治理通脹,盛宴之前撤酒杯

間很亂，要做好心理準備啊?！?/p>

她的臉上揚起笑意，打開了辦公室那扇厚重的木門。一摞摞書刊和文件堆滿了書桌、茶幾、沙發并散落于地上。寒暄過后，她便開始滔滔不絕，談論起對財經大勢的獨到理解。

實際上，擔任銀河證券首席經濟學家之前，左小蕾在國外已經待了18年，先后留學法國、美國，又在美國、新加坡、菲律賓等國知名大學執教。類似的履歷和身份，在國內往往被稱為“海歸派”，也往往容易被認為“不諳國情”。

然而，在這個以縝密邏輯思維見長的領域，左小蕾以“巾幗不讓須眉”的氣概，談笑間，占據了市場判斷分析的足夠高度，其觀點不斷產生各種漣漪，甚至引起震動。

左小蕾和丈夫湯敏是中國為數不多的經濟學伉儷，且熱心于教育和公益事業。他倆曾在上世紀亞洲金融危機時上書中央，提議大學擴招，改變了一代青年人的命運。巧合的是，我們春節前拜訪過溫文爾雅的湯先生（見本刊2010年第2期），恰又于行將年末之際，見到了爽朗率真的左女士，可以說是珠聯璧合、首尾呼應。

通脹因素之一：流動性泛濫

如果流動性不能得到很好的控制，2011年可能更糟糕，因為有兩到三年的滯后期，今年只是經濟剛剛穩定的時候，不把通脹因素遏制住，將來它一定會推波助瀾。我們叫做“盛宴之前撤酒杯”

朱敏：物價上漲正在成為當前眾所關注的熱點。自2010年年中以來，CPI持續走高，10月CPI遠超出警戒線。人們預期CPI未來仍將上行，通脹預期的加劇往往具有很強烈的傳導性，而政府出于各種考慮也會高度重視對通脹的調控，乃至直接干預物價，后果嚴重時恐怕會造成政策誤判從而緊縮過度，2008年就是如此。您對此又是怎么看的？

左小蕾：這里應該有個誤區，好像CPI一漲就是通貨膨脹，其實不見得。關于通脹原因，有很多復雜的因素。2010年通脹率平均大概在3%到4%，是在預期范圍內可控的，在目前經濟增長下是可承受的，并不能說明CPI一漲就是通貨膨脹。每個經濟體都有可承受的通脹水平，而且你要考慮到收入增長的因素，2009年農村收入增長了8.5%，城市增長了9.5%。當然，對于退休、低保人員應該給予政府財政補貼。所以，通脹并不可怕，我最擔心是它會不會惡化，或者說通脹水平越來越接近乃至超過居民的收入增長水平。

按理說，2010年四季度經濟已經企穩，因為翹尾因素沒有了，糧食蔬菜價格應該能夠平緩下來；再說又有糧食秋季豐收的因素。但是適得其反，通脹反而上行，這就說明其他因素在作怪。

朱敏：那么，您認為在人們感受最為直接的物價上漲現象之外，追本溯源，影響當前通貨膨脹最主要的因素會是什么？

左小蕾：首先，“通貨膨脹”，顧名思義，最主要的因素還是錢太多了，造成資金推動，就是投機性地炒作價格。2009年，央行大量發行貨幣，貨幣供應量達到33%，所以當時在CPI負增長的情況下，大家都已經擔心通貨膨脹預期了。通貨膨脹就是一個貨幣現象，通貨是流通中的貨品，流通中的貨幣太多了就是通貨膨脹，這是最簡單的解釋。

今年開始，已經發出去的貨幣就開始搗亂，流通到一些人手里，特別是通過房地產套利了許多現錢，流動性是非常嚴重的。一般情況下，寬松的貨幣政策所帶來的通貨膨脹，大概有2到3年的滯后性。因為，大量發行貨幣一般是在經濟危機時實施，但是通貨緊縮的情況下，再多的貨幣也沒用，隨著經濟的慢慢復蘇，貨幣效應才會顯現。

朱敏：而且從全球來看，美聯儲如今如此拼命地發行貨幣，看來只會推高資產價格，而對產業經濟的復蘇而言實難奏效。這會不會導致經濟產生“從一個泡沫到另一個泡沫”的惡性循環？

左小蕾：對?。∥覒岩桑峡舜伺e是為了補上美國2萬億美元的壞賬，在注資金融機構解決問題，而不是按照經濟學的原理做事。他的解釋是，賣10年國債，利率低就可以下來，但是本來就已經零利率了，怎么可能再下？不可能下到負利率的；再者，他說可以幫助企業融資，最重要的是幫助中小企業，中小企業在如此低的利率下面能夠融資嗎？沒有人去買你的，最后是高盛、微軟融資，高盛對于實體經濟一點作用沒有，微軟不缺資本和人才，實際就是來搗亂的。所以，中國政府一定要看清楚，在美國經濟低迷的情況下，它還會有第二輪、第三輪，經濟沒有促起來，就怕沒完沒了。

在經濟增長低迷的時候，發再多貨幣也沒用，就像中國2009年一樣，貨幣超發得再多也不會通貨膨脹，但是央行不能發太多，不然以后會出問題。2009年1月，我就表示中國經濟要V型反轉、美國會U型、歐洲會W型，所以中國一定不能超發過多的貨幣，當經濟真正走出危機，馬上積聚了通貨膨脹的因素，變成一些人的灰色收入，接下來想掙更多的錢，于是抱怨沒有東西投資，開始炒作，成為經濟運行中的風險，莫名其妙地把糧食食品價格推上去，通脹膨脹開始顯現，這是一個非常重要的原因。

朱敏：為了因應國內外金融環境的變化，中國人民銀行于10月20日上調存貸款利率25個基點，發出非常強烈的信號，貨幣政策走向穩健。在這種思路的應對之下，通脹問題還會不會惡化或失控？

左小蕾：如果流動性不能得到很好的控制，2011年可能更糟糕，因為有兩到三年的滯后期。今年只是經濟剛剛穩定的時候，如果不把通脹的因素遏制住，將來它一定會推波助瀾。我們叫做：“盛宴”之前撤酒杯！

朱敏：最讓民眾側目的，是菜市場里食品價格成倍地漲。中國現在的問題，到底是結構性的通脹，還是全面性的通脹？

左小蕾：當然，要同時看到，國內還有非食品價格的因素，工資上漲、電價上漲，要素價格面臨著機制的改革，這是必須要做的，以前非食品價格都很低，所以肯定要漲一點，配合食品價格肯定會推波助瀾。

而且，流動性和食品價格、非食品價格一定是有關系的，包括之前一直說結構性通脹——通脹分為需求推動型、成本拉動型、結構性通脹等——是不是結構性通脹要看流動性，如果流動性是正常的，豬肉食品價格上漲可以說是結構性的，可以選擇結構性的辦法梳理，控制價格即可；如果有非常大的流動價格存在，就不是結構性的問題，進而演變成全面的通貨膨脹。

流動性過剩就像是石油，流得到處都是，所謂的食品價格、非食品價格因素，就是在布滿干柴烈火和石油遍地的地方點了一把火，燎原之勢可以演變成熊熊烈火。2008年，大家很清楚豬肉上漲是結構性通脹，如果沒有2005年大規模的結匯造成的流入，怎么會漲到8%？所以，不要強調什么結構性，如果流動性很嚴重，政府就要狠狠地管理，不然結構性通脹就要變成全面通脹。

通脹因素之二：

輸入性資本壓力

首爾會議達成一個國際共識：國際貨幣體系要改革。大家集體干預貨幣體系，實際上就在影響國際政治，如果美國不趕緊改變，這些國家將會競爭性貶值

朱敏：11月3日，美聯儲宣布將在2011年第二季度前進一步購買6000億美元的較長期國債。受美國實施新一輪量化寬松政策的影響，國外資本流入國內加速，現在中國確實面臨著輸入型通脹的新增壓力。而您表示匯改若能形成有效的貨幣匯率體制，使人民幣匯率有升有降，根據自己的經濟特點自己主宰匯率，那么海外熱錢就會無利可圖。對此可否闡述一下您的理由？

左小蕾：關于輸入性的因素，今年第三季度的時候，我們已經關注到“輸入性”已經變成主導因素之一，因為翹尾因素第四季度已經趨零，新型因素變成主導因素。

輸入性通脹兩個方面，直接的資本輸入和大宗商品價格的上升，其實都和美國寬松的貨幣政策有關系。

第一，直接的資本輸入，說明超發貨幣肯定是注入金融機構，金融機構作為投資窗口無孔不入，由于在歐美經濟不景氣，加之金融的監管度開始嚴格，它們就開始把風險交易轉移到亞洲，新型市場國家。就是讓資本自由流動，推開你的門，然后進入你的市場，向新興市場國家施壓，推行自由化貿易。

第二，大宗商品價格的上升，就是所謂成本的輸入性因素。近期，國際大宗商品漲得很厲害，也是美元貶值的因素，再者，大量的投機資本進入大宗商品市場，石油、有色金屬、農產品，都推高到2008年的水平，帶來了我們原材料價格的上升。據統計顯示今年8、9、10月份都在大幅地增長，PPI工業資料價格上漲，這就是一個傳導，進而傳導到下游，即消費類產品上。

所以，流動性和輸入性兩個因素都和美元的貶值有關系，也就是美元不斷地貶值，通脹就會不斷地上升，所以四季度我們都調高了通脹預期水平。因為滯后因素，2011年的一季度、二季度都要特別地小心，我希望治理通脹的時機還來得及。還是那句話：“盛宴”之前撤酒杯！

朱敏：當前全世界都在關注所謂“貨幣戰爭”，對此態勢您如何看待？尤其是作為新興市場國家，中國如何面對美元泛濫帶來的壓力？

左小蕾：央視最近拍了一部紀錄片《華爾街》。我認為，對華爾街的發展模式應該重新思考和定義。華爾街引領金融世界近百年，但是這一場近乎摧毀華爾街的金融危機，使華爾街可能不得不徹底地進行自我否定。對于次貸危機的始作俑者，華爾街首先可能要被改變的是近年來它沒有真正創造價值，“賺錢第一，虛假繁榮”是其背后的價值觀。

經濟學假定人是理性的。次貸危機的發生顯示房地產市場和金融市場的非理性繁榮，是引發人的非理性行為的重要原因。近年來華爾街爆炸式的膨脹，大力推行和實踐“空中樓閣”理論，為了賺更多的錢不惜無限制地放大風險，包裝風險；在全球化的趨勢下，爆炸式地推動全球金融自由化，特別是向新興市場國家強制性地金融輸入，把本應該是理性的投資人，變成非理性的、沒有獨立判斷的、瘋狂追求高風險的從眾的“羊群”，造成全球投資者嚴重的損失，傷害全世界，包括美國，也包括華爾街自己。

金融行業將來的發展，應該建立在最大化自己的利益，但不傷害別人的最基本的價值觀基礎之上。這應該是全球金融新格局新秩序最重要的基礎理念。

金融行業原來是一個中介行業，現在華爾街把自己變成一個獨立產業，自我膨脹。膨脹的方式就是不斷地生產金融產品、擴大金融資產、放大衍生產品的交易，而且自我膨脹是沒有發展上限的。這種發展模式不是進步，還是適可而止。

朱敏：關鍵是，某些評論認為，這個名為華爾街的利益群體，幾乎已經“綁架”了全球。金融創新的泛濫，成了全球經濟的一劑毒藥。就在這種情勢之下，新興市場國家沒有什么辦法？

左小蕾：我個人覺得，新興市場國家包括中國，在金融危機之后的反思是特不徹底的！其實華爾街是在最重要的錯誤前面縫縫補補。

第一，發展模式是不是應該自我膨脹？虛擬經濟到底創造什么社會財富？就是“虛擬”所有的東西。有些經濟學和金融學根本性的理論是需要重新思考的。第二，金融資本能不能夠自由流動，應不應自由流動？它的流進流出是否對大家都有好處？直接投資資本的自由流動，是能帶來流進國、流出國的雙贏的效果，但是金融資本沒有，比如說投資股票，那些交易員好處早就得了，等到價格推到破滅時，損失完全由另外一方來承擔，沒有多贏的情況。實踐中，南美危機、亞洲危機，都是在資本流進的時候造成資產泡沫，一流出的時候就是經濟危機，所以這次所有新興市場國家不約而同地集體干預匯率。

按照現有這種游戲規則，新興市場國家將永無寧日，按照現行設計的國際金融體系，會被美國制造一出一出的危機。所以，金融資本就是不應該自由流動，這是應該推翻的地方。

我們要推動市場化的發展，問題是怎么市場化？我們和美國不同，美國當年發展市場化是暢通無阻的制度，沒有任何國際障礙，但是現在已經被美國設計了太多的游戲規則，讓沒有發展起來的國家服從這些規則，本身就不公平！

朱敏：這就好比，“大樹底下不長草”，包括中國在內的新興市場國家，往往在既定規則下過于被動。但就目前而言，這些規則似乎還不是我們眼下就能改變的啊。

左小蕾：辦法是有的，但是要慢慢推進和改變?，F在不是有個集團平臺也就是G20會議嗎？雖然不能解決太多問題，但至少可以提出訴求和抗議。比如，這一次韓國首爾G20會議，大家都對美國的貨幣現行政策很不滿意。因為它儲備貨幣，實際上它現在是一個“美元本位”的貨幣體系，本來是一個全世界的準中央銀行，但是它制定政策完全不顧及他人，只顧自己。

如此的游戲規則本來就有巨大的不合理性，所以，我們要改變這種規則，回歸一個相對公平的環境。推動世界貨幣體系發生變化，需要國際政治對話和談判。這次韓國會議，19個國家都在反對美元匯率，最后《首爾宣言》要求儲備國貨幣保持穩定的匯率水平。也不能說它沒用，目標實現需要一個漫長的過程，需要國際合作和推進。

本來，這次峰會美國是想抨擊人民幣匯率，但是沒想到全線的倒戈和潰敗，因為它已經引起眾怒。首先是德國抨擊美元政策，美元貶值德國首當其沖是損失最大的國家，因為美國出口增加不是針對新型市場國家，能夠影響的只有日本和德國。德國反對美國不是在替天行道，而是在維護自己的利益。

最重要的是，首爾會議達成一個國際共識：國際貨幣體系要改革。至少提出了大家的一致訴求，如果不改革，我們將永無寧日，至少在短期內對美國有點約束。大家集體干預貨幣體系，實際上就在影響國際政治，如果美國不趕緊改變，這些國家將會競爭性貶值。所以，美元要穩定，不然大家都浮動，實際上就是在改變匯率。如果伯克南一意孤行，大家就要脫離美國錨了，美國就不能利用美元升值和貶值達到目的。

對沖熱錢，解析“池子論”

最主要的是把熱錢關在外邊，進來了我們就全額對沖，能不進來就阻止住，只有這樣才能達到目標，不讓熱錢影響實體經濟。即使出去也是在控制范圍之內，就不會出現大起大落的現象

朱敏：中國央行行長周小川最近在財新峰會上表示，將通過總量調控對沖熱錢，把短期投機性資金放進一個“池子”，等撤退時將其從“池”里放出，從而避免沖擊實體經濟?！俺刈诱摗币l了市場的種種猜測，不知道您是怎么看的？

左小蕾：思路的描述是對的，但是“池子”不是大家認為的某個東西，其實最主要是把熱錢關在外邊，進來了我們就全額對沖，能不進來就阻止住，只有這樣才能達到目標，不讓熱錢影響實體經濟。

朱敏：所謂“進來引發通脹，出去引發危機”。

左小蕾：即使出去，也是在控制范圍之內，這樣就不會出現大起大落的現象。

朱敏：問題是中國現行的金融監管制度，能夠有效堵住熱錢嗎？從現實的情景來看，真正管住熱錢是非常困難的。

左小蕾：我覺得，中國政府想管是管得住的，關鍵是各個部門達成一致，包括國企和跨國公司。直接進來不可能，因為我們有資本管制，間接進來有很多渠道，有很多辦法將資本向下變成貿易向下，我們的監管就要識別出來。包括直接投資都有問題，房地產的投資就是直接進來的；還有貿易公司，打進資本金做什么都沒人追蹤。

但是，只要中國政府下決心就一定能管住，中國有什么事情做不成？2005年到2008年，我們認為政府沒有管理好熱錢，當時我們是算過的，每個月都有幾千億外匯結匯的賬款沒有全額對沖，當時也有經濟學家誤導高層決策，認為對沖成本太大，因為央行發票據是要付利息的。其實，中央銀行是政策制定機構，而不是一個商業機構，首先應該是以國家的宏觀金融安全為主，不應該考慮自己賺錢。

中央銀行現在至少有很大的進步，周小川的講話很明白，第一想來就堵在外面；第二進來就對沖，不計成本。

當然，這個時間點的把握特別不容易。我覺得10月份央行提利率，是嘗試把握時點，因為20日統計局就公布第三季度9.6%的增長，說明中國的均衡增長率已達四個季度之久。按照經濟學的理論，說明已經走出危機，經濟開始穩定發展，接下來經濟就開始上行發展，通貨膨脹的因素開始顯現。而且之前9月份，外匯結匯沖到了今年的最高水平，首次數據顯示，資本流入加速，綜合上述因素，19日央行宣布加息，恰恰屬于“盛宴”之前。

能不能控制住，還存在著許多變數，但至少時間把握得很好。接下來，我認為還有繼續加息機會，因為只有累積效應才會產生作用。

1992年8月獲美國伊里諾依大學國際金融與經濟計量學博士。現任中國銀河證券首席經濟學家，研究方向為產品開發和資本市場發展。曾任新加坡國立大學經濟統計系講師、亞洲管理學院副教授、美國伊里諾斯大學經濟系計量經濟學顧問。在經濟發展、宏觀經濟趨勢、貨幣政策和財政政策對經濟的影響、匯率和利率機制的改革等方面都做過深度研究，對資本市場發展重大問題的探討也有較高深度。

【十二五專論】

“共享性”經濟重在制度變革

朱敏：您曾表示，GDP增長并不能取代經濟發展和社會整體發展，應發展“共享性”經濟，以創業帶動就業。在“十二五”規劃熱議之際，能否闡述一下，“共享性”經濟的理念究竟包含哪些內容？

左小蕾：胡錦濤總書記在討論“十二五”規劃草案的中央全會召開之前提出“包容性”增長?！鞍菪浴痹鲩L的內涵是“共享性”。我認為，“十二五”規劃經濟發展的共享性成為最清晰的發展目標。僅僅側重提高國民生產總值的增長速度，以預期和期望逐漸增加國民收入來改善弱勢人群生活水平是遠遠不充分的。GDP的增長并不能取代經濟的發展，更不能取代社會整體的發展，傳統的經濟增長與經濟和社會的發展之間的關系需要轉變，真正有效的經濟和社會發展是在保持經濟增長的同時，增長的利益和好處，要全面惠及整個社會和各層次的人群。

GDP一直是衡量“發展”的經濟指標。長期以來，“只有經濟發展了其他問題才能解決”的理論占主導地位，解決貧困、失業、收入分配差異，如何共享“經濟增長”的成果的問題與“經濟增長”本身相比退居第二位。

理論上來說，經濟的增長可以產生“波及效應”來解決弱勢群體和貧困問題。但大量的實踐證明，“發展”的輻射效應并不是“自動”完成的。GDP增長和人均GDP增長并不意味著分配會隨著總量的提升和人均水平的改變而“平均”提升，并不必然帶來收入水平和生活水平的全面提升。

上世紀五六十年代，許多發展中國家達到了聯合國所規定的發展目標，但是這些國家大多數人民的生活水平并沒有改變。經濟學家們發現，過去經濟增長的發展戰略通常是以犧牲農業和農業發展為代價來強調迅速地工業化。由此帶來的高收入階層產生在城市，貧困人口大多數在農村。工業財富積累和生活水平的提高對落后農村的波及效應不明顯。

經濟學家開始反思“發展”的定義?！鞍l展”不等同于“經濟增長”，應該是在經濟不斷增長的背景下，把對削減普遍的絕對貧困、縮小收入差距以及降低失業率考慮進去。

朱敏：如果說，創業帶動就業的思想“創造”了“共享性”發展的新模式，那么創建“共享性”的社會，又究竟需要一些什么樣的條件？

左小蕾：在經濟高速增長的一段時間內，收入分配差異并不是一個重要的問題。但是經濟的增長并沒有帶來期望的“共享”效果，居民收入差距還有進一步拉大的跡象。單純地追求經濟增長，而不顧及其社會效果的增長模式帶來越來越多的問題。

國際經驗和我們自己的經歷證明，經濟增長與收入差距的關系并不是簡單的正相關的關系，不同的增長的方式有不同的相關性。

聯合國開發計劃署的《人類發展報告：經濟增長與人類發展》（1996年版）指出，目前，世界上存在一些不可取的經濟增長模式:沒有就業機會增加的經濟增長；僅使富裕人群受惠、導致貧富差距擴大的經濟增長；缺少民眾認同的不穩定的經濟增長；過度破壞環境和浪費資源的經濟增長。這些“不可取”的增長方式隱含著這樣一個看法:經濟增長方式的選擇會帶來不同的經濟和社會后果。為了避免不利的經濟與社會后果，經濟增長方式的選擇就變得非常重要。

創業帶動就業是達到經濟增長的“共享性”發展的最佳方式。就業吸納農村過剩勞動力和其他勞動人口，就業創造收入，收入就是經濟增長的利益分配。就業帶來第一層次的收入分配形式，就業機會的增加和其他經濟機會形式把經濟增長的好處“逐漸擴散”給廣大人民。就業推動經濟增長，也為增長的經濟和社會利益進行更廣泛的第二次分配提供必要的條件。

就業通過第一次分配直接增加個人收入，通過為第二次分配創造條件增加弱勢群體的收入水平，會極大地推動投資、外需增長模式向消費的增長模式轉移得以實現，對改善經濟增長過程中的一系列不平衡，包括過度投資、貿易順差過大、流動性過剩等矛盾，都可能帶來積極的效果。對收入差距帶來的社會問題，也應該是一個有效的解決方式。創業帶來就業的增長方式應該是在新的經濟發展階段，實現“共享性”新的發展目標的最佳選擇。

朱敏：“共享性”經濟的發展，在中國的現實意義是什么？這一理念本身，能給制度變革帶來怎樣的契機和思路？

左小蕾：“共享性”的發展必須是可持續的，要求經濟的增長是穩定長期的。“共享性”的發展是觀念上的革命性的轉變，要求制度性的變革，進一步釋放生產力，推動經濟的持續發展。

第一方面，首先，持續的“共享性”要求針對導致過度投資的資源配置非市場化的制度性原因進行改革。政府職能的轉移是市場化配置資源的重要體制因素。因為政府職能和財政預算體制的問題，地方政府利用權力配置資源，不是最大化資源的收益，扭曲了市場各參與主體之間的關系，所以帶來過度投資、產能過剩、低水平重復建設、不公平的招商引資政策等等一系列問題。所以政府職能的轉移應大大促進市場化配置資源機制的完善，提升投資的有效性，實現“降低投入保持增長”的制度性貢獻。

其次，對導致高貿易順差的國內高“儲蓄－投資”差異內部失衡的經濟結構進行調整。一般來說，在“儲蓄－投資”的差異和貿易順差降低的同時，消費會相應增長，促進更多依靠內需而不是外需推動經濟增長，推動投資增長和依賴外需增長的模式向消費增長模式的轉移。國際收支不平衡和國內外經濟失衡帶來的國際國內的矛盾，在經濟結構的不斷調整過程中會得到部分緩解，經濟會更穩定發展。

第三，“共享性”要求對收入分配的方式和社會保障體制做相應的完善。消費是經濟增長的三大引擎之一。消費增長是與收入增長密切相關的。收入分配有三個層次。第一次收入分配是工資;第二次收入分配是轉移支付。根據邊際收入傾向理論，低收入群體的工資收入改善對消費增長的作用比較明顯。減少支出也是增加收入，所以針對低收入群體的收入分配制度，包括低收入群體在內的社會保障體制的完善，應該對促進消費增長有非常實質性的作用。

第二方面，“共享性”發展要求保護環境使經濟增長更具可持續性。

第三方面，科技創新、技術進步，包括技術效率的提升是保持經濟持續增長的最主要因素。

“共享性”發展帶來的制度性改革，一定能夠像改革初期那樣靠制度進步的“紅利”，實現新的層次上的“低投入持續增長”的經濟增長。