管理防御視域下的管理者特征與公司業績研究

摘要:在信息不對稱和契約不完備的情況下，自利管理者與股東之間的利益沖突，引發管理者固守職位并最大化自身效用的管理防御行為。通過選擇管理者年齡、管理者任期、管理者學歷、管理者持股比例和管理者薪酬等特征變量，選取2003-2008年間6年連續上市的A股上市公司面板數據，從管理防御視角考察管理者特征與公司業績的相關性。研究表明管理者年齡、管理者學歷和管理者薪酬與公司業績顯著正相關，管理者任期與業績顯著負相關，管理者持股對業績有負面影響。

關鍵詞:管理者特征;管理防御;公司業績

中圖分類號:F272.91 文獻標識碼:A

The Relation of Manager Characteristics and Corporate Performance Based on

Perspective of Managerial Entrenchment

HUANG Guo-liang，DONG Fei，LI Han-qiao

(School of Management， China University of Mining and Technology， Xuzhou 221116， China)

Abstract: In the information asymmetry and incomplete contracts case， manager-shareholder interest conflict leads to managerial entrenchment behavior，which is that managers stick to their own positions and maximize the effectiveness of their own. Based on managerial entrenchment perspective， this paper selects 5 manager-feature variables of age， tenure， education， ownership and compensation， and uses panel data of A-share companies which listed six consecutive years between 2003 and 2008 to examine the relationship between manager characteristics and corporate performance. The study finds that company performance positively associates with manager age， education and compensation， while managerial tenure and ownership have negative impact on performance.

Key words:manager characteristics; managerial entrenchment; corporate performance

一、問題提出

在信息不對稱和契約不完備的情況下，自利管理者與股東之間的利益沖突會引發管理者固守職位并最大化自身效用的管理防御行為。管理防御問題研究最早起源于Morck、Shleifer和Vishny(1988)有關內部人所有權與公司業績之間關系的研究，認為在股權分散下的“弱股東、強管理層”情況下，股東幾乎沒有能力和動力掌握公司控制權，而管理層則擁有董事會通過契約授予的直接決策權，成為掌握公司控制權的主體。管理者控制權私人收益存在(包括高薪收益、有形或無形的在職消費和通過轉移資源而獲到的個人好處等)，必然導致管理者與股東利益不一致，而管理者獲取控制權私人收益的前提條件是必須 “在位”，失去合法的“職位”保證，管理者就失去了控制權，所有的控制權收益也同時化為烏有。管理者在其職業生涯中面臨被解雇、企業破產和接管等所帶來的威脅與壓力時，采取維護自身職位并最大化自身效用的行為，稱之為管理防御。

股權的集中在一定程度有利解決管理防御問題，但股權的集中又帶來了控股股東對中小股東和債權人的利益的侵害問題，也無法從根本上解決管理防御問題。因此，可以說管理防御問題有一定的普遍性。

管理者的防御行為要影響公司籌資行為、投資行為和分配行為，進而影響公司業績。以往相關研究基本上是圍繞管理者在內外部控制機制作用下，如何降低職位威脅并實施利益侵占對公司業績產生影響展開，沒有考慮管理者特征對防御程度的影響，并進一步對公司業績產生的影響問題。本文針對中國股權高度集中和控股股東“不完全性”特殊制度背景下(管理者是公司事實控制人)，依據高階管理理論，從管理防御視角考察管理者特征變量與公司業績的相關性，旨為上市公司抑制管理者自利行為、緩解委托代理問題和提升公司業績提供依據。

二、理論基礎與研究假設

根據委托代理理論，管理防御行為主要受內外部控制機制的影響。在沒有外部威脅的情況下，管理防御主要受內部激勵和約束機制的影響。高階管理理論(Hambrick，1984)認為高層管理者人口統計學特征能有效地解釋企業管理結果(戰略選擇和績效)，高層管理團隊的集體人口統計學特征相對于CEO個體來說，具有更強的解釋力和預測力。顯然，高層管理者特征也應該是管理防御程度的重要解釋變量。Cha和Victor W(1998)從經理人能力特征和擁有股權比例方面考察管理防御對融資方式選擇的影響，研究發現經理人能力特征顯著影響管理防御程度，并進一步對融資方式選擇產生影響。因此，在沒有外部威脅的情況下，管理者特征要影響管理防御程度，并進一步對業績產生影響。

一般認為影響管理防御的管理者特征主要包括管理者年齡、管理者任期、管理者學歷、管理者持股水平和管理者薪酬等，管理者五個特征與管理防御和公司業績關系分析如下:

1. 管理者年齡、管理防御和公司業績。經驗研究表明，隨著年齡的增長，管理者逐漸地把工作重點放在職業的安全之上。年長的管理者一般都處于其個人管理生命周期的最后時段，正慢慢地走向退休，此時職業安全和收入安全等問題的重要性相對來說更加突出。因為，在管理者退出管理職業生涯的最后時期，只有保證職業或職位的相對安全和平穩，才可以在退休后繼續維持已經形成的生活消費習慣和良好的社會交往圈子，而任何有損職業安全的決策和行為都是應該竭力避免的(Carlsson Karlsson， 1970)。

在我國國有企業中，企業的領導者一般還是實行行政任免的方式，管理者的業績好壞與自己的“仕途”休戚相關，年齡較大的管理者，為迎合大股東意愿要適當提升公司業績以固守職位。另外，管理者年齡越大，管理經驗越豐富。因此，本文假設:

假設1:管理者年齡越高，管理者防御程度越低，公司業績越好。

2.管理者任期、管理防御和公司業績。管理者控制公司和董事會的權力會隨著任期的延長而日漸強化，任期成為管理者組織影響力大小的指示器。Alderfer(1986)發現，只有在其任職的后期管理者才擁有較大的組織影響力，而在其任職的早期，管理者的這種影響力就相對較弱。管理者任期成為個人影響力的象征。因為，任期越長，管理者對于組織資源、運作的方式、技術和文化等就會更加熟悉，對組織的熟悉程度，恰恰是攫取個人權力的有效手段(French Raven，1959;Zald，1969)。 管理者任期越長，意味著攫取的組織權力就越大。一般認為管理者的控制權將隨著任職時間的增長而增強，管理者控制權越大的公司，管理者實施利益侵占的可能性越大，管理防御程度越高，將對企業業績產生負向影響。因此，本文假設:

假設2:管理者任期越長，管理防御程度越高，公司業績越差。

3.管理者學歷、管理防御和公司業績。管理者的教育背景(學歷)，蘊藏著豐富且復雜的信息。雖然說高學歷并不一定就是高能力，但是由于信息的不對稱，企業在招聘中對求職經理人的能力并不了解，只能靠管理者傳遞的信息來確定其能力。Michael Spence(1973)的信號傳遞模型揭示了當代勞動力市場上的學歷信號作用。他認為，教育投資程度(即學歷)可以顯示勞動力市場上求職者的能力。因為在一定的環境下，教育投資程度與能力成正比，而企業組織則根據這一示意信號將不同能力的人區別開來;再加上許多企業出于“人才儲備”戰略需要而招募大量高學歷人才，所以高學歷管理者比較容易獲得新的職位。因此對于高學歷的管理者來說，其管理防御程度相對較低。相反，對于低學歷的管理者來說，管理防御程度越高。因此，本文提出假設:

假設3:管理者學歷越高，管理防御程度越低，公司業績越好。

4.管理者持股、管理防御和公司業績。關于管理層持股和公司業績關系有利益趨同假說、管理者防御假說和結合理論(區間效應理論)三種假說?！袄孚呁僬f”認為管理者持股會使管理者與其他股東有更多的共同利益，管理層擁有一定剩余索取權會使得管理者與股東的目標函數趨于一致，所以管理層持股可以降低代理成本，提高公司績效(Jensen與Meckling，1976;Cho，1996;許承明和濮衛東，2003];張俊瑞等，2003;于東智，2002 )?！肮芾碚叻烙僬f”認為管理者持股會增強管理者控制權，使管理者受外界約束的程度減弱，管理者會更多追求自身的利益而偏離公司價值最大化的目標，公司業績將趨于下降(Fama 和Jensen，1983;王克敏和陳井勇，2004 )?！敖Y合理論”認為管理者持股與公司績效存在明顯的相關關系，但是這種關系并不是單一方向的，在管理者持股比例的不同區間，二者的關系有不同的表現。這種現象又被稱為區間效應，即對處于不同管理層持股比例區間的公司而言，管理層持股比例與公司績效的相關方向和相關系數存在差異(Stulz ，1988; Morck 、Shleifer 和Vishny(1988);McConnell與Servaes (1990);Himmelberg、Hubbard 和Palia(1999);陳樹文和劉念貧(2006);蔡吉甫和陳敏(2005) ; 徐大偉(2005))。但也有學者研究表明，管理者持股數量的多少與公司績效并無明顯相關關系(孫永祥和章融，2000)。

在我國管理者持股比例普遍偏低情況下，“利益趨同假說”很難成立，從“管理者防御假說”和管理者控制權角度分析，管理者持股比例越高，管理者能夠在越大的程度上行使對企業的控制權，其機會主義行為得不到有效的控制和約束，管理防御程度提高，更有動力和能力追求自身利益。另外，我國上市公司大部分是國有改制而成，內部人控制現象嚴重，管理者實質控制是普遍現象，管理者持股會助長管理防御傾向，導致業績下降。因此，本文假設:

假設4:管理者持股水平越高，管理防御程度越高，業績越差。

5.管理者薪酬、管理防御和公司業績。對管理者激勵的薪酬與業績關系問題，西方學術界已經做過較多的實證研究。Murphy(1985)、Jensen與Meckling (1976) 、Cho(1996)證明了經理人報酬和企業業績之間存在正相關關系。國內的張俊瑞(2003)、許承明和濮衛東(2003)、于東智(2002 ) 等人以中國上市公司公布的年報數據為主要分析對象，證明了高級管理人員的報酬與公司經營績效存在顯著的正相關關系。Fama 和Jensen(1983)、王克敏和陳井勇(2004)]分析了高級管理人員的報酬與公司經營績效存在負相關關系。

從管理防御視角，由于信息不對稱的存在，使得作為委托人的股東不能準確觀測管理者的努力程度，只能通過管理者過去或者現在的業績來考察管理者行為，并對其進行激勵。對管理者而言，管理者薪酬越高，其轉換工作的機會成本越大，為固守職位，防御程度會降低，企業業績上升。因此，本文假設:

假設5:管理者薪酬越高，管理防御程度越低，公司業績越好。

三、實證分析

(一)樣本選取及數據處理

本文選取的是在2002年前上市且2003-2008年間連續6年上市的公司，共778家，剔除了1.金融類公司;2.財務狀況異常、未完成股改、財務數值異常;3.2003-2008年內終止或暫停上市的公司。由于公司年報對公司治理數據在時間和詳細程度上的不健全，相當一部分公司治理的數據缺失，最后得到的有效樣本為3967個。其中2003年的樣本574個，2004年584個，2005年680個，2006年705個，2007年719個，2008年705個。研究數據主要來自CCER數據庫，上海和深圳證券交易所網站以及CSMAR中國股票財務數據庫查詢系統。

(二)變量定義

1.被解釋變量定義

衡量上市公司業績的指標有很多， 股東權益報酬率ROE 和托賓Q值是最常用的兩個指標。但在我國， 由于ROE是證監會對上市公司進行首次發行、配股和特別處理的考核對象， 企業對這一指標進行盈余管理的現象也比較嚴重， 這導致ROE并不能準確代表上市公司業績。本文采用托賓Q值來衡量中國上市公司的業績。根據CCER數據庫定義，托賓Q值計算公式如下:

托賓Q值=公司市場價格/公司重置成本 =(年末流通市值+非流通股份占凈資產的金額+長期負債合計+短期負債合計)/年末總資產。

2.解釋變量和控制變量定義(見表1)。

(三)變量相關性和描述性統計

變量相關性和描述性統計結果如表2。從表2中可以看出，管理者年齡、管理者學歷、管理者薪酬與公司業績之間在1%水平上顯著正相關，管理者任期與公司業績之間在1%水平上顯著負相關，管理者持股的平均數為0. 02%，這說明我國上市公司管理者持股數量比較低，管理者持股與公司業績沒有通過顯著性檢驗。

從表3可以看出，模型整體線性擬合顯著(F統計值在1%水平上顯著)，調整后的R2為0.333，說明模型中的解釋變量對被解釋變量的解釋能力較好。五個假設都得到證實，只有管理者持股與公司業績負相關，但不顯著。其主要原因是:一是我國股權激勵還沒有成為一種普遍采用的激勵形式，而且全部樣本中只有1/3左右的高級經理人持有股權;其次，管理者持股比例過低，平均持股比例僅為0.02%，并沒有有效激勵管理者。為此本文接著考察國有控制樣本和非國有控制樣本管理防御與公司業績之間關系(估計結果見表3)，發現在國有控制樣本中五個假設都成立，這說明在國有企業中，由于大股東缺位，管理者持股與管理者控制權和防御程度正相關，與公司業績負相關。但在非國有控制樣本中，除管理者持股與業績關系不明顯外，管理者受教育程度與公司業績關系變得不顯著，這說明國有控制企業與非國有控制企業中學歷對管理防御程度和業績的影響是有一定區別的。

四、研究結論

本文從管理防御視角考察管理者年齡、管理者任期、管理者學歷、管理者持股水平和管理者薪酬等五個方面特征與公司業績之間關系。研究發現管理者特征要影響管理者防御程度，進而要對公司業績產生影響。其中管理者年齡越大，管理防御程度越低，公司業績越好;管理者任期越長，管理防御程度越高，公司業績越差;管理者學歷越高，管理防御程度越低，公司業績越好;管理者持股比例越大，防御程度越高，公司業績越差;管理者薪酬越高，防御程度越低，公司業績越好。其中管理者持股與公司業績之間關系與西方國家明顯不同，有明顯的中國特色。這說明在中國的特殊制度背景下，管理者持股會加大管理防御程度，對公司業績產生不利影響。

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(責任編輯:李江)