當前人民幣匯率爭議的文獻綜述及改革的趨勢

摘要:隨著經濟步入“后危機時代”，國際貿易保護主義風險加劇，人民幣匯率再次成為爭論的焦點，2010年5月24日至25日在北京舉辦的一年一度的中美戰略與經濟對話也將此作為四項議題之一進行討論。如何判斷人民幣當前的匯率水平是否合適、人民幣匯率變動對中美之間的貿易會產生何種影響、人民幣匯率改革將走向何方等成為理解這一熱點問題的關鍵。本文圍繞人民幣匯率是否低估、人民幣匯率是否可以解決貿易問題、以及人民幣匯率形成機制改革等議題，對當前理論界和學術界的各種觀點進行了全面梳理，試圖為深刻理解人民幣匯率制度未來的改革方向研究提供參考。

關鍵詞:人民幣匯率;低估;改革;最新進展

中圖分類號:F317.5 文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2010)08-0004-04DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2010.08.01

2008年第三季度后，受金融危機的影響，人民幣匯率波動幅度大幅降低。2010年隨著全球經濟步入“后危機時代”，國際貿易保護主義風險加劇。2010年3月15日，130名美國國會議員聯名呼吁將中國認定為“匯率操縱國”，并要求美國商務部對中國商品實施反補貼制裁，隨后，美國財政部決定推遲公布是否將中國列為“匯率操縱國”的報告，并稱人民幣是否升值“取決于中國”。5月19日，美國財政部長蒂莫西-蓋特納(Timothy Geithner)和財政部中國事務高級協調員David Loevinger表示，美國不會在即將舉行的中美戰略與經濟對話上就人民幣匯率問題向中國施加壓力。①本文從不同的理論角度對人民幣匯率升值及形成機制方面的文獻進行梳理，探討當前匯率制度存在的主要問題，為下階段人民幣匯率制度改革提供參考借鑒。

一、當前人民幣均衡匯率水平成為爭議焦點

理論上基于購買力平價計算匯率高估(或低估)的運用比較廣泛，哈佛大學教授Dani Rodrik(2009)用真實匯率對購買力平價的偏離(用巴拉薩-薩繆爾森效應做調整)計算匯率低估/高估，其結論和華盛頓共識完全不同，Rodrik也因此成為反華盛頓共識的標志性人物之一[1]。華盛頓共識認為，匯率偏離均衡狀態對經濟增長頗為不利，如果匯率高估，會導致外部失衡;而若匯率低估，又會導致內部失衡，最后的結局只能是超級通貨膨脹[2]。但Rodrik的研究卻表明匯率高估對經濟增長確實沒有好處，但低估卻大有裨益，對于全球經濟而言②，匯率低估對經濟增長的貢獻系數為0.016。若將全球經濟體以人均GDP6000美元為界，發達經濟的貢獻率為0.004，而發展中經濟的貢獻率卻高達0.026。IMF在2006年加強了對成員國的雙邊匯率評估機制，形成了一整套評估方法，具體包括宏觀平衡(MB)、均衡真實匯率(ERER)和外部可持續(ES)三種，多角度評估各經濟體的匯率相對于均衡匯率是否有根本性偏離。IMF(2010)運用Rodrik和Nurkse方法度量真實匯率和均衡匯率的偏離來測算發展中經濟體的匯率低估和經濟增長的關系，并得出了和Rodrik幾乎完全一致的答案[3]。

Krugman(2010)采取澳大利亞經濟學家Trevor Swan的分析方法來證明人民幣必須升值，指出中國并不能馬上解決國內需求如何提升的問題，但是人民幣升值是可以立即做到的，這不僅僅是為了別的國家，也為了中國自身的利益[4]。Peter Drysdale(2010)指出雖然很多研究認為中國壓低了人民幣匯率，但是很少有研究提出人民幣升值有利于解決美國所面臨的問題[5]。肖耿(2010)認為人民幣名義匯率的升值不是中國唯一調整貿易失衡的方式，即便人民幣匯率仍舊盯住美元，中國仍舊可以使用通脹來調整產品與美國的相對價格(即人民幣實際匯率升值)，其同時擔心人民幣升值使國內機構出于人民幣計價的考慮不敢購買美元資產[6]。

通過實證分析，可發現自匯改以來人民幣匯率實際上總體已呈升值趨勢。2005—2008年末，人民幣對美元匯率累計升值20.7%;2008年下半年以來人民幣對美元匯率保持窄幅波動。同時，2005—2008年末，人民幣名義有效匯率和實際有效匯率分別升值22.5%和25.0%;2008下半年以來人民幣有效匯率先升后跌，至2009年末分別累計升值3.3%和3.4%。總體而言，2005年7月匯改至2010年初，人民幣名義有效匯率升值了14.6%。①

此輪國際金融危機前后，眾多政策制定者和學者就是否應要求人民幣升值存在較大分歧。何新華等(2010)采用季度數據研究了人民幣實際匯率偏差，研究發現雖然很多實證表明人民幣存在低估現象，但人民幣對一攬子貨幣并沒有顯著意義上的低估[7]。吳曉靈(2010)表示一個國家的匯率水平在短期內和市場供求是有關系的，但從根本上來說與該國的價格體系有關系。人民幣之所以讓人覺得低估，實際上是因為中國很多資源、勞動力等要素價格沒有達到國際水平，如果這些價格能達到國際水平，人民幣未必就是低估[8]。王磊(2009)從匯率宏觀和微觀屬性的角度出發，對均衡匯率的理念和現實意義進行重新審視和分析，提出中美對話長期就人民幣匯率問題出現分歧，其關鍵所在就是雙方所依據均衡標準不同。美國方面是按內外均衡匯率標準，要求中國一次性升值、快速徹底地解決所謂的“中美貿易逆差”問題，但我國卻是從整體均衡匯率出發，將人民幣匯率逐步向內外均衡匯率，以防止經濟出現劇烈波動[9]。

何帆、徐奇淵(2008)通過用購買力評價研究均衡匯率，并調整可貿易品和不可貿易品的部門權重、考慮勞動力人口占比等因素，研究表明盡管2005年7月匯改之后直至2007年，人民幣真實匯率升值幅度將近10%，但低估程度仍然在20%以上，匯率低估問題只是得到緩解，而沒有實質性變化[10]。王澤填、姚洋(2008)同樣采取購買力評價估計人民幣均衡匯率，對184個國家及地區1974—2007年的年度面板數據進行估計，發現人民幣自1985年以后就一直被低估，2005—2007年人民幣被低估的幅度分別為23%、20%和16%[11]。Menzie Chinn(2009)基于購買力平價(PPP)的計算顯示，人民幣匯率被低估40%，但如果考慮世行用購買力平價對中國GDP的調整，高估的40%幾乎全部消失[12]。

二、人民幣匯率升值與國際貿易失衡

匯率對國際收支的經常賬戶收支影響理論主要有國際收支的彈性分析法、吸收分析法和貨幣分析法。這些理論雖然認為匯率貶值改善外貿平衡的條件相當復雜，但基本上認為匯率貶值可以改善貿易收支。事實上，當前構成人民幣升值的因素很多，主要基于以下兩大方面:一是與上一輪人民幣升值預期的背景相比，龐大的貿易順差規模是此次支持人民幣升值的重要原因;二是危機過后，振興制造業和擴大出口被認為是解決美國經濟問題的最重要手段之一，要求人民幣升值和貿易戰至少在短期內符合美國利益。

余淼杰(2009)采用并發展了國際貿易理論中的引力模型，通過使用2002—2007年間的行業面板數據進行實證回歸以調查人民幣升值對中美雙邊貿易的影響，研究結果表明人民幣對美元升值顯著地減少了中美貿易順差額[13]。Yi-Bin Chiu a， Chien-Chiang Lee ， Chia-Hung Sun(2010)采用面板數據方法檢驗實際匯率和美國1973—2006年間97個貿易伙伴的雙邊貿易之間的關系，實證結果顯示美元與其中13個貿易伙伴貶值后其結果是惡化，與其中37個貿易伙伴之間的關系是得到改善，尤其是與中國[14]。

自2005年7月匯改以來，人民幣對美元累計升值超過20%，而中國對美國的貿易順差卻由2005年末的2015.4億美元上升至2008年末的2663.33億美元，人民幣升值與中美貿易不平衡之間無直接關系。②沈國兵(2005)分別通過分析1994—2002年的年度數據和運用Engle-Granger兩步檢驗法對1998—2003年的月度數據進行協整檢驗，認為美中貿易收支與人民幣匯率之間沒有長期穩定的協整關系，因此匯率變動對貿易收支的影響是值得懷疑的，僅僅依靠人民幣匯率變動是無法解決美中貿易逆差的[15]。無論長期還是短期人民幣有效匯率與中美貿易收支之間均不存在因果關系。中國與美國的消費支出結構、產業結構存在很大的互補性，人民幣升值并不能增加美國的就業機會，相反還會加重美國消費者負擔，增大物價的壓力，其國內的通貨膨脹率可能會更高，迫使美聯儲立即采取嚴厲的緊縮性貨幣政策，沖擊美國的脆弱復蘇，同時，美國的貿易失衡并不會因此而改變[16]。

同時，中金公司(2010)利用中國最新出版的涵蓋中國全部42行業的投入產出表計算人民幣升值對行業的影響，結果顯示大多數行業(特別是對進口大宗商品依賴度高的行業)會從人民幣升值中受益，而受損行業(紡織服裝，儀器儀表及辦公室設備)所受損失較小[17]。此外，人民幣名義匯率的升值并不是中國唯一調整貿易失衡的方式，即便人民幣匯率仍盯住美元，中國仍可以使用通脹來調整產品與美國的相對價格(即人民幣實際匯率升值)。

三、人民幣匯率制度的界定及改革方向

IMF將匯率制度劃分為3大類加一殘差項，共10小類，分別是硬釘住(包括無單獨法定貨幣、貨幣局安排)，軟釘住(包括傳統釘住、穩定化安排、爬行釘住、準爬行、水平區間內釘住)，浮動(包括浮動匯率、自由浮動)，其他有管理匯率。改革開放后，人民幣匯率制度經歷了計劃內部雙軌制、盯住美元的匯率制度和“參考”籃子貨幣的有管理的浮動匯率制度三個階段。①

然而，盡管中國一直強調人民幣匯率制度采取的是有管理的浮動匯率制度，一些國際機構依然把人民幣匯率定為非市場決定匯率。2005—2007年IMF依然將人民幣歸入傳統釘住，2007年下半年以來，雖然人民幣升值速度加快，已經逐漸脫離傳統釘住，但IMF不認可人民幣匯率是有管理浮動，被劃入經調整過的爬行釘住，2008年下半年金融危機爆發之后，人民幣匯率升值預期大幅降低。人民幣匯率的走勢從理論意義上符合IMF調整后的穩定化安排定義，其實質是未公布匯率目標的傳統釘住，這在一定程度上反映了人民幣匯率形成機制改革的中斷。

陸前進(2009)認為目前人民幣對美元匯率仍是我國貨幣政策的目標之一，人民幣匯率主要是跟隨美元，還沒有建立起真正參考“一籃子”貨幣的匯率機制，匯率的市場化改革仍有待進一步完善[18]。但李曉等(2009)認為，在缺乏制度化匯率協調機制的情況下，人民幣兌美元匯率的相對穩定有助于區域內出現某種自發的匯率協調安排[19]。巴曙松(2010)則認為是來源于歐美的金融危機打斷了中國的人民幣匯率“雙向波動、小幅升值”的趨勢，在金融危機時期，人民幣匯率重新回歸事實上的“盯住美元”匯率制度是應對危機的特殊時期的特殊政策，對穩定全球市場發揮積極作用，但應當選擇適當的時機退出[20]。

早期的釘住美元有助于工業部門形成規模并伴以適當的外匯儲備積累，有益于技術進步和投資規模穩定增長，但目前這些收益已經嚴重遞減。當前的人民幣釘住美元匯率體制下面臨的最大挑戰是匯率難以作為有效的價格手段調節經濟資源在貿易品/非貿易品之間的合理分配，造成了持續惡化的經濟結構②，并對收入分配、就業、環境、自然資源等帶來負面影響，這種體制的收益在中國度過外匯短缺和達到工業發展所需的規模后已經快速削減。巴曙松表示，中國強勁的經濟復蘇勢頭及出口貿易的改善為退出人民幣匯率的盯住機制提供了條件，現在問題的關鍵是何時退出、怎么平穩退出。③

從戰后一些經濟崛起國家如日本、韓國、新加坡、馬來西亞等國的匯率演變軌跡來看，匯率問題一直是伴隨這些國家的一個長期性問題，都不是一次性可解決的。如日元對美元的匯率從最初的300多日元對1美元，最高達到不足100日元對1美元的水平。可以合理預期，我國與西方部份發達國家在人民幣匯率問題上的爭議也將是長期的，會伴隨中國經濟崛起的整個進程。④

馬竣(2010)認為對美元爬行升值模式類似于2005年7月22日至2008年中國實際采用的人民幣匯率形成機制，它的主要問題是形成了十分明顯的對美元單邊升值的趨勢，從而加強了人民幣繼續升值的預期和熱錢的流入[21]。繼續實行這種機制并非不可能，但需要同時采用十分有力的(行政成本很高的)的外匯管制措施，也為人民幣國際化、資本性項目開放造成了一系列困難。

目前，對于人民幣匯率具體行程機制方面存在一定的爭議。張斌建議人民幣兌美元雙邊匯率一次性上升10%，此后人民幣匯率保持年波動率上下3%的自由浮動區間。⑤瑞銀經濟學家汪濤(2010)贊同人民幣重啟升值最有可能采取的形式是宣布擴大匯率的每日交易區間，與此同時(或緊接著)明顯調整匯率中間價[22]。Qu Hongbin(2010)認為一步到位的升值是人民幣匯率的一種調整方案，在一定程度上可以消除熱錢向國內的流入預期。但是這一調整方案的難度在于升值多少合適，因為事實上所謂的均衡匯率是多少還是為未解之謎。如果一步升值計劃幅度較小，那么其結果并不能消除人民幣繼續升值的預期。如果一步升值較大，那么必然對國內的經濟產生巨大沖擊[23]。馬竣(2010)進一步解釋了一次性升值10%可以在短期內(如一兩年內)弱化升值預期，但無法永久性地解決預期和熱錢的問題。幾年后一次性升值的壓力必將重新出現。史蒂芬·羅奇也表示不贊成人民幣匯率一次性大幅度升值，因為人民幣升值不會減少美國的貿易赤字，只會使赤字轉向其他國家，而這些國家的商品可能質量差且價格高，這對美國民眾來說將會是場災難[24]。

丁志杰(2010)提出了“去美元化”的人民幣匯率改革的路徑設計。他認為人民幣改革的整體思路應該是:分階段回歸參考一籃子貨幣的有管理浮動，在匯率向均衡水平調整過程中逐步實現匯率形成機制市場化。這種設計可分為兩個階段:首先，要脫離美元，構造一個歐元與美元組成的貨幣籃子，按照貿易重要性重新確定籃子貨幣權重，單向參考美元和歐元匯率①，實現人民幣持續升值，同時將人民幣對美元的日波幅從0.5%擴大至3%;其次，在達到預定的升值目標后一段時間內(如1個月)保持人民幣匯率的穩定，然后就要真正地過渡到雙向參考一攬子貨幣的有管理的浮動。經測算，歐元將占到17.91%，美元是14.68%，這樣人民幣匯率就實現了與美元真正的脫鉤[25]。張斌也指出，各種類型的釘住匯率方案仍是換了形式的固定匯率制度，主要缺陷在于匯率價格形成難以反映國內市場供求關系，無助于實現人民幣自發向均衡匯率水平的靠攏，對調整經濟結構不構成制度性保障;對于緩解人民幣升值預期和投機資本沖擊也主要依賴于美元匯率變動，如果美元升值而不是貶值，釘住一攬子貨幣方案反而不如釘住美元。

馬竣(2010)建議人民幣匯率形成機制采用有彈性的一籃子模式，這種模式能較好地緩解經濟過熱壓力和國際收支不平衡、減緩短期熱錢的流入、避免對國內實體經濟產生過大的沖擊，有可以長期運行的可行性和公信力。完全盯住一籃子貨幣的模式使人民幣對美元的匯率波動過大，企業在目前階段難以承受。對美元的爬行升值模式由于美元體現出單邊升值的趨勢會加劇熱錢的流入[26]。

四、結論

由于所采取的研究方法及標準不同，對人民幣均衡匯率的認識分歧明顯，尤其是考慮到購買力平價、以及資源、勞動力等要素價格因素的影響，對均衡匯率水平存在較大差異，但從實踐中看，自匯改以來人民幣匯率實際上總體已呈升值趨勢，并對改善中美貿易起到了積極作用。研究進一步表明，中國大多數行業將在人民幣升值中受益，受損行業及所受損失較少。各國經驗表明，匯率作為一個長期性問題，都不是一次性就能解決的。人民幣匯率“雙向波動、小幅升值”的趨勢因金融危機而被打斷，因此，重新回歸“有彈性的一籃子模式”的匯率形成機制能較好地緩解經濟過熱壓力和國際收支不平衡、減緩短期熱錢的流入、避免對國內實體經濟產生過大的沖擊，有可以長期運行的可行性和公信力。

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①資料來源:華爾街日報. 中美“對話” 貿易為重[N/OL]. ht

tp://chinese.wsj.com/gb/20100519/bch111201.asp?source=newslet

ter.

②不含伊拉克、老撾和朝鮮，期間為1950—2004年。

①資料來源:巴曙松.人民幣匯率形成機制改革比匯率水平重要[N].中國經濟時報，2010-04-27.

②資料來源:盧向前，戴國強.人民幣實際匯率波動對中國進出口的影響:1994-2003[J].經濟研究，2005(5).

①資料來源:IMF.“Real Exchange Rate and Productivity in China”， International conference on the Chinese economy[R].The Efficiency of Chinaps Economic Policy， 2003(10):23-24.

②從需求方反映為投資/GDP 比重不斷攀升，從供給方反映為工業/服務業比重不斷攀升。

③資料來源:巴曙松.目前中國加息空間很小[N].上海證券報，2010-05-10.

④資料來源: 韓朔，周海林.美國對人民幣匯率指責的演變與新態勢[J]，福建金融管理干部學院學報，2009 (5).

⑤資料來源:張斌.人民幣匯率改革:折衷的方案[R].中國社科院國際金融研究中心，2009.

①歐元對美元升值的時候，人民幣對美元也升，但是比歐元對美元升值的幅度小。如果歐元對美元貶值，人民幣匯率不動，就是單向參考。