅對企業投資行為的影響屬于政策效應研究范疇,國外起步較早。有的學者研究稅收的某項具體條款對投資的影響,有的從整個稅負角度研究對投資的影響;有的基于微觀視角,有的基于宏觀視角。我國新稅法的實施時間還不長,國內迄今為止尚未看到研究所得稅改革對企業固定資產投資影響效應的文章。因此,本文欲嘗試性地開創研究我國新稅法在此方面的政策效應,基于微觀視角,以稅改前后上市公司執行稅率的不同作為研究的切入點,考察稅率降低對制造業固定資產投資造成的即期影響效應,為后續研究拋磚引玉。

二、研究設計

(一)模型假設與設定

企業所得稅通過規定所得稅率、成本費用扣除等稅務處理方法影響企業的應交所得稅,從而影響企業的稅后凈利和固定資產投資的收益率,企業的投資行為由此受到影響。稅改前我國內資企業的法定所得稅稅率是33%,2008年初開始實施的新稅法稅率為25%。稅率的降低有助于提高企業固定資產投資的收益率,激勵企業增加投資。在新稅法實施前,不是所有的內資企業都實行33%的稅率,有的執行低于法定稅率的優惠稅率。根據投資收益影響投資行為的理論,相對于實行優惠稅率的這部分企業來講,稅改前沒有享受優惠稅率的企業固定資產投資理應少于執行優惠稅率的企業。稅改后稅率降低企業的固定資產投資支出,與自身過去相比增加投資支出。于是,提出以下兩個假設和設定相應模型。

假設1:稅改前實行33%稅率的企業固定資產投資少于實行優惠稅率的企業固定資產投資。

模型1:利用2007年的數據,采用模型y=α0+α1Dtax+X′itβ+ε,α0是截距項,α1表示稅改前實行33%稅改后執行25%稅率的企業 (處理組)固定資產投資與稅改前后均執行優惠稅率的企業(控制組)固定資產投資的差異,如果α1顯著為負,則表明2007年處理組企業的固定資產投資顯著低于控制組企業的固定資產投資。X′it是控制變量,ε是隨機干擾項。

假設2:稅改后所得稅稅率的降低有助于激勵稅率降低企業增加固定資產投資。

(二)變量界定

首先,被解釋變量固定資產投資的界定。不同學者對此變量的界定有所區別。Rodrigo Vergara(2004)的投資支出It=FAt-FAt-1(1+πt)+de,其中FA是固定資產,π是通貨膨脹率,dep是折舊。馮巍 (1999)[9]、童盼、陸正飛 (2005)[10]、劉星、楊亦民 (2006)[11]的定義是本期固定資產、長期投資及在建工程期末期初余額之差/上期總資產。魏鋒 (2006)[12]的定義是本期固定資產原價、工程物資與在建工程三項期末期初余額之差/上期固定資產凈值。李勝楠、牛建波 (2005)[13]的定義是期末期初固定資產凈值余額之差加上本期累計折舊/上期固定資產凈值。

根據會計上期初余額加上本期增加數減去本期減少數等于期末余額的構稽關系,筆者認為采用期末余額減去期初余額得到的投資增加數,掩蓋了企業當期固定資產投資支出的真相,而這部分明細項目恰恰反應了當期固定資產投資的方向和水平,使用期末減期初余額的算法不妥。另長期投資除了包括固定資產投資,還包括長期股權投資和長期債權投資。在建工程本期增加數反映當期尚未達到預定可使用狀態的固定資產投資支出,最后需要轉入固定資產。因此,最后經權衡考慮,本文使用的固定資產投資是固定資產凈值本期增加數與期初固定資產凈值余額之比,用INV符號表示。

其次,控制變量的界定。根據學界以往的研究成果,控制變量Xit基于微觀視角主要有企業本身的個體特征,如企業的現金流、負債狀況、資產報酬率、公司規模等。基于中觀視角,需要看本企業所處行業的特征、市場競爭的激烈程度等。當然,這些因素都離不開各種因素綜合作用形成的整個宏觀環境的影響。

(1)企業的內部資金與資產盈利能力。現代公司制企業的所有權和經營權兩權分離,因為委托代理關系和信息的不對稱,企業外部融資成本通常要高于內部融資成本,企業的投資需求有可能受到融資約束,在為投資項目融資時通常傾向于優先考慮內部資金。而企業內部資金存量與其資產盈利能力的大小密不可分,資產報酬率的增加是現金流增加的前提和基礎。資產報酬率 (ROA)為息稅前利潤占平均總資產的份額。

(2)企業的負債。債權人對公司的投資決策沒有決定權,所以,由建立在非對稱信息博弈論基礎上的委托代理理論可知,當經理與股東利益一致時,很可能出現企業投資決策的目標是股東財富最大化,而不是企業價值最大化。當負債比例較大時,股東為追求超額收益,通常會投資風險較高的項目,因即使投資失敗,債權人會承擔大部分損失。

當經理與股東利益不一致時,則負債的存在可在一定程度上約束管理層的投資行為,特別是通過投資擴大企業規模的傾向,因為追求規模很可能導致企業現金流的不足,使企業面臨財務危機。此外,由信號傳遞理論可知,負債的存在一定程度上向企業外部人士傳遞了企業經營質量的信息,由此會導致再融資成本的變化,從而影響企業的投資。本文用負債總額占資產總額的比率資產負債率 (ALR)衡量企業的財務狀況。

(3)企業的投資機會。企業在不同的生命周期,所面臨的風險和收益對企業的投資有著重要的影響。對剛起步的企業來說,企業很可能擁有較少的可獲利的投資項目,因此,企業的策略便是不投資或少投資。對處于開拓市場或快速發展時期的企業,擁有高成長性或良好成長機會的企業,往往有許多高風險高收益的項目予以投資。已有研究使用上市公司的市值變化或上市年齡表示企業的投資機會,我們用上市年齡 (LISTED)作為企業投資機會的代理指標。

(4)公司規模。企業的規模實力是影響其投資的又一因素。企業規模大、實力強,往往存在著資金充裕、產品成本低、市場占有率高和抗風險能力強的優勢,為保證自己在行業中的強勢地位,投資范圍、規模和層次也就可能擴大和提高;而規模較小、實力不強的企業,由于在資金、成本、市場占有率及抗風險能力方面處于劣勢,投資選擇上就得謹慎和量力而行,必須選擇投資規模相對小、見效相對快一些的項目。本文選取營業收入 (REVENUE)衡量公司的規模。

(5)所處行業特征。制造業所包括的具體行業呈現不同的特征,有的行業相對于其他行業來講,資本密集度高,而有的行業則勞動密集度高。資本密集型企業如電力、冶金、航天、石化等企業通常需要大額的固定資產投資,而勞動密集型企業如紡織、服裝等企業的單位產品成本中物化勞動的比重較少,所以,對固定資產的投資需求相對較少。我們以期末固定資本總額占總資產的比重——固定資本密集度 (FIXDENSE)作為制造業中具體行業特征的衡量指標。

三、樣本選擇及描述性統計

(一)樣本的選擇

樣本數據來自CSMAR和WIND數據庫。考慮到不同行業的生產特征差異和固定資產投資在企業生產經營中的相對重要性,本文選用制造業上市公司數據作為研究和分析對象。對在2007至2008年間存在的被中國證監會劃入制造業的A股原始樣本進行了篩選。首先,剔除數據缺失及邏輯上存在錯誤以及同一家公司在樣本期間所有制性質和行業分類發生變化的;其次,為防止兼并或重組的影響,剔除樣本區間內投資支出增長率大于2的公司;再次,剔除資產負債率大于100%、事實上已經資不抵債的公司以及經過特殊處理或特別轉讓處理 (ST/PT)類財務狀況異常的公司。

經篩選后,我們最終獲得529×2個觀測值。由于國有上市公司的制度特性、目標特性、管理特性等方面存在別具一格之處,所以,在分析所得稅改革對企業投資的影響時,本文針對不同類型的企業分別加以分析。按照上市公司實際控制人的性質確定企業的所有制性質。國有或國有控股的國有上市公司共有331家,除此之外的民營上市公司共有198家。國有上市公司中有174家屬于處理組 (稅改后稅率降低的公司),其余157家屬于控制組 (稅改后繼續享受優惠稅率的公司),民營上市公司的處理組和控制組分別有127家和71家。為減輕離群值 (outlier)對估計結果的影響,本文對所有變量在第一分位以下和第九十九分位以上的觀測值進行了調整 (winsorize)。數據處理和模型估計工作采用軟件EXCEL2003和STATA10完成。

(二)樣本的描述性統計

樣本的描述性統計如下表1至表4所示:

表1 國有上市公司樣本2007年的描述性統計表

由上表1可見,稅率降低的國有制造業上市公司2007年固定資產投資的均值比實行優惠稅率的上市公司低3.14個百分點,中位數低2.52個百分點。資產報酬率的均值兩者十分接近,均為8%左右,中位數均在7%附近。另前者的資產負債率均值高出后者約6個百分點,中位數高出近10個百分點。此外,前者資本密集度的均值和中位數均分別高于后者5.41和3.82個百分點。營業收入兩者的均值和中位數相差不大。

表2 國有上市公司樣本2008年的描述性統計表

從上表2可見,2008年稅率降低的國有制造業上市公司的固定資產投資均值和中位數均低于實行優惠稅率的公司約4個百分點。它們資產報酬率的均值和中位數均相差不明顯,都在5%左右。負債、資本密集度和營業收入的分布情況與2007年大致相同。

表3 民營上市公司樣本2007年的描述性統計表

從上表3可見,民營制造業上市公司2007年實行33%稅率的固定資產投資均值和中位數均低于實行優惠稅率的公司約7個百分點。前者的資產報酬率均值和中位數低于后者約2個百分點。資產負債率兩者的均值都約41%,中位數相差約2個百分點。此外,2007年民營制造業上市公司處理組的資本密集度均值和中位數分別高于控制組4.76和3.72個百分點。

表4 民營上市公司樣本2008年的描述性統計表

由上表4可見,稅率降低的民營制造業上市公司在2008年的固定資產投資均值低于實行優惠稅率的公司約8.36個百分點,中位數低約6個百分點。資產報酬率的均值兩者相差1.04個百分點,中位數兩者均在6%附近。另資產負債率兩者的均值和中位數相差不大,都在40%左右。就資本密集度來說,前者的均值和中位數分別高于后者3.55和5.36個百分點。另前者的上市年數總體上多于后者,中位數分別為約7.27和5.42年。此外,兩者的銷售規模差不多。

四、檢驗結果及原因分析

(一)模型的回歸結果

2007-2008年的數據經檢驗存在個體效應,面板間存在異方差,所以,最終確定使用FGLS進行估計,回歸結果如下表5所示。因模型1的OLS回歸結果,除了沒有年份啞變量和年份與稅率的交叉項啞變量外,其余變量的參數系數符號,顯著性水平均與表5一致,故只報告模型2估計的結果。

表5 國有和民營樣本數據回歸結果表

1.國有上市公司的回歸結果

由上表5可見:(1)2007-2008年間固定資產投資的變化為-0.0459,但在統計上不顯著,說明整個宏觀經濟環境的變化對國有制造業上市公司固定資產的投資支出幾乎沒有影響。(2)2007年降低稅率的國有制造業上市公司與享受優惠稅率的國有上市公司相比,固定資產凈值增加率要低6.3個百分點,但差異在統計上不顯著。(3)原實行33%稅率的制造業上市公司在2008年與原享受優惠稅率的上市公司相比,固定資產投資支出增加率要高1.88個百分點,在統計上也不顯著。表明剔除投資在2007年與2008年間的變化以及這兩類公司實行不同稅率呈現的投資差異后,2008年降低稅率的公司沒有顯著地增加固定資產投資支出。

2.民營上市公司的回歸結果

由上表5可見:(1)民營上市公司2007-2008年間固定資產投資的變化為-0.0289,且在1%的顯著性水平呈現顯著,說明整個宏觀環境的變化對民營制造業上市公司固定資產的投資支出有影響。(2)降低稅率的民營制造業上市公司與享受優惠稅率的民營上市公司相比,2007年固定資產凈值增加率要低4.14百分點,且在5%的顯著性水平上呈現顯著,表明兩者在固定資產投資支出方面存在顯著差異。(3)原實行33%稅率的上市公司在2008年與原享受優惠稅率的上市公司相比,固定資產投資凈值增加率高3.88個百分點,但在統計上不顯著。表明剔除投資在2007年與2008年間由于宏觀環境引起的投資變化以及這兩類公司實行不同稅率呈現的投資差異后,2008年降低稅率的公司未顯著增加固定資產的投資支出。各種穩健性檢驗的回歸結果與上述所有結果完全一致。

(二)原因的分析

第一,對國有制造業上市公司對外界因素的影響不敏感的原因分析。首先,從國有上市公司所從事的制造業中的具體行業分析,331家上市公司中96家從事制造業中的機械、設備、儀表,65家從事石油、化學、塑膠和塑料行業,54家從事金屬、非金屬行業,這三大行業占了樣本公司總數的65%。而198家民營上市公司樣本中從事上述行業的分別有45、27和26家,且從事的大多是競爭性強的行業,如塑膠、塑料和非金屬等產品的制造。可見,國有上市公司在大型設備的制造和資源類開采等壟斷程度高的行業占有絕對優勢,與其他從事非壟斷行業的上市公司相比,企業的生產經營活動受外界的影響較小。所以,在很大程度上可以理解整個宏觀經濟環境的變化對國有制造業上市公司固定資產的投資支出幾乎沒有影響。其次,公司從事的大型投資項目具有連續性投資的特點,投資周期一般較長,也可能導致它們的固定資產投資對宏觀環境變化的敏感度不高。

第二,對稅率降低的國有制造業上市公司與享受優惠稅率的公司相比,2007年沒有顯著減少、2008年沒有顯著增加固定資產投資的原因分析。這可從影響國有企業固定資產投資的主要變量予以分析。由上表5可見,影響固定資產投資的主要因素是資產報酬率,固定資產投資對此的敏感系數為0.5161,表明資產報酬率每上升1個百分點,其中的一半以上將用于追加固定資產投資。由前面的表1和表2可知,每年處理組的資產報酬率均值和中位數與控制組的均值和中位數都相差無幾,所以,這在很大程度上說明了處理組與控制組相比,稅改前既沒有顯著減少、稅改后也沒有顯著增加固定資產投資的原因。

第三,對民營制造業上市公司受外界影響顯著的原因分析。眾所周知,民營上市企業的資金是地地道道的資本,其經營目標就是實現資本增值、追求資本收益最大化的。此外,從上表1至4可見,民營制造業上市公司的資本密集度總體上低于國有約7個百分點。它們所從事的主要行業如紡織、服裝、皮毛及食品、飲料等,企業收益易受經濟景氣與否的影響,且公司的總體規模不如國有上市公司大,所以,投資總體上具有 “掉頭快”的特點。2008年的世界經濟遭遇了金融危機的嚴重沖擊,我國民營企業的出口業務由此也大大受到影響,利潤的減少會制約企業的進一步擴大再生產,減少固定資產投資支出。因此,可以理解民營制造業上市公司2008年的固定資產投資與2007年相比總體上減少了2.89個百分點。

第四,對2007年降低稅率的民營制造業上市公司與享受優惠稅率的民營上市公司相比,固定資產凈值增加率要低4.14個百分點,差異在統計上顯著的原因分析。這也可從影響民營制造業上市公司固定資產投資的主要變量予以分析。由上表5可見,影響民營上市公司固定資產投資的首要因素是資產報酬率。ROA每上升1個百分點,固定資產投資對此的反應是0.1250個百分點。而由上表3可知,處理組的ROA均值和中位數都低于后者約2個百分點。此外,就影響投資的第二個主要因素資產負債率來講,兩者均值雖相差無幾,但前者的中位數要低2個百分點左右,而企業投資對ALR總體上的敏感系數為-0.1260。另處理組的上市年齡中位數比控制組多兩年,企業對多1年上市時間的敏感系數為-0.0178。所以,綜合影響民營上市公司固定資產投資的主要因素進行分析,可以理解2007年實行33%稅率的上市公司比實行優惠稅率的上市公司的固定資產投資支出總體上要低4.14個百分點。

第五,原實行33%稅率的民營制造業上市公司在2008年與原享受優惠稅率的上市公司相比,固定資產投資凈值增加率高3.88個百分點,但在統計上不顯著的原因分析。這似乎有悖于民營資本追求收益最大化的目標。其實,這個回歸結果并不違背其一貫的宗旨。經深入分析樣本公司資本的使用去向后發現,2008年處理組的ROA均值高于控制組約1個百分點,雖沒有顯著地增加固定資產投資,但是,它們大幅度地增加了自行研發和購買技術的投入。2007年稅率降低的民營制造業上市公司無形資產 (包括研究和開發支出)占總資產的比重與控制組相比,均值高0.34個百分點,中位數低0.64個百分點,到2008年則分別高0.58和低0.32個百分點,說明公司將稅率降低引起收益增加的較大部分投資了無形資產,所以,在很大程度上導致處理組的固定資產投資與控制組相比沒有顯著增加。

五、研究結論、局限性和未來研究方向

綜上可見,稅改前后所得稅稅率對不同所有制性質制造業企業的固定資產投資有著既有不同又有相同的影響效應。國有處理組的固定資產投資在稅改前后對外界因素包括稅率的下調均未產生明顯的積極或消極反應;而民營上市公司,稅改前的執行稅率使處理組的固定資產投資比控制組在統計上顯著地要低4.14個百分點;此外,新稅法的實施就降低稅率來講,同樣沒有激勵稅率降低企業顯著地增加固定資產投資,但據前面的分析可知,其原因與國有處理組的原因有別。

由于新稅法實施至今才有兩年的時間,限于數據的制約,目前只能利用稅改前后各一年的數據研究所得稅改革對投資的即期影響效應;以實行不同稅率作為研究的切入點,是假定稅改前后所得稅法的其他規定對控制組和處理組的一視同仁為前提;此外,限于樣本的不足,未考慮執行稅率的提高對固定資產投資的影響效應。這些局限之處也正是在以后研究中將加以克服和完善的方面。此外,研究所得稅改革對企業固定資產投資的中長期影響效應以及對投資結構的影響是我們今后努力研究的方向。

[1]舒海兵,葉五一,李熠熠,繆柏其.非實驗數據政策效應評估理論與實證研究方法 [J].中國管理科學,2007,(6):141.

[2]Jorgenson,D.W..Capital Theory and Investment Behavior[J].American Economic Review,1963,(53):247-259.

[3]Salinger,Michael A.&Lawrence H.Summers.Tax Reform and Corporate Investment:A Microeconometric Simulation Study[D].National Bureau of Economic Research,1990,wp0757.

[4]Kazumasa Iwata&Atsushi Yoshid.Capital Cost of Business Investment in Japan and the United States under Tax Reform[J].The Case of an Open Economy,1990,(2):23-45.

[5]Jason G.Cummins,Kevin A.Hassett,R.Glenn Hubbard.Have Tax Reforms Affected Investment[J].Tax Policy and the Economy,1995,(9):131-149.

[6]Jack Jung.The Calculation of Marginal Effective Corporate Tax Rates in The 1987 White Paper on Tax Reform[D].Department of Finance of Canada,1989,wp89-6.

[7]Jeff Wooldridge.What's New in Econometrics?[R].NBER Summer Institute,2007.

[8]Rodrigo Vergara.Taxation and private investment:evidence for Chile[D].Documento de Trabajo,Santiago Agosto,2004,No.268.

[9]馮巍.內部現金流量和企業投資——來自我國股票市場上市公司財務報告的證據[J].經濟科學,1999,(1):51-57.

[10]童盼,陸正飛.負債融資、負債來源與企業投資行為——來自中國上市公司的驗證據 [J].經濟研究,2005,(5):75-84.

[11]劉星,楊亦民.融資結構對企業投資行為的影響——來自滬深股市的經驗證據 [J].預測,2006,(3):33-37.

[12]魏鋒.基于融資約束和不確定性的公司最優投資時機選擇模型 [J].中國管理科學,2006,(10):361-365.

[13]李勝楠,牛建波.上市企業負債水平與投資支出關系的實證研究[J].證券市場導報,2005,(3):44-48.