流動性充裕條件下我國公開市場業務問題研究

摘要:在深入分析了在我國適度寬松的貨幣政策背景下，我國公開市場業務操作中出現的流動性充裕現狀，中央銀行流動性管理和貨幣調控將面臨較大壓力。通過最新數據調查，目前我國流動性充裕現狀主要表現在外匯占款的增加、貨幣供應量快速增長、超額準備金率持續下降三個方面。在對流動性充裕現狀分析的基礎上，提出了構建和完善公開市場業務發展的可操作性措施。

關鍵字:公開市場業務;流動性充裕;中國人民銀行;貨幣政策

一、我國公開市場業務現狀概述

公開市場業務是指一國央行為調節貨幣供應量，通過買進或賣出有價證券，從而吞吐基礎貨幣的行為。中央銀行買賣證券是以調節貨幣供應量為目的，而非盈利，這與一般金融機構所從事的證券買賣有本質的不同。央行根據金融形勢和金融市場的變化情況，適時地吞吐基礎貨幣，以調節貨幣供應量，進而影響金融機構的經濟行為，最終實現其既定的經濟目標。

金融危機背景下，我國采取了適度寬松的貨幣政策。在該政策的指導下，公開市場業務取得了巨大的發展。中國人民銀行按照引導金融機構優化信貸結構、防范信貸風險的原則，為經濟發展創造了良好的貨幣信貸環境，保持了銀行體系流動性合理充裕。在流動性充裕背景下，中央銀行流動性管理和貨幣調控將面臨較大壓力。目前，我國流動性充裕主要表現在外匯占款的增加、貨幣供應量快速增長、超額準備金率持續下降三個方面。

二、我國流動性充裕現狀分析

2009 年，中國人民銀行根據國內外經濟金融形勢和銀行體系流動性變化情況，適時開展公開市場操作，通過合理把握操作力度與節奏，靈活搭配央行票據和短期正回購開展對沖操作，實現了銀行體系流動性的合理充裕。

(一)央行外匯占款大幅增加

自2009年三季度以來，外匯占款持續高漲(如圖1所示)，熱錢涌入之勢日漸明顯。9月，外匯占款增量飆升至4067.69億元，創下年內新高。12月份新增外匯占款達到2910億元，僅次于9月。在現行匯率機制下，外匯占款增長具有剛性，外匯占款快速增長成為銀行體系流動性增加主渠道，中央銀行流動性管理和貨幣調控面臨較大壓力。

(二)貨幣供應量快速增長

國家統計局2010年1月21日舉行新聞發布會，公布2009年全年的國民經濟數據。數據顯示，在適度寬松貨幣政策的指導下，我國貨幣供應量快速增長，新增貸款大幅增加。

從同比增速百分比來看(如表一所示)，2009年四季度的M1和2008年相比，同比增速達到了32.3%;同時，2009年三季度的M2和2008年相比，同比增速達到了29.3%，均屬歷史增長高峰。

從各層次貨幣余額來看，2009年四季度的M1和M2余額更是達到22萬億元和60.6萬億元的高峰值(如圖2所示)。總體看，貨幣總量持續快速擴張，貨幣流動性增強。這為貨幣政策提出了更高的要求。在繼續加大金融對經濟支持力度的同時，央行必須掌控好市場對通貨膨脹的預期，加強對貨幣供應總量控制，并利用相關的政策工具和手段，牢牢把好市場流動性的總閘門。

(三)商業銀行超額存款準備金需求呈下降趨勢

近年來，由于支付清算技術的進步，商業銀行自身流動性管理水平的提高，貨幣市場發展帶來的短期融資工具持續增加。1999年-2009年十年間，隨著央行對流動性預測與管理的不斷加強，以及對銀行體系流動性調節能力的提高，商業銀行的實際超額準備金率呈持續下降趨勢。從2003年開始，下降幅度趨緩。隨著商業銀行資金使用效率的進一步提高，其意愿超額準備金率還可能進一步下降。(如圖3所示)

三、 流動性充裕條件下中國公開市場業務存在的問題

(一)國債市場不成熟

公開市場業務通過買入或賣出債券行為，來控制貨幣的基礎供應量，進而實現貨幣政策目標。一國貨幣政策是否有效與一國國債市場的發展程度有著很大聯系。國債市場為公開市場業務提供了操作基礎，是一國執行貨幣政策的有力工具[1]。但是，目前我國的國債市場發展尚未完善，存在著一定的缺陷。主要表現在市場規模小以及國債流動性不足兩個方面。

1、國債市場規模有所擴大，但還是相對較小

若公開市場業務有足夠的操作工具，必須以國債市場達到一定的規模為基礎。中央銀行通過買賣國債影響基礎貨幣供應量。如果國債的發行量很小，勢必使公開市場業務操作起來缺乏工具，從而無法有效地控制貨幣供應量。

在2007年一季度，各類債券發行總量為2.14713萬億元，其中國債的發行量為1160億元，所占比重只有4.42%。2009年前三個季度各類債券的發行總量為6.8437萬億元，其中國債的發行量為14350億元，所占比重達到21.16%。與2007年相比較，2009年國債比重雖然從4.42%增加到21.16%，有大幅度的提高，但是該比例還是不能滿足公開市場業務的需求。所以我國國債市場的規模仍舊很小。

2、國債市場流動性不足

我國國債市場流動性不足，主要表現在短期國債所占比重較低，國債品種單調，缺乏合理分布的期限結構，這極大地影響了公開市場業務的有效開展。

在市場經濟比較發達的國家，短期國債所占比重較大，占全部債券的40%～50%。而我國在2008年發行的短期國債僅為1749.2億元，占全部債券的26.24%，與發達國家相比，該比率是較低的。根據美國聯邦公開市場操作報告，2004年其短期國債占市場全部短期國債的26%左右。我國目前的發行水平只相當于美國2004年的水平，這極大地限制了我國國債市場的流動性。

(二)利率市場化程度不高

利率市場化是公開市場業務的必要條件，運用公開市場業務實施貨幣政策調控經濟的目標是基礎貨幣供應量的控制，調控的主要杠桿是利率，央行所開展的公開市場業務操作會對商業銀行的準備金數量有直接影響。利率是借代資金的價格，利率的高低由市場資金供求狀況決定，根據資金的供求自動的升與降[2]。若純數量的干預若不伴以價格信號，則央行的公開市場操作所取的效用將會大打折扣。為了能夠利用價格信號，利率的靈活性必須予以保證，利率水平由市場上貨幣資金的供求關系來決定，這樣才有助于市場的發展和統一。而目前我國的利率市場化程度較低，必然會直接影響我國央行的公開市場業務的操作效果的發揮。

四、流動性充裕影響下完善公開市場業務建設的對策建議

根據流動性充裕的新特點，以提高公開市場操作的前瞻性、科學性和有效性為目標，人民銀行應進一步完善公開市場業務制度，建立健全流動性管理體系。

(一)完善公開市場業務制度建設和操作創新

1、完善公開市場業務制度體系

隨著公開市場業務規模的擴大和操作頻率的提高，迫切要求健全制度體系。結合操作實踐，中國人民銀行對公開市場業務制度進行了一系列創新[3]。一是優化一級交易商管理制度，建立公開市場業務一級交易商考評和調整機制。根據一級交易商考評和調整機制，按照客觀公正、基本穩定、優勝劣汰的要求對一級交易商進行考評，根據考評結果決定每年度的公開市場業務一級交易商名單。二是完善公開市場信息披露制度。央行票據發行前一天下午公告發行要素，操作結束后及時公布中標情況，并以業務公告形式及時發布有關操作信息，操作的透明度進一步提高。

2、建立健全流動性管理體系

流動性管理是中央銀行貨幣調控的關鍵環節，全面、及時、準確地掌握流動性狀況是公開市場操作的生命線，也是提高操作前瞻性、科學性和有效性的基礎條件。為適應貨幣政策調控新形勢的要求，中國人民銀行正式建立以外匯、財政收支、現金和市場重要情況監測分析為重點的流動性預測與管理體系，銀行體系流動性管理開始出現了比較主動的局面。采取的主要措施有:加強流動性總體規劃，建立了公開市場業務一級交易商流動性日報制度，加強與財政部等有關方面的溝通，建立了重點聯系一級交易商電話報告制度，建立了一級交易商工作會議制度以及建立了節假日期間流動性專報和監測制度。

(二)健全完善我國的金融市場

1、發展我國的國債市場

(1)、擴大國債的發行規模。首先，國債市場規模受制于中央的財政政策狀況，應充分考慮財政的承受能力。擴大國債規模必須進行財稅體制改革。通過財稅改革，強化稅收征管，逐步建立財政收入穩定增長機制，并爭取財政收入的增長稍快于GDP的增長，扭轉國民收入分配過分向個人傾斜的格局。其次，加強財政與貨幣政策的有效配合[4]。財政在制定國債發行計劃時，要加強與中央銀行之間的溝通，應該注意從財政、貨幣政策協調運作的角度出發，使國債的發行在彌補財政赤字和籌集基礎建設所需要資金的同時，盡可能兼顧到財政調控和公開市場業務的需要。

(2)要提高國債市場的流動性。首先，調整國債期限結構，增發短期和長期國債品種和數量。國債期限結構調整和合理化，不僅有利于公開市場業務的發展，還有助于調整償債期結構、降低舉債成本，避免和緩解償債高峰的壓力。其次，進一步豐富國債品種結構，推進國債品種的創新。再次，進一步完善場外國債批發市場。銀行間的國債市場，作為一個批發性的場外市場，一直是我國國債市場的主要模式。為進一步發揮好債券市場的作用，促進國債市場的活躍，進一步完善場外批發市場就顯得尤為重要。要有計劃、有步驟地吸收不同類型的金融機構如證券公司、基金公司等，加入銀行間債券市場，不斷增加市場交易主體，擴大銀行間債券市場的覆蓋面[5]。最后，加強國債托管、資金清算制度建設，加強國債交易結算的監測和管理，提高國債市場效率。

2、推進利率市場化進程

從金融改革這個大的方面來看，利率市場化是關鍵。只有在外部金融條件十分完善的情況下，利率由市場來決定，公開市場業務操作的效果才會達到更佳。加快我國利率市場化改革，需要改革人民銀行的利率形成機制，進一步完善存款準備金制度、再貸款利率結構和再貼現率;改革人民銀行利率與商業銀行利率之間的關系，人民銀行確定基準利率時，充分照顧商業銀行的利益，同時擴大商業銀行決定利率的自主權，改革利率的存貸款計息方法，逐步向國際慣例靠攏;要簡化商業銀行存貸款利率的種類和期限結構，建立起一種合理的存貸款利率結構體系;要協調商業銀行利率與貨幣資本市場利率之間的關系。要使銀行間債券市場利率、同業拆借利率和中長期國債利率等之間形成合理的比價關系。

參考文獻:

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(作者單位:河南師范大學新鄉學院商學院)