公司併購過程的「金計畫」法律安排

張弛

中國人民大學法學院

北京市煒衡律師事務所深圳分所律師

胡延玲

中國人民大學法學院

石家莊經濟學院律師

「金色降落傘計畫」(以下簡稱「金計畫」)，是指目標公司董事會通過決議，由公司董事及高層管理人員與目標公司簽訂合同，一旦目標公司被併購，其董事及高層管理人員被解雇，則公司必須一次性支付巨額的退休金(解職費)、股票選擇權收入或額外津貼。這種收益就像一把降落傘讓高層管理者從高高的職位上安全退下來，又因其收益豐厚如金，故名「金色降落傘」

一、「金計畫」為反併購而設

「金計畫」是海外成熟資本市場常用的反收購策略之一。目標公司被併購后，收購方往往會改組公司的管理層或大量裁員，以實現自己的經營目標和戰略意圖。從反收購的效果來說，該策略能夠加大收購成本或增加目標公司現金支出，從而阻礙併購。更重要的是，設計合理的「金計畫」，有助於減少管理層與股東在面臨公司被收購時的利益衝突，防止管理者從自己的后顧之憂出發，阻礙有利於公司和股東的合理併購，管理層有更為充分的動力通過談判為股東獲取更高的收購溢價。因此，「金計畫」一經問世，受到大公司經營者的普遍歡迎。尤其是在1980年代，「金計畫」增長很快。美500家大公司中已有一半以上的董事會通過了「金計畫」的議案。

二、功能異化的「金計畫」

隨著社會經濟的發展，「金計畫」的功能從其原始的反併購策略，逐漸發展出新的特徵，并逐漸背離了其「藕合」股東利益與經營者利益的初衷。特別是在因美國次貸危機引發的2008年國際金融危機中，這一背離表現突出。

為應對危機、提振民眾信心，美國、歐洲發達國家政府在緊急情況下採取干預手段，接手了部分金融企業。相關企業控制權的更迭，觸發了「金計畫」的啟動機制，許多高管在危機中乘著「金計畫」——數以千萬美元計的巨額離職費飄然而去。以美國為例，美國紐約州審計處公佈的數字顯示，2008年華爾街雇員的年終獎金總和預計高達184億美元，較2007年少了44%，但仍與2004年華爾街鼎盛時期持平。金融公司高管犯下了錯誤卻仍然可以接受獎賞，并且還有一部分費用要由納稅人來支付，這一現象激起了民眾的憤怒。對被救助機構高管的薪酬和雇傭進行規制，迅速納入了發達國家立法機構的日程。2008年10月3日簽署的美國《緊急經濟穩定法案》，第一次確定了聯邦政府有權規范被救助機構有關高管的薪酬水平。該法案修改了《內部收入法》第280G條中關於高管離職金的內容，要求對上述被救助機構高管的非退休離職金徵收20%消費稅，金融機構不再與這些高管簽訂「金計畫」。在2008年10月召開的四大工業國巴黎峰會上，法國總統薩科齊重申了關於「領導決策失誤導致企業陷於困境」的企業領導離職補償金必須明確設限的政策。歐盟也於6日當晚向27個成員國的經濟部長提出了「更好的企業領導報酬規章」。巴黎G4峰會公報鄭重聲明，陷於困境的銀行如需得到公共資助，必須追究銀行領導和股東的責任。

在此之前，對「金計畫」雖然也不乏爭議，但反對的理由一般是:1、巨額的經濟補償，可能成為管理層以較低價格出售公司的動機，損害股東利益;2、該計畫的不當行使，可能弱化甚至抵銷收購行為懲罰目標公司無能管理者從而促使其積極履行職責的功效。也就是說，對該計畫的爭議，仍然是局限在平衡股東、管理者及公司利益的公司內部治理結構的范圍之內。從公司契約理論和法律規制的角度看，法律體現了對公司內部相關交易主體自我判斷的尊重，因此以「任意性」規范進行規制。例如在美國，法律并不規制目標公司管理部門的具體反收購措施。判斷目標公司的反收購措施是否合法，要依據商業判斷規則(The Business Judgment Rule)。但從危機中的狀況看，數額高昂的「金計畫」不僅成為管理層以股東利益為代價「掘壕自保」(Entrenchment)的工具，而且在金融企業領導人群體因過度的投機冒險和決策失誤從而導致大量金融企業破產虧損，與國計民生息息相關的金融行業體系出現系統性危機的關鍵時刻，對該結果負有直接責任的管理者卻因國家出於公共利益不得不接管而獲益，該現象無疑將引發最大的道德風險，同時也暴露出現行法律的監管空白。因此，美國等國家迅速出臺立法加以規制，反映了法治成熟國家法律能夠以能動的應變方式，對社會現實做出及時的反應。

三、「金計畫」在中國大陸狀況

「金計畫」在中國大陸的發展，則表現出不同於資本市場發達的地區的特徵。1999年以來，在學者的宣導下，「金計畫」主要是作為合理安排企業元老級經營者的退出機制，「主要想讓其在解決企業的元老歷史貢獻的歷史遺留問題上發揮作用。」該制度可以用來彌補企業高管退休前后物質利益和心理角色的巨大落差，防止管理人員年紀大了「鋌而走險」，出現「59歲現象」，損害股東和公司利益。在大陸企業，與「金計畫」同時使用的還有「金手銬」(針對股權)和「金階梯」(針對職業成長)，并稱「三金」，適用於核心管理團隊。但隨著企業的激勵機制逐步完善，特別股票期權被廣泛採用以后，「金計畫」的激勵作用越來越有限。隨著股權分置改革的完成，大陸上市公司的收購環境在全流通條件下發生了根本改變，收購主體的動機趨於多元化，要約收購、二級市場競價收購將與協議收購一樣，成為取得公司控制權的主要方式。因此，「金計畫」在大陸經過激勵或退出機制的功能變異之后，必將向其反收購策略的初始功能回歸;但因不同的制度環境，又將呈現出與發達市場地區的不同特點。

從現行法律看，《上市公司收購管理辦法》構成了實際操作中大陸調整反收購策略的主要法律檔。與老辦法相比，該辦法刪除了對反收購策略的一些限制性規定，特別是對收購人做出提示性公告后，被收購公司董事會不得採取「……修改公司章程;訂立可能對公司的資產、負債、權益或經營成果產生重大影響的合同……」規定的刪除，為「金計畫」反收購策略的運用打開了空間。只要目標公司的控股股東、實際控制人和董事、監事、高管人員滿足該辦法第六、第七、第八條等相關規定的要求，「金計畫」就具有合法性。

但與成熟地區相比，中國大陸反收購立法體系的建設明顯滯后，具體表現:

(一)《公司法》、《證券法》關於反收購的實體性規定缺失。

(二)《收購辦法》法律位階不高，相關規定過於原則，對一些關鍵問題實際操作標準不明確:如對目標公司反收購權的歸屬是採取股東大會決定的英國模式，還是採取董事會決定的美國模式，或如學者主張的那樣採取由股東大會和董事會分享模式，并未做出明確規定;對於目標公司反收購權「合理行使」的判斷標準，也未借鑒如英國「董事忠實義務」或美國「經營判斷準則」，做出相對具體的規定。

(三)配套法律規定不足。如美國在其《國內稅收法案》中對「金計畫」金額做出了限定，如果超出這個限額，就要對其超出的部分徵收20%的稅款，而同時公司也會失去相當於超出授予部分的稅收減免。大陸立法在勞動法、稅法中并無配套性規定。

(四)缺乏適應大陸現實的特色規定。大陸上市公司的股權結構特殊，國有股「一股獨大」現象突出，上市公司的董事會實際被大股東掌控，因而董事會以及經營管理層與大股東利益往往保持高度一致。大股東也不是簡單地為了公司利益，遑論全民利益或是公司的社會責任，而是更多地摻雜了利益集團乃至代理人個人的利益。對此，現有立法也并未作出反應。

四、結語

「公司法律制度最終體現為一系列規則，而公司法學是以實踐性為基本導向的一門學問。」眾多反併購策略中，「金計畫」僅是其中很普通的一種，但通過對其在海內外范圍功能演進的簡單考察，卻可以折射出不同國家經濟社會環境中公司內部微觀交易的自由和公司在外部法制環境中的自由程度。「市場經濟制度的基礎性制度是排他性產權制度。除基礎性制度以外，還有與市場經濟配套的一系列制度化設施。各經濟主體因為它們才能夠實現規模經濟(股份公司、合伙)，鼓勵創新(專利法制度)，提高各要素市場的效率(圈地，廢除農奴制)或彌補市場的缺陷(保險公司)。」現代競爭是制度的競爭。作為正式制度—法律的提供者，在2005年《公司法》頒佈和實施之后，如何繼續在公司實踐的基礎上繼續提供「制度化設施」，是大陸公司法現代化的開始而非終結。