淺議證券市場虛假陳述損害賠償范圍及計算方法之完善

摘 要 虛假陳述行為已經成為我國證券欺詐中的主要形式，嚴重阻礙我國證券市場的正常運行和發展。證券市場上因虛假陳述導致的民事賠償案件中損害賠償范圍和計算方法是解決違法行為人民事責任的關鍵。本文從我國證券市場背景及現狀出發，對我國證券市場虛假陳述民事損害賠償范圍及計算方法提出了一些構想和建議。

關鍵詞 證券市場 虛假陳述 賠償范圍 計算方法

中圖分類號:F830文獻標識碼:A

我國證券市場自1990年誕生至今，已經歷了近20年的風雨，被人們稱作宏觀經濟的晴雨表的它在一定程度上發揮著資源配置和籌資功能，因此證券市場在我國的國民經濟生活中地位的重要性是不言而喻的，然而我國證券市場還較不成熟，侵權案件時有發生，其中尤以虛假陳述的侵權案件最為嚴重。

因虛假陳述引發的侵權案件不但嚴重損害了投資者的合法權益，而且對社會的穩定也造成了一定的影響，因此，對遭受損失的投資者給予合理的賠償是保護投資者合法權益的關鍵，而賠償責任的范圍和計算方法又是其關鍵中的關鍵! 由于我國現行證券民事賠償規范規定地較為分散、沒有整合性，因此要確立和完善我國證券市場虛假陳述損害賠償機制還需要進一步的研究和探討，筆者從我國證券市場背景及現狀出發，對完善我國證券市場虛假陳述民事損害賠償范圍及計算方法提出了一些想法和建議，以期對確立我國證券市場虛假陳述民事損害賠償制度的完善有所裨益。

一、我國證券市場相關背景分析

我國證券市場的形成與運作與美國等證券市場成熟的發達國家有所不同，中國證監會從成立之初，它的功能就被定位在為國企改革服務這一基本指導思想之下。一直以來，國有企業就是我國國民經濟的支柱，其肩負著安排就業、保持社會穩定等這些原本不應承擔的歷史重任。“倘若無法實現讓國有企業脫困，那么作為國有企業所有者的政府就無法從國有企業中獲得更大的收益。因此，我國公開發行證券的股份有限公司多數都是所謂國有企業股份制改造后的產物?！?國有企業是股份公司最主要的發起人，國企將其全部或者部分營業資產轉讓給股份公司;而作為交換，股份公司給予國企以股份。隨著交易的完成，股份公司成立，國有企業的發起人成為股份公司的控股股東，然后股份公司再面向社會公眾發行股票。而欺詐行為經常是發生在國有企業將經營性凈資產進行折股的過程中，在這個過程中高估資產的情況幾乎普遍存在，因此我國證券市場上國企改制形成的股份公司所發行的股票從一開始就孕育著“欺詐”，即使在沒有虛假陳述的時候，該股票的價格也并不能反映它的真實價值。

基于我國證券市場服務于國企改革這一功能和職責，造成了上市公司的流通股遠遠小于非流通股，很多上市公司的股盤很小，而我國證券法律制度制度極不健全，使得我國股市出現公司造假、莊家操縱股價與內幕交易等違法行為橫行股市，經常出現越是ST股，價格反而被炒的越高的情形，股票的換手率也非常高。這種被有些學者喻為“宛如春秋戰國時期的證券市場”無法認為它是一個有效的資本市場，也無法形成真正的市場價格。因此不管是《證券法》中規定虛假陳述揭露日的三十天、九十天，或是其他的任何一天，都很難讓那些受虛假陳述行為影響的證券價格重新回復到市場價格，因為虛假陳述被揭露后證券價格狂跌為那些操縱者又提供了新的從事操縱市場行為的機會。受害的投資者在虛假陳述被揭露之后依然面臨著新的被操控被蒙蔽的投資陷阱。

二、我國虛假陳述損害賠償范圍及計算方法的完善

筆者認為，在結合我國的具體國情和我國證券市場成熟程度的基礎上，可以分兩步來確立證券市場虛假陳述損害賠償范圍和計算方法:

第一步，在我國證券市場目前尚不規范的時期，可以將證券市場虛假陳述損害賠償的計算進行統一方法計算，不再區分發行市場與交易市場。具體計算方法如下:

其一，當某一投資者因上市公司的虛假陳述而買入該公司證券時，如果在起訴前證券已被賣出，則該投資者獲得的損害賠償數額為“證券的買入價減去證券的賣出價再乘以投資者所持證券數量然后再加上該投資差額的同期銀行活期存款利息”。

其二，當某一投資者因上市公司的虛假陳述而買入該公司的證券時，如果在起訴前該證券未被售出，則該投資者獲得的損害賠償數額為“證券的買入價減去虛假陳述揭露日至起訴日之間該證券每個交易日收盤價的平均價格再乘以該投資者所持該證券數量再加上該差額部分的同期銀行活期存款利息?！睘槭裁匆浴疤摷訇愂鼋衣度罩疗鹪V日之間該證券每個交易日收盤價的平均價格”作為計算基準價格?其原因在于:首先，由于《民法通則》對侵權損害賠償請求權的訴訟時效規定為受害人知道或者應當知道權利受到侵害之日起二年，因此投資者起訴的越晚，則揭露日至起訴日之間該受虛假陳述影響的證券，其每個交易日收盤價的平均價格就越接近該證券沒有虛假陳述時的正常的市場價格，排除了其他介入原因對投資者造成的損失。當投資者起訴的越早時，此后在因價格下跌而遭受的損失就不能獲得賠償。其次，通過這種規定還可以防止一些規定的僵化，如虛假陳述揭露日后被虛假陳述影響的證券的累計成交量達到可流通部分的一倍之日，或虛假陳述揭露日后的第三十個交易日，誘發被告實行操縱市場行為從而逃避應承擔的賠償責任可能性。最后，由于目前我國證券市場上絕大部分虛假陳述行為都是欺詐性虛假陳述，在故意的情況下，行為人完全能夠控制不發生虛假陳述行為，既然他們認識到中國證券市場目前過度投機、違法行為泛濫且市場存在過度反應的特點，卻依然實施虛假陳述行為，自然讓他們承擔這種市場風險比讓受害投資者承擔市場風險更為合理。這也是符合對于故意侵權行為采用直接結果說判定法律因果關系的要求的。

其三，當某一投資者因上市公司的虛假陳述而買入該證券時，如果該投資者在起訴之后判決之前將該證券賣出，則該投資者獲得的損害賠償額為“證券的買入價減去證券的賣出價之后再乘以投資者所持證券數量，然后再加上同期銀行活期存款利息”，但要求該證券買入價格大于“自虛假陳述揭露日至起訴日之間該證券每個交易日收盤的平均價格再乘以投資者所持證券數量，再加上該投資差額損失的同期銀行活期存款利息”為限。

其四，當某一投資者因上市公司的虛假陳述而賣出證券時，則該投資者獲得的損害賠償額為:證券的真實價值(即沒有虛假陳述行為時原告賣出該證券的價格)與原告獲得的價格(或者被告用以交換的物品的價值，例如換股時被告交付給原告的股票的價值)之間的差額。

第二步，當我國證券市場的發行與交易都進入規范狀態后，可以采取如下計算方法來確定投資者因虛假陳述而遭受的損失:

在證券發行市場上，發行人違反初始信息披露義務，從事虛假陳述行為其目的是為了讓不知情的投資者以發行價格購買含有不真實信息的證券，而法律賦予投資者侵權損害賠償請求權的目的是使受欺詐的投資者回到虛假陳述沒有發生時其應處于的狀態。因此，發行市場虛假陳述侵權損害賠償責任范圍可以采納美國《證券法》第11條(e)款之規定，即該賠償范圍最高不能超過系爭證券的發行價與投資者所購證券數額的乘積再加利息。具體的計算公式為:

受損害的投資者購買該證券時所支付的價金-起訴前出售該證券時的價格

如果受損害投資者在訴訟期間出售該證券的，則其損害賠償額為:

投資者購買該證券時所支付的金額-出售該證券的價格

但該種情況下僅以該轉售價大于起訴時該證券的價值為限。如果轉售價小于起訴時該證券的價值，那么損害賠償額的計算公式就是:投資者購買證券所支付的金額減去起訴時該證券的價值。

在證券交易市場上，虛假陳述侵權損害賠償的計算公式為:因被告的虛假陳述而買入證券的原告的損害賠償數額為:

(買入價-虛假陳述揭露日后九十天該證券每個交易日收盤價的平均價格)€淄蹲收咚種と浚猛蹲什疃釧鶚У耐諞謝釔詿嬋罾?;

因被告的虛假陳述而賣出證券的原告的損害賠償數額是，證券的真實價值(即沒有虛假陳述行為時原告賣出該證券的價格)與原告獲得的價格(或者被告用以交換的物品的價值，例如換股時被告交付給原告的股票的價值)之間的差額。

(作者單位:廣州涉外經濟職業技術學院)

注釋:

趙果.建立證券民事賠償制度為何失敗.經濟學消息報.2002年3月29日，第2版.

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