“貨幣戰爭”真相

國際貨幣基金組織(IMF)和世界銀行(WBG)每年一度的春季研討會和秋季年會如同一個競技場，全球央行行長、財政部長和金融機構高管在此針對全球經濟發表各自的主張。

今年的年會因為潛在的“貨幣戰爭”，而變得非同尋常。美國國會挑起了這場戰爭，其通過了指控中國操縱人民幣匯率的法案，并威脅對中國征收懲罰性關稅。很多有影響力的分析家和專欄作者也就此認為:中國維持人民幣匯率低估，從而損害了其他國家的利益。

顯然，中國在穩步推進匯率制度改革，央行行長周小川說過，人民幣匯率會以適當穩定的速度升值。到今年6月19日，人民幣兌美元匯率已經從6.83的關口提高了2%。同時，歐元在過去30天對美元升值了10%。

第一個提出貨幣戰爭概念的是中國學者宋鴻兵，他研究了法定貨幣的起源和發展，以及銀行發展的歷史。他寫的《貨幣戰爭》Ⅰ和Ⅱ都是中國的暢銷書。

問題在于，貨幣戰爭真的會發生嗎?抑或這只是言辭爭論上的升溫?

由于發達國家的通貨緊縮，以及不可持續的公共債務，它們很容易通過責備儲蓄國推卸責任。《金融時報》副主編馬丁·沃爾夫(Martin Wolf)認為，保持人民幣匯率穩定，“中國想對美國強加通縮調整，就像德國對希臘所做的那樣。這不會發生的，也不符合中國的利益。作為債權人，中國將樂于從美國通縮調整中獲得實際資產價值的上漲。但是美國的通縮將會威脅世界經濟。”

沃爾夫先生和大多數經濟學家一樣，關注流量而不是存量，他們可能忽視了這點:這次危機，類似于20世紀90年代的亞洲金融危機，是一次資產負債表的危機。野村證券首席經濟學家辜朝明(Richard Koo)可能是對日本經濟危機認識最深的學者，他提出資產負債表危機與以往的危機都不同。

讓我們在當前的環境中分析這段話。全球失衡不僅是流量的失衡。按概念，GDP、儲蓄和經常賬戶結余是流量(一年的變化量)。在2010年，德國的經常賬戶盈余(占GDP5.4%)要高于中國(占GDP3.9%)。經常賬戶赤字需要籌資，只要資金通過資本流動回到貿易逆差國，全球經濟就能持續。

然而，少量赤字的不斷累積可以成為巨額不可持續的存量失衡。根據最新的IMF數據，亞洲的貿易盈余國家，包括中東石油出口國，在2008年年底擁有凈外匯資產7.9萬億美元，它們為赤字國家提供資金。最大的赤字國(美國、歐盟各國、澳大利亞)累積有6.8萬億美元赤字，世界其他國家相對好些，有1.1萬億美元赤字。

實際上，全球失衡還體現在GDP為16萬億美元的盈余國家，借錢給GDP為29萬億美元的發達國家。換言之，占全球GDP(61萬億美元)四分之一的國家借錢給占全球GDP近一半的富裕國家。可以很容易算出，如果盈余國家貨幣升值10%，以本國貨幣衡量它們就會損失7900萬美元，占GDP的4.9%。另一方面，如果發達國家貨幣貶值10%，它們的負債貶值，相當于資產增加6800億美元，只占GDP的2.3%。

通過推動他國匯率升值，貶值的赤字國家就把調整的成本強加給貨幣升值的盈余國家，而且盈余國家承擔的成本占GDP的比重更高。

沃爾夫認為，“美國將贏得這場戰爭，無論通過哪種方法:或者使全球其他國家陷入通貨膨脹，或者強迫它們的名義匯率對美元升值。”他評論道，“美國將分別對其他國家施行絞刑。”

保羅·克魯格曼在9月13日的《紐約時報》專欄中寫道，“在當前的環境中，中國購買我們的債券不會幫助我們——而是傷害我們。”如果所有人都因為會損害負債政府而停止購買政府債券，那么全球的公共債券市場就會陷入嚴重的危機。克魯格曼是在推薦所有人去購買黃金做替代品嗎?

或許這正是目前所發生的情況。今年9月，金價開始回升。請記住，在恐懼戰爭和利率極低的時期，黃金的價格總是會攀升。

道瓊斯指數從1999年年末的11497點下跌到目前的10000點，而黃金的價格從那時的每盎司228美元上漲到1359.3美元，道瓊斯指數的實際價值下跌了80%。

由于全球儲備貨幣的零利率政策或寬松貨幣政策，法定貨幣相對于實體資產在迅速貶值。21世紀的第一個十年已經讓全球的紙幣投資者損失慘重，下一個十年又會如何?

作者為中國銀監會首席咨詢顧問和國際咨詢委員會委員，清華大學和馬來西亞大學兼職教授